超跌反彈行情遠未結束

玄鐵

2月份，A股龍抬頭行情啟動，后市大概率接力全球牛市潮流，補漲行情有望延續。

全球牛市潮下的A股或否極泰來

StockQ全球股市排行榜數據顯示，截至2月27日，MSCI系列指數中，印度、美國、日本、中國A股和所有國家指數過去一年來的漲跌幅分別約為38.8%、29.9%、26.9%、-16.5%和23.3%。全球牛市加速上升，中國資產概念則未遠離通縮陰霾，但這一巨大落差催生的理性預期是：A股必將否極泰來。

日前，中央財經大學教授賀強稱：“6124點長期來看肯定不是頂點?！边@碗心靈雞湯能為多頭壯膽嗎？答案是：難！A股上一輪通縮預期主導的熊市周期是2001至2005年，走出困境靠的是股改紅利和樓市狂飆催生的資產重估邏輯。如今，樓市回春不易，股市踽踽獨行。

當下，大通脹是全球經濟主基調。美、日和印度同步實現股市樓市皆創歷史新高。這說明人工智能創新紅利只是華爾街炒作的借口。美聯儲印鈔和美國財政部派錢發債帶來的超額儲蓄（2021年8月峰值為逾2.1萬億美元），才是牛市引擎。美國未償國債總額2022和2023財年末分別為30.93萬億和34萬億美元，占當年GDP的比重分別為121.5%和124.3%。

居民愛存錢VS蘋果不造車

若無外力干預，財富效應將自我強化。去年，全美房價同比上漲6.6%，美股更是牛氣沖天。從歷史數據看，若是資本品和消費品通脹呈螺旋式上升，加息緊縮效應難以對沖通脹內生動力。

同樣是放水救市，去年，中國央行資產負債表規模擴張逾4萬億元，房價股價欲漲還跌。日前，一則“中國家庭四年（2020年初到2024年1月）存了58.24萬億元”的消息登上熱搜，其中定期存款占82%。相對應的是，銀行業對企事業單位貸款增加逾63萬億元。可見，居民去杠桿的另一面是企業加杠桿。

細究緣由，居民找不到持續盈利的風口，這也意味著貨幣擴張未能拉動民間投資。2月28日，中國香港特區政府宣布即日起撤銷所有住宅物業需求管理措施，意味著為期14年、用以抑制樓市升勢的政策正式落幕。地產代理美聯集團股價當日大漲33.85%。投行瑞銀立馬潑冷水，預料今年香港樓價仍將跌5%～10%，理由是香港今年可供出售的一手樓單位數量達5.1萬個，需要超過3年的時間來消化存貨。

資本天性是逐利，賺錢效應長期付之闕如，將令熊市預期固化，亦在降低企業內卷的沉沒成本，結果是虛擬和實體經濟同步減利。出口“新三樣”光伏、電動車和新能源電池當前產業和股市表現便是典型。

美股緣何不內卷？蘋果公司本周宣布，放棄進入電動車市場，此前的數十億美元投資算是交學費。筆者揣測，此舉符合股東利益至上的原則，因為造車會拉低公司回報率。其在2024財年首季的銷售凈利率為28.4%，而特斯拉2023財年銷售凈利率為15.5%。

兩融去杠桿VS國家隊加倉

從今年居民資產配置來看，多數居民傾向于買債棄股，好在國家隊接力上場。瑞銀研報估算，截至2月23日，“國家隊”年內通過ETF凈流入A股市場的規?；蛴?100億元，維持了A股杠桿率穩中微降的驚險格局。

今年以來，融資融券余額占A股流通市值之比的峰值和谷值分別是1月10日的2.716%和2月23日的2.304%，其間融資和融券余額分別下降385.7億和245億元，滬綜指和中證2000的漲幅分別為+4.42%和-11.52%。市場杠桿率微降，并未反映主力倉位的巨大調整，以及小票暴跌的慘狀?，F在的隱憂是：市場去杠桿風險是否釋放完畢？

2005年7月，國家隊動用兩萬億元救市，融資融券余額占A股流通市值之比的峰值和谷值分別是2015年7月3日的6.214%和10月16日的3.424%，其間融資和融券余額分別下降9639億元和1.77億元，滬綜指大跌8.02%。強力去杠桿的結果，是A股由單邊牛市迅速轉變為全面熊市。此情此景，護盤者不應忽視，切莫功虧一簣。

28日，滬綜指和微盤股指數分別下跌1.91%和9.69%，A股成交逾1.37萬億元，為2020年7月17日以來的單日天量。這是機構高位調倉和降杠桿，超跌反彈行情遠未結束。謹慎來看，3000點是A股籌碼密集區域，主力大概率以時間換空間來化解拋壓。同時，量化基金去杠桿潛藏的拋售壓力如堰塞湖，閘門重啟的預期將持續困擾市場，再加上年報業績風險開始釋放，短線資金或進入避險題材（如高息股）和潛在龍頭板塊（如6G概念）。

（作者系職業投資人。文中所提基金僅為舉例，不作為買入推薦。）