高新發展：板塊漲幅第一 涉足算力新嘗試

袁京力

截至2023年11月底，高新發展（000628.SZ）2023年以來的漲幅接近400%，僅次于新股盟固利，位列滬深A股漲幅亞軍，這起源于10月19日披露的一次重組，公司擬以不超過21億元買入一家涉足算力服務器的公司。

此后，高新發展的股價一飛沖天，連續11個漲停，市值也從停牌前的57億元上漲至目前的200億元以上，漲幅驚人。據重組預案，公司擬以不高過30億元的估值收購華鯤振宇70%的股份，后者主要業務是國產服務器的研發、生產和銷售。

過去一年多時間，高新發展籌劃了兩次并購轉型，一次是瞄準了功率半導體和芯片，最近的一次是算力服務器。到目前為止，第一次轉型帶來了收入，但未帶來利潤，第二次轉型尚在推進。不過，從股價上漲角度看，兩次轉型并購均受到了資本市場的短期追捧，在大盤同期下跌的背景下，高新發展的漲幅遠跑贏大盤，在主板漲幅排名靠前。

高新發展原來的業務是建筑，主要通過全資子公司倍特建安開展，是目前第一大收入和利潤來源。2020年至2022年，倍特建安的凈利潤為1.87億元、1.62億元和1.92億元。高新發展是一家國有控股上市公司，大股東是成都高新投資集團有限公司，持股比例接近49%。

不過，由于建筑安裝業務屬于傳統業務，市場給予的估值較低，公司市值也常年維持在50億元以下，為此在近兩年謀劃了兩次轉型并購。

從資本市場來看，2021年下半年開始，受消費電子繁榮及芯片供應鏈破壞的影響，芯片價格開始上漲，半導體芯片在繼2018年中美貿易沖突后又一次成為資本市場的熱點，高新發展也把轉型的目光放在了半導體領域。

2022年6月，高新發展公告，擬分別以2.82億元現金收購森未科技69.4%的股權，以196萬元收購芯未科技的98%的股權。森未科技位于功率半導體的上游，主營業務為IGBT等功率半導體器件的設計、開發和銷售，芯未半導體是功率半導體器件及組件特色產線的制造主體，高新發展通過收購邁入半導體行業。

該協議于5月31日簽訂，于6月1日公布，此后公司股價連續攀升，一筆不足3億元收購的轉型拉動了市值短期內上漲50%。

上述并購于2022年7月初完成，上市公司無形資產增加1.49億元、商譽增加1.61億元。自下半年開始，高新發展營收包含了半導體業務，2022年及2023年上半年，公司功率半導體業務收入為6160萬元和6774萬元，毛利率分別為18.52%和18.19%。此后，公司又推出不超過7.3億元的可轉債計劃，其中擬把募集資金的5.11億元用于成都高新西區高端功率半導體器件和組件研發及產業化項目，其余用于補充流動資本。

從收購金額來看，森未科技是主角，支付所導致的無形資產和商譽增加多來源于此。財報顯示，2022年，森未半導體（從7月合并日至12月）的營收和凈利潤分別為6158萬元及虧損180萬元；2023年上半年，森未科技營收和凈利潤分別為7062萬元和虧損133萬元。

高新發展半導體業務的營收也主要來自森未科技，至少從過去一年的數據來看，近3億元的現金收購并沒有帶來業績的實質改善。

2023年以來，以ChatGPT為代表的人工智能模型落地，標志著AI技術應用進入新階段，并引發訓練和推理算力需求激增，國內各種人工智能模型也相繼公布，在美國對中國人工智能相關環節設限的情況下，國內AI產業鏈中芯片、服務器等需求爆發。

長城證券認為，隨著大模型日漸成熟，應用到各行各業的垂直類模型開始加速下沉繁榮，行業融合應用有望進一步驅動算力側相關細分領域產品需求的快速提升，相關標的涉及AI芯片、AI服務器/交換機、PCB等產業環節。

10月份，工信部等六部聯合印發《算力基礎設施高質量發展計劃》，就未來三年計算力、運載力、存儲力和應用賦能等方面提出了目標。

平安證券認為，該計劃將推動中國算力基礎設施的快速發展，2025年的發展量化目標也進一步打開了國內算力行業的成長空間。

自2023年年初以來，涉及算力產業鏈的牛股蜂擁而出，專注AI芯片的寒武紀-U、海光信息以及專注服務器的浪潮信息、紫光股份都實現了巨大漲幅。

在板塊賺錢效應刺激下，上市公司的轉型瞄準了算力產業鏈。比如，中貝通信轉型算力服務后短短半年內漲幅超過200%。

此次并購華鯤振宇，后者是算力產業企業，主要提供基于數據中心、人工智能處理的自主品牌計算、存儲等系列產品的設計、研發、生產、銷售及服務，高新發展再次與資本市場最熱的題材掛鉤，股價也隨之大漲，位列2023年滬深主板漲幅第二名、算力板塊漲幅第一名。

華鯤振宇頭頂資本市場最熱的算力服務器光環。

據重組預案，華鯤振宇主要從事服務器等相關產品的設計、生產、銷售及服務，相關產品主要應用于運營商、金融機構、算力中心等對算力具有較高要求的公司及機構。

截至2023年9月底，華鯤振宇資產負債率為96.82%，凈資產為2.06億元，按照最高30億元的估值，增值率達到13.54倍。

公司表示，截至6月底，上市公司的資產負債率為85.47%，納入合并報表后，將進一步提高上市公司負債規模，公司將面臨資金風險進一步增加的可能。

截至2023年9月底，標的公司對外借款金額約49億元，2021-2022年及2023年前9個月，華鯤振宇營收分別為10.86億元、34.24億元和39.49億元，凈利潤分別為1143萬元、4341萬元及4697萬元。

由于高新發展沒有披露詳細的報表及附注，從表面上看，華鯤振宇更像是墊款業務，公司高負債驅動的總資產攀升，很有可能是應收賬款的飆升，這需要上市公司進一步披露相關信息。

高新發展把浪潮信息、紫光股份、廣電五舟、同方股份和拓維信息列為并購標的的可比公司，截至9月底，可比上市公司平均靜態市盈率為28.93倍，低于標的公司69.11倍的靜態市盈率，并購報告表示，考慮到公司業績增長較快，預計未來期間標的公司利潤水平測算市盈率將會降低。

根據未經審計的財務數據，2021年度、2022年度及2023年1-9月，標的公司凈利率分別為1.05%、1.27%及1.19%。

2021年至2022年，浪潮信息的凈利率分別為3.03%、2.96%，紫光股份的凈利率分別為5.61%和5.05%，同方股份為-6.57%和-1.41%，廣電五舟分別為1.95%和-3.09%。

重組公告發布同時，深交所也發出了問詢函。

標的公司2020年6月成立，此后兩年又一期的營收和凈利潤均表現出了高成長性，深交所要求公司：（1）結合標的所處行業發展環境及趨勢、行業競爭格局、產品銷售、商業模式、客戶結構、盈利模式及毛利率等變化，對比同行可比公司業績變動，說明自成立開始收入規模大幅上升的原因及合理性、業績的真實性；（2）補充披露收購標的前五名客戶的銷售情況，說明是否對主要客戶存在重大依賴，與前五大客戶合作的穩定性和可持續性，相關交易是否存在商業實質進行說明。

對此，高新發展回應稱，主要可比公司增長平穩一方面是服務器技術路徑較為成熟，業務模式較為穩定；另一方面是可比公司經營范圍較為綜合，營收構成種類較多，標的公司主要業務聚焦于自主品牌服務器的制造、生產及銷售，收入貢獻來源主要為國產品牌服務器產品，經營業務充分受益于國產算力產業的快速發展和關鍵設備國產化趨勢。

標的公司前五大客戶不乏東華軟件、航天信息等上市公司，也包含了長虹控股集團、高投電子集團等關聯客戶，由于尚未披露單一客戶具體銷售額，對于是否存在重大依賴、穩定性及可持續性，以及交易的商業性，公司在回復函中沒有涉及。

此外，由于靜態市盈率接近70倍，遠高于A股類似收購38.60倍的平均靜態市盈率，高新發展在回復函中也以2023年的預測凈利潤為準，表示公司動態市盈率為18.94倍，略高于同類收購18.14倍的動態市盈率。

然而，即便重組成功，2023年的業績尚需驗證，更后期的利潤也有待時間的檢驗。