重視春季“躁動”行情

進入新年，雖然市場上也存在不同的觀點，但關于“ 春季躁動”行情的討論聲還是多了起來，逐漸成為市場的主流觀點，一是由于2023年最后一周出現了先極致縮量然后放量上漲的反彈行情，二是從A 股歷史看，春季行情出現的概率較大。

從歷史上看，歲末年初往往是重大會議召開窗口期，一季度國內政策環境整體會更優，應密切跟蹤年初會議后政策的規模和力度，如化債措施和“ 三大工程”；另一積極催化或來自資金面，參考歷史經驗，年初資金利率通常有所回落，開年投資者的風險偏好相對更高。從時間窗口看，1 月有望迎來重要的轉折，而從歷史數據看，2 月上漲概率較大。

12 月25 日，兩市成交額總計6081 億元，是繼2023 年7 月和9 月兩次縮量過程后的年內最低水位；12月27 日，兩市成交額6368 億元，繼續維持年內低水位。2023 年最后一周的前半段市場持續縮量，交易投資情緒低迷，大盤震蕩磨底。

而后的12 月28 日，市場明顯放量上漲，收出一根大陽線，元旦前最后一個交易日市場同樣收漲。

考慮到市場股票數量已經超過5000 只以及量化等高頻交易占比不容小覷的因素后，目前市場6000 多億元的成交額表明縮量已經較為充分，而縮量是底部的重要信號之一。

同樣值得關注的底部信號還有強勢股補跌。12 月20 日，市場正式跌破第三個政策底，市場情緒墜入冰點，但積極信號已經悄然浮現。同日，前期強勢的傳媒板塊領跌兩市，龍版傳媒和引力傳媒雙雙跌停，中廣天擇亦大跌6.90%；同為前期強勢板塊的汽車板塊跌幅居前，賽力斯罕見大跌7.93%，東安動力在前一日跌停后盤中再次觸及跌停。強勢股補跌開始進入密集區間。

中信建投首席策略分析師陳果指出，當板塊前期越強勢、補跌幅度越大，或越多前期強勢板塊同時補跌時，市場階段性見底的概率越大。

12 月21 日，上證指數終于止住連跌態勢，回升0.57%，而此前一直穩步上升的北證50 早盤由紅盤狂瀉至近-8%，北交所也出現了補跌；12月22 日，中午國家新聞出版署發布《網絡游戲管理辦法（草案征求意見稿）》，傳媒板塊午后閃崩大跌8.15%，再次領跌兩市，龍版傳媒、中廣天擇雙雙跌停；在隨后的交易日里，傳媒板塊延續頹勢，繼續領跌兩市。12 月28 日，上證指數“ 罕見”大漲1.38%，北向資金“ 罕見”凈流入135.58 億；同日，此前強勢的煤炭板塊不漲反跌，以-1.55% 的跌幅大幅領跌兩市，其余板塊無一收跌。

盤后大家都在找利好，有些投資者認為最高檢“ 嚴厲打擊財務造假、操縱市場等證券犯罪”的發聲提振市場信心，有投資者認為央行“加大已出臺貨幣政策實施力度”的表述鞏固穩增長預期。

陳果則認為，既然如此，為何此前利好頻出而市場每天高開低走？陳果強調，真正重要的或許是市場情緒已經見底，近期強勢股的密集補跌就是一個被很多人忽略了的重要信號，后續市場選擇向上修復的概率較大。

來源：中信建投證券

陳果繼續表示，其持續密切跟蹤的投資者情緒指數也能夠反映出近期市場情緒見底回升的情況。在其市場情緒跟蹤12 月報中指出，12月情緒指數持續走弱，從月初接近50 一路降至26 日7 以下的水平。不過28 日、29 日投資者情緒意外大幅改善。這既是大跌后市場自身超跌反彈的要求，也可能與機構年末自救拉抬機構重倉股、外資圣誕節假期后進行資產再配置等因素有關。展望2024 年一月，陳果認為情緒指數的回暖仍有望繼續，市場或將進入修復行情。（見圖一）

廣發策略戴康團隊也認為，A 股底部支撐逐步夯實，在“ 中美政策底”共振的核心驅動之外，美國“股債雙牛”與人民幣升值同樣助力A股加速筑底回暖，當前應更具底部思維。

如果說底部是一輪行情的起始點，那么當前可能恰好就是處在這個時間點附近，以秦培景為首席分析師的中信證券策略團隊就認為，1月市場將迎來重要拐點。主要理由如下：

1）各類經濟政策有望繼續加碼，非經濟政策持續優化，市場預期將轉向積極。

2）本月中旬中國臺灣地區領導人選舉落地，對市場預期的擾動邊際減弱。

3）1 月資金行為的跨年效應會更加明顯。公募有望主動轉向進攻，而私募則有望加倉，險資或逐步加倉紅利低波，理財子公司將跟隨積極入場。另外值得注意的是外資流出接近尾聲。

中金公司策略團隊李求索等也認為，市場前期超調可能與資金面再度出現負反饋因素有關，而與此相對應的是內外部環境正在發生積極變化：

1）國內政策繼續寬松助力穩增長，且“ 宏觀政策取向一致性”有所增強，有利于“ 強化政策統籌，確保同向發力，形成合力”。近期公布的國內工業企業數據中盈利同比有所改善，前期多家商業銀行下調存款掛牌利率后，投資者對1 月份社融信貸增速及LPR 等利率指標關注度也在提升；

2）海外美國通脹壓力釋緩后長端美債利率快速回落，十年期美債利率跌破3.8% 關口，美元指數跌破101 關口至5 個月來低位，全球資金開始再配置，而A 股前期對此反應不足。

后市來看，中金策略團隊認為在極端估值、交易情緒低位疊加積極因素逐步積累的情況下，投資者信心仍有繼續修復空間。

而陳果則更加直接地表示：“迎接春季行情，如調整是機會。”

說到春季行情，或者投資者更熟知的“ 春季躁動”稱謂，華泰證券策略研究團隊就通過統計2009 年以來的歷輪春季行情后發現，春季行情出現頻率較高，含2009 年在內的過去15 年中，有13 年出現過春季行情，僅2015 年（牛市延續，行情強度因而不明顯）、2022 年（內外宏觀環境特殊，如聯儲開啟加息、俄烏地緣政治擾動等），其余年份均可觀測到春季行情，差異主要在強度和相位。

通過研究，華泰策略團隊還發現：

1）春季行情對全年指數收益率有一定指引作用，指數收益率相對偏低的年份，春季行情往往偏弱乃至缺席，2017 年以來這一規律更為明顯，典型的如2018 年、2022 年。

2）春季行情可能前置，但相對少見，需要多項做多信號共同出現。2009 年來，春季行情提前共出現2次，分別為2013 年和2020 年，共性特征是市場能夠觀測到經濟基本面改善、宏觀/市場流動性改善、國內政策力度升溫（改革預期）、大體量、強趨勢、可持續的主題出現（2012-13 年的美麗中國、2019-20 年的新能源車）。

3）春季行情存在一定的反轉效應，春季行情期間全A 漲跌幅與全A過去1 年漲跌幅負相關，R-Squared為43.1%。

4）春季行情出現的年份中，分月看，2 月上漲的概率最高。2 月（1月年報業績預告有條件強制披露期過后），上漲的概率達到76.9%，遠高于其他月份，是春季行情的核心區間，而財報密集發布的4 月最低，為30.8%。（見圖二）

來源：華泰證券研究所

華福策略燕翔團隊也認為2024年A 股“春季躁動”行情非常值得期待，具體邏輯如下：

1）下半年來國內經濟持續恢復向好，11 月份工業企業利潤增速明顯加快，企業經營效益持續回升。三季度國內經濟延續恢復向好態勢，三季度我國實際GDP 同比增長4.9%，增速放緩主要受基數拾升影響，扣除去年基數影響后，三季度GDP 兩年平均增速為4.4%，較二季度加快了1.1 個百分點。11 月份規模以上工業企業利潤同比增長29.5%，增速較10 月份明顯加快，利潤已連續4 個月實現正增長。

2）當前A 股主要寬基指數估值已處于歷史底部區域，公募基金重倉股相對估值同樣也已落至歷史低位。截至12 月27 日，作為市場整體代表的萬得全A 指數當前市凈率為1.44 倍，位于2010 年至今0.4% 的歷史分位數水平。前100 名基金重倉股市盈率中位數為22.7 倍，位于2010 年至今14% 的歷史分位數水平。前100 名重倉股幣盈率中位數除以全部A 股市盈率中位數的值為0.70，位于2010 年至今35%的歷史分位數水平。

3）海外加息周期結束，全球流動性環境邊際好轉。美聯儲12 月暫停加息，維持聯邦基金利率不變。根據CME 數據，美聯儲最快或將在明年3 月份進行首次降息。10 月份以來美債利率高位回落，全球流動性環境有所改善，截至12 月27 日，美債3 個月、2 年期和10 年期分別為5.44%、4.22% 和3.79%，相比10 月初分別下行18bp、92bp 和90bp.

4）A 股季節效應顯著，春季行情可期。回顧歷史經驗，A 股在年初尤其是2 月的上漲概率是全年最高的（即“ 春季躁動”）。從2000 年至2022 年Wind 全A 在2 月上漲的概率達78%。從行情背后的邏輯來看，2 月上漲概率較高背后存在著事件驅動的影響，每年2 月份之后是3月份的兩會，是對未來經濟政策有方向性影響的重要會議，使得市場容易產生政策預期。

無論是華泰策略，還是華福策略，都能發現2 月是上漲概率突出的月份。

當然了，雖然市場主流觀點是“春季躁動”行情可期，但也存在不同的聲音。

國泰君安首席策略分析師方奕認為，超跌反彈行情已現，高度不高仍是震蕩。國泰君安策略團隊表示，區別于市場共識的春季躁動，他們認為本輪反彈更多來自于交易維度推動，而并非預期維度的上修推動，這與7 月末與10 月末的反彈有所不同：

1）股市12 月調整后的超賣狀態、權重指數（滬深300、創業板指）低位估值，以及保險跨年配置、權重指數ETF 流入、基金年末風格回擺等因素共同助推市場反彈，也是預判反彈的關鍵；

2）存款利率下降打開了國內降息的預期，疊加美元與美元利率下降，助推了低位大盤股的表現；

3）超跌反彈已經出現，行情要往上走需要盈利預期的推動，這仍需要時間。尤其是與地產相關的水泥發運率與螺紋鋼表觀消費量不振；與基建相關的石油瀝青開工率弱于往期；新興與傳統PMI 庫存動力邊際放緩；

因此，對于指數的判斷，國君策略認為高度不高仍是震蕩。國君策略并不是看空，而是認為反彈高度有限。