拓邦新能：量價相背而行 毛利率優于同業

劉楠

紹興拓邦新能源股份有限公司（下稱“拓邦新能”）是一家專業從事光伏用濕法添加劑研發、生產和銷售的高新技術企業。

2022年12月27日，拓邦新能在創業板的首發申請獲深交所受理，目前已完成第二輪問詢回復。

銷量向上 單價向下

近幾年來，光伏行業的發展直接帶動了太陽能電池片規模的擴大。根據中國光伏行業協會數據，2020-2022年（下稱“報告期”），國內太陽能電池片產量分別為135GW、198GW和318GW，產量持續攀升，年均復合增長率為53.48%。

受益于下游太陽能電池片行業的景氣度高漲，拓邦新能各產品銷量在報告期內持續大幅增加。

報告期各期，拓邦新能堿拋添加劑銷量分別為295.61萬升、621.63萬升和1137.29萬升，制絨添加劑銷量分別為9.92萬升、57.71萬升和170.96萬升，其他添加劑銷量分別為6.48萬升、15.21萬升和60.35萬升。

從增速來看，2021年及2022年，拓邦新能堿拋添加劑銷量同比分別增加110.29%和82.95%；制絨添加劑銷量同比分別增加481.75%和196.24%；其他添加劑銷量同比分別增加134.72%和296.78%。報告期內，拓邦新能各產品的銷量因下游客戶需求旺盛而增速驚人。

可是，拓邦新能各產品的銷售單價卻并未因下游客戶需求旺盛而增加，反而出現連年的下滑。

報告期各期，拓邦新能堿拋添加劑銷售單價分別為26.51元/升、21.87元/升和17.03元/升，制絨添加劑銷售單價分別為21.21元/升、18.13元/升和15.7元/升，其他添加劑銷售單價分別為39.56元/升、29.15元/升和20.04元/升。

2021年及2022年，拓邦新能堿拋添加劑銷售單價同比分別下滑17.52%和22.13%；制絨添加劑銷售單價同比分別下滑14.53%和13.42%；其他添加劑銷售單價同比分別下滑26.33%和31.23%。報告期內，拓邦新能只有制絨添加劑的銷售單價下滑速度稍有減緩，堿拋添加劑和其他添加劑的銷售單價都處于加速下滑中。

對于產品銷售單價的持續下滑的原因，拓邦新能表示，一方面是因為下游光伏電池片廠商持續降本增效的影響，另一方面是因為市場競爭程度的不斷增強。

而且從長期來看，拓邦新能在報告期內所呈現的量升價降的經營特征或仍將會延續。

第二輪問詢關于“市場容量”的回復顯示，根據 PVinfoLink和中信證券研究部相關預測數據，2023-2025年，光伏電池片產量預計分別約為477GW、596GW及745GW。根據華鑫證券行業研究報告測算，PERC、TOPCon、HJT和XBC四種技術路線下，光伏用堿拋添加劑、制絨添加劑和清洗添加劑的單位需求總量分別為14.64萬升/GW、22.15萬升/GW、7.13萬升/GW和14.64萬升/GW。

因此，2023-2025年，堿拋添加劑市場容量分別為4143.97萬升、5218.92萬升和6571.79萬升；制絨添加劑市場容量分別為2776.14萬升、3470.18萬升和4337.72萬升；清洗添加劑市場容量分別為624.87萬升、781.09萬升和976.36萬升。

因此，光伏用濕法添加劑需求總量未來仍將維持快速增長。在此背景下，拓邦新能作為拋光刻蝕環節的重要添加劑供應商，其產品銷量，尤其是市場占有率達到50%的堿拋添加劑的銷量必將隨之上升。

另一方面，隨著光伏行業逐步完成由政策驅動向市場驅動的轉換，此后降本提效成為行業發展的關鍵因素。在此背景下，作為太陽能電池片清洗制絨及刻蝕拋光制備環節關鍵原材料的光伏用濕法添加劑，自然會成為下游電池片生產企業實現降本增效的主要環節。

而且從產品屬性角度來看，光伏用濕法添加劑屬于配方型產品。即便光伏用濕法添加劑各供應商對自己產品配方及生產過程實施了嚴格的保密措施，但競爭對手仍可通過跟隨模仿及反復測試等方式推出配方未必相同但產品性相近的產品。因此，光伏用濕法添加劑供應商為提升市場份額保持競爭優勢，紛紛通過新產品迭代和老產品降價的方式鞏固與新老廠商的合作。同時，光伏行業的繁榮，也會使行業內不斷出現新進入者，對添加劑行業的競爭格局形成一定的挑戰。

在光伏產業降本增效需求和市場競爭不斷加劇的綜合作用下，拓邦新能產品的價格將長期處于下降的趨勢。

報告期內，拓邦新能產品銷售的“量升”影響遠超“價跌”，從而令其獲得了較為亮眼的經營業績。

數據顯示，報告期各期，拓邦新能實現營業收入0.83億元、1.51億元和2.32億元，年均復合增長率67.42%，實現凈利潤4286.94萬元、6701.3萬元和8971.53萬元，年均復合增長率44.66%。

但如果未來幾年仍然保持這種“量升價跌”的經營特征，拓邦新能還能否繼續獲得如報告期內的業績增長效果，只能通過時間來驗證了。

毛利率優于同業

報告期內，受產品銷售價格連年下跌的影響，拓邦新能各產品毛利率出現全面持續下滑。

報告期各期，拓邦新能主營業務毛利率分別為85.78%、76.6%和73.17%，2021年及2022年，公司主營業務毛利率分別下滑9.18個百分點和3.43個百分點。

從具體產品來看，報告期各期，拓邦新能堿拋添加劑毛利率分別為86.45%、78.38%和77.21%，制絨添加劑分別為65.64%、52.07%和42.46%，其他添加劑分別為81.69%、80.11%和76.35%。

可以看出，報告期內，拓邦新能制絨添加劑毛利率下滑幅度最大，累計下滑23.18個百分點，堿拋添加劑毛利率下滑幅度次之，累計下滑9.24個百分點，其他添加劑毛利率下滑幅度最小，累計下滑5.14個百分點。

盡管拓邦新能主營業務毛利率在報告期內呈現持續下滑的趨勢，但和同業可比公司相比，拓邦新能主營業務毛利率仍處于遙遙領先的地位。

據招股書披露，由于時創能源（688429.SH）的光伏濕制程輔助品業務與公司業務接近，安集科技（688019.SH）生產的化學機械拋光液與公司堿拋添加劑產品具有相似功能性，唯特偶（301319.SZ）清洗劑產品與公司清洗添加劑具有相似功能性。因此，拓邦新能選擇時創能源、安集科技和唯特偶作為同業可比公司。

報告期內，時創能源濕制程輔助品的毛利率分別為80.75%、75.35%和 64.98%；安集科技化學機械拋光液毛利率分別為54.8%、55.41%和58.59%；唯特偶沒有披露清洗劑及其他在2022年的毛利率，2020年及2021年，唯特偶清洗劑及其他的毛利率分別為70.74%和69.35%。因此，報告期內，同業可比公司相近業務的毛利率均值分別為68.76%，66.7%和61.79%。

對比之下不難看出，從變化趨勢來看，報告期內，拓邦新能主營業務毛利率和行業均值的變化趨勢一致，均呈現持續下滑趨勢。但拓邦新能主營業務毛利率的累計下滑程度要高于行業均值。報告期內，拓邦新能主營業務毛利率累計下滑12.61個百分點，而行業均值僅累計下滑6.97個百分點。

盡管如此，拓邦新能在報告期內的主營業務毛利率仍高于行業均值。報告期各期，拓邦新能主營業務毛利率和行業均值的差值分別為17.02個百分點、9.9個百分點和11.38個百分點。

尤其是時創能源，其光伏濕制程輔助品包括制絨輔助品，拋光輔助品和清洗輔助品，產品構成基本與拓邦新能一致。但報告期內，拓邦新能的主營業務毛利率顯然更優秀。

報告期各期，拓邦新能的主營業務毛利率比時創能源光伏濕制程輔助品毛利率分別超出5.03個百分點、1.25個百分點和8.19個百分點，拓邦新能堿拋添加劑毛利率比時創能源分別超出23.76個百分點、16.76個百分點和25.6個百分點，拓邦新能制絨添加劑毛利率則比時創能源分別低17.65個百分點、27.57個百分點和30.5個百分點。

面對顯著的差異，創業板審核委在兩輪問詢中連續發問，請發行人量化分析說明報告期內公司主營業務毛利率逐年下降的原因，較高毛利率是否存在可持續性；結合產品差異、技術參數、應用場景等詳細分析說明報告期內毛利率顯著高于同行業可比公司和其他從事濕電子化學品業務的上市公司的合理性；結合客戶、產品價格、成本、性能等，詳細分析說明堿拋添加劑毛利率顯著高于時創能源同類產品的合理性。