長租公寓的風險應留意

郭永清

2011年前后，第一批企業開始探索長租公寓的經營模式，自如友家、蛋殼公寓、青客公寓、優客逸家等相繼成立；到2014年末，行業內數得上名字的長租公寓品牌已經接近30家。到2017年前后，資本持續涌入，有數據顯示，十家市場頭部長租公寓品牌的存量房源總數已從2018底年的35.6萬套增長至2022年底的75萬套，數量已經翻番。

長租公寓的本質是“二房東”，即運營方與業主簽下長期租約，再把公寓轉租給租戶。長租公寓取得爆發性增長，但也一度出現了部分品牌“爆雷”的情況。因此，需要對長租公寓模式進行深度思考。

公司角度：收益與成本倒掛的風險

目前市場上常見的長租公寓運作模式，從房源角度，可以分為兩類：

第一種是以自如、蛋殼公寓為代表的分散式長租公寓，長租公寓公司從個人業主那里獲取房源，一般在3-5年左右，再通過裝修改造之后出租。在這種模式下，長租公寓公司為了吸納大量房源、快速擴張，往往會以較高價格從房東手中獲取房源，以較低價格租給租客，從而導致收益和成本錯配的風險。短期看，租客占了便宜，房東也占了便宜，但是長期看，這個做法本來就有悖商業邏輯，一個企業沒有正常的盈利模式，長期按照這種不健康的模式走下去，只能是不斷擴大虧損。由于付給房東的現金總額高于從租客收取的租金總額，當長租公寓公司的現金無法完全支付房東租金的時候，長租公寓公司就會出現“爆雷”。

此外，由于房源合同期限較短，對于長租公寓公司的現金管理能力、出租率等提出了更加嚴格的要求，一旦短期出租率下降、現金流入減少，就很容易陷入資金鏈危機，從而引發“爆雷”。

因此，對于長租公寓公司來說，應當在獲取房源的時候，進行合理測算，避免收益和成本的倒掛。

另一種是以魔方公寓、方隅公寓、base佰舍為代表的集中式長租公寓，通常從機構業主獲取房源，比如地產商沒賣出去的商住公寓、歇業的酒店等，將一整棟樓租下來，改造成公寓出租。與第一種模式相比，在房源鎖定期上更有優勢。集中式長租公寓的房源業主是機構，傾向于超長期托管，合同一般為10年、20年甚至更長時間。而房源鎖定期的長短，會直接決定裝修成本的攤銷。比如同樣做一次裝修，分攤到10年，與分攤到3-5年，成本差別較大。

此外，因為租客都在一棟樓里、房源分布集中，集中式公寓可施展的空間也相對較大。比如上海的部分集中式長租公寓，不但有前臺和管家，還有超過500平方米的公共區域，包括休閑區、健身房、辦公區、娛樂區、公共洗衣房、共享廚房和自習教室等。還經常舉辦一些活動，比如與瑜伽健身館合作，為租客提供免費瑜伽教學等。在這樣的運營管理下，租客的黏性更大，出租率更有保障。一批中高端集中式長租公寓產品陸續入市，給租客提供了更多樣化的房型選擇、更有設計感的居住空間。

最后，很多集中式長租公寓公司直接租給企業做職工宿舍，還提供往返班車服務。這保證了集中式長租公寓公司現金流的穩定性。

這一種模式的風險主要在初期做決策的時候，對于未來收益和成本的測算是否做出了比較合理的假設，比如出租率、租金價格、服務管理成本等。

以某公司披露的資產管理業務（也就是長租公寓業務）為例，該公司既涉及分散式公寓，又有集中式公寓，雖然沒有披露兩類業務的具體情況，但是從該公司的年報來看，資產管理業務存在著收益成本倒掛的風險。

公司資產管理業務的毛利率為-5.99%，遠低于公司的經紀業務和新房業務毛利率，也就是說，長租業務的收入無法彌補成本。雖然公司在其后補充說明“資產管理業務依據租賃準則核算，按照融資租賃方式計算的租金收益計入其他收益-資產處置收益科目，考慮資產處置收益，資產管理業務的實際毛利率為11.34%。”但是，即使以公司所稱的11.34%的毛利率來衡量，在考慮長租公寓的銷售費用、管理費用和財務費用（公司的銷售費用率為5%、管理費用率為9%、財務費用率為7%，三者相加為21%）后，長租公寓的收入依然無法完全覆蓋成本和費用。如果公司在未來不能扭轉這個情況，長此以往，風險只會積累更多。

此外，從該公司的債務資金成本和息稅前投入資本回報率角度看，公司業務的盈利還沒有債務資金成本高，也就是說，公司賺的錢還不夠支付利息，這也是公司收益與成本倒掛的信號之一。

個人房東和租客角度：租金收取和租金支付期限錯配的風險

個人房東和租客面臨的第一個風險是法律風險。租賃企業同房東和租客的法律關系比較模糊，究竟是租賃轉租關系，還是委托代理關系，在法律上缺乏明確界定，在實踐中也存在重疊和錯位現象。不對等的合同關系，在很大程度上造成了個人房東和租客的法律風險。

相比于上述法律風險，個人房東租金收取和租客租金支付期限錯配的風險，則更為至關重要。從長租公寓公司收取租金的角度，目前主要是“租金貸”或者“長收短付”。所謂租金貸，即金融機構將一年的租金貸款直接發給長租公寓公司，租客每月以租金的形式向金融機構償還貸款。所謂長收短付，即長租公寓公司從租客手中按年一次性收取較長期限的租金，對房東則按月支付房租。兩者在本質上是一致的，即長租公寓收取租客的長期租金、支付房東的短期租金。

長租公寓以年付或者半年付給予租客減免一個月或者兩個月的房租優惠的方式，吸引租客一次性支付大額的長期租金。當租客支付能力有限的時候，長租公寓就與金融機構合作，由租客向貸款機構申請半年或一年的租房貸款金額，貸款機構一次性將貸款金額打給長租公寓公司，租客則以月付的形式向貸款機構還房租貸款。但是，長租公寓公司付給房東的房租是以月付或者季付的形式，因此長租公寓公司就會保留租客租房貸款中3-11個月的房租，從而形成巨額的截留資金。如果長租公寓公司后期未能如期支付租金給房東，那么，租客就可能面臨既要償還貸款但又無房可住的苦果；而房東則可能面臨既無法收到房租又無法收回房子的結果。

那么，長租公寓什么時候可能“爆雷”？一般來說，在其長期融資凈值為巨額負數的時候，房東和租客就應該加以關注。所謂長期融資凈值，是指公司的長期融資金額在滿足公司的長期資產的資金需求后，剩余的凈額。

仍以上述公司最近幾年的數據為例。所有者權益和長期借款為公司長期資金來源，長期資產、周轉性經營投入和長期股權投資為公司長期資金需求，兩者相減后就是長期融資凈值。可以看到，公司的長期融資凈值從2020年底的50億元，在2021年轉為-16.74億元，直至2023年一季度的-49億元，也就是說，公司需要用短期融資來滿足長期融資凈值的缺口。該公司在2023年一季度只有76.54億元金融資產，但是卻要在未來一年內償付125.67億元的短期有息債務，接下來的流動性壓力會非常大。

監管需完善

目前，尚未有全國性的法律對長租公寓公司進行監管。理論上，長租公寓公司收取租客長期租金、支付房東短期租金的經營方式，是長租公寓公司以房源為標的開展了融資業務，因此，成為類金融公司。隨著長租公寓公司規模的增長和擴大，需要對長期公寓公司加強監管，以避免“爆雷”影響廣大房東和租客的利益。

上海、南京等地方政府已經對長租公寓業務加強了監管。比如，上海市發布了《上海市住房租賃條例》，以促進租賃雙方建立穩定的租賃關系，尤其是明確加大對長租公寓公司等“二房東”的監管。主要內容包括：一是備案制度；二是資金監管，住房租賃企業承租個人住房從事轉租業務的，應當按照規定在商業銀行開立住房租賃交易資金監管專用賬戶，一次性收取租金超過三個月， 以及收取押金超過一個月租金的，超出部分應當存入住房租賃交易資金監管專用賬戶；如果企業未按規定開立交易資金監管專用賬戶，最高將罰20萬元。

類似的，南京也對住房租賃企業的資金監管做出了嚴格規定，住房租賃交易資金必須存入監管專用賬戶。

當前很多長租公寓公司的業務范圍已經不再局限于某個省市，需要出臺全國性的長租公寓公司監管法律法規，以加強對長租公寓的風險管理，保障廣大房東和租客的利益，尤其是往往處于弱勢的租客的利益。