農(nóng)夫山泉首富背后的千億“水”帝國(guó)

劉超然

鐘睒睒

2023年10月底，根據(jù)胡潤(rùn)研究院發(fā)布的《2023胡潤(rùn)百富榜》顯示，69歲的農(nóng)夫山泉和養(yǎng)生堂有限公司的董事長(zhǎng)兼總經(jīng)理鐘睒睒以4，500億元連續(xù)第三次成為中國(guó)首富。截至目前，其持有的上市公司農(nóng)夫山泉（09633.HK）以總市值超4，500億人民幣成為國(guó)內(nèi)除白酒外飲料食品行業(yè)的巨頭。

2022年公司依舊是超50%的業(yè)務(wù)是包裝飲用水產(chǎn)品，“靠賣水”成功坐上國(guó)內(nèi)飲料細(xì)分行業(yè)的頭把交椅，農(nóng)夫山泉憑什么價(jià)值4，500億？

農(nóng)夫山泉的財(cái)富密碼

農(nóng)夫山泉的前身其實(shí)是1996年由鐘睒睒創(chuàng)辦的浙江千島湖養(yǎng)生堂飲用水有限公司在2001年6月改制而來(lái)，經(jīng)過(guò)20多年的經(jīng)營(yíng)，公司在2020年9月8日在香港上市，上市當(dāng)天高開85.12%，報(bào)39.8港元/股，總市值超4，000億人民幣，成為國(guó)內(nèi)飲用水及飲料龍頭。

從農(nóng)夫山泉當(dāng)年的招股說(shuō)明書來(lái)看，公司2020年上半年收入中有61.9%來(lái)源于包裝飲用水，而這一塊業(yè)務(wù)的毛利率可以達(dá)到驚人的62.8%；從2019年一個(gè)完整的財(cái)年來(lái)看，瓶裝水產(chǎn)品的毛利率也可以達(dá)到60.2%；賣水這個(gè)生意有多賺錢？網(wǎng)上有人大致計(jì)算過(guò)，按照招股書中披露的農(nóng)夫山泉飲用水每噸的售價(jià)為1，072元和PET加包裝費(fèi)用占成本比大約44.6%，算下來(lái)基本上水的成本幾乎可以忽略不計(jì)。實(shí)際上，農(nóng)夫山泉“我們不生產(chǎn)水，只是大自然的搬運(yùn)工”，曾經(jīng)火遍全國(guó)的廣告某種程度上也實(shí)在“自嘲”的表明公司的核心商業(yè)模式。

到這只是想表達(dá)農(nóng)夫山泉的商業(yè)模式簡(jiǎn)單且掙錢。

既然不生產(chǎn)水，那么農(nóng)夫山泉憑什么能在競(jìng)爭(zhēng)激烈的包裝水市場(chǎng)中連續(xù)9年成為市占率第一的品牌。數(shù)據(jù)上，2022年雖然農(nóng)夫山泉的市占率同比下降至26.5%，但依舊領(lǐng)先市占率第二的華潤(rùn)怡寶（21.3%）五個(gè)百分點(diǎn)以上。

而且不同于別的消費(fèi)企業(yè)，2020-2022受到特殊環(huán)境的極端影響，三年都是低基數(shù)，反觀農(nóng)夫山泉的三年基本沒有受到什么影響，仍保持了較為不錯(cuò)的增長(zhǎng)。在2022基數(shù)仍舊不低的情況下，2023H1，公司仍實(shí)現(xiàn)了收入204.62億元，同比增長(zhǎng)23.3%，凈利潤(rùn)57.75億元，同比增長(zhǎng)25.3%的不俗成績(jī)。

然而，簡(jiǎn)單商業(yè)模式的農(nóng)夫山泉，“護(hù)城河”卻不簡(jiǎn)單。

首先是水資源布局的先發(fā)優(yōu)勢(shì)給農(nóng)夫山泉帶來(lái)了較高的競(jìng)爭(zhēng)壁壘。雖說(shuō)在單瓶水的成本簡(jiǎn)單計(jì)算來(lái)看，水的成本占比極低，但實(shí)際上并非如此。從1996年成立起，農(nóng)夫山泉就開始開拓屬于自己的水源地，隨著農(nóng)夫山泉銷售范圍不斷擴(kuò)大，截至2023年三季度，農(nóng)夫山泉已擁有了遍布全國(guó)各大地區(qū)的12大水源地，而且還在拓展。

存貨周期情況

分產(chǎn)品營(yíng)收增長(zhǎng)情況（億元）

多元化的產(chǎn)品需要豐富且優(yōu)質(zhì)的水源作為支撐，但其實(shí)水源的獲取與建設(shè)并不容易，這背后涉及到的包括但不限于水資源的開采權(quán)、水處理以及運(yùn)輸?shù)瘸聊杀尽＜词箯目偭可峡矗幢旧聿⒉幌裣∮薪饘倩蚰茉唇饘倌菢訉儆谙∪辟Y源，但由于屬于國(guó)家礦產(chǎn)資源，企業(yè)要想開采，獲取開采許可證是門檻，而水源地的投資規(guī)模和維護(hù)成本都很高，而且回報(bào)周期長(zhǎng)。

根據(jù)國(guó)家飲用水產(chǎn)品質(zhì)量檢驗(yàn)檢測(cè)中心領(lǐng)導(dǎo)表示，出于環(huán)保等因素的考量，目前各地政府對(duì)于水源開采的審核較為慎重，特別是對(duì)于一些跨界而來(lái)的房地產(chǎn)、醫(yī)藥企業(yè)，可見未來(lái)政府對(duì)企業(yè)的審核要求趨勢(shì)也是收緊的，也就是說(shuō)入局越早的企業(yè)，競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)越明顯。

其次是品牌壁壘。彼時(shí)的1996年，國(guó)內(nèi)瓶裝水市場(chǎng)還是娃哈哈與樂百氏的純凈水寡頭大戰(zhàn)，娃哈哈選擇明星代言，斥資重金邀請(qǐng)景崗山、毛寧、王力宏，并憑借“我的眼里只有你”“愛的就是你”等廣告金曲，傳唱大街小巷來(lái)增加品牌影響力；而樂百氏專注電視廣告，以“27層凈化”深入消費(fèi)者心智。

而農(nóng)夫山泉當(dāng)時(shí)還是一個(gè)初創(chuàng)品牌，直接對(duì)抗巨頭，難度堪稱“地獄級(jí)別”。于是，對(duì)于產(chǎn)品的戰(zhàn)略定位，1997年6月上市的農(nóng)夫山泉另辟蹊徑，憑借千島湖的水源優(yōu)勢(shì)，定位“天然水”細(xì)分品類。事實(shí)上，在20世紀(jì)90年代的品牌和市場(chǎng)環(huán)境下，消費(fèi)者對(duì)于純凈水、天然水、礦泉水等瓶裝水的認(rèn)知程度并不清晰。也正是這個(gè)天時(shí)優(yōu)勢(shì)，讓農(nóng)夫山泉圍繞“純天然”概念，在消費(fèi)者心理中種下了“天然水”的種子，并經(jīng)過(guò)1997年的“農(nóng)夫山泉有點(diǎn)甜”到2008年換上廣為傳頌的“我們不生產(chǎn)水，我們只是大自然的搬運(yùn)工”，經(jīng)過(guò)多年澆灌，農(nóng)夫山泉的品牌形象如今已經(jīng)長(zhǎng)成“參天大樹”，提到天然水，必然首先想到農(nóng)夫山泉。

如此深入的品牌定位，也使得后面無(wú)論新進(jìn)者在礦泉水還是天然礦泉水上如何做品宣，農(nóng)夫山泉依舊能憑借價(jià)格優(yōu)勢(shì)和品牌錨定消費(fèi)者。

最后是渠道壁壘。農(nóng)夫山泉如何做到一年70億瓶的銷量，這與公司一直專注自建經(jīng)銷體系至關(guān)重要。根據(jù)招股書來(lái)看，農(nóng)夫山泉的渠道依舊以線下這種傳統(tǒng)渠道為主。2017-2019年，公司傳統(tǒng)渠道收益分別為138.81億元、154.96億元和175.96億元，分別占當(dāng)年總收益的79.4%、75.7%和73.3%。截至2019年12月31日，農(nóng)夫山泉已經(jīng)覆蓋全國(guó)終端零售網(wǎng)點(diǎn)237萬(wàn)個(gè)，上市前農(nóng)夫山泉的經(jīng)銷商已經(jīng)達(dá)到4，280個(gè)；而截至2021年，農(nóng)夫山泉的終端網(wǎng)點(diǎn)數(shù)達(dá)到272萬(wàn)家，加上自然分銷覆蓋，終端網(wǎng)點(diǎn)數(shù)量接近300萬(wàn)家，這是在2020-2021年特殊情況下拓展的終端網(wǎng)點(diǎn)，2021年覆蓋率在全國(guó)終端網(wǎng)點(diǎn)中約占50%。

渠道廣度有了，深度則體現(xiàn)在下沉市場(chǎng)，根據(jù)2019年數(shù)據(jù)來(lái)看，237萬(wàn)個(gè)終端銷售網(wǎng)點(diǎn)重，約187萬(wàn)個(gè)位于三線及三線以下城市，占比達(dá)到78.9%；可見農(nóng)夫山泉的產(chǎn)品在下沉市場(chǎng)做的相當(dāng)充分。雖然最新的終端數(shù)據(jù)還未更新，但是從農(nóng)夫山泉逐年走高的存貨周轉(zhuǎn)率也能看出些變化。

如圖可見，從2018-2022年，一方面存貨和營(yíng)收在增長(zhǎng)，而農(nóng)夫山泉的存貨周期效率在逐漸走高，且遠(yuǎn)高于行業(yè)平均周轉(zhuǎn)效率。而2022年存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)首次下降破50天，換言之，公司從取水、加工、裝瓶出貨運(yùn)輸給下游經(jīng)銷商，僅需要不到50天。而且從應(yīng)收和應(yīng)付的規(guī)模和增長(zhǎng)來(lái)看，農(nóng)夫山泉的話語(yǔ)權(quán)還是很強(qiáng)，基本不存在積壓產(chǎn)品和貨款，而且飲品的保質(zhì)期較長(zhǎng)，復(fù)購(gòu)率也相當(dāng)高。

未來(lái)可以關(guān)注一下2023年全年農(nóng)夫山泉渠道拓展情況。

十年澆灌，農(nóng)夫山泉的第二曲線開花結(jié)果

農(nóng)夫山泉的前半段故事近乎完美，以目前的渠道拓展和產(chǎn)品定位來(lái)看，完全不輸美股的可口可樂。近三年整體業(yè)績(jī)表現(xiàn)較為穩(wěn)定，然而確實(shí)過(guò)度依靠單一產(chǎn)品很難實(shí)現(xiàn)持續(xù)增長(zhǎng)，近些年農(nóng)夫山泉的內(nèi)部產(chǎn)品結(jié)構(gòu)也正在發(fā)生巨大變化。

截至2023年中報(bào)來(lái)看，共有五大業(yè)務(wù)板塊，即包裝飲用水、即飲茶飲料、功能飲料、果汁飲料及其他（包括蘇打水、含汽風(fēng)味飲料、檸檬汁、咖啡等其他飲料產(chǎn)品以及鮮果等農(nóng)產(chǎn)品），其中以經(jīng)典紅蓋產(chǎn)品為首的包裝飲用水是其最核心業(yè)務(wù)，依舊占公司一半以上營(yíng)收。

但是從變化來(lái)看，公司的核心產(chǎn)品增速正在放緩。2022年全年和2023年上半年，農(nóng)夫山泉包裝水業(yè)務(wù)營(yíng)收增速分別為7.1%、11.7%，而2021年其增速還曾高達(dá)22.1%。第二業(yè)務(wù)曲線成為市場(chǎng)關(guān)注農(nóng)夫山泉的重點(diǎn)方向。

實(shí)際上農(nóng)夫山泉的其他業(yè)務(wù)一直在平緩發(fā)展，只是增長(zhǎng)并不明顯。關(guān)于第二曲線，也是在這兩年才嶄露頭角。與包裝飲用水產(chǎn)品相比取得顯著增長(zhǎng)的是茶飲料板塊。由于這三年特殊環(huán)境，消費(fèi)者開始重視健康飲品、無(wú)糖飲料，進(jìn)而隨著無(wú)糖茶飲概念在消費(fèi)市場(chǎng)走熱，以東方樹葉為首的原葉茶飲料2023年上半年?duì)I收52.86億元，同比增長(zhǎng)59.8%，成為公司第一大增長(zhǎng)點(diǎn)，而且預(yù)期2023年有望第二個(gè)帶來(lái)百億營(yíng)收的板塊，在內(nèi)部營(yíng)收占比也從上年同期的19.9%上漲至25.84%。

東方樹葉作為農(nóng)夫山泉即飲茶類產(chǎn)品的核心產(chǎn)品，雖然農(nóng)夫山泉沒有透露東方樹葉的具體數(shù)據(jù)，但根據(jù)權(quán)威統(tǒng)計(jì)機(jī)構(gòu)數(shù)據(jù)大致來(lái)看，中報(bào)東方樹葉的同比增長(zhǎng)超過(guò)了100%。而回顧東方樹葉，算是“無(wú)心插柳”，畢竟從營(yíng)收增長(zhǎng)來(lái)看，2020年之前一直反響平平，而東方樹葉的產(chǎn)品發(fā)展已經(jīng)有12年。

2011年?yáng)|方樹葉剛上市時(shí)，當(dāng)時(shí)還是含糖飲料的天下，農(nóng)夫山泉在幾乎無(wú)人看好無(wú)糖茶市場(chǎng)的時(shí)候“豪賭”無(wú)糖茶飲，推出了東方樹葉，還為此率先引進(jìn)了昂貴的Log6無(wú)菌生產(chǎn)線，12年前東方樹葉就做到了0糖、0卡、0脂、0香精、0防腐劑五個(gè)健康“零添加”，并自創(chuàng)了無(wú)糖茶抗氧化技術(shù)，至今仍然是行業(yè)內(nèi)的技術(shù)天花板，東方樹葉也算延續(xù)了農(nóng)夫山泉“純天然”的品牌定位。時(shí)間沉淀與技術(shù)加持下，讓東方樹葉在0添加即飲茶飲料筑起了品牌和技術(shù)壁壘。

“時(shí)間玫瑰”，作為最早的無(wú)糖茶飲入局者，東方樹葉某種意義上已經(jīng)成了消費(fèi)者對(duì)于無(wú)糖茶的第一印象，這顆澆灌了近10年“種子”終于開成玫瑰。隨著近三年消費(fèi)市場(chǎng)的開始關(guān)注大量健康、國(guó)風(fēng)等元素，讓無(wú)糖和茶文化逐漸成為市場(chǎng)“寵兒”，東方樹葉的營(yíng)收也才開始出現(xiàn)高速增長(zhǎng)。

數(shù)據(jù)上來(lái)看，在當(dāng)下茶飲料市場(chǎng)，含糖和無(wú)糖的比例依舊是8：2，而無(wú)糖茶飲的增速更明顯，盡管目前在部分群體的接受度不高，但未來(lái)在二、三線渠道和下沉市場(chǎng)有更為廣闊的機(jī)會(huì)。