關于國有私募股權投資企業中長期激勵約束機制建設的思考

摘要：本文立足政策背景，系統梳理私募股權投資企業中長期激勵約束機制，并選取多家優秀國資背景投資機構進行案例分析，總結市場常用激勵約束工具的實施核心要點及先進實踐做法，結合實際情況，提出改進措施建議，包括：建立基于員工貢獻點數分配的Carry激勵機制，以及探索建立合規合理的跟投或虛擬跟投機制。

關鍵詞：國有私募股權投資企業；激勵約束；附帶權益；跟投機制

DOI：10.12433/zgkjtz.20243204

一、緒論

（一）研究背景及目的

隨著“管資本”理念的深入實踐，大量國資背景投資基金近年來加速成立，已逐步成為撬動社會資本杠桿、引領科技創新與高質量發展的主力軍。與此同時，國有企業改革也在不斷提速，國家陸續出臺政策支持符合條件的企業實施中長期激勵。在此背景下，如何建立適合國有體制、具備市場競爭力的長效激勵約束機制，持續激發人才創造力和企業活力，成為國有投資企業亟需解決的重要問題。

本文選擇國有私募股權投資企業中長期激勵約束機制建設為研究題目，重點圍繞投資類企業薪酬激勵約束模式、市場主要做法、實施要點難點等開展研究，并提出改進措施和建議。希望通過本文的研究，能為企業推進中長期激勵約束機制建設提供借鑒。

（二）研究方法

1.文獻研究法

通過查閱、整理國家制度辦法和操作指引、第三方人力資源咨詢機構調研報告、學術文獻資料等各類文件，全面梳理總結私募股權投資企業激勵約束機制相關政策及典型激勵約束工具實施核心要點。

2.案例研究法

挑選多家國資背景投資機構作為研究對象，深入研究市場化優秀國資投資企業在激勵約束機制方面的先進實踐做法。

二、投資類企業激勵約束機制與市場實踐研究

通過查閱國家政策制度、人力資源咨詢公司調研實踐報告、學術文獻資料等文件發現，由于私募股權投資基金投資回收周期長、收益不確定性風險高、人力資本密集等特點，附帶權益（以下簡稱“Carry”）計劃和跟投機制是目前私募股權投資企業最常使用的中長期激勵模式[1]。下面主要研究這兩類典型激勵約束工具政策依據、實施核心要點及市場通行做法。

（一）附帶權益計劃

附帶權益，一般是基于某一股權投資基金而建立的，在本金被返還給投資者后，基金達到一定收益率以上時，按一定比例分享給投資管理企業和投資團隊。

關于Carry激勵機制，目前國家層面政策以原則性內容為主、暫無具體的操作指引；地方層面政策則在遵循國家政策目標的大前提下，探索更為靈活的獎勵機制。如南京市國資委2021年頒布的《國有創投企業創新激勵管理辦法》提到，“建立投資項目和子基金增值收益分享機制，規定國有創投企業直投項目凈收益的3%可用于獎勵項目團隊，國有創投企業參與設立基金的基金份額增值收益（剔除門檻收益部分）的4%可用于獎勵基金管理人員。上述獎勵兌現金額不計入下一年工資總額基數”[2]。這在市場化的Carry激勵兌現與國有企業工資總額管理要求之間，嫁接了時間窗口、打開了額度空間。Carry激勵機制市場實踐核心要點如下：

1.激勵總額

在投資者優先獲得門檻投資回報后（門檻收益一般為單利6%～8%），通常分享20%的整體利潤作為投資管理企業的Carry收益分成。市場實踐中普遍采用基金整體投資收益的方式分配Carry，按項目實現超額收益的方式分配Carry的情況較少。

2.激勵對象

大多數基金面向企業管理層、項目核心人員進行Carry分成，部分基金也會考慮具有重要影響的中后臺人員或者投委會成員。

3.團隊層面分成

投資團隊可分享的Carry總額通常依據募投管退各環節的實際貢獻度決定，提取比例通常為Carry總額的20%-～70%[3]。投資管理企業越依靠投資團隊的資源，則投資團隊分配比例更高。

4.兌現時點

通常只有在基金全部退出時，才可以兌現Carry；少部分基金采用資產大部分退出時開始兌現部分Carry，剩余部分在全部退出時兌現。

5.追回機制

在基金清算時，若基金整體收益率未達預期，已分配的Carry超出了可發放Carry總水平，投資團隊須歸還超發部分的Carry。

（二）跟投機制

跟投機制是指員工與所在企業共同投資基金或項目，是一種共擔風險、共享收益的激勵約束機制，跟投機制具有激勵與約束雙重屬性，一般會和Carry激勵機制捆綁實施。

目前國資背景投資機構實施跟投機制仍屬于探索性質，在實操層面還沒有詳細的操作規定，僅在《改革國有資本授權經營體制方案》中提到，探索國有創業投資企業和創業投資管理企業核心團隊持股和跟投，尚無明確的實施細則。跟投機制市場實踐關鍵點如下：

1.跟投標的

跟投標的主要分為跟投基金和跟投項目兩類。行業實踐中，私募股權投資企業多采用基金跟投。

2.跟投對象

跟投實施對象一般與Carry分成參與人員范圍保持一致，分為強制跟投和自愿跟投兩種方式。

3.跟投總量水平

在實操中，一般根據基金或項目規模等因素差異化設置跟投比例范圍，投資團隊跟投總量通常為投資總額的0.1%～1%[4]。

4.個人跟投水平

為體現權責利對等，個人跟投比例一般與Carry分成個人分配比例保持一致。強制跟投人員應根據其崗位層級及承擔責任和風險等因素設定最低出資額，自愿跟投人員應設置最高出資額。

5.跟投資金來源

跟投資金來源多為參與跟投人員自有資金，一般企業不提供跟投資金的幫助。

6.跟投平臺及方式

（1）項目跟投

跟投人員成立一家跟投合伙企業，跟投合伙企業與基金組成單一SPV（特殊目的載體）后投資于被投企業（如圖1所示），該方式為最常見的項目跟投架構。

（2）基金跟投

員工跟投合伙企業作為基金特殊有限合伙企業（SLP）參與跟投（如圖2所示），該方式為基金跟投主流架構，是目前行業實踐慣例。

（3）虛擬跟投

虛擬跟投機制是指企業將應發給跟投人員的績效獎金中預留一部分，以風險抵押金形式模擬虛擬跟投記賬，在基金或項目退出時按照實際盈虧情況進行結算[5]。虛擬跟投不形成實質性的股權投資，實質上是中長期獎金遞延方案。

三、國資投資企業案例研究

本節通過對多家市場化國資投資機構進行案例分析，提煉總結市場化優秀投資企業在中長期激勵約束機制方面的先進經驗和做法，旨在為同類企業推進長效激勵機制建設提供借鑒作用。

（一）Carry、跟投機制案例總結

通過案例研究，發現Carry激勵機制是國資投資企業最多采用的中長期激勵工具，同時一般會捆綁實施跟投機制進行風險防范。實施關鍵點總結如下：

1.上海某國資運營平臺旗下股權投資機構：根據基金性質、規模及市場化募資程度的不同情況，約定Carry總額的30%～45%分配給管理團隊跟投平臺，由管理層根據員工所屬部門及整體貢獻程度設置每只基金內部激勵機制。

2.深圳某綜合性投資集團：股權投資項目退出后，項目投資收益的4%獎勵給投資業務團隊和負責基金管理工作的團隊，風控人員也可以分享其負責的項目的Carry。同時項目虧損時，團隊需承擔虧損罰金，為實際項目損失的2%。

3.蘇州某國資投資企業：采用超額累進的方式分配團隊Carry，根據各基金認繳比例及業績表現，差異化設定投資團隊的Carry分配比例，一般為20%～40%。

4.安徽某國資運營平臺旗下投資企業：參與項目決策的公司高管、參與項目實施及投后管理的人員，單一項目總跟投比例不超過總出資額的20%，單一人員、單一項目跟投比例不超過總出資額的1%，且跟投金額不少于1萬元。

5.西安某金控集團旗下股權投資機構：提取項目規模5%的份額作為強制跟投，其中投資團隊占比50%，30%左右給風控和投后部門，剩下的20%交給其他員工自愿跟投。

（二）其他約束機制研究

國資投資企業在設計多元化薪酬激勵機制的同時，也十分注重建立嚴格的風險倒扣機制，有效防范管理風險。如河南某投資集團推行全員“既負盈又負虧”，計提浮動薪酬的30%～50%作為風險抵押金，延期三年支付。北京某國資投資企業從公司年度超額凈利潤中提取一定比例匯入獎金池，業績作為唯一分配標準，并對資產損失、重大風險追究實現薪酬遞延機制全覆蓋，每筆損失、每項風險責任到人，保障國有資產保值增值。

通過采用風險抵押金、遞延支付、資產損失追究等約束機制，引導員工注重風險防控，關注長期績效目標，防范業務風險。

四、總結與建議

（一）研究結論

本文通過對私募股權投資企業常用激勵約束工具進行系統梳理及案例研究，發現附帶權益計劃和跟投機制的組合是現階段私募股權投資企業首選的中長期激勵約束工具。Carry機制可以將員工個人利益與企業的長期收益捆綁，而跟投機制具有激勵與約束雙重屬性，是關鍵核心員工同企業風險共擔的重要激勵約束工具。在設計Carry激勵計劃及跟投方案時，要突出增量激勵、利益捆綁，注重市場業績對標、動態調整，堅持激勵與約束相結合、風險與收益相匹配。同時，在項目收益核算、獎金封頂、遞延發放、追索扣回、人員異動等方面要嚴格把關、細化管理，實現公平性與科學性相結合。

（二）建議

國有私募股權投資機構可結合企業實際，整體引入“Carry激勵與跟投機制捆綁組合”的理念，建立“收益共享、風險共擔、業績導向，能增能減”的中長期激勵與約束機制，充分調動投資團隊干事創業積極性，推動企業實現高質量可持續發展。具體建議如下：

1.建立基于員工貢獻點數分配的Carry激勵機制

按照市場常用做法，根據基金內已退出的各項目損益情況及員工的項目分配點數確定員工個人Carry分配總額，基金實現超額收益后兌現Carry。Carry激勵機制有助于提高基金的整體業績，實現基金業績和投資團隊報酬雙贏的局面。

需要強調的是，對于國資投資企業直投團隊而言，不能完全按照單個項目的收益情況來設定Carry獎勵辦法，以免發生前期部分投資項目實現超額收益兌現了Carry，而后續投資項目發生巨大虧損，導致整體業績出現虧損卻又提前兌現了Carry獎勵的情況。對此，建議參照私募股權基金Carry激勵模式，考慮把直投團隊一個投資周期（比如與國有企業三年任期掛鉤）內所有直投項目打包建立為一個投資項目組合，每個投資組合分別計算收益，待投資組合實現超額收益后兌現超額收益獎勵。通過設立投資組合，引導直投團隊提高組合內項目的整體收益。

2.探索建立合規合理的跟投或虛擬跟投機制

鑒于國家、地方對員工跟投機制的支持鼓勵，建議對于有條件實施跟投機制的國資背景投資機構，可結合企業實際情況及業務特點，合理設計跟投架構及激勵約束條款。若因企業性質、員工經濟承受能力有限、員工沒有出資意愿等，沒有條件實

施真實跟投機制的情況，企業也可考慮采用虛擬跟投或風險抵押金方式模擬參與跟投。風險抵押金一般從員工績效獎金中預留一部分，由企業進行專戶管理，待基金或項目退出時按照實際盈虧情況進行結算。但在實際操作落地過程中，鑒于國有企業工資總額的管理問題、法律架構的創新設計及稅收壓力的管理優化等問題，仍有較多細節需要探討。

五、結語

國有私募股權投資企業實施中長期激勵約束機制是一項系統性工程，要系統研究、先行先試、穩妥推進，在實踐中總結出適合企業實際的方案設計和工作經驗。希望本文能為國有私募股權投資企業進一步優化完善中長期激勵約束機制提供實踐參考。

參考文獻：

[1]怡安咨詢.國資背景產業投資機構人力資源管理實踐調研報告[R].2023.

[2]南京市國資委.國有創投企業創新激勵管理辦法[EB/OL].2021.

[3]清科研究中心.中國VC/PE機構薪酬與運營機制調研報告[R].2017.

[4]韋萊韜悅咨詢.項目投融資激勵政策實踐報告[R].2019.

[5]陳赟.“十四五”：加快發展和完善國有企業的中長期激勵機制[J].中國發展觀察，2020（17）：38-41.

（作者單位：上海國際集團資產管理有限公司）