如何底部布局

戴康

布局春季躁動，擇優供需格局優化的成長復蘇資產。

經過了連續調整，當前市場位置已接近2022年10月的底部，整體已經比較便宜。在這個位置上，我們認為“底部找機會”相對更為重要。借鑒歷史歷輪“市場底”的經驗，尋找進攻方向。

那么，市場見底之后什么樣的品種會占優？我們借鑒歷史上2008年、2012年、2018年、2022年四輪典型底部，從行業風格、占優因子兩個維度來進行探討——

行業風格來看，如果政策力度審慎、政策對市場沒有顯著的定價權（2012年/2018年底部），行情演繹分作三階段，價值股短期占優，但行情僅在月度級別，此后便會切向成長，再往后取決于產業趨勢和增量資金環境。

復盤歷史上四輪底部，我們發現行業風格表現分為兩種情形——

一是強政策刺激的底部（2008年/2022年），價值股持續占優。2008年四萬億刺激下，周期股持續占優；2022年地產三支箭/疫情影響緩和，地產鏈占優。

二是弱政策刺激的底部（2012年/2018年），行情演繹分作三階段，價值股短期占優，但行情僅在月度級別，此后便會切向成長，再往后取決于產業趨勢和增量資金環境。從2012年/2018年兩輪底部來看，行情分為三個階段——短期（月度維度）來看，價值股會占優，如2012年的金融地產/建材建筑、2019年的金融/煤炭建材。但中期（季度維度）來看，成長股的勝率更優。統計顯示，市場觸底一個季度內，成長行業大多轉為領漲。再往后看，行情取決于產業趨勢和增量資金環境。2013年移動互聯網浪潮、成長股表現更優；2019年消費升級/外資定價權抬升，核心資產（消費）表現更強。

本輪來看，重現強政策刺激的2008年/2022年的概率偏低，市場演繹更可能落在2012年/2018年的情境下。在這種情況下，成長股的戰略配置價值更高，其也是2024年產業趨勢的重要方向（智能化/出海）。

從因子來看，市場底之后的占優因子聚集在“小盤”、“低估值”和“反轉”之上。

考察了歷史上四輪市場底之后的占優因子——

一是業績因子并不顯著，無論是“G”、“預測G”還是“ROE”。這可能和四季度/一季度初的業績真空期有關，也和市場觸底向上時“估值和交易因素”更強有關；

二是更為顯著的因子是“小盤”、“低估值”和“反轉”。即小市值、低PB分位數、前期熊市期間下跌較多或是漲幅不大。這幾個因子的占優，在市場底后一個季度、一年內均較穩定。

2023年我們提出A股新投資范式：美債利率higher for longer，中債利率lower for longer，長期來看，“杠鈴策略”成為應對不確定性的反脆弱投資策略。我們定位2024年為新范式“回眸期”，中美利差短周期收斂將帶來中資股啟航。 參考歷史上類似的“回眸”小周期內資產表現：2024年中資股有望上行，港股更優，人民幣匯率升值，區間風格偏向成長/小盤。兩大重磅會議后政策不確定性落地，“以進促穩、先立后破”有望引導市場預期邊際改善，疊加中美政策底共振，布局A股春季躁動行情。歷史市場底之后的配置思路來看，小盤、低估值、反轉因子更優，穩增長定力較強的背景下成長股戰略配置價值更高，其也是2024年產業趨勢的重要方向（智能化/出海），繼續看好成長復蘇類資產。

建議沿著三個“供給側”線索來觀察需求的邊際改善，配置：供給出清+需求邊際回暖的成長復蘇品種；中國優勢制造+美國預期補庫提振外需；泛AI+華為”新一輪技術供給創造需求。