數(shù)字金融、高質(zhì)量發(fā)展與區(qū)域系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)

王 玉，張占斌

[1.中共廣州市委黨校（廣州行政學(xué)院）公共管理教研部，廣東 廣州 510070；2.中共中央黨校（國(guó)家行政學(xué)院）馬克思主義學(xué)院，北京100193]

一、引言

金融是實(shí)體經(jīng)濟(jì)的血脈。伴隨以大數(shù)據(jù)、云計(jì)算、人工智能、區(qū)塊鏈為代表的數(shù)字技術(shù)快速崛起，新興技術(shù)與傳統(tǒng)金融融合衍生出數(shù)字金融這一新的金融業(yè)態(tài)。與傳統(tǒng)金融和普惠金融相比，數(shù)字金融具有低門(mén)檻、廣覆蓋、產(chǎn)品多元的特征，不僅能大大滿足中小企業(yè)、農(nóng)村居民等“融資弱勢(shì)”群體的融資需求，同時(shí)能引導(dǎo)資本流向科技和綠色產(chǎn)業(yè)，推動(dòng)產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型和經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展[1]。但是，也有部分學(xué)者對(duì)數(shù)字金融發(fā)展表示擔(dān)憂，認(rèn)為可能對(duì)金融市場(chǎng)造成沖擊，影響金融穩(wěn)定[2][3]，其中蘊(yùn)藏著較高的金融風(fēng)險(xiǎn)[4]，例如，由于監(jiān)管滯后、數(shù)據(jù)漏洞、法律體系不完善，曾經(jīng)出現(xiàn)過(guò)P2P網(wǎng)貸平臺(tái)暴雷、非法集資、網(wǎng)貸跑路等亂象，嚴(yán)重沖擊了金融秩序的穩(wěn)定，也暴露出數(shù)字金融發(fā)展中的脆弱性特征。黨的十八大以來(lái)，黨中央高度重視系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)防范與化解，在2019 年中共中央政治局第十三次集體學(xué)習(xí)時(shí)，習(xí)近平同志指出，防范化解金融風(fēng)險(xiǎn)特別是防止發(fā)生系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)，是金融工作的根本性任務(wù)。①資料來(lái)源：《習(xí)近平在中共中央政治局第十三次集體學(xué)習(xí)時(shí)強(qiáng)調(diào) 深化金融供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革 增強(qiáng)金融服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)能力》，中國(guó)共產(chǎn)黨新聞網(wǎng)。國(guó)家“十四五”規(guī)劃綱要強(qiáng)調(diào)了維護(hù)金融穩(wěn)定、守住不發(fā)生系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)底線的工作部署。因此，數(shù)字金融發(fā)展是否會(huì)產(chǎn)生區(qū)域系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)、在哪些領(lǐng)域會(huì)產(chǎn)生風(fēng)險(xiǎn)、如何防范與化解數(shù)字金融發(fā)展帶來(lái)的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，這些對(duì)于持續(xù)深化金融供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革、穩(wěn)定地區(qū)經(jīng)濟(jì)與社會(huì)發(fā)展大局都非常重要，是值得深入研究的重要課題。

已有學(xué)者針對(duì)數(shù)字金融與系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)的關(guān)系展開(kāi)研究，李優(yōu)樹(shù)等[5]、歐陽(yáng)資生等[6]、劉哲等[7]研究發(fā)現(xiàn)數(shù)字金融發(fā)展能有效緩解區(qū)域系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)，而Siddik&Kabiraj[3]、朱辰等[8]、顧海峰等[9]則發(fā)現(xiàn)旨在向企業(yè)提供貸款的數(shù)字金融不利于金融穩(wěn)定。不同學(xué)者的研究出現(xiàn)異質(zhì)性結(jié)論，原因可能有以下三個(gè)方面。首先是研究對(duì)象的差異，一部分學(xué)者從省域的整體金融風(fēng)險(xiǎn)展開(kāi)，另一部分學(xué)者則只選擇了商業(yè)銀行進(jìn)行研究。風(fēng)險(xiǎn)對(duì)象和數(shù)據(jù)選取的差別導(dǎo)致結(jié)論不同。其次是模型的差異，一些學(xué)者在模型設(shè)定上采用了線性結(jié)構(gòu)，由于數(shù)據(jù)選取的時(shí)期長(zhǎng)短不同導(dǎo)致結(jié)論出現(xiàn)異質(zhì)性。最后，系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)指標(biāo)的構(gòu)建不盡相同。如夏越[10]、李優(yōu)樹(shù)[5]將股票市場(chǎng)總市值作為股票市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)指標(biāo)，用房地產(chǎn)投資增速作為系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)的逆指標(biāo)。

本文選取2010—2021 年省級(jí)面板數(shù)據(jù)分析數(shù)字金融發(fā)展對(duì)區(qū)域系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)的影響，與現(xiàn)有文獻(xiàn)相比，邊際貢獻(xiàn)體現(xiàn)在：（1）不僅考察了數(shù)字金融對(duì)區(qū)域系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)的影響，還討論了不同領(lǐng)域系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)（銀行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)、資本市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)、房地產(chǎn)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)以及政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)）的異質(zhì)性；（2）引入數(shù)字金融二次項(xiàng)，判別數(shù)字金融與系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)到底存在線性關(guān)系還是非線性關(guān)系；（3）將區(qū)域高質(zhì)量發(fā)展納入數(shù)字金融與系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)的分析框架，探討高質(zhì)量發(fā)展對(duì)數(shù)字金融與系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)的作用機(jī)制。現(xiàn)階段學(xué)者主要從資本轉(zhuǎn)移、融資約束等角度考察數(shù)字金融對(duì)系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)影響的中介機(jī)制[6]，對(duì)高質(zhì)量發(fā)展特別是創(chuàng)新發(fā)展、協(xié)調(diào)發(fā)展等與數(shù)字金融密切相關(guān)的發(fā)展質(zhì)量所帶來(lái)的中介影響關(guān)注不夠，本文將對(duì)此進(jìn)行補(bǔ)充。

二、理論分析與研究假設(shè)

（一）數(shù)字金融發(fā)展對(duì)區(qū)域系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)的影響機(jī)制

數(shù)字金融對(duì)系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)的影響，在學(xué)界形成了促進(jìn)與抑制兩種鮮明的觀點(diǎn)。促進(jìn)觀點(diǎn)認(rèn)為金融創(chuàng)新會(huì)改變金融結(jié)構(gòu)，造成金融體系不穩(wěn)定[11]。數(shù)字金融在與商業(yè)銀行業(yè)務(wù)和技術(shù)融合過(guò)程中，給商業(yè)銀行的經(jīng)營(yíng)效率和風(fēng)險(xiǎn)管控帶來(lái)不確定性，而商業(yè)銀行風(fēng)險(xiǎn)易在整個(gè)金融系統(tǒng)內(nèi)傳播，造成系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)。數(shù)字金融可能從以下三個(gè)方面加劇系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)。第一，數(shù)字金融會(huì)加劇銀行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)，增加不良貸款率。數(shù)字金融發(fā)展搶占了商業(yè)銀行傳統(tǒng)業(yè)務(wù)的市場(chǎng)份額[12]，如支付寶推出的“余額寶”“借唄”“轉(zhuǎn)賬”等服務(wù)在一定程度上取代了銀行的“存貸匯”業(yè)務(wù)，為了應(yīng)對(duì)競(jìng)爭(zhēng)，傳統(tǒng)商業(yè)銀行被迫降低風(fēng)控要求拉攏客戶，加劇了金融風(fēng)險(xiǎn)。第二，數(shù)字金融違約風(fēng)險(xiǎn)更高。與傳統(tǒng)信貸業(yè)務(wù)不同，數(shù)字金融業(yè)務(wù)具有虛擬性特點(diǎn)，其業(yè)務(wù)開(kāi)展建立在信用基礎(chǔ)上，無(wú)法準(zhǔn)確評(píng)估每筆業(yè)務(wù)的風(fēng)險(xiǎn)水平，從而會(huì)增加違約風(fēng)險(xiǎn)[6]。第三，數(shù)字金融發(fā)展助推資本“脫實(shí)向虛”[13]。由于數(shù)字金融業(yè)務(wù)存在較高的信息不對(duì)稱(chēng)，且監(jiān)管難度大，信貸資金更容易繞過(guò)監(jiān)管流向虛擬經(jīng)濟(jì)部門(mén)，增加了資本市場(chǎng)、房地產(chǎn)市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)，威脅金融安全。成群蕊等[14]指出股票市場(chǎng)和房地產(chǎn)市場(chǎng)的膨脹會(huì)導(dǎo)致數(shù)字普惠金融未能真正發(fā)揮服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的功能，反而加速了與實(shí)體經(jīng)濟(jì)的脫鉤。

抑制觀點(diǎn)認(rèn)為數(shù)字金融能夠促進(jìn)風(fēng)險(xiǎn)的分散和轉(zhuǎn)移，從而緩解系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)[15]。李優(yōu)樹(shù)等[5]發(fā)現(xiàn)數(shù)字普惠金融對(duì)中國(guó)系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)存在顯著的抑制作用，可以提升金融體系內(nèi)部的抗風(fēng)險(xiǎn)能力。歐陽(yáng)資生等[6]研究發(fā)現(xiàn)數(shù)字普惠金融通過(guò)資本轉(zhuǎn)移對(duì)中國(guó)區(qū)域性金融風(fēng)險(xiǎn)具有抑制效應(yīng)。總體來(lái)看，數(shù)字金融可能從三個(gè)方面緩解金融風(fēng)險(xiǎn)。第一，數(shù)字金融提高了資本配置效率。數(shù)字金融能使更多資本從低效率部門(mén)流向高效率部門(mén)，不僅滿足了企業(yè)和個(gè)人的資金需求，還能減少金融資源錯(cuò)配，提高資源配置效率。高效率部門(mén)相對(duì)于低效率部門(mén)擁有更低的信用風(fēng)險(xiǎn)，從而能化解整體信貸資本的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。數(shù)字金融能降低銀行與客戶之間的信息不對(duì)稱(chēng)，增加無(wú)抵押貸款，從而提高銀行信貸運(yùn)營(yíng)效率[16]。第二，數(shù)字金融促進(jìn)了創(chuàng)新發(fā)展。Ozili[17]指出數(shù)字金融發(fā)展能為企業(yè)提供更加優(yōu)質(zhì)的金融產(chǎn)品與服務(wù)，提高金融服務(wù)可得性。歐陽(yáng)資生等[6]研究發(fā)現(xiàn)數(shù)字金融對(duì)研發(fā)創(chuàng)新有正向作用，而研發(fā)創(chuàng)新的提高能減弱系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)。第三，數(shù)字金融促進(jìn)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級(jí)。在政策引導(dǎo)下，數(shù)字普惠金融向新興產(chǎn)業(yè)、綠色產(chǎn)業(yè)和高科技產(chǎn)業(yè)傾斜，能化解產(chǎn)能過(guò)剩、資本無(wú)序配置的風(fēng)險(xiǎn)，促進(jìn)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級(jí)[18]。

由此可見(jiàn)，數(shù)字金融發(fā)展既會(huì)引發(fā)銀行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇、不良貸款率升高、信貸資本脫實(shí)向虛，加劇系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)，也會(huì)提高金融資源配置效率、促進(jìn)經(jīng)濟(jì)創(chuàng)新發(fā)展、促進(jìn)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級(jí)，減弱區(qū)域系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)（圖1）。而對(duì)金融風(fēng)險(xiǎn)的雙向影響又隨著數(shù)字金融發(fā)展水平呈現(xiàn)先加劇后抑制的“倒U”型效應(yīng)[19]。綜合分析，本文提出以下競(jìng)爭(zhēng)性假設(shè)：

圖1 數(shù)字金融對(duì)區(qū)域系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)的影響機(jī)制

H1-1：數(shù)字金融對(duì)區(qū)域系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)存在促進(jìn)作用。

H1-2：數(shù)字金融對(duì)區(qū)域系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)存在抑制作用。

H1-3：數(shù)字金融對(duì)區(qū)域系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)存在先升后降的“倒U”型作用。

（二）高質(zhì)量發(fā)展的中介效應(yīng)機(jī)制

創(chuàng)新和綠色是經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展的重要特征。薛瑩等[20]認(rèn)為金融科技具有資源配置效應(yīng)和創(chuàng)新效應(yīng)，有助于推動(dòng)金融業(yè)脫虛向?qū)嵑徒?jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展。滕磊等[21]研究發(fā)現(xiàn)數(shù)字金融通過(guò)緩解企業(yè)融資約束和提供普惠金融服務(wù)，促進(jìn)了經(jīng)濟(jì)創(chuàng)新、開(kāi)放和協(xié)調(diào)發(fā)展。劉偉等[22]也發(fā)現(xiàn)數(shù)字金融能夠推動(dòng)技術(shù)進(jìn)步，從而驅(qū)動(dòng)經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展。

本文認(rèn)為，經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展能夠化解系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)。首先，經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展提高了經(jīng)濟(jì)系統(tǒng)發(fā)展韌性。其次，高質(zhì)量發(fā)展能為金融供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革提供良好的經(jīng)濟(jì)環(huán)境。經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展的一個(gè)顯著特征是經(jīng)濟(jì)由傳統(tǒng)要素驅(qū)動(dòng)向技術(shù)要素驅(qū)動(dòng)轉(zhuǎn)變，能加快金融資源從落后產(chǎn)能中退出并流向科技型、綠色發(fā)展型企業(yè)，從而優(yōu)化金融資源配置結(jié)構(gòu)[23]。

綜上所述，數(shù)字金融有助于推動(dòng)經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展，同時(shí)，經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展通過(guò)深化金融供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革和增強(qiáng)經(jīng)濟(jì)系統(tǒng)韌性防范和化解系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)，由此提出假設(shè)：H2：區(qū)域高質(zhì)量發(fā)展在數(shù)字金融與系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)的正相關(guān)間存在“遮掩效應(yīng)”。

三、數(shù)據(jù)、模型與變量說(shuō)明

（一）樣本和數(shù)據(jù)來(lái)源

本文選取31 個(gè)省（自治區(qū)、直轄市）2010—2021 年的省級(jí)面板數(shù)據(jù)進(jìn)行分析。其中系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)、高質(zhì)量發(fā)展的數(shù)據(jù)來(lái)源于國(guó)家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)庫(kù)以及各省統(tǒng)計(jì)年鑒，數(shù)字金融數(shù)據(jù)來(lái)自北京大學(xué)數(shù)字金融中心的數(shù)字普惠金融指數(shù)。

（二）模型構(gòu)建

為檢驗(yàn)數(shù)字金融對(duì)區(qū)域系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)的影響，建立如下模型：

在模型（1）（2）中sfrit代表各省的系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)水平，其中包括銀行業(yè)、資本市場(chǎng)、房地產(chǎn)市場(chǎng)和政府四個(gè)維度。difiit是數(shù)字金融發(fā)展水平，Xj表示第j個(gè)控制變量。

為檢驗(yàn)高質(zhì)量發(fā)展在數(shù)字金融與系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)關(guān)系之間的傳遞機(jī)制，構(gòu)建如下估計(jì)模型：

在方程（3）（4）中hqdit為區(qū)域高質(zhì)量發(fā)展水平，通過(guò)判斷方程（1）中的α1及方程（3）（4）中的λ1、γ系數(shù)符號(hào)及顯著性可以判斷高質(zhì)量發(fā)展是否存在中介效應(yīng)或者遮掩效應(yīng)。Zj表示第j個(gè)控制變量。

（三）變量選取

1.系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)

目前，從區(qū)域的角度測(cè)算金融風(fēng)險(xiǎn)有兩種方法，一是構(gòu)建單一指標(biāo)，如不良貸款率；二是構(gòu)建指標(biāo)體系。本文認(rèn)為系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)的測(cè)度研究應(yīng)遵循以下原則。一是科學(xué)性。選取的指標(biāo)應(yīng)能真實(shí)反映系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)。二是普遍性。選取的指標(biāo)能反映全部區(qū)域。三是可得性。表1 列示了從銀行系統(tǒng)、資本市場(chǎng)系統(tǒng)、房地產(chǎn)系統(tǒng)、政府系統(tǒng)四個(gè)維度建立的系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)指標(biāo)體系。進(jìn)一步采用熵權(quán)法對(duì)各指標(biāo)進(jìn)行賦權(quán)，加權(quán)得到的指標(biāo)值越大，系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)越高。

表1 系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)測(cè)度指標(biāo)體系

2.數(shù)字金融

采用北京大學(xué)的數(shù)字普惠金融發(fā)展指數(shù)，該指數(shù)包括數(shù)字普惠金融覆蓋廣度、使用深度和數(shù)字化程度三個(gè)子維度，能比較科學(xué)、準(zhǔn)確地測(cè)量地區(qū)數(shù)字金融發(fā)展程度。

3.高質(zhì)量發(fā)展

創(chuàng)新、協(xié)調(diào)、綠色、開(kāi)放、共享的新發(fā)展理念是高質(zhì)量發(fā)展的核心內(nèi)涵，學(xué)術(shù)界一般選取新發(fā)展理念中的五個(gè)維度作為經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展指標(biāo)體系的構(gòu)建方向[24][25]。在參考現(xiàn)有學(xué)者研究方法的基礎(chǔ)上，構(gòu)建表2的經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展水平指標(biāo)體系。

表2 經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展水平指標(biāo)體系

4.控制變量

對(duì)于方程（1）（2）（4），選取了地區(qū)經(jīng)濟(jì)規(guī)模（地區(qū)生產(chǎn)總值的自然對(duì)數(shù)，lngdp）、經(jīng)濟(jì)波動(dòng)率（地區(qū)生產(chǎn)總值實(shí)際增長(zhǎng)率的標(biāo)準(zhǔn)差，vol）、財(cái)政赤字率（財(cái)政支出與財(cái)政收入的差額與地區(qū)生產(chǎn)總值的比值，deficits）、金融行業(yè)比重（金融行業(yè)增加值占地區(qū)生產(chǎn)總值的比重，finance）作為控制變量。地區(qū)經(jīng)濟(jì)規(guī)模越大，表明經(jīng)濟(jì)發(fā)展越穩(wěn)健，更能抵御金融風(fēng)險(xiǎn)，因此，理論上該指標(biāo)與系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)負(fù)相關(guān)[26]。經(jīng)濟(jì)波動(dòng)代表經(jīng)濟(jì)不穩(wěn)定[27]。財(cái)政赤字反映了政府對(duì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的干預(yù)程度，通過(guò)財(cái)政有效支出能促進(jìn)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)優(yōu)化、社會(huì)福利改善，穩(wěn)定居民發(fā)展信心，有利于防范與化解系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)[28]。金融行業(yè)發(fā)展能支撐經(jīng)濟(jì)發(fā)展，但是金融行業(yè)過(guò)度發(fā)展容易導(dǎo)致資本加速流向房地產(chǎn)市場(chǎng)、資本市場(chǎng)等領(lǐng)域，造成短期資產(chǎn)泡沫化，加劇系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)。

對(duì)于因變量為經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展的方程（3），選取基礎(chǔ)設(shè)施（地區(qū)公路鐵路里程數(shù)與國(guó)土面積比值，trans）、城鎮(zhèn)化率（城鎮(zhèn)人口占總?cè)丝诘谋戎兀瑄rb）、科教財(cái)政支出比重（科技與教育財(cái)政支出占一般財(cái)政支出的比值，fiscal）、信息化（互聯(lián)網(wǎng)寬帶接入用戶數(shù)，inform）作為控制變量。基礎(chǔ)設(shè)施是經(jīng)濟(jì)發(fā)展的重要支撐，高鐵、高速公路都有力地促進(jìn)了產(chǎn)業(yè)活動(dòng)，對(duì)經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展有重要的推動(dòng)作用，因此，該變量預(yù)期符號(hào)為正。城鎮(zhèn)化伴隨工業(yè)化，產(chǎn)城互動(dòng)、節(jié)約集約、綠色生態(tài)、協(xié)調(diào)統(tǒng)籌發(fā)展，成為經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展的重要表征，因此，該變量預(yù)期符號(hào)為正[29]。財(cái)政支出作為政府行為的主要形式，顯著影響地方經(jīng)濟(jì)發(fā)展，科學(xué)技術(shù)和人力資本是經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量增長(zhǎng)的重要驅(qū)動(dòng)要素，科教財(cái)政支出比重越高，高質(zhì)量發(fā)展的助推力越強(qiáng)[30]，該變量預(yù)期符號(hào)為正。信息化、數(shù)字化等數(shù)據(jù)要素在經(jīng)濟(jì)發(fā)展中的作用日益凸顯，創(chuàng)新發(fā)展、開(kāi)放發(fā)展都需要信息化的支持[31]，因此，該變量預(yù)期符號(hào)也為正。

四、實(shí)證研究及結(jié)果分析

（一）描述性統(tǒng)計(jì)

表3 顯示了各個(gè)變量的描述性統(tǒng)計(jì)。系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)均值為0.233，呈現(xiàn)“W 型”演變趨勢(shì)。在四個(gè)維度中，銀行業(yè)金融風(fēng)險(xiǎn)最高，其次是資本市場(chǎng)和房地產(chǎn)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，最低的是政府系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)。數(shù)字金融均值為2.127，在地區(qū)間存在明顯的異質(zhì)性，經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)省份數(shù)字金融發(fā)展水平明顯高于經(jīng)濟(jì)欠發(fā)達(dá)省份。高質(zhì)量發(fā)展均值為0.186，呈現(xiàn)逐年上升趨勢(shì)。方程（1）各控制變量的統(tǒng)計(jì)結(jié)果見(jiàn)表3。

表3 變量描述性統(tǒng)計(jì)

（二）數(shù)字金融發(fā)展對(duì)區(qū)域系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)的影響

表4顯示了對(duì)方程（1）（2）的估計(jì)結(jié)果。從前四列結(jié)果看，無(wú)論是否引入控制變量，數(shù)字金融一次項(xiàng)系數(shù)都顯著大于0，但其平方項(xiàng)正向不顯著，說(shuō)明數(shù)字金融對(duì)區(qū)域系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)存在正向影響。由此判斷，數(shù)字金融對(duì)區(qū)域系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)僅存在線性正向作用，即促進(jìn)作用，支持了假設(shè)H1-1。控制變量中，區(qū)域經(jīng)濟(jì)規(guī)模總量、財(cái)政赤字率與系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)成反比，而經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)波動(dòng)率、金融行業(yè)比重與系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)成正比。

表4 數(shù)字金融對(duì)區(qū)域系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)的影響

進(jìn)一步比較數(shù)字金融對(duì)不同維度系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)的影響，表5顯示當(dāng)因變量為銀行業(yè)系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)時(shí)，數(shù)字金融一次項(xiàng)系數(shù)顯著為正，二次項(xiàng)系數(shù)不顯著，表明數(shù)字金融對(duì)銀行業(yè)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)存在正向（促進(jìn)）作用。當(dāng)因變量為資本市場(chǎng)系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)時(shí)，數(shù)字金融一次項(xiàng)系數(shù)顯著為正，二次項(xiàng)系數(shù)顯著為負(fù)，說(shuō)明數(shù)字金融對(duì)資本市場(chǎng)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)存在“倒U”型作用，但通過(guò)計(jì)算發(fā)現(xiàn)拐點(diǎn)的數(shù)字金融水平為4.19，高于樣本全部觀測(cè)值的數(shù)字金融水平，說(shuō)明數(shù)字金融與資本市場(chǎng)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)實(shí)際上存在“倒U”型曲線左側(cè)的影響。當(dāng)因變量為房地產(chǎn)系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)時(shí)，數(shù)字金融一次項(xiàng)系數(shù)顯著為負(fù)，二次項(xiàng)系數(shù)顯著為正，計(jì)算拐點(diǎn)的數(shù)字金融水平為3.75，接近數(shù)字金融的最大值，說(shuō)明數(shù)字金融與房地產(chǎn)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)是假“U型”，實(shí)際上傾向于負(fù)向影響①在未引入控制變量時(shí)數(shù)字金融二次項(xiàng)系數(shù)不顯著，一次項(xiàng)系數(shù)顯著為負(fù)，也證實(shí)了數(shù)字金融與房地產(chǎn)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)存在負(fù)相關(guān)。。當(dāng)因變量為政府系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)時(shí)，數(shù)字金融一次項(xiàng)和二次項(xiàng)系數(shù)均顯著為正，表明數(shù)字金融對(duì)政府系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)存在“U 型”曲線右側(cè)的影響（圖2）。由此表明數(shù)字金融對(duì)不同維度系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)存在異質(zhì)性影響。

表5 數(shù)字金融對(duì)不同維度系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)的影響

圖2 數(shù)字金融與不同維度系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)的關(guān)系結(jié)構(gòu)

（三）經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展的遮掩效應(yīng)和中介效應(yīng)

通過(guò)估計(jì)方程（3）（4）的系數(shù)判斷經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展在數(shù)字金融與系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)之間產(chǎn)生的是中介效應(yīng)還是遮掩效應(yīng)。表6 前兩列結(jié)果顯示數(shù)字金融會(huì)顯著提高經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展水平，提升經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展能顯著降低系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)，說(shuō)明經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展在數(shù)字金融與區(qū)域系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)的負(fù)相關(guān)之間存在遮掩效應(yīng)，即數(shù)字金融發(fā)展推動(dòng)了經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展間接抑制系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)。觀察后四列，數(shù)字金融對(duì)銀行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)、資本市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)和政府風(fēng)險(xiǎn)存在正效應(yīng)，而對(duì)房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)存在負(fù)效應(yīng)，經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展hqd系數(shù)均小于0，這表明經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展在數(shù)字金融與銀行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)、資本市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)和政府風(fēng)險(xiǎn)之間是遮掩效應(yīng)，而在數(shù)字金融與房地產(chǎn)系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)之間是中介效應(yīng)。從整體的系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)角度看，表6 的結(jié)果支持了假設(shè)H2。

表6 高質(zhì)量發(fā)展的遮掩效應(yīng)與中介效應(yīng)

（四）穩(wěn)健性檢驗(yàn)

為檢驗(yàn)上述結(jié)論的可靠性，從兩個(gè)角度展開(kāi)穩(wěn)健性分析：一是考慮到在理論上系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)會(huì)影響區(qū)域經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展及數(shù)字金融水平，即模型存在內(nèi)生性問(wèn)題，因此進(jìn)一步采用系統(tǒng)廣義矩工具變量法進(jìn)行估計(jì)。從AR(1)、AR(2)和Sargan test來(lái)看，估計(jì)模型選擇的工具變量有效。觀察數(shù)字金融及高質(zhì)量發(fā)展兩個(gè)變量系數(shù)，數(shù)字金融提高了系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)，高質(zhì)量發(fā)展在數(shù)字金融與系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)之間有顯著的遮掩效應(yīng)，可見(jiàn)在考慮內(nèi)生性后，結(jié)論依然穩(wěn)健。

二是采用金融科技代替數(shù)字金融指標(biāo)，具體參考宋敏等[32]利用工商注冊(cè)企業(yè)數(shù)據(jù)，根據(jù)企業(yè)的名稱(chēng)和經(jīng)營(yíng)范圍，使用“金融科技”“云計(jì)算”“大數(shù)據(jù)”“區(qū)塊鏈”“人工智能”“物聯(lián)網(wǎng)”等關(guān)鍵詞匹配出相應(yīng)的企業(yè)。在此基礎(chǔ)上為消除“空殼公司”的影響，剔除經(jīng)營(yíng)時(shí)間小于1年或經(jīng)營(yíng)狀態(tài)非正常（停業(yè)、解散、吊銷(xiāo)等）的樣本。最終以金融科技企業(yè)數(shù)量的自然對(duì)數(shù)代表區(qū)域金融科技發(fā)展水平。表8 顯示金融科技、高質(zhì)量發(fā)展的系數(shù)符號(hào)和顯著性與表6、表7 一致，結(jié)論依然穩(wěn)健，也間接說(shuō)明采用金融科技企業(yè)數(shù)量衡量區(qū)域數(shù)字金融發(fā)展水平具有一定的合理性。

表7 基于系統(tǒng)廣義矩估計(jì)法的穩(wěn)健性檢驗(yàn)

表8 替換數(shù)字金融發(fā)展指標(biāo)的穩(wěn)健性檢驗(yàn)

五、結(jié)論與啟示

本文選取2010—2021 年省級(jí)面板數(shù)據(jù)，分析了數(shù)字金融對(duì)區(qū)域整體及細(xì)分維度的系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)的影響，并進(jìn)一步探索經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展在數(shù)字金融與系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)之間是否存在中介效應(yīng)。實(shí)證分析發(fā)現(xiàn)：（1）數(shù)字金融發(fā)展會(huì)顯著提高區(qū)域系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)水平，但對(duì)不同維度的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)存在異質(zhì)性影響，其中數(shù)字金融對(duì)銀行業(yè)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)存在正向影響，對(duì)房地產(chǎn)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)存在負(fù)向影響，對(duì)資本市場(chǎng)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)存在“倒U”型曲線左側(cè)的影響，對(duì)政府系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)存在“U 型”曲線右側(cè)的影響；（2）經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展在數(shù)字金融與區(qū)域系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)的負(fù)相關(guān)之間存在顯著的“遮掩效應(yīng)”，即數(shù)字金融推動(dòng)了區(qū)域經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展，而經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展能有效緩解系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)。結(jié)論表明，數(shù)字金融、經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展和系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)之間存在內(nèi)生關(guān)系，數(shù)字金融發(fā)展導(dǎo)致系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)上升的同時(shí)，也能通過(guò)促進(jìn)經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展而間接降低系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)，即經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展扮演了傳遞機(jī)制，進(jìn)而達(dá)到三者在發(fā)展中的平衡。

以上研究結(jié)論為平衡金融創(chuàng)新與金融風(fēng)險(xiǎn)提供了四點(diǎn)啟示。（1）完善法律監(jiān)管體系。目前，有關(guān)數(shù)字金融的法律法規(guī)出臺(tái)滯后于其發(fā)展進(jìn)程，導(dǎo)致一些企業(yè)或機(jī)構(gòu)為了謀取利益盲目擴(kuò)大規(guī)模，積累了風(fēng)險(xiǎn)。為此，當(dāng)務(wù)之急是完善有關(guān)法律體系，保障數(shù)字金融發(fā)展有法可依。（2）監(jiān)管部門(mén)應(yīng)增強(qiáng)監(jiān)管能力。數(shù)字金融的“技術(shù)+金融”特點(diǎn)表明其具有隱蔽性，一些借款人可能將資本用于股市、房地產(chǎn)領(lǐng)域，加劇風(fēng)險(xiǎn)，為此監(jiān)管部門(mén)應(yīng)強(qiáng)化監(jiān)管能力，積極利用數(shù)字技術(shù)手段獲取數(shù)字金融使用者的信用、資金使用方向等信息，阻斷風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生。（3）盡快建立系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警機(jī)制，實(shí)時(shí)監(jiān)測(cè)風(fēng)險(xiǎn)。各級(jí)政府應(yīng)結(jié)合本地金融結(jié)構(gòu)及運(yùn)行情況，建立能充分反映金融風(fēng)險(xiǎn)的預(yù)警系統(tǒng)，降低系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生概率。（4）積極推動(dòng)經(jīng)濟(jì)創(chuàng)新發(fā)展、協(xié)調(diào)發(fā)展和綠色發(fā)展。本文研究證實(shí)以創(chuàng)新發(fā)展、資源重整以及產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級(jí)為代表的高質(zhì)量發(fā)展能降低金融風(fēng)險(xiǎn)，為此各地政府要通過(guò)產(chǎn)業(yè)支持、打破資源壟斷、增強(qiáng)環(huán)境規(guī)制等手段促進(jìn)經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展，有效防范和化解系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)。