分析師關(guān)注對(duì)公司治理的影響研究

潘怡帆

【摘? 要】隨著我國(guó)經(jīng)濟(jì)的快速發(fā)展，實(shí)現(xiàn)企業(yè)高質(zhì)量發(fā)展是決定市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展質(zhì)量不可或缺的微觀基礎(chǔ)。公司治理水平作為體現(xiàn)企業(yè)發(fā)展治理的重要因素，關(guān)系到企業(yè)未來的健康的發(fā)展，因此公司治理問題一直以來都是國(guó)內(nèi)外學(xué)者的研究熱點(diǎn)。作為上市公司外部監(jiān)督力量之一的分析師，不僅擔(dān)任著為投資者提供客觀信息供其決策的角色，也是企業(yè)外部治理結(jié)構(gòu)中的重要組成部分。論文梳理了國(guó)內(nèi)外的相關(guān)文獻(xiàn)，總結(jié)出分析師關(guān)注對(duì)公司違規(guī)行為、盈余管理以及社會(huì)責(zé)任履行3個(gè)方面的影響，并提出未來研究展望，希望對(duì)未來的研究提供一定的參考。

【關(guān)鍵詞】分析師；公司治理；文獻(xiàn)

【中圖分類號(hào)】F832.5；F270? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ?【文獻(xiàn)標(biāo)志碼】A? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? ?【文章編號(hào)】1673-1069（2023）10-0043-03

1 引言

近年來，分析師行業(yè)在國(guó)內(nèi)逐漸興起，行業(yè)人數(shù)也逐年增長(zhǎng)。分析師作為資本市場(chǎng)中重要的信息中介之一，在資本市場(chǎng)中扮演著雙重角色，即信息使用角色和信息傳遞角色。一方面，分析師可以利用自己的專業(yè)知識(shí)分析宏觀經(jīng)濟(jì)、行業(yè)以及公司提供的基本面信息，利用自身金融財(cái)務(wù)背景和專業(yè)研究方法對(duì)企業(yè)披露的信息進(jìn)行鑒別和分析；另一方面，分析師在資本市場(chǎng)中還扮演著信息傳遞角色，為投資者提供專業(yè)化的投資建議和分析報(bào)告，能有效提高企業(yè)的透明度。從信息揭示假說的角度來看，分析師向外傳遞公司信息的過程中對(duì)公司形成一種獨(dú)立的外部監(jiān)督治理，緩解了公司內(nèi)部的委托代理沖突。而從業(yè)績(jī)壓力假說的角度來看，分析師關(guān)注會(huì)給企業(yè)管理層帶來短期內(nèi)的壓力，從而提升管理層投機(jī)主義行為動(dòng)機(jī)。關(guān)于分析師關(guān)注與公司治理之間的關(guān)系，學(xué)者們展開了廣泛的研究，現(xiàn)有觀點(diǎn)存在分歧：一部分學(xué)者認(rèn)為分析師關(guān)注對(duì)公司產(chǎn)生外部監(jiān)督功能，約束管理層行為；另一部分學(xué)者則認(rèn)為分析師關(guān)注會(huì)給予公司壓力，反而助長(zhǎng)了管理層的投機(jī)行為。因此，本文從分析師關(guān)注的公司治理效應(yīng)的角度出發(fā)，梳理分析師關(guān)注對(duì)公司違規(guī)行為、盈余管理以及社會(huì)責(zé)任履行3個(gè)方面的影響，希望對(duì)未來的研究提供一定的參考。

2 分析師關(guān)注與公司違規(guī)行為

隨著經(jīng)濟(jì)飛速發(fā)展，改革開放逐步推進(jìn)，中國(guó)資本市場(chǎng)發(fā)展壯大，上市公司數(shù)量也逐日遞增。但近年來公司違規(guī)現(xiàn)象頻繁發(fā)生，給整個(gè)市場(chǎng)造成了巨大的消極影響。在此背景下，從作為上市公司外部重要監(jiān)管力量之一的分析師角度開展研究是極具必要的。目前關(guān)于分析師關(guān)注對(duì)公司違規(guī)行為的影響還存在著一定的分歧：一部分學(xué)者支持監(jiān)督效應(yīng)；另一部分學(xué)者支持壓力效應(yīng)。

支持監(jiān)督效應(yīng)的學(xué)者認(rèn)為，分析師作為資本市場(chǎng)上的信息中介，可以通過降低市場(chǎng)上信息不對(duì)稱性來對(duì)公司行為起到監(jiān)管作用。分析師作為具備專業(yè)知識(shí)的人員，能對(duì)市場(chǎng)上各種信息進(jìn)行收集、整理、加工、解讀。當(dāng)上市公司發(fā)生違規(guī)行為時(shí)，分析師關(guān)注可以充當(dāng)信息橋梁，向媒體等傳遞公司違規(guī)信息，從而發(fā)揮外部監(jiān)督職能，給予公司的運(yùn)營(yíng)以及披露信息壓力，發(fā)揮監(jiān)督治理功能，使得公司發(fā)生違規(guī)行為的可能性降低[1]，同時(shí)也能為投資者提供高質(zhì)量的信息以幫助他們作出投資決策[2]。違法行為在分析師關(guān)注程度高的公司中是越容易被挖掘的，作為外部監(jiān)督的有力工具之一，有時(shí)候分析師關(guān)注對(duì)公司的監(jiān)督治理作用比其他外部監(jiān)督管理機(jī)構(gòu)還更加及時(shí)且準(zhǔn)確[3]。除此以外也有學(xué)者發(fā)現(xiàn)公司成長(zhǎng)性能影響分析師關(guān)注與公司違規(guī)行為的顯著關(guān)系，即分析師關(guān)注度對(duì)公司違規(guī)行為的治理作用在成長(zhǎng)性高的公司，關(guān)系越弱；在成長(zhǎng)性低的公司，關(guān)系越強(qiáng)[4]。

也有部分學(xué)者支持壓力效應(yīng)，他們認(rèn)為或許由于某種利益捆綁，分析師和上市公司往往容易達(dá)成一些“默契”的舉動(dòng)[5，6]。由我國(guó)2003-2009年的數(shù)據(jù)分析可以得出公司的分析師關(guān)注度越高，管理層操縱盈余的可能性就越高的結(jié)論，并且這類違規(guī)行為往往難以被發(fā)現(xiàn)。造成這一結(jié)果的原因可能是市場(chǎng)上一部分分析師為了維護(hù)與機(jī)構(gòu)投資者之間的穩(wěn)定關(guān)系，根本不關(guān)心公司是否存在違規(guī)行為，依舊給出一些積極樂觀的預(yù)測(cè)，給投資者傳遞不準(zhǔn)確的信息，使投資者的利益受到損害。除此之外也有可能是公司與分析師之間存在一種“護(hù)犢”的現(xiàn)象，也就是說雙方為了自身的利益都發(fā)布一些積極性的報(bào)告，對(duì)公司的信息報(bào)喜不報(bào)憂，從而引導(dǎo)市場(chǎng)預(yù)期，使得公司的違規(guī)行為不容易被發(fā)現(xiàn)[7]。

通過梳理以上文獻(xiàn)，可以發(fā)現(xiàn)分析師對(duì)上市公司行為的治理作用仍然存在分歧，現(xiàn)有的文獻(xiàn)基本上都是籠統(tǒng)地研究分析師關(guān)注對(duì)上市公司違規(guī)行為的影響，很少有文獻(xiàn)對(duì)公司違規(guī)行為進(jìn)行深度剖析。后續(xù)研究中可以將公司違規(guī)行為細(xì)分為公司違規(guī)傾向以及違規(guī)稽查進(jìn)行深入研究，進(jìn)一步補(bǔ)充完善分析師關(guān)注對(duì)公司違規(guī)行為的影響因素和機(jī)制。

3 分析師關(guān)注與盈余管理

委托代理關(guān)系在促進(jìn)市場(chǎng)發(fā)展的同時(shí)也帶來了不可避免的信息不對(duì)稱性問題，管理層利用其具有的信息優(yōu)勢(shì)有目的地操縱利潤(rùn)、干預(yù)財(cái)務(wù)報(bào)告，進(jìn)行盈余管理。分析師作為企業(yè)外部的監(jiān)管力量之一，成為近年來理論研究的重點(diǎn)?，F(xiàn)有研究認(rèn)為分析師關(guān)注對(duì)公司治理有兩種不同的效應(yīng)，即監(jiān)督效應(yīng)和壓力效應(yīng)。

支持監(jiān)督效應(yīng)的學(xué)者們認(rèn)為分析師關(guān)注能減少企業(yè)的盈余管理行為，對(duì)公司起到監(jiān)督治理作用。盈余管理行為會(huì)損害證券市場(chǎng)的定價(jià)效率，使得證券市場(chǎng)效率低下，資產(chǎn)定價(jià)機(jī)制扭曲。盈余管理水平是衡量公司透明度的重要指標(biāo)之一，與上市公司信息透明度顯著負(fù)相關(guān)，當(dāng)信息透明度高時(shí)能抑制企業(yè)的盈余管理行為，防止投資者被上市公司盈余管理行為后披露出來的虛假信息蒙騙。有學(xué)者對(duì)這一關(guān)系的影響機(jī)制進(jìn)行研究，發(fā)現(xiàn)分析師發(fā)布的研究報(bào)告能顯著影響投資者的決策，從而影響公司股價(jià)，這一聯(lián)動(dòng)性可以使得分析師關(guān)注對(duì)上市公司盈余管理行為具有較強(qiáng)的約束作用。除此之外，企業(yè)本身的特征也會(huì)對(duì)分析師關(guān)注與企業(yè)盈余管理行為這一關(guān)系產(chǎn)生影響。例如，根據(jù)發(fā)現(xiàn)企業(yè)所處地區(qū)的制度環(huán)境進(jìn)行劃分，發(fā)現(xiàn)企業(yè)所處地區(qū)的制度環(huán)境差會(huì)加強(qiáng)分析師的監(jiān)督效應(yīng)，進(jìn)一步說明分析師關(guān)注可以作為制度環(huán)境的補(bǔ)充，在制度環(huán)境約束弱的時(shí)候發(fā)揮治理作用，成為一種投資者保護(hù)的替代工具。另外，被券商兼并收購(gòu)與否也是一種影響因素，被券商收購(gòu)會(huì)導(dǎo)致分析關(guān)注度減少，從而使得企業(yè)的盈余管理行為更多，通過這一自然實(shí)驗(yàn)再次驗(yàn)證了分析師的監(jiān)督治理效應(yīng)。國(guó)內(nèi)也有不少學(xué)者對(duì)分析師與企業(yè)盈余管理之間的關(guān)系進(jìn)行驗(yàn)證，研究支持分析師關(guān)注能抑制企業(yè)盈余管理這一觀點(diǎn)[8-10]，進(jìn)一步地，將盈余管理進(jìn)行向上和向下區(qū)分后，發(fā)現(xiàn)當(dāng)企業(yè)進(jìn)行向上盈余管理時(shí)分析師關(guān)注對(duì)企業(yè)盈余管理的抑制效應(yīng)顯著，但若企業(yè)進(jìn)行向下盈余管理時(shí)，分析師關(guān)注就不再約束企業(yè)這一盈余管理行為。

支持壓力效應(yīng)的學(xué)者們認(rèn)為分析師關(guān)注對(duì)高管形成了壓力，反而增加了盈余管理，并沒有起到外部監(jiān)督治理作用。造成這一影響的原因可能在于管理層在業(yè)界的名譽(yù)可能會(huì)因?yàn)槠髽I(yè)的盈余沒達(dá)到分析師預(yù)測(cè)的水平而受到損害，同時(shí)企業(yè)也會(huì)因此面臨法律問題進(jìn)一步損害管理層自身利益，因此，管理層有動(dòng)機(jī)進(jìn)行盈余管理行為，使企業(yè)的盈余接近分析師預(yù)測(cè)水平。有學(xué)者對(duì)這一關(guān)系的作用機(jī)制展開研究，發(fā)現(xiàn)企業(yè)會(huì)采取更多的應(yīng)計(jì)盈余管理、操控所得稅費(fèi)用等來緩解分析師造成的業(yè)績(jī)壓力。除此以外，部分學(xué)者使用不同國(guó)家上市公司數(shù)據(jù)，例如，西班牙上市公司數(shù)據(jù)以及我國(guó)上市公司數(shù)據(jù)，均發(fā)現(xiàn)分析師關(guān)注與企業(yè)盈余管理水平呈顯著正相關(guān)，這就說明分析師對(duì)企業(yè)盈余管理造成的影響是比較普遍的。

通過梳理以上文獻(xiàn)，可以發(fā)現(xiàn)分析師作為傳遞信息的中介角色，可以緩解投資者與企業(yè)之間的信息不對(duì)稱性程度，從而對(duì)企業(yè)盈余管理行為造成影響這一結(jié)論已經(jīng)得到國(guó)內(nèi)外大量學(xué)者的驗(yàn)證。盈余管理方式可以分為應(yīng)計(jì)盈余管理和真實(shí)盈余管理。目前大多數(shù)學(xué)者所做的研究以及得出的結(jié)論都是從應(yīng)計(jì)盈余管理的角度出發(fā)，關(guān)于兩種盈余管理方式之間的關(guān)系研究較少，并且二者之間是否存在替代關(guān)系，分析師關(guān)注又分別如何影響這兩種盈余管理方式值得進(jìn)一步探究。

4 分析師關(guān)注與社會(huì)責(zé)任履行

目前我國(guó)經(jīng)濟(jì)正由高速發(fā)展階段轉(zhuǎn)變?yōu)槠椒€(wěn)發(fā)展階段，社會(huì)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型和政策的變動(dòng)要求企業(yè)擁有更長(zhǎng)遠(yuǎn)的戰(zhàn)略眼光。然而近年來企業(yè)承擔(dān)社會(huì)責(zé)任的表現(xiàn)卻不盡人意，部分企業(yè)不愿意承擔(dān)社會(huì)責(zé)任，甚至為眼前的利益而不惜損害社會(huì)利益，這不僅損害了企業(yè)的聲譽(yù)與形象，而且對(duì)社會(huì)造成一些負(fù)面的影響。企業(yè)社會(huì)責(zé)任一直以來都是學(xué)術(shù)界的研究重點(diǎn)，分析師關(guān)注作為影響企業(yè)承擔(dān)社會(huì)責(zé)任的重要外部因素，對(duì)企業(yè)履行社會(huì)責(zé)任到底是造成壓力還是動(dòng)力，至今沒有一個(gè)統(tǒng)一的結(jié)論。

支持監(jiān)督假說的學(xué)者一致認(rèn)為，分析師關(guān)注能對(duì)企業(yè)行為造成監(jiān)督效應(yīng)，改善企業(yè)內(nèi)部環(huán)境，約束企業(yè)管理層的行為。分析師對(duì)企業(yè)的關(guān)注度越高，企業(yè)透明度就越高，企業(yè)受到市場(chǎng)各方的關(guān)注度隨之也越高，這就造成了市場(chǎng)對(duì)企業(yè)的監(jiān)督力度，從而約束企業(yè)的經(jīng)營(yíng)行為和管理層的行為[11]。在第三方的監(jiān)督下，管理者行為受到約束，降低了其進(jìn)行機(jī)會(huì)主義行為的動(dòng)機(jī)。分析師除了關(guān)注企業(yè)財(cái)務(wù)以及非財(cái)務(wù)信息以外，還能充分解讀企業(yè)社會(huì)責(zé)任信息，并將其傳遞進(jìn)市場(chǎng)。企業(yè)責(zé)任信息不僅可以在一定程度上作為會(huì)計(jì)信息的補(bǔ)充，還能進(jìn)一步改善資本市場(chǎng)，分析師關(guān)注度越高，企業(yè)履行社會(huì)責(zé)任的程度越高。這進(jìn)一步體現(xiàn)出分析師關(guān)注具有抑制管理層行為和促進(jìn)企業(yè)履行社會(huì)責(zé)任的作用。有學(xué)者以比較典型的重污染行業(yè)作為研究對(duì)象，發(fā)現(xiàn)企業(yè)環(huán)境信息披露水平和質(zhì)量與分析師關(guān)注呈顯著正相關(guān)，驗(yàn)證了分析師關(guān)注對(duì)公司行為具有監(jiān)督治理效應(yīng)，即分析師關(guān)注度越高的企業(yè)越有動(dòng)機(jī)去做好事，也就是說分析師關(guān)注能促進(jìn)企業(yè)積極履行社會(huì)責(zé)任[12]。

另一部分學(xué)者支持壓力假說，認(rèn)為分析師關(guān)注給企業(yè)帶來了業(yè)績(jī)壓力，企業(yè)管理層為達(dá)到市場(chǎng)預(yù)期以及維護(hù)自身聲譽(yù)，有可能注重當(dāng)前利益，選擇犧牲長(zhǎng)期利益進(jìn)行投機(jī)行為，通過暫且放緩甚至放棄履行企業(yè)社會(huì)責(zé)任來將有限的資源以及精力集中于追逐短期利益上，從而獲得投資者青睞，以達(dá)到較好的市場(chǎng)表現(xiàn)。企業(yè)若實(shí)際業(yè)績(jī)未達(dá)到市場(chǎng)預(yù)期，就會(huì)降低投資者的關(guān)注，從而增加了企業(yè)資本成本以及融資成本，因此管理層在追逐短期利益的情況下，會(huì)忽視對(duì)社會(huì)責(zé)任的履行。也有學(xué)者從代理成本的角度展開分析，發(fā)現(xiàn)履行社會(huì)責(zé)任所花費(fèi)的成本會(huì)對(duì)股東利益造成損害，并且會(huì)使得代理成本增加，在分析師關(guān)注下，企業(yè)有動(dòng)機(jī)減少承擔(dān)社會(huì)責(zé)任進(jìn)而降低成本，即企業(yè)承擔(dān)社會(huì)責(zé)任的意愿在分析師關(guān)注度高的企業(yè)中得到削弱。

通過梳理以上文獻(xiàn)，可以發(fā)現(xiàn)分析師對(duì)上市公司社會(huì)責(zé)任履行的治理作用仍然存在分歧，但大部分學(xué)者都是單純地從分析師關(guān)注這一外部視角來研究其對(duì)企業(yè)社會(huì)責(zé)任的影響，而企業(yè)履行社會(huì)責(zé)任的情況除了會(huì)受到外部機(jī)制的影響以外還會(huì)受到內(nèi)部因素例如內(nèi)部控制質(zhì)量的影響?，F(xiàn)有研究鮮有將內(nèi)外因素結(jié)合起來研究其對(duì)企業(yè)履行社會(huì)責(zé)任行為的協(xié)同作用，這一影響有待進(jìn)一步驗(yàn)證。

5 研究結(jié)論及展望

我國(guó)分析師行業(yè)的發(fā)展相較西方資本市場(chǎng)而言比較晚，研究仍處于對(duì)國(guó)外學(xué)者研究結(jié)論的驗(yàn)證狀態(tài)，由于我國(guó)市場(chǎng)環(huán)境比較特殊，國(guó)外的研究結(jié)論是否在我國(guó)仍適用值得進(jìn)一步探討。目前對(duì)于分析師對(duì)企業(yè)行為、盈余管理以及社會(huì)環(huán)境責(zé)任履行的影響觀點(diǎn)不一，分為監(jiān)督觀和壓力觀。在監(jiān)督觀下，分析師扮演著外部監(jiān)督者的角色，通過降低公司與投資者之間的信息不對(duì)稱來約束企業(yè)的行為，降低企業(yè)盈余管理的可能以及促使企業(yè)更加注重長(zhǎng)遠(yuǎn)的利益，履行一定的社會(huì)責(zé)任。在壓力觀下，分析師反而加劇了企業(yè)的違規(guī)行為，企業(yè)為達(dá)到分析師預(yù)測(cè)的業(yè)績(jī)水平而進(jìn)行盈余管理，同時(shí)也更加注重當(dāng)下的利益，助長(zhǎng)了管理層的短視主義行為，企業(yè)不愿以犧牲眼前利益為代價(jià)來承擔(dān)社會(huì)責(zé)任。

在現(xiàn)有研究尚存在分歧的情況下，本文認(rèn)為分析師關(guān)注對(duì)公司治理的影響有待進(jìn)一步深入研究?；诂F(xiàn)有研究，本文提出以下3點(diǎn)展望：第一，從研究?jī)?nèi)容上看，現(xiàn)有的中介變量比較少，可以從找尋不同的中介變量入手，拓寬治理效應(yīng)的中介變量范圍，從多維度深入研究分析師發(fā)揮公司治理效應(yīng)的機(jī)制；第二，從研究方向上看，目前存在分歧的原因尚不清楚，可能是沒有細(xì)分研究對(duì)象造成的，例如，可以將盈余管理分成真實(shí)盈余管理和應(yīng)計(jì)盈余管理分別探究分析師關(guān)注產(chǎn)生的影響，這些存在分歧的領(lǐng)域值得進(jìn)一步研究；第三，從研究方法上看，目前多為實(shí)證研究，都是從宏觀角度上來探究分析師關(guān)注對(duì)公司的治理效應(yīng)，后續(xù)可以結(jié)合具體案例，在具體企業(yè)中研究分析師關(guān)注可以從哪些方面對(duì)企業(yè)發(fā)揮治理效應(yīng)。

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