公募REITs的國企實踐

孟圓

近年來，一些央企和地方國企紛紛發行REITs，進行多元化資產管理，實現資本退出與資產重組，構建輕重結合的產業體系，逐步實現從項目投融資到基礎設施資產管理的轉型。

作為一種金融工具，公募REITs（不動產投資信托基金）不僅可以盤活存量資產，助力實體經濟發展，還有助于拓寬融資渠道，優化資源配置，并增加公眾投資者的投資品類。

截至目前，全球共有40多個國家和地區出臺REITs制度，總資產規模已超2萬億美元。2021年6月，我國首批REITs上市。兩年來，REITs市場穩步發展，到今年6月末，已上市的公募REITs產品達28只，擴募后的總發行規模為975.32億元，累計分紅47.37億元，初步形成了包括高速公路、產業園、租賃住房等多個領域的REITs品種。

多家國企發行公募REITs

20世紀60年代，REITs制度在美國悄然興起。2000年以后，亞洲市場對REITs逐步敞開懷抱。

立足國情，借鑒經驗，2020年4月，我國正式推出公募REITs試點。2021年6月，《關于進一步做好基礎設施領域不動產投資信托基金（REITs）試點工作的通知》（以下簡稱“958號文”）發布，新增清潔能源等能源基礎設施、停車場項目、保障性租賃住房、水利設施等試點行業。

為何中國的REITs試點從基礎設施開始，而非房地產？學界認為，這主要是為了盤活龐大的基礎設施存量資產。彭博數據顯示，目前全球基礎設施REITs市值為6000多億美元，占全部REITs規模近四成。在我國，存量基礎設施規模已超過100萬億元，多數項目收益率和現金流穩定。

以高速公路為例，“十四五”規劃涉及新改建高速公路里程2.5萬公里，資金需求將超3萬億元。收費公路前期投入資金巨大，投資回收期長，資產負債率偏高。因此，發行公募REITs成為基建類國企的新選擇，逐步建立了高速公路“投資—運營—證券化—再投資”的良性循環。

“我國高速公路等基礎設施投融資的主要難點之一，就是缺乏權益性融資工具。”中交投資資本運營部資深經理王晉之對記者表示，基礎設施REITs底層資產真實出售、權益份額公開上市交易，正契合了高速公路行業和集團投融資模式轉型。

2022年4月13日，中交REITs作為首單央企項目發行上市，這是中交集團繼A+H整體上市完成股權上市平臺布局后打造的另一資產上市平臺，也是中交集團“做大工程、做強投資、做實資產、做優資本”的創新成果，以資本運作實現盤活存量、帶動增量，推動供給側結構性改革。

中國鐵建的高質量發展之路，從施工建設走到了綜合運營階段，資產盤活是支撐可持續發展的重要抓手。2022年7月8日，西部首單基礎設施公募REITs——國金中國鐵建REIT在上交所上市，以其體系內子公司鐵建重投持有的渝遂高速（重慶段）申請發起設立。

“通過發行REIT打通了中鐵建的品牌，實現了價值重估。”中鐵建資本控股集團資本投資部總經理檀柯在采訪中表示，這是踐行國家戰略，順應建筑央企的轉型升級，推進交通強國的必要做法。

2022年11月22日，由安徽省交通控股集團作為原始權益人的中金安徽交控REIT上市交易，以沿江高速公路蕪湖至安慶段為底層資產，發行規模為108.8億元，這是安徽省屬企業首單公募REITs。

“公募REITs不同于股票、債券，具有雙重屬性，一頭連著基礎設施、一頭連著資本市場，對于提升安徽交控集團資產經營能力和資本運作能力將起到橋梁和助推作用。”安徽交控集團財務部副部長王猛告訴記者，此舉將進一步催生企業改革活力，充分發揮國有經濟戰略支撐作用。

在房地產領域，我國目前的核心政策是多主體供應、多渠道保障、租購并舉的住房供應體系。據了解，和銷售型物業不同，保租房的土地有70年不得轉讓的限制，要通過經營性收益來平衡，缺少其他退出路徑。

為有效落實中央“租購并舉”決策部署，華潤置地于2018年創建長租公寓“有巢”品牌，高質量推進租賃住房建設和運營。12月9日，華潤有巢REIT上市儀式在深圳舉行，這是業內首單市場化機構運營的保障性租賃住房公募REITs正式上市，從而形成了“投、融、建、管、退”的閉環，實現滾動投資。

類似地，各類產業園資金投入大、回報周期長，受政策、產業發展周期的影響較大，對持續發展、專業化運營管理的要求較高。早在2021年6月2日，博時招商蛇口產業園REIT成功完成發售，項目包括招商蛇口旗下的萬融大廈和萬海大廈，均位于招商蛇口園區的蛇口網谷產業園中。

在清潔能源領域，REITs也展現出優勢。2023年3月，國家電投新能源REIT上市，成為首批風電項目REITs。這表明在政策支持下，REITs可以助力國有企業實現綠色低碳轉型。但相關專家指出，清潔能源REIT面臨土地產權、電價改革、市場消納等風險考驗，完善稅收等配套政策，解決電力消納問題，是推動這一領域REIT市場成熟的關鍵。

REITs先行者的實踐經驗

回顧發行歷程，各企業REITs業務的相關負責人發現，基本沒有可參考的先例，這也是已發行項目在籌備階段的集體難點。因此，總結試點經驗，完善治理機制，對于推動我國國有企業基礎設施領域不動產投資信托基金的健康發展，具有重要意義。

首先是篩選“優質的項目”，提早籌備。從海外經驗看，發達市場的REITs平臺數量其實并不多，主要通過擴募方式裝入資產，因而搭建的平臺具有較強的稀缺性。對于國資央企而言，REITs發行要綜合考慮經濟與政治因素，資產必須對照條件、優中選優。

“公募REITs發行對資產的合規性、經濟效益性等要求都比較高。要選擇合規性、經濟效益等都能夠滿足申報要求的資產，否則會事倍功半。”王猛表示，安徽交控REIT底層資產為沿江高速公路蕪湖至安慶段，是安徽省內資產優質、收益穩定的主要路段之一。

搶抓機遇、搶占先機，華潤有巢REIT和中國鐵建REIT的籌備分別始于2018年、2019年。有巢泗涇項目和有巢東部經開區項目，是上海市推進保障性租賃住房發展的重要示范項目，兩個項目租期結構健康、企業租戶集中度分散。渝遂高速是連接成渝的第二條高速通道，對地區發展有重要意義。

產權清晰與否至關重要。“建議提前梳理產權情況，做好提質增效。比如，華潤有巢REIT提前解決了958號文要求的現金分派率、規模、杠桿率。”華潤有巢資產管理部劉鑫介紹道，為了解決用地的轉讓性質解除問題，華潤持續與房管部門溝通，一起探討解決方案。此外，為了原始權益人的獨立性問題，要完成獨立性認證，以及在資產、業務、財務等方面和華潤置地的開發隔離。

記者從中交集團了解到，中交REITs原計劃2021年上市，首發資產嘉通高速位于南北交通大動脈，且服務水平、行車環境均優于具有競爭關系的京港澳高速湖北南段。為搶抓時間窗口，中交集團精準研判局勢，提前全面鋪開產品銷售，對幾十家重要潛在投資人進行現場一對一交流，集中組織超過200場線上線下銷售路演和投資人溝通會議，并做好投資人結構設計，最終成為央企首單REITs。

“中交集團通過此次發行掌握了優質資產的審核標準及REITs發行后的交易流通情況，優化了對同類型基礎設施資產質量評判體系，并形成資產定價的錨”，王晉之告訴記者，這對中交集團強化全生命周期投資理念、調節資產結構、優化投資布局、提升投融資效率意義重大。

其次是發售前合理定價，發售后優化運營。多位受訪者表示，對國資央企來講，合理定價是成功發行的關鍵，既要堅持市場化定價原則，實現國有資產保值增值，又要獲得投資者的充分認同。

檀柯認為，中國鐵建REITs受到市場認可，與前期的合理規劃有關：選擇并表以示信心、提高自由度的結構設計、資產和人員剝離、確定合適的戰投者和定價……“項目最終的募集額度遠超發行計劃。”

運營是可持續發展的重心，檀柯說：“基礎設施的增速不可能一直走高。從前是重施工、輕管理和運營，這是未來發展的雷區”。在發售后，原始權益人繼續做經營保障等工作，運營中采取“固定+浮動”費用的管理費模式，進行浮動激勵，促進了整體管理水平。截至2022年末，項目營收6.5億元，完成度處于領先狀態。

優質運營也讓百姓心安。比如，發行公募REITs對于交通基礎設施資產的運營管理情況要求公開透明，接受市場監督，資產運營服務質量以及道路、橋梁的安全性得以提高，事故風險降低，民眾滿意度提升。

這也是一次優化內部運營的機會。記者從華潤有巢了解到，針對REITs發行，團隊作了業務、財務等五個方面獨立性的調整，加入適應REITs的管理和激勵、高質量信披模式，員工的積極性有所提升。

第三是一把手推動，團隊協同響應。

自2021年10月安徽交控公募REITs項目正式啟動，到最終發行上市，僅用約一年時間。究其原因，就是頂層推動和快速響應。

在企業內部，公募REITs申報發行涉及多個部門和單位，對外需要協調不同政府部門和中介機構，協調難度較大。王猛坦言：“主要領導在項目申報和發行上市的過程中親自參與協調和溝通互動，給市場傳遞出積極信號，注入強勁信心”。同時，第一時間同項目參與方進行反復討論，形成方案后立即實施，力爭做到不多耽誤一天。

華潤2021年成立了專項工作組。劉鑫告訴記者，“從集團領導到各個部門都很重視，使對內、對外的溝通變得更加順暢，形成了群策群力的組合拳”。

適時擴募 以資本運作驅動建設發展

國外研究表明，公募REITs市場價格的漲跌與投資者對于各類型不動產的盈利和資產估值預期有很大關系，其中涉及區域經濟發展情況、市場利率水平和金融市場穩定性等方面。

信心和擴募，是已發行REITs的企業未來最關注的兩點。

業界認為，二級市場投資者的加入，不僅自身收獲了基礎設施建設的發展增值紅利，還可以通過廣泛監督，倒逼企業提升管理水平，優化成本結構。

如何為投資者注入信心？王猛認為，作為本項目基金份額的絕對持有人以及外部運營管理機構，后續安徽交控集團將繼續負責沿江高速的運營管理，將依靠自身的專業實力、豐富的運營經驗，保證基礎設施資產良好運營狀態；通過與項目基金管理人各司其職、分工合作，以良好運營業績努力維持二級市場價格穩定。

公募REITs擴募是指首次發行后，存續期內再次發行基金份額募集資金，用于購入新基礎設施項目，或存量項目更新改造等優化投資組合的行為，可以減少單一底層資產現金流波動對整體項目的影響。對于企業而言，REITs成功發行上市只是開始，擴募才是維持其生命力的重要源泉。

如何進行適時擴募？中金公司研究部不動產與空間服務行業分析師裴佳敏認為，擴募提速或可進一步推動市場擴容。管理人應把握發行窗口，實施適時擴募。

據悉，安徽交控運營的高速公路里程占整個安徽省的91%，未來將結合資產擴募政策，抓緊梳理符合擴募條件的高速公路資產，力爭依法合規持續將相關資產通過擴募方式注入所搭建的公募REITs平臺，實現原始權益人、投資人等多方共贏。

下一步，華潤有巢REITs一是做優存量，有效運營已有項目，使之盡快達到經營穩定狀態。二是做實增量，拓展外部新的項目，以核心城市的優勢資產為主。

中國鐵建也正在與相關監管部門進行溝通，依托全國90余條公路資產，積極推進項目擴募工作，實現項目自身的擴能。“我們將繼續深入研究政策，推動更多基礎設施資產的發行。重新梳理優質底層資產，適時發行。”檀柯說。

為支持平臺長遠穩定發展，穩住存量資產持續盤活權益通道，中交集團將持續篩選集團內部優質交通基礎設施資產，在中交REITs市場表現趨于平穩、底層資產經營表現好轉且高速REITs市場更受認可的情況下，擇機開展擴募。