碳交易政策影響高排放企業價值的實證研究

摘要：為了切實履行節能減排的承諾，中國明確采用市場化手段來提高氣候、環境治理水平。為此，文章以碳交易試點政策為例，探究政策對高碳排放企業價值的影響，筆者選擇2011—2020年A股上市公司數據，利用雙重差分模型，進一步檢驗了協同作用和效果機制對高排放企業價值的影響。結果表明：碳交易政策顯著提高了高排放企業價值，實現了經濟利益。文章有望從微觀角度對中國碳市場理論構建作有益補充，為高碳排放企業減排機制設計提供數據支持和政策建議。

關鍵詞：碳交易政策；企業價值；雙重差分模型；碳達峰；碳中和

中圖分類號：F832.5文獻標識碼：A文章編號：1005-6432（2024）25-0032-04

DOI：10.13939/j.cnki.zgsc.2024.25.009

1引言

超過環境承載能力的碳排放會導致全球氣溫快速升高，這將帶來氣候惡劣、糧食淡水減少、患病概率增加等一系列問題，嚴重影響經濟社會的健康發展，［1］故而需要人們找到合適的碳減排方法，改善環境問題。改革開放以來，在經濟高速增長的同時，我國也面臨著嚴峻的環境問題，資源密集型的經濟發展模式造成了高成本、高污染、高排放的排放模式［2］。為此，隨著碳排放在2030年達到峰值時，面對來自國際承諾的壓力，以及國家制定綠色高質量發展戰略的迫切需要，中國將采取什么樣的環境政策來實現“可持續與高質量共同發展”的愿景，越來越成為各界人士關注的焦點。

2011年，根據發展改革委的工作部署，正式同意與北京、上海、廣州等城市實施碳排放權益交換試點工作。理論上產權明晰的環保政策，不僅可以將外部性污染問題內部化，實現資源的有效配置，還可以通過技術革新的手段，提高企業的經濟價值［3］。筆者希望利用雙重差分模型檢驗中國的碳交易政策能否提高高排放企業價值，檢驗其穩定性和保證結果的可靠性，實現企業價值傳遞途徑的探索。

2文獻回顧與研究假說

環境規制，是指由于環境污染的外溢性導致市場失靈，政府需要通過出臺規章文件、合理利用市場機制、發揮社會組織和公眾的作用，以規范和限制市場主體排污，從而實現經濟與環境的雙重效益［4］。基于其作用方式和約束效力，環境規制可以分為兩種類型：命令控制型和市場激勵型。前者主要包括排污許可證制度、環境行政督察和考核、污染物排放標準的制定等;后者主要包括排污費、排污稅、環境補貼和排污權交易制度等。波特假說（Porter）認為適當的環境規制6可能會鼓勵企業進行生態創新的研究及其應用，從而在綠色市場上能夠具備競爭優勢并獲得良好的經濟效益［5-6］。當然，碳排放權交易政策作為一種環境規制政策，符合該假說。

近年來，氣候變化和環境問題日益嚴重，不僅影響人民生活，也深刻影響經濟社會可持續發展［7］。為了有效應對和解決氣候問題，1997年聯合國制定《京都議定書》，旨在將溫室氣體穩定在某一水平，為限制和減少碳排放提供了一種新的模式［8］。一部分學者認為，碳交易政策會導致環境成本內部化，加大了企業生產經營［9］的壓力，在一定程度上對企業的資本回報率產生負面影響。另一部分學者認為碳交易政策具有潛在的好處，如降低企業成本［10］。企業可以通過銷售超額配額［11］獲利，優化當前資源配置，提高生產效率，實現高質、高量生產［12］。然而，碳交易政策能否對企業價值產生正向影響，能否在微觀層面實現環境改善與企業發展的雙贏，還需要進一步驗證。此外，碳交易政策影響企業價值的機制是什么？對引導企業認識到碳交易政策的積極影響具有現實意義。

在運營碳交易市場初期，只有少數幾家電力公司，而其他所有電力公司都免費提供碳信用額度。此外，政府為了降低碳排放，會使用適當的方法來監督、激勵和引導企業，通常會向試點企業［13］提供福利補貼，這有可能為企業帶來隱形利潤。因此，嚴格規范運行碳交易市場，將使碳信息更加透明，更能鼓勵企業加大投入研發費用，促進環保技術的革新［14］。同時，企業排放技術投資的效果可以緩解各種污染，協同效應可以實現大范圍的經濟效益［15］。

從動態的角度來看，波特假說（Portershypothesis）嚴格進行合理的環境規定，可以強迫企業通過技術和產品創新，提高生產效率。因此，事先投入的環境補償費用，最終會提高企業競爭力和財務價值。與命令型環境法規相比較而言，在碳交易政策背景下，企業可以比在強制性環境法規下更靈活地提高生產效率。實施碳交易政策可以有效地減少碳排放及溫室氣體，減少或者抵除環境處罰等方面的經濟利益損失。基于以上分析，文章提出以下假設：碳交易政策能夠提高試點高排放企業價值。

3研究設計

3.1樣本選擇與數據來源

筆者選取2016年前后各5年一共10年時間，選擇2010—2020年上市企業相關數據。將參與碳交易的企業作為實驗組，未參與企業作為對照組。另外，去除ST、*ST等企業標記，淘汰那些業績嚴重下滑的公司。最終，研究樣本一共有430家企業的數據和4299個有效且實際觀測值，其中實驗組111個，對照組319個。企業數據來自國泰安數據庫（CSMAR）。

3.2變量定義

其一，被解釋變量。文章解釋的變量為企業價值TobinQ。股本回報率（Roe）被用作測試穩健性的替代指標。其二，核心解釋變量。以相關企業是否實施碳交易（Did=Time×Treat）作為解釋變量。2016年及以后納入碳交易年份用1表示，其他年份用0表示。其三，控制變量。已有大量文獻表明企業規模、負債率、經營現金流量、每股盈余等因素對于企業的價值具有重大影響，因而分別選用企業規模、財務杠桿、經營現金流量、每股盈余、賬面市值比等指標作為控制變量。主要變量定義見表1。

3.3模型設定

利用七省市碳排放權交易試點地區所帶來的數據結果，使用雙重差分法固定效應模型，分析碳交易政策是否能夠提高試點地區財務價值。模型設置如下：

TobinQit=α0+α1Didit+∑Controlit+μi+δt+εit

式中，TobinQit是被解釋變量，表示高排放工業企業i在t年的企業價值;α0是常數項;Didit為差分項，若i企業在2016年及以后為碳交易政策參與企業則取值為1，反之為0;系數α1表示碳交易政策對高排放企業經濟績效的影響；∑Controlit表示控制變量;個體固定效應和時間固定效應用μi和δt表示，εit是隨機擾動項。

4實證結果與分析

4.1描述性統計

表2為主要變量的描述性統計，由表2可以看出，TobinQ的最小值為0.38，最大值為42.68，說明企業間存在明顯的個體差異。從表2看出，大部分控制變量的標準差小于均值，說明樣本具有良好的穩定性。

4.2碳交易政策對高排放工業企業經濟價值的基本估計

4.2.1雙重差分估計

雙重差分法是一種評估新政策的方法，最早由Heckman等將其引入公共政策效應評估。該方法的優勢是能解決樣本的內生性問題。傾向得分匹配法是一種平衡數據的方法，既能滿足雙重差分的平行趨勢前提，又可改善樣本選擇偏差的問題。傾向得分則是指根據所規定的用來匹配的各種變量通過Logit或者Probit回歸方法求解的一個結果，可以看作樣本接受處理的概率。采用“k-最近鄰配對”法，進行一對一匹配。結果如表3所示。配對完成后所有變量的標準差絕對值均小于5%，表明配對是有效的，滿足平衡假設。

經過PSM方法處理后的雙重差分檢驗結果如表4所示，其中的第（1）、（2）列表示碳交易政策在控制個體和時間后對財務績效的影響。此外，考慮加入控制+NYynHZieuK6OHf2hcWSGg==時間、行業和地區的固定效應的情況。回歸結果如第（3）、（4）列所示，與前兩者基本一致，具有較好的穩健性。碳交易政策的提升效果對試點地區高排放企業價值仍然顯著，說明最終政策效果受企業間的個體差異影響不大。這證明碳交易政策的實施顯著提高了企業價值，假設成立。

4.2.2平行趨勢檢驗

在實施政策之前，使用雙重差分模型的條件就是需要滿足平行趨勢假定，否則結果中的因果效應會包含選擇性偏誤。由圖1可以看出，碳交易政策實施前期回歸系數均不顯著，這說明在碳交易政策實施前，處理組企業和對照組企業的研發創新情況并無明顯差異，滿足平行趨勢假定。而政策實施當期和后期，回歸系數顯著為正，說明碳交易政策實施后處理組企業研發創新水平顯著高于對照組企業，且兩者差距隨著時間推移有擴大趨勢。

4.2.3穩健性檢驗

第一，替換被解釋變量。為了滿足結果可靠性，筆者首先將凈資產收益率（Roe）作為TobinQ的替代變量，其次進行基準回歸。替換被解釋變量后，可以從表5看出，核心解釋變量Did系數在1%水平上顯著為正，證明結果穩定，具有穩健性。

第二，安慰劑檢驗。為了明確碳交易政策和企業研發創新之間的因果關系，筆者隨機組成了一個實驗小組，通過進行500次模擬實驗的方法進行了安慰劑檢驗。估計系數的核密度如圖2所示，正如安慰劑檢驗所預料的那樣，估計系數在0附近遵從正態分布。即碳交易政策的企業研發創新促進效應不是由其他隨機因素引起的，基準回歸結果穩健。

5結論及政策建議

高排放企業是碳減排的重要微觀主體。準確分析該政策如何影響高排放工業企業經濟績效及其內部傳導機制，對國家有序運行碳市場微觀機制和建設節能減排工程具有實踐意義。文章基于雙重差分固定效應模型，從微觀角度檢驗了中國碳排放交易政策對高排放企業產業效率和傳導機制的影響。基線回歸結果表明，碳交易政策與高排放企業價值之間存在顯著正相關關系。也就是說，碳交易政策的實施總體上提高了高排放企業的經濟價值，經濟紅利明顯。

基于上述結論，文章提出以下政策建議。其一，碳交易政策可以提高企業的財務績效，政策在限制企業碳排放的同時，對企業價值也會產生積極影響，在改善環境和企業發展中實現雙贏。其二，健全碳交易政策的機制。一方面，政府應提高環境規制強度，實現碳排放權交易的環境與經濟雙贏目標；另一方面，政府鼓勵企業在資金、人才支援及拓寬融資渠道的同時，對積極進行技術創新的企業給予政策支持。其三，抓住當前機遇，調整企業經營管理策略。面對長期的配額壓力，企業應當抓住機遇，加快低碳技術研發，不斷更新換代，進行技術革新才是實現我國綠色高質量發展的重要途徑。

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［作者簡介］易迎霞（1978—），女，漢族，湖南岳陽人，昆明理工大學，副教授，碩士生導師，研究方向：財務管理與金融投資、企業戰略與組織管理、財務會計與審計；周付雪（1995—），女，漢族，重慶人，昆明理工大學會計學碩士，研究方向：財務會計與管理。