商業信用融資對企業價值的影響

陳 楓

（作者單位：湖北工業大學）

一、研究假設的提出

（一）商業信用融資對企業價值的直接影響

牛培路的研究結果表明，商業信用融資對企業價值的提升具有促進作用，并且在貨幣政策寬松時期，其效果更加明顯[1]。孫浦陽等人認為，商業信用能有效解決信息不對稱的問題，并且能給予很多企業融資支持[2]。阿戈斯蒂諾（Agostino）認為，商業信用影響了企業績效，商業信用可以通過緩解財務約束，對企業的價值產生積極影響[3]。張園園等人認為，商業信用通過信號傳遞效應，增強投資者對企業經營管理的信心，可以提高企業的市值[4]。吾買爾江·艾山和鄭惠認為，企業需要和供應商保持良好的關系，以獲得更多的商業信用融資額，并提高企業的價值[5]。筆者根據前人研究成果，提出第一個假設：

H1：商業信用融資可以顯著提升企業價值。

（二）銀行借款的調節效應

作為銀行借款的重要替代性融資方式，商業信用融資對企業價值的影響和企業的銀行借款負債水平緊密相關。由此，筆者提出第二個假設：

H2：銀行借款融資的負債水平越低，商業信用融資對提升企業價值的影響越大。

二、研究設計

（一）樣本選取及數據來源

本文的研究對象為我國A股上市公司，采用企業2012—2021年的數據，所需數據主要來自CSMAR數據庫。筆者在收集數據時去除了金融企業和ST企業，在處理數據時去除了變量有較多缺失的樣本，最終剩余9 480個研究樣本。

（二）變量選取

1.被解釋變量

被解釋變量為企業價值。筆者利用每股收益（EPS）來衡量企業價值。企業的每股收益越高，企業價值也就越大。每股收益的計算公式如下：

2.解釋變量

解釋變量為商業信用融資。筆者利用企業的商業信用（TC）衡量商業信用融資水平。商業信用數值越大，則企業的商業信用融資水平越高。商業信用的計算公式如下：

3.調節變量

調節變量為企業的銀行借款負債水平。筆者利用銀行借款（BD）衡量企業的銀行借款負債水平。銀行借款的數值越大，則企業的負債水平越高。銀行借款的計算公式如下：

4.控制變量

通過對前人學術成果進行總結，發現影響企業價值的因素有很多，因此筆者選取資產負債率（LEV）、企業規模（總資產）（SIZE）、第一大股東持股比例（LSH）和審計意見（AU）作為控制變量。

主要變量的定義如表1所示。

（三）模型構建

為了研究商業信用融資對企業價值的影響，筆者構建了如式（4）所示的模型一：

為了研究銀行借款的調節作用，筆者構建了如式（5）所示的模型二：

式（4）和式（5）中，Controls代表控制變量，ε表示隨機誤差項。

三、實證分析

（一）總樣本描述性統計

相關變量的描述性統計結果如表2所示。由表2可以看出，每股收益、商業信用融資、銀行借款的標準差分別為0.612、0.116、0.124，說明本文所選取的變量內部存在較大差異，變量選取是合理的。其中，每股收益的最大值為15.380，最小值為-6.464，最大值與最小值之差為21.844。該結果證明企業之間的市場價值有所差異，這也是本文所提出的假設的必要前提條件，有必要在下文進行詳細探究。商業信用融資在我國上市公司中的平均使用水平為0.168，最高使用水平為0.737，最低使用水平為0.000。由此可知，商業信用融資的使用十分常見，但需要注意的是，不同企業使用商業信用融資的程度存在較大差異。企業的銀行借款負債水平最高為0.757，最低為0.000，平均水平為0.143，這表明我國上市公司的銀行借款使用水平存在較大差異，這也是本文假設2提出的必要前提條件。

表2 相關變量描述性統計

（二）相關性分析

各變量的相關性分析結果如表3所示。由表3可知，商業信用融資對企業價值的影響是正向的，相關系數為0.038；企業的銀行借款負債水平與企業價值之間的相關系數為-0.215，表明企業的銀行借款負債水平對企業價值的影響是負面的；企業規模與企業價值的相關系數為0.181，表明企業規模對企業價值的影響是正向的，規模越大，企業的市場價值越高；資產負債率與企業價值的相關系數是負數，表明企業資產負債率越高，企業價值越低；第一大股東持股比例與企業價值的相關系數為正，這表明企業治理狀況越好，企業價值相應越高；審計意見與企業價值的相關系數為正，這說明當企業的審計意見是標準無保留意見時，可以提升企業的市場價值。

表3 相關性分析

（三）多元線性回歸分析

1.商業信用融資對企業價值的直接影響

由表4可以看出，模型一修正后的R2為0.133，說明該模型具有良好的擬合優度。企業價值與商業信用融資之間的回歸系數為0.860且在1%水平上顯著，表明商業信用融資對企業價值具有顯著影響，即商業信用融資顯著增加企業價值，這證明假設1成立。從控制變量回歸結果來看，企業規模、第一大股東持股比例、審計意見與企業價值的回歸系數分別為0.168、0.003、0.309，并且該結果在1%水平上顯著，也就是說，企業規模越大、治理狀況越好、審計狀況越好則企業的市場價值越高。

表4 商業信用融資對企業價值的影響

2.銀行借款對商業信用融資和企業價值關系的調節效應

由表4中的模型二可知，商業信用融資和企業的銀行借款負債水平與企業價值的系數為-2.347且在1%水平上顯著，這意味著銀行借款負債水平越低，商業信用融資對提高企業價值的貢獻越大，證明假設2成立。

（四）穩健性檢驗

為了增加上述結論的可靠性，筆者采用替換被解釋變量的方法進行了穩健性檢驗，即使用總資產收益率替換每股收益，結果如表5所示。表5的結果進一步表明假設1與假設2是成立的。

表5 穩健性檢驗

四、結語

基于企業之間的相互信任所形成的商業信用融資具有諸多優點，如可以降低資金使用成本、降低交易風險、優化資產管理、緩解企業的財務約束、確保企業的經營業務有足夠的現金流量等，這使企業能夠保持良好的營運狀態和盈利趨勢，創造更多的社會財富，并有效地提高企業的整體價值。企業銀行借款負債水平是一個重要的外部調節因素，因此，在銀行借款負債水平較低的企業，當企業面臨融資困境時，采用商業信用融資方式可以解決企業這一問題并且提高企業價值。