中金公司：政策組合拳穩經濟、提信心

國務院新聞辦公室于2024年9月24日舉行新聞發布會，中國人民銀行、國家金融監督管理總局、中國證券監督管理委員會推出了金融支持經濟高質量發展的系列政策，主要包括降準、降息、下調存量房貸利率、支持非銀金融機構從央行獲取流動性、創設股票回購增持專項再貸款等。對此，中金公司研究部分別從宏觀、策略、金融、地產等角度深度解析了此次政策組合拳的綜合影響。

發力穩增長

在總量貨幣政策方面，下調存款準備金率0.5個百分點，向金融市場提供長期流動性約1萬億元；在2024年年內還將視市場流動性的狀況，可能擇機進一步下調存款準備金率0.25-0.5個百分點。降低中央銀行的政策利率，即7天期逆回購操作利率下調0.2個百分點，從目前的1.7%調降至1.5%。

中金公司研究部認為，降息以及續貸政策的調整有力降低了實體部門的還本付息負擔，緩釋了潛在的現金流風險。中金公司研究部判斷，2024年累計降準釋放的流動性有可能達到3萬億元。考慮到現在銀行資產負債表擴張的速度、假設MLF余額以及其他公開市場操作余額沒有太大變化的情況下，3萬億元的流動性規模可能不止覆蓋金融機構信貸擴張和既有財政融資計劃所需要的流動性，也不排除為潛在的財政或準財政發力做準備的可能。后續如果財政政策加大力度，投向方面也提高效率，市場信心將進一步提高，經濟增長也將得到有效提振。

新聞發布同時公布，近期央行降低7天逆回購利率20bp，在市場化的利率調控機制下，政策利率的調整將會帶動各類市場基準利率的調整。預計本次政策利率調整之后，將會帶動中期借貸便利（MLF）利率下調大概在0.3個基點，預期貸款市場報價利率（LPR）、存款利率等也將隨之下行0.2到0.25個基點。

中金公司研究部預計，降息將為實體經濟每年節省5000億元左右（年化）的利息負擔。此外，除LPR下調之外，存量房貸利率的加點下調預計將帶動存量房貸利率下降50BP，為實體經濟減少1500億元左右（年化）的利息負擔。

提振市場信心

貨幣政策的調整，疊加金融監管與資本市場改革措施，對股票市場的預期產生了積極影響。

此次新聞發布會推出的系列政策將進一步活躍資本市場，實體經濟的信心也有望得到更大提振。

一方面，央行創設證券、基金、保險公司互換便利，支持證券、基金、保險公司使用持有的債券、股票ETF、滬深300成分股等資產作為抵押，從央行換入國債、央行票據等高流動性資產，通過賣出或質押獲取的資金用于投資股票市場，首期操作規模為5000億元。

中金公司研究部認為，該操作能夠提高相關機構加杠桿增持股票的能力，具體增持規模取決于非銀增持股票意愿和杠桿限制，對于換入的國債和央行票據等資產的變現方式（賣出或質押回購）也有待明確。

另一方面，央行將創設股票回購、增持專項再貸款，引導銀行向上市公司和主要股東提供貸款，支持回購和增持股票。央行將向銀行發放再貸款，提供的資金支持比例是100%，再貸款利率是1.75%，商業銀行對客戶發放的貸款利率2.25%左右，首期額是3000億元。

中金公司研究部認為，較低的貸款利率能夠更好地激勵上市公司借入資金進行股票回購和增持，這一操作下銀行發放貸款能夠獲取50BP的息差，借款信用主體為較為優質的上市公司，為降低貸款的信用風險，后續值得關注該項貸款的增信方式，如采用股票抵押的方式是否設置一定質押比例，或采取大股東擔保等其他方式。

在政策組合拳的刺激下，市場信心大振。9月24日上證綜指大漲4.15%，創2020年7月6日以來的最大單日漲幅。兩市成交額明顯放大，9月24日滬深兩市成交總額9713億元，創5月20日以來新高。10月8日，上證綜指一度上沖至3670點上方。

在配置方面，中金公司研究部認為，直接受益于此次政策的券商、保險可能短期較為強勢。預期變化時期地產鏈和泛消費也有階段性機會，但持續性需要關注后續基本面預期能否持續改善。若投資者風險偏好回升，結合相對充裕流動性環境，年初至今調整較多的中小市值企業和成長風格中期可能表現較好。銀行提供貸款支持上市公司和股東回購和增持股票可能利好高股息公司，但結合高股息自身的偏防御屬性，在風險偏好改善過程中可能呈現分化走勢。

與此同時，人民幣匯率也在逐步走強，9月25日，離岸人民幣匯率一度升破“7”。央行降息對中美利差有何影響，人民幣穩定態勢是否能夠維持？

中金公司研究部認為，目前中美利差的變化主要是由美元一方貢獻的，在美聯儲9月份超預期降息之后，中美貨幣政策已經趨于收斂。即使央行降息20BP，這個幅度仍然要遠小于美聯儲的預期降息幅度。因此，央行降息改變不了中期中美利差趨于收窄的大方向，對匯率的影響相對較小。

此外，降息改善了經濟預期，有助于吸引跨境證券投資資金回流。匯率的影響因素是多元的，央行降息一方面影響中美利差，另一方面也改善了中國經濟的預期。經濟預期的改善能夠帶動跨境證券投資資金回流，從而支撐人民幣匯率，這會對沖掉一部分利率下行的負面影響。

后續如果財政政策加大力度，投向方面也提高效率，市場信心將進一步提高，經濟增長也將得到有效提振。

穩定房地產市場

此次降準、降息政策對銀行業凈息差的影響中性。中金公司研究部測算，假設1年和5年LPR下調20BP，存量按揭利率平均下調50BP，對息差的影響分別為9BP和6BP，合計約15BP，假設存款利率下調25BP、降準50BP，則能夠基本對沖對于銀行息差的影響。

中金公司研究部指出，本次新聞發布會提出的五項房地產相關政策，對房地產行業面臨的需求疲弱、信用風險、收儲瓶頸等問題都提出了針對性舉措。

從需求端來看，本次下調全國二套首付比例后，預計各地在“因城施策”框架下都將逐步跟進調整，這或將階段性地緩解居民的購房觀望情緒；此外，盡管存量房貸利率調整較難直接刺激住房需求，但其通過消費路徑間接改善經濟，以及降息引導的新發房貸利率下行，也可能會對購房需求有一定支撐。

從信用端來看，此前在緩解企業現金流壓力方面較為有效的經營性物業貸和“金融16條”政策本次進一步續期兩年，同時研究推動政策性銀行支持有條件企業收購房企土地，建議持續觀察該政策在融資成本、借款機制、落地體量方面的安排和進展，預計上述政策與項目“白名單”機制一同有效助力“保交樓”工作的順利完成，同時防范信用風險進一步蔓延。

從收儲端看，針對此前推進較慢的保障房收儲工作，將提高央行資金支持比例至100%，隱含貸款融資成本將從2.5%左右下調至1.75%，在市場化、法制化原則下對應收購價上限將從此前的5-6折市場價提高至7-8折市場價，或有望帶動收儲工作有所加速，須持續觀察后續進展。