數字貨幣對傳統經濟的影響研究

王禮嘉，史占中

（1.悉尼大學 商學院，悉尼 NSW 2006； 2.上海交通大學 安泰經濟與管理學院，上海 200030）

近年來，我國一直在積極探索發展數字貨幣的可能性，以保障我國人民幣主權。數字貨幣有助于提高市場收付核算效率，適應金融市場無紙化支付要求，并促進中央銀行對人民幣供給與流通的有效管理。2020 年1 月，中國中央銀行發布研究報告，披露了高水平新數字貨幣的設計、標準化、功能匹配以及相應的測試方案，為符合當代中國基本發展戰略的數字貨幣發展提供了思路［1］。

在當今中國，法定數字貨幣將影響宏觀經濟發展與金融市場穩定。調查表明，在實驗區的各個階段，中國版法定數字貨幣（digital currency electronic payment，DCEP）對宏觀經濟發展具有不同的影響。當法定數字貨幣在金融市場上只是流通中的現金（M0）的代替品時，主要發揮金融市場基礎設施作用，降低金融市場上的基礎貨幣總量，而對其他宏觀變量不會產生顯著影響［2］。因為中央銀行可以精確掌握基礎貨幣的生命周期，這也是匯率管理的主要工具之一，有助于降低監管和信貸成本、促進生產、提高宏觀經濟調控的準確性。

1 DCEP簡介

1.1 央行DCEP簡述

由中央銀行發行的數字貨幣被認為是一種法定貨幣［3］。銀行存款類與銀行現金的法定貨幣形式相同，此類貨幣由國家的中央銀行負責發行，貨幣發行的基礎為政府信用。傳統現金和DCEP 間的形式區別為兩者間最明顯的差異。與商業銀行存款相比，DCEP 和商業銀行存款被認為是一種數字法定貨幣。就貿易匯率而言，兩者差異較小。商業銀行負責為銀行存款背書，而政府則會直接為DCEP 負責。除此之外，幾乎全部的銀行存款都使用的是實名制的方式，但DCEP 可實現一定程度的個人匿名。

1.2 DCEP與其他貨幣的區別

DCEP是一種新型的數字虛擬貨幣，它利用商業銀行的電子儲蓄卡以及存款直接支付，使電子支付的方式得以實現［4］。DCEP與其他貨幣的區別見表1。

2 DCEP對宏觀經濟影響機理分析

2.1 我國的法定DCEP在各試行階段的功能分析

法定DCEP 不僅是未來可以使用的較為優良的支付工具，而且將成為一種新的貨幣政策操作工具。中央銀行可以通過數據智能處理技術，對經濟進行有效的宏觀調控。我國試發行法定數字貨幣的過程分為3個階段，如圖1所示。

圖1 數字貨幣DCEP未來階段模型Fig.1 The future model of digital currency DCEP

在第一階段，另一種類型的現金將逐步在重要的金融基礎設施中建立合法的數字貨幣運營軌跡和初始數據［5］，建立起作為金融管制手段的法律和DCEP 政策的操作工具。在第一階段，需要對國內法定DCEP 進行測試，實現對現金M0 的代替。我國目前普遍采用二元交易機制，商業銀行首先使用DCEP，在交易過程中法定DCEP 的發行流通過程如圖2 所示。此外，商業銀行的庫存現金也將轉變為法定DCEP。

圖2 DCEP的發行流通過程Fig.2 The issue and circulation process of DCEP

在第二階段側重于法定DCEP 相關智能技術的應用。通過使用包括數據加密、云計算以及大數據等在內的智能技術，豐富法定DCEP 功能。我國法定DCEP 以建設金融設施為基礎，通過大數據系統獲得貨幣全生命周期數據。此外，還可以監測宏觀經濟波動，在數據層面支持宏觀調控。此外，伴隨著數據智能技術的深度應用，非法資本越境流通、洗錢以及偷稅等違法活動也隨之而來。可見，第一階段的深度與廣度決定了第二階段能否順利實施。如果法定DCEP 使用頻率較低，央行將很難得到準確的宏觀經濟以及貨幣流通的情況。

在第三階段，法定DCEP 將會實現向貨幣監管工具箱操作貨幣政策工具的轉變。央行可以通過法定DCEP 的利率影響商業銀行行為，并通過影響法定DCEP 的流動，提高貨幣政策對實體經濟的精準支持力度。在經濟陷入危機時，中央銀行利用法定DCEP 實施傳統貨幣政策及負利率政策，優化信用傳導，有效避免金融系統陷入流動性陷阱［6］。應當注意的是，在第一、二階段中所積累的數據以及技術是順利實施第三階段的保證 。

2.2 法定DCEP 作為金融基礎設施對宏觀經濟的影響

根據中央銀行現在有信息，DCEP積分交易不必走傳統模式就能完成結算。因此，應用法定DCEP后，交易結算效率將大大提升。另外，中國的法定DCEP具有離線支付的功能，由于網絡信號不佳而產生的無法成功交易的問題得到有效解決。在發行法定DCEP后，流通領域中的具體操作流程如圖3所示。在現金被法定DCEP取代之后，將會加快貨幣的流通速度，降低交易成本與交易摩擦。因此，家庭部門對合法數字貨幣的需求降低，導致所持有的實際貨幣的數量下降。部分流通現金被法定DCEP取代，這部分貨幣能夠在商業銀行體系外流通。因此，如果僅對M0進行置換，不會對基礎貨幣以及國民收入造成影響，也不會對宏觀經濟造成較大的影響。

圖3 DCEP替代現金M0時對宏觀經濟的影響Fig.3 The impact on the macro-economy when DCEP replaces cash M0

2.3 法定DCEP 作為貨幣監管工具時對宏觀經濟的影響

隨著法定DCEP 替代現金M0 的比例逐漸提升，建設金融基礎設施的第一階段目標已基本完成［7］。在第二階段，通過條件觸發、云計算及大數據等相關技術，法定DCEP 逐漸轉變為新的流動性監督管理工具。在這一階段，第一階段中形成的數據操作系統主要為央行構建數字貨幣金融基礎設施，能夠快速獲得包括商業銀行、家庭部門以及制造商在內的相關經濟部門持有的DCEP 的全生命周期數據，建立信息優勢，并在央行的數據系統中對這些數據進行記錄。不斷發展并使用的數據智能處理技術，奠定宏觀慎重政策與貨幣政策的決策基礎。例如在信用領域中，商業銀行會在貸款支付過程中使用數據智能技術，具體流程如圖4 所示。

圖4 DCEP對信貸領域的影響Fig.4 The impact of DCEP on the credit field

隨著數據智能技術的不斷發展，社會總體風險將降低，商業銀行放貸意愿增強，中央銀行將會面臨下調存款準備金率的壓力。不僅如此，因為不斷降低的社會整體風險和央行不斷提升對商業銀行的監管能力，央行對信貸的約束將會有所放松。商業銀行可用于放貸的資金將會增多，有利于商業銀行增加貸款投放，可貸資金的增加也將推動貸款利率的下降，具體情況如圖4 所示。可在一定程度上提升社會投資、借貸、消費、家庭收入以及政府稅收的水平。由于企業信貸成本降低對宏觀經濟所造成的影響與放寬信貸限制所造成的影響的機制較為相似，使存款準備金率方面的壓力有所降低，商業銀行可以使用的用于支付貸款的資金數量會有所提升。中央銀行放寬貸款限制，商業銀行還可以擴大貸款限額，從而降低貸款利息［8］。將會相應地提升政府稅收、消費水平、家庭收入、投資以及企業貸款。不斷降低的企業成本與不斷放寬的信貸限制對宏觀經濟所造成影響的機制較為相似。

2.4 法定DCEP在經濟危機時的宏觀控制作用

在發生經濟危機，特別是較為嚴重的經濟危機時，國家央行往往會采取寬松的貨幣金融政策，在較短的時間內將市場利率調整為接近零利率的下限水平。

2.4.1 減息政策

經濟衰退時，因為零利率下限的存在，當前的貨幣政策工具刺激經濟的作用會受到一定的限制。在運用法定DCEP 支付后，中央銀行考慮降低合法數字貨幣的利率和準備金率，以應對零利率下限的限制。

國家央行實施負利率政策的具體機制如圖5所示，圖中的縱軸為市場利率水平，而橫軸為法定DCEP的利率水平。市場利率的基礎為法定DCEP的利率，因此法定DCEP 利率與市場利率間存在一定的關聯。國家央行在對法定DCEP 的利率進行下調的過程中，會相應地降低市場利率。然而在法定DCEP 的利率下調至零水平的條件下，市場參與者將會相應地減少所持有的法定DCEP，甚至放棄持有此類貨幣，在支付交易的過程中將會使用活期存款。在這一階段中，不管是對法定DCEP 的利率進行下調、供應數量進行擴增，還是征收法定DCEP保管費，都難以影響市場利率。由圖5可知，在法定DCEP 利率從A1點降至A2點后，市場利率（i2趨于零）不會再次下跌。此時，國家央行能夠將儲備金的利率調整至零以下的水平，商業銀行無需持有大量的準備金。相關領域的學者指出，DCEP是以我國相關法律為依據決定價格的數字票面貨幣政策的基礎，通過從銀行錢包中收取相應的保管費用等方法，從個人銀行賬戶直接用于支付銀行資金［9］。本文認為中央銀行應借助DCEP 實施負利率的貨幣政策，因為商業銀行收取錢包保管費可能會對央行DCEP 政策產生一定的消極影響。除此以外，相較于錢包保管費，央行DCEP 會是更好的選擇，因為利息支付更具靈活性和可控性。

圖5 數字貨幣DCEP對市場利率的影響Fig.5 The impact of digital currency DCEP on market interest rates

2.4.2 向市場提供信用供給

如果經濟繼續惡化，市場風險進一步增大，在商業銀行大幅降低貸款規模的情況下，很多傳統貨幣政策都會失敗。假如當前的貨幣政策工具無法對商業銀行的融資活動進行有效的刺激，國家央行將會提高法定實現的利率水平，使存款由商業銀行逐漸轉移至中央銀行，通過購買企業債券的方式，國家央行將會實現向企業注入流動性的目的［10］。在這一階段中，商業銀行的存款及貸款功能有所降低，銀行的信用創造功能進一步弱化。在這種情況下，商業銀行將不會儲存法定DCEP，僅會開展相應的票據融資業務以及個人市場的債券業務。而這一情況導致負債的流動性結構與商業銀行的資產結構的吻合程度更高。因此，在金融危機中，國家央行將無法調用存款，而通過使用法定DCEP 的方式取代商業銀行向市場提供信用供給，使商業銀行的作用有所下降，這將對經濟、金融系統以及貨幣政策產生一定的積極影響。

3 結語

作為一類新型貨幣，DCEP 將會在一定程度上影響到宏觀經濟，其影響程度主要于功能定位有高度相關。假如法定DCEP 僅起到了替代現金的作用，作為金融基礎設備的一種，此類法定DCEP 會對貨幣平衡造成一定的影響，對于宏觀經濟情況則不會產生較大的影響。假如在法定DCEP 中存在一定的利率，將會使法定DCEP 逐漸轉變為新的貨幣政策工具，使法定DCEP 應對突發經濟問題的能力得到一定程度的提升，使貨幣政策的導向率得到提高，對于金融市場與宏觀經濟的穩定起到了一定的促進作用。