備付金集中存管對貨幣政策的影響

李 鑫

（中國民生銀行 研究院，北京 100031）

一、引言

近年來，第三方支付行業快速擴張，交易規模迅速增長，行業發展也呈現出市場集中度較高、移動支付發展迅速以及盈利模式單一等特點。當前違規經營、法律地位和業務定位偏離、客戶信息安全管理不到位以及洗錢風險等問題制約著第三方支付行業的健康發展[1]。在此情況下，央行對支付機構的監管逐漸趨嚴，其中備付金集中存管也成為其主要抓手之一。中國人民銀行規定自2019 年1 月14日起實現支付機構客戶備付金集中交存比例100%，并交央行集中存管，確保了資金安全。備付金交央行存管帶來支付市場的深度變革，并促使支付市場運行進一步規范。支付機構在經營壓力下加速轉型，銀行與支付機構的合作關系也愈發朝著良性方向轉變。

同時，備付金交央行集中存管也帶來了一些意想不到的結果，例如對貨幣政策有效性的影響。從支付機構角度看，備付金全部集中于央行存管就好比央行對其要求100%的法定存款準備金率，從而使得支付機構成為類似于學術界探討較多的“狹義銀行”。而從央行角度看，支付機構的備付金在貨幣統計中列為非金融機構存款，劃在基礎貨幣之中，而此前這部分資金屬于銀行貨幣的范疇，理論上講，這部分貨幣性質的轉變必然對基礎貨幣、貨幣派生（貨幣乘數）、貨幣流通速度等產生影響。

在備付金100%集中交存后，陸續有學者就備付金集中存管對貨幣政策各方面的影響進行了初步的研究。王佳星（2020）指出，第三方支付機構客戶備付金在中國人民銀行集中存管后，貨幣政策中介目標的可測性增強，但可控性降低，貨幣政策中介目標與最終目標的相關性增加[2]。由此也可看出備付金集中存管對貨幣政策影響的復雜性。本文在前人研究的基礎上，試圖從備付金存管模式轉換對貨幣供應量的影響、備付金規模變化對貨幣乘數的影響以及集中存管對貨幣流通速度的潛在影響等三個方面，對此問題進行更加全面的剖析。

二、備付金存管模式轉換對貨幣供應量的復雜影響

2013 年6 月，中國人民銀行發布《支付機構客戶備付金存管辦法》（中國人民銀行公告〔2013〕6號令），開啟了對支付賬戶備用金銀行存管機制的構建進程。根據6 號令的相關要求，支付賬戶的資金余額應繳存至備付金銀行的備付金專用存款賬戶中。備付金存管賬戶體系包含兩種備付金存管類型銀行及其開立的四種賬戶形式，形成賬戶間的關聯機制與資金運行路徑，并形成相對應的存管職責（見圖1）。其中，支付機構只能選擇一家商業銀行作為備付金存管銀行，并在其開立備付金存管賬戶和自有資金賬戶，而備付金合作銀行可以有多家商業銀行，并開立備付金收付賬戶和備付金匯繳賬戶①開立備付金存管賬戶或收付賬戶的備付金銀行總資產不得低于2000 億元，而僅開立匯繳賬戶的備付金銀行總資產不得低于1000 億元。。除自有資金賬戶外，備付金存管賬戶是支付機構客戶備付金的主要賬戶，該賬戶客戶備付金日終余額合計數，不得低于上月所有備付金銀行賬戶日終余額合計數的50%，且支付機構只能通過存管賬戶進行備付金的資金跨行調撥，可以與其他備付金合作銀行的收付賬戶與匯繳賬戶相關聯，而各合作銀行的收付賬戶只能接收本行匯繳賬戶充值資金及本行現金支取，不能進行跨行資金運轉。

圖1 備付金存管賬戶體系②趙亮.中國特色雙層零售支付賬戶體系研究——市場結構與風險特征［D］.中國社會科學院研究生院，2021.

由于備付金賬戶是以支付機構名義開立，且在該賬戶項下并沒有設立具體支付方的二級賬戶，支付機構就在該備付金賬戶項下設立虛擬賬戶薄記系統。虛擬賬戶資金與備付金賬戶資金賬務信息上是對應關系，在發生跨行支付行為時，支付機構只需要調整其中一家備付金存管銀行的賬戶頭寸，而無需進行資金流的實際轉移，只有其自身賬戶體系與銀行體系發生“出賬”或“入賬”時才會出現資金流動。支付機構因此可以避開清算組織跨行轉接系統，并使得銀行也只能管理賬戶總賬余額的變化情況，而無法對具體單筆交易進行賬目核對，使賬戶交易的支付信息流與資金流無法實現單筆數據的對賬工作。即便在“斷直連”政策實施后，跨行備付金賬戶交易的余額支付需要接入網聯平臺實施清算功能，但若交易雙方的余額支付在同一個存管銀行備付金賬戶內完成，非銀行支付機構仍無需接入轉接清算組織。

2016 年起，中國人民銀行等部門開展對非銀行支付機構風險專項整治工作，提出建立備付金集中存管制度，將非銀行支付賬戶的支付網絡功能保留在前端支付環節。在中國人民銀行2017 年1 月正式提出備付金集中存管要求以及不同評級支付機構備付金交存比例要求后，自2017 年4 月起，集中交存的備付金資金保障方式變更為，通過非銀行支付機構在央行和備付金銀行分別開立備付金集中存管賬戶和備付金專用存款賬戶。隨著中國人民銀行兩次上調備付金交存比例，最終于2019 年1月發文正式撤銷第三方支付機構在商業銀行設立的備付金賬戶，歷時兩年支付機構備付金實現100%集中交存央行。中國人民銀行將支付機構備付金定性為清算保證金，自2019 年8 月起，按0.35%年利率按季結息，并在扣減10%行業保障金后返還相應支付機構。0.35%的利率水平或是參照活期存款基準利率，這與此前將備付金專用賬戶認定為活期存款賬戶一脈相承。2020 年4 月7 日，金融機構在央行的超額存款準備金利率也下調至0.35%。2021 年1 月22 日，中國人民銀行發布《非銀行支付機構客戶備付金存管辦法》，該辦法詳細規定了備付金出金、入金以及自有資金劃轉的范圍和方式，明確支付機構間開展合規合作產生的備付金劃轉應當通過符合規定的清算機構辦理，同時該辦法與《非銀行支付機構條例（征求意見稿）》均規定非銀行支付機構接受的備付金不屬于其自有財產，不得以任何形式挪用、占用、借用備付金，不得擅自以備付金為自己和他人提供擔保，且其凈資產與備付金日均余額的比例也應當符合中國人民銀行的規定。

由于6 號令規定支付機構接受的備付金必須全額交存至支付機構在備付金銀行開立的備付金專用賬戶，且該專用賬戶屬于活期存款賬戶，因此在備付金集中存管前，我國非銀行支付機構備付金賬戶資金被統計在M1 規?？趶街?。而隨著備付金100%集中交存央行，備付金賬戶資金在央行資產負債表中以“非金融機構存款”形式統計在“儲備貨幣”項目中，使其與商業銀行存款準備金同樣作為央行的負債貨幣。備付金從銀行存款變為央行高能貨幣，隨著其信用等級的提升，勢必也給貨幣供應量帶來復雜的影響。

從表1 不難看出，在備付金100%集中交存央行后（2019 年2 月及以后），M1 中的各子項以及準貨幣中的單位定期存款、個人存款規模變化均與備付金規模變化之間存在一定的相關性，特別是M0與備付金之間存在較強的正相關性（見表1、圖2）。這些大體能反映在集中存管后的正常情況下，備付金規模變化與貨幣供應量各子項規模變化之間存在緊密而又復雜的聯系。進一步觀察，在備付金交存比例逐步上調過程中（2019 年1 月及以前），上述諸變量之間的相關系數均與集中交存后發生了正負符號之間的逆轉，某種程度上表明備付金存管模式的改變給貨幣供應量帶來了重大的影響。此外，在交存比例逐步上調過程中，準貨幣中的其他項，即剔除單位定期存款、個人存款以及計入M2的對其他金融性公司負債存款后的剩余部分與備付金規模變化存在一定的正相關，而剔除可轉讓存款后的對非金融機構及住戶負債中不納入M2 的存款與備付金規模變化存在一定的負相關。這意味著備付金在由銀行存管轉向央行存管的過程中，一定程度上增加了前者的規模而減少了后者的規模，而在備付金存管模式切換結束后，單純的備付金規模增加與上述二者規模變化不再存在明顯的相關性。

表1 備付金環比規模變化與貨幣供應量環比規模變化之間的相關關系

圖2 備付金與M0 之間的關系

總的來看，在備付金存管模式切換過程中，大量備付金存款退出市場確實給整個資金市場帶來了階段性的擾動。2018 年至2019 年1 月，中國人民銀行共五次降準（見表2），其中部分原因或也在于要抵消備付金集中存繳過程中貨幣緊縮效應帶來的擾動。

表2 2017—2019 年1 月中國人民銀行歷次降準

三、支付機構備付金變化對貨幣乘數的影響

2019 年以來，廣義貨幣乘數與備付金占基礎貨幣比重均呈現明顯的上升趨勢（見圖3），這或許表明集中存管后，支付機構備付金規模的擴張會對貨幣乘數帶來正向影響。但是經過深入分析后不難發現上述命題不成立。

圖3 貨幣乘數與備付金占基礎貨幣比重變化趨勢

一些學者實證研究發現，第三方支付發展會通過降低現金漏損率（現金存款比）①部分研究將現金漏損率定義為“現金/活期存款”。和超額存款準備金率而增大貨幣乘數[3-4]。但也有學者對此有不同看法，例如，張文慶等（2015）發現第三方支付與廣義貨幣乘數沒有關系[5]。由于上述研究基本上都是備付金集中存管之前的研究，在備付金集中存管后，情況可能發生較大改變。從現金存款比和超額存款準備金率的變化趨勢看，2019 年以后二者并未跟隨備付金占基礎貨幣比重的變化而呈現出明顯的趨勢性變化（見圖4）。剔除季節性因素后，現金存款比近幾年基本上保持同等水平；而超額存款準備金率盡管存在一定程度的波動，但總體并無明顯增大或減小的趨勢。從相關系數來看，備付金占基礎貨幣比重與現金存款比和超額存款準備金率之間并無明顯的相關性。與超額存款準備金率相比，第三方支付的發展以及支付備付金的增加沒有帶來現金存款比的下降，可能更加令人感到驚訝。盡管第三方支付發展對非現金支付具有促進作用，但由于前期移動支付的快速普及已經將現金存款比降到了十分低的水平，致使其進一步下降的空間不大。由于第三方支付機構的發展及其備付金的相應增加未能通過兩個中間影響渠道發揮作用，因此，2019 年以來備付金規模的擴張并非是貨幣乘數增大的原因。從前面的公式分析來看，貨幣乘數增大的最主要原因在于法定存款準備金率的不斷下調，而由此造成的準備金存款增長緩慢反過來也可能是備付金占基礎貨幣比重不斷上升的原因之一。

圖4 現金存款比與超額存款準備金率變化趨勢

四、集中存管對貨幣流通的潛在影響

人類貨幣的發展歷史是持續地運用更方便、更高效的貨幣媒介去取代傳統媒介。配第、坎蒂隆、馬克思等早期經濟學家都曾經談到或預見過支付方式的改變會影響貨幣流通速度。在第三方支付出現后，國內學者對其是否影響貨幣流通速度開展了較多研究，總體來看，諸多實證分析已證明第三方支付的發展有助于提升貨幣流通速度。李淑錦等（2015）研究認為，第三方支付會增大各層次貨幣的流通速度[6]。貨幣流通速度加快意味著同樣的貨幣增速有望支撐更高的經濟增速，從而增強貨幣政策的傳導效應。戰明華等（2020）研究發現，第三方支付的發展通過加快貨幣流通速度有助于弱化所謂的“價格之謎”①“價格之謎”指緊縮型貨幣政策在短期之內反而加劇通貨膨脹的現象。。此外，他們還發現第三方支付發展有助于暢通貨幣政策的利率傳導機制②戰明華等（2020）研究的是數字金融發展對貨幣政策傳導的影響，但實際上是使用第三方在線支付規模作為數字金融發展的代理變量。，從而提高貨幣政策的效果[7]。

通過觀察近年來數據可以發現，在2019 年之后特別是2020 年疫情以來，我國貨幣流通速度變化趨勢有所轉變。具體來看：第一，M0 流通速度在進入21 世紀以來呈現長期上升的態勢，特別是2017 年、2018 年，隨著移動支付的快速普及，M0 流通速度加速上行。自2019 年起，M0 流通速度上行速度開始放緩，2020 年以來更是開始震蕩下行（見圖5）。第二，M1 流通速度在進入21 世紀以來呈現出明顯的周期性波動，2018 年以來呈現出周期性上升趨勢，在排除掉2020 年疫情干擾因素后，M1流通速度沒有明顯趨勢性變化（見圖6）。第三，M2流通速度幾十年來持續波動下降，2017 年、2018 年M2 流通速度又呈企穩上升態勢，但2019 年以來再次轉而向下（見圖7）。綜合來看，在貨幣流通速度變化方面，盡管受新冠疫情沖擊影響，2020 年以來波動更加劇烈，但2019 年似乎確實是一個轉折點。結合支付機構業務數據來看（見圖8），2019 年以來無論是支付機構業務筆數還是業務金額的增速均出現較大幅度下滑，同時支付機構在電子支付市場中占比的提升速度也有所放緩，這意味著包括備付金集中存管在內的支付嚴監管可能給貨幣流通帶來了一定程度的影響。

圖5 M0 流通速度變化

圖6 M1 流通速度變化

圖7 M2 流通速度變化

圖8 支付機構業務筆數、金額增速變化

貨幣流通速度的下降意味著與此前相比，同樣程度的貨幣擴張速度將帶來更低的經濟增長速度。其原因之一是更多貨幣沉淀在金融體系內部。一個典型的表現是，M1 增速與備付金規模變化呈現相對較弱的負相關，而準貨幣增速與備付金規模變化正相關，這就導致隨著備付金規模不斷增大，貨幣活化程度會有所減弱，從而影響到貨幣擴張對實體經濟的拉動效力。

除貨幣流通速度外，備付金集中存管可能還會對資金市場利率帶來一定的擾動。由于100%集中交存意味著支付機構客戶備付金退出了銀行間資金市場，因此當客戶資金在銀行賬戶體系和支付機構賬戶體系之間發生大規模流動時，在電商業務短期激增時（如“618”“雙十一”期間），或節假日后微信客戶集中提現時，備付金規模的劇烈變動就有可能對銀行間市場流動性產生影響。

五、結論及政策建議

通過以上分析可以看出，支付機構備付金集中存管確實對貨幣發行流通產生了一定影響，并且也增加了貨幣政策操作的復雜性。

第一，在備付金存管模式切換過程中（2017年—2019 年1 月），大量備付金存款退出市場，從而給整個資金市場帶來階段性的擾動。2018 年至2019 年1 月，中國人民銀行共五次降準，其中部分原因是要抵消備付金集中存繳過程中貨幣緊縮效應帶來的擾動。

第二，在備付金100%集中存管后，盡管從貨幣供應總量上講，支付機構備付金規模變化已不再對廣義貨幣乘數產生明顯的影響，卻仍然對貨幣供應量的結構產生復雜的影響。這也意味著與備付金集中存管前相比，貨幣政策的傳導機制可能發生了某些改變。與之相對應，由于包括備付金集中存管在內的支付嚴監管可能帶來了貨幣流通速度的下降，意味著同樣程度的貨幣擴張速度將帶來更低的經濟增長速度。

第三，在備付金集中存管后，客戶資金在銀行賬戶體系和支付機構賬戶體系之間的轉換，就成為在銀行存款和央行高能貨幣之間的切換。當市場頻頻出現兩個賬戶體系之間大規模資金單向流動，并且這種資金流動的規模本身又具有較強不確定性的時候，央行在貨幣市場進行調節的難度無疑會有所加大。同時，央行對支付機構備付金付息本身可能成為一項財政負擔。然而從另一個角度理解，在備付金退出資金市場后，央行通過MLF 等貨幣工具向市場重新注入更高成本資金，反而可能增加其利息收入，這又似乎與降低金融系統資金成本的目標不完全一致。

基于上述分析，為減輕支付機構備付金對貨幣政策的干擾，未來央行政策可在如下幾方面發力：一是加強支付體系的互聯互通，規范支付機構與金融機構合作，進一步壓降支付機構備付金沉淀資金規模，提升貨幣資金使用效率。二是可將存管支付機構備付金所產生的收益，酌情用于反哺支付行業發展，或用于服務小微企業，解決民生問題，進而通過拉動消費間接促進零售支付行業發展。三是待支付行業規范運行基礎及合規理念進一步夯實后，可考慮將支付機構備付金存管職能重新由央行轉至商業銀行，在減少央行負擔的同時，也可更好地發揮市場在資源配置中的決定性作用。