政策優化打開中國創新藥行業投融資新未來

2023年，中國已成為全球創新藥領域投融資最活躍的地區之一。然而，國際地緣政治問題和美元加息等因素導致風險資本對創新藥行業的投資意愿階段性走低，拖累了行業投融資的規模增長。2024年，全球降息預期和國內創新藥相關政策優化有助于提振行業投融資信心，一、二級市場投融資有望逐步恢復，對外授權和并購熱度持續不減，重磅交易將頻繁出現。未來，隨著全球生物醫藥企業商業模式和行業發展路徑的重塑，掌握原創性技術、管線研發進度靠前、臨床數據優秀的創新藥企業將迎來新一輪的發展機遇。

2023年中國創新藥行業投融資回顧

創新藥行業投融資規模不斷收縮、活躍度持續下降主要受三方面因素的影響。一是全球地緣政治問題和美元加息因素導致海外風險資本對國內創新藥行業投資意愿降低。二是研發內卷加劇，創新品種審核標準大幅提高，優質產品產出嚴重不及市場預期。三是國內創新藥定價體系尚不完善，產品商業化道路艱難。

2023年，國內創新藥行業一、二級市場投融資呈現新的特征。一級市場方面，投融資活躍度與規模持續下降。IPO政策性收緊和創新藥企業上市后的“破發潮”使一、二級市場估值倒掛嚴重，投資機構對項目的篩選更為嚴格，出手更加謹慎。二級市場方面，投融資邊際轉暖也主要依賴于海外IPO重啟的推動。創新藥研發和商業化長周期的特殊性，決定了多數企業上市后短期也難以依靠自身造血能力維持管線開發和產品商業化進程，增發也成為企業上市后在二級市場的主要融資方式。

2024年創新藥行業投融資情況

全球降息預期推動創新藥投融資持續轉暖。創新藥行業發展高度依賴資本支持，對利率變化尤其敏感。當利率較高時，資金偏好低風險國債、銀行存款等固定收益；而當利率逐步降低時，資金往往就會選擇投資生物科技、創新藥等高投入、高收益的領域。盡管一再推遲，但美聯儲2024年三至四季度仍有可能轉入到降息周期，全球創新藥的創投基金從2023年下半年已經開始活躍，創新藥行業也有望迎來新一輪上行周期。從2024年一季度數據來看，全球創新藥領域投融資事件數雖小幅下降，但投融資規模（剔除并購后）同比上升58.62%，單個項目投融資額度（1.10億美元）也高于2023年各季度平均水平。

從中央到地方創新藥相關政策優化有助于提振行業投融資信心。2024年，“創新藥”一詞作為戰略性新興產業關鍵組成部分，首次出現在《政府工作報告》中。

從中央層面來看，創新藥投融資支持政策主要聚焦以下五個方面。一是醫保控費更趨合理，給予創新藥企業合理的利潤空間，穩定創新藥價格預期，提振了企業和投資者信心。二是降低了突破性療法和優先審評的門檻，提高創新藥審評審批速度，縮短了創新藥上市和回報周期。三是跟隨創新（fast follow）藥物的審批進一步收緊，減少研發內卷壓力，優化行業競爭格局，促使投資具備高臨床價值管線的資本真正受益。四是推進臨床試驗質量提升，確保試驗數據的真實性、準確性、完整性和合法性，為投資者判斷管線質量提供重要參考。五是優化政府產業基金引導功能，壯大“耐心資本”規模，營造政府領投、機構跟投的氛圍，驅動更多資本布局中國創新藥行業的長期發展。

此外，各地方也將支持創新藥產業及投融資政策不斷落到實處，旨在打通研產銷各環節。上海、廣東、江蘇、浙江等多地紛紛出臺支持創新藥產業和投融資發展的舉措。

二級市場短期內依舊難以擺脫監管政策收緊的影響，但中長期有望迎來轉機。2024年4月30日，證監會發布的《關于修改〈科創屬性評價指引（試行）〉的決定》，提高了申請上市的科創企業研發投入、發明專利、收入增長三大指標門檻，短期內對研發能力較弱的創新藥企業形成進一步的沖擊。但中長期來看，科創企業上市門檻的提升旨在引導企業更加重視科研投入和科研成果產業化，從而篩選出真正具有關鍵核心技術的優質科技企業。2024年5月份，A股IPO“停擺”三個月后的審核重啟也向市場發出積極信號，未來真正具備創新實力的藥企仍將會獲得資本市場的青睞。

二級市場投融資的持續低迷并未繼續向一級市場傳導，國內一級市場投融資將更早恢復。2023年，創新藥行業并購和授權交易的火爆為一級市場投資退出開辟了一條新的通道，投資機構不再局限于傳統的IPO退出方式。以2024年2月13日完成1.12億美元B輪融資的普方生物為例，融資后不足兩個月（于4月3日）被丹麥藥企Genmab以全現金交易的方式收購，交易金額為18億美元，早期的數十家投資機構成功退出，投資回報甚至高于IPO退出?？梢灶A見，未來多樣化的退出通道將有助于進一步增強一級市場的信心。

對外授權和并購熱度持續不減，未來重磅交易將頻繁出現。目前，大型跨國藥企和初創型企業逐漸形成了以授權交易和并購為核心的相互驅動發展的產業生態。一方面初創企業的管線布局更加靈活超前，成為制藥巨頭面臨專利懸崖和業績壓力的重要選擇；另一方面在融資渠道結構變化的背景下，創新藥企業也必須考慮自身的生存之道，構建多樣化的融資渠道。

國內創新藥行業融資渠道的結構已然發生明顯轉變。2023年，國內創新藥對外授權交易涉及首付款約為IPO募集金額的二倍，占行業融資比重為38.26%。顯然，這一態勢已在2024年延續。僅2024年一季度，國內創新藥行業對外授權交易就達成24筆，為去年同期的一倍，已披露交易總金額超100億美元。除授權交易外，2024年國內創新藥領域并購熱度也將持續上升。2024年一季度，國內創新藥領域并購交易事件數六起，涉及并購交易金額2.57億美元，同比上漲394.23%。未來一段時間，創新藥對外授權交易和并購將成為國內創新藥領域投融資中不可或缺的一部分。

這些藥企未來更受國內外資本青睞

一是掌握前沿性、顛覆性技術的創新藥企業。伴隨著“低垂果實”被搶摘殆盡，全球范圍內上一波的行業紅利已接近尾聲，未來創新藥行業的發展仍然依賴于生命科學研究和生物技術的突破。近年來，藥物遞送、小核酸藥物、基因編輯、“AI+醫藥”等前沿技術受到越來越多資本的關注。2024年一季度，全球藥物遞送領域投融資金額（剔除并購后）超20億美元，僅次于大、小分子藥物領域；基因療法和“AI+醫藥”領域投融資活躍度也接近熱門的偶聯類藥物。即使在相對成熟的大、小分子領域，行業資本也更多關注新技術、新分子（如ADC、RDC等）的改進型產品。伴隨著越來越多的資金流入前沿技術領域，創新藥行業下一波行業紅利仍會圍繞以生命科學領域基礎研究突破帶來的原創性、顛覆性技術展開。新靶點、新途徑、突破性創新藥將成為主流。

二是管線研發進度靠前、臨床數據優秀的企業。大浪淘沙下，投資機構也于不確定中尋找確定，臨床試驗的進度和臨床數據的質量成為企業能否獲得融資的關鍵。從2024年一季度融資規模超過億元的企業情況來看，多數企業產品已進入臨床甚至是臨床后期階段，融資額度超過億元人民幣的17家企業中，進展最快管線進入三期臨床階段的企業共7家，占比41.18%。以2024年2月20日完成了7億元人民幣的E輪融資的信諾維為例，公司的新一代降尿酸藥物（XNW3009）已完成的兩項隨機雙盲對照實驗顯示，其降尿酸效果遠優于對照組。腫瘤治療領域新一代ADC藥物（XNW27、XNW28）也在臨床一期的數據中展現出顯著優于同靶點競品的強療效?？傮w上，行業風險偏好降低，投融資將進一步回歸理性，投資機構對項目判斷將更傾向于“看得見”的數據。

三是聚焦腫瘤、罕見病、心腦血管疾病領域的企業。腫瘤、血液和心腦血管疾病覆蓋患者基數大，存在較多的臨床需求，加之行業內相關的管線積累較多、技術相對成熟，也催生了較強的融資意愿。罕見病雖然患者基數較少，但多數治療方式處于空白狀態，而且罕見病研究并非“孤島”，相關致病機制研究也能為常見病的治療提供新思路，因此也成為投資機構重點關注領域。2023年3月31日，國家藥監局藥審中心布發布的《藥審中心加快創新藥上市許可申請審評工作規范（試行）》降低了罕見病藥物納入突破性療法和優先審評的門檻，也將帶動行業資本對于罕見病藥物投資熱情。

四是研發放射性藥物、小核酸藥物的企業。放射性藥物的商業化成功和國內多個藥物臨床獲批的亮眼表現，點燃了資本投資的熱情，2024年這一態勢仍將延續。諾華的放射性藥物Pluvicto上市一年，就實現9.80億美元銷售額，距離10億美元的“重磅單品”級別藥物僅一步之遙。2023年，我國批準了16個放射性藥物臨床試驗，標志著我國放射性藥物研發正式步入從0到1的高速發展階段，未來將迎來放射性藥物研發、生產的爆發期。

疫情過后，小核酸藥物領域的投融資由狂熱逐漸轉為理性，但并不意味著其技術不受資本認可。相反，因其成藥性高、給藥周期長、安全性高等特點更符合慢性病患者數量龐大的中國市場需求。2024年1月，國內舶望制藥和瑞博生物的兩筆重磅對外授權交易（總金額超60億美元），更加印證了小核酸藥物正站上潮頭，受到資本熱捧。隨著藥物遞送技術的進一步成熟，小核酸藥物以其自身優勢進軍慢性病市場，或將迎來商業化爆發。

五是走差異化、全球化路線的細胞治療企業。當前環境下，資本對于細胞治療藥物的熱情有所降溫。2024年一季度，國內細胞治療領域募集金額僅為0.86億美元。一方面細胞治療血液瘤領域面臨同質化競爭，而治療實體瘤和通用型細胞療法國內還未實現根本性突破；另一方面國內商業保險全面覆蓋任重道遠，醫保支付能力有限的實際情況都在一定程度上影響了細胞治療領域投融資熱情。

盡管客觀的投融資環境暫未改善，但細胞治療領域技術多樣化、差異化的發展并未受限。2024年一季度，細胞治療領域有臨床進展的28條管線中，CAR-T僅占9款，TIL、TCR-T、通用型細胞治療等新興療法不斷出現。細胞治療領域發展時間不長，國內外的技術方面的差距不大，國內寬松的研發環境、鼓勵支持政策以及豐富的臨床資源等都是該領域發展的獨特優勢。加之已上市細胞治療藥物在海外的商業化道路逐漸跑通（傳奇生物CAR-T藥物西達基奧侖賽商業化第一年就實現了5億美元的銷售額），未來具備差異化技術路線、全球化商業能力的細胞治療企業仍有較高的投資價值。