田軒：國家在非常時期采取了更為“大膽”的舉措

“一系列的重磅經濟刺激政策力度大且布局深遠，以國家信用為市場托底，向市場提供流動性支持，表明了國家穩(wěn)定和發(fā)展資本市場的決心。”

談及國慶前一周密集發(fā)布的政策，清華大學國家金融研究院院長田軒向《中國新聞周刊》評價道：“國家在非常時期采取了更為‘大膽’的舉措，一周內的政策推出迅速而又及時，給市場帶來了一針‘強心劑’。”

在9月24日的國新辦發(fā)布會上，央行、金融監(jiān)管總局、證監(jiān)會三位“一把手”聯(lián)合發(fā)布政策“組合拳”，對實體經濟、房地產市場和資本市場三大領域集中施策；26日，中共中央政治局召開會議，部署下一步經濟工作；27日，降息、降準同步落地。

田軒在9月28日的清華五道口首席經濟學家論壇上表示，政治局會議以召開時點、召開背景和部署方式的“不尋常”，將本輪市場的熱情推向高潮。他同時強調，長遠來看，如何將這些政策的積極作用轉化為推動實體經濟高質量發(fā)展的動力，是下一步的關鍵。

如何看待這一輪“大膽”的宏觀政策釋放？未來增量政策應如何布局？怎樣解讀央行創(chuàng)新性貨幣工具和部分資本市場新政？《中國新聞周刊》就以上問題專訪清華大學國家金融研究院院長田軒。

對最具緊迫性的問題進行了明確部署

《中國新聞周刊》：如何評價國慶前一周接連釋放的政策“組合拳”？

田軒：從市場反饋看，國慶前一周市場信心大為提振，A股持續(xù)性上漲，說明本輪舉措是超預期的。

首先，召開時點對。尤其是相較于以往，政治局會議提前召開，是對當前緊迫局勢的積極響應，將引導市場形成更為積極和理性的預期。

其次，政策針對性強。政策制定者洞察了經濟面臨的短期壓力、資本市場面臨的流動性不足問題，加大逆周期調節(jié)，推動更為積極的經濟政策，對經濟發(fā)展、資本市場結構性問題“對癥下藥”。

最后，注重政策協(xié)同。除短期刺激外，在創(chuàng)新性工具安排、財政政策、推進中長期資金入市、提升上市公司質量等方面進行了統(tǒng)籌考慮，加強了政策靈活性和協(xié)同性，促進市場回歸經濟基本面，從中長期角度促進實體經濟高質量發(fā)展。

特別是促進貨幣政策與財政政策相協(xié)調，提振房地產市場，改善企業(yè)盈利能力，優(yōu)化民營經濟發(fā)展環(huán)境，培育新型消費，擴內需，促投資，緩解局部經濟壓力，推動經濟結構轉型升級。文件字斟句酌，簡短精練而有力，針對目前最具緊迫性的問題進行了明確部署。

《中國新聞周刊》：本輪宏觀政策的釋放效果，帶來了怎樣的啟示？

田軒：相較于前幾輪救市政策，本輪政策的特殊性在于力度更大、范圍更廣，涵蓋降息、降準、房地產市場調控、財政政策支持等多方面；針對性更強，基于不同領域和行業(yè)的特點精準施策；對市場的影響更具持久性。

近年來，“保持政策定力”“絕不搞大水漫灌”的宏觀政策導向，對我國在全球經濟下行周期克服外界阻力、保持一定水平的增長起到了關鍵作用。但客觀上看，某些部門對宏觀政策導向存在一定程度的“矯枉過正”，因過度擔心“安全”而“萎縮不前”；緊縮與寬松政策之間也存在“不對稱性”。

由此導致的直接后果，或是利好政策錯過了政策效果的最好時機，或是一個接一個的小利好很快被市場消化，不僅沒能在力度和程度上達到扭轉預期的效果，反倒是刺激政策的效力被大大抵消，浪費了政策工具。

我們的政策行動應該盡可能跑在市場預期的前面，等市場已經形成悲觀預期時再做出反應，往往會事倍功半。在非常時xcG00YlAemg7RI0lSLEaGTY92JY2+aXqoB9p6mBKYqg=期，非常政策的出臺應該更“大膽”一點，在政策預期管理方面，要有一定程度的“超預期”“突然襲擊”“先發(fā)制人”。

《中國新聞周刊》：政治局會議提出要“加力推出增量政策”，下一步的主要著力點會在哪？

田軒：我國經濟從二季度開始已經出現(xiàn)增速邊際放緩現(xiàn)象，要完成年度GDP增速5％左右的經濟發(fā)展目標，壓力還是比較大的。

未來增量措施的著力點，將放在加大逆周期調節(jié)力度上。

具體看來，預期將保持宏觀政策的連續(xù)性和穩(wěn)定性，保持寬松的貨幣政策，刺激消費需求、信貸投放，降低企業(yè)融資成本；加大增量財政支出，優(yōu)化支出結構，重點加大用于保障基層“三保”（保基本民生、保工資、保運轉）的支出；可能會調整住房限購政策，并通過嚴控增量、優(yōu)化存量、提高質量等措施，促進房地產市場止跌回穩(wěn)。進一步向資本市場釋放流動性支持，提振市場信心；并持續(xù)優(yōu)化資本市場機制，提高直接融資比重，降低企業(yè)融資成本，服務實體經濟發(fā)展。

歷史罕見的流動性支持

《中國新聞周刊》：央行首創(chuàng)兩大結構型貨幣工具，如何理解其意義？

田軒：央行直接向股市提供流動性支持，絕對是歷史罕見的，也從一個側面反映出當前資本市場問題的嚴重性和緊迫性。

證券、基金、保險公司互換便利將為金融機構提供更大規(guī)模的高流動性資產，增強其資金獲取能力，提高資金使用效率，進而向市場釋放充分流動性；股票回購增持再貸款工具利用結構性貨幣政策工具，支持上市公司和股東回購股票，向市場提供流動性支持。

兩大工具的首期規(guī)模分別為5000億元和3000億元，對于當前金融市場的交易體量而言，規(guī)模體量已非常大，能產生較強的市場效應。

《中國新聞周刊》：兩大工具在后續(xù)實施過程中可能面臨哪些挑戰(zhàn)？

田軒：首先，對于不同機構而言，資產負債結構各異，能否保證資金獲取時的成本在其可接受范圍內尚且存疑；也較難保障資金流向市場的高效性。其次，目前市場受政策推動和情緒擾動較多，在市場后續(xù)回調時，市場表現(xiàn)可能無法達到政策預期的目標。

此外，兩大工具都會對金融機構的資產負債情況產生影響，當前的風險控制機制可能難以完全滿足新業(yè)務風險管控的需要，而不能保障資金的安全有效使用。

《中國新聞周刊》：對于新工具，如何理解央行行長潘功勝“如果工作做得好，后續(xù)可再追加”的表態(tài)？

田軒：“后續(xù)追加”還需滿足幾個前提條件，一是合理評估首期規(guī)模推出后的市場反饋，政策效果達到預期；二是回歸經濟基本面，經濟形勢穩(wěn)定向好，市場預期穩(wěn)定；三是風險可控，根據(jù)首期施行后市場風險暴露情況，健全新業(yè)務風險防控機制，確保能應對可能出現(xiàn)的各種風險。

《中國新聞周刊》：潘功勝在會上回應稱“平準基金的創(chuàng)設正在研究中”。我國市場若要創(chuàng)設平準基金，時機和難題是什么？

田軒：平準基金能在市場異常波動無法依靠自身力量完成修復的罕見和極端情況下，起到平抑非理性劇烈波動、穩(wěn)定市場、提振信心的作用，是一個彈性的逆周期調節(jié)工具。

其適宜的創(chuàng)設時機往往是在市場出現(xiàn)大幅震蕩，且已有市場機制起不到較好調節(jié)作用的時候。因此，還需等待市場后續(xù)反饋，若已出臺的政策工具未能達到預期效果，市場風險積聚到一定程度，可考慮推出平準基金。

主要難題在于，平準基金的資金來源、規(guī)模、運作模式等需統(tǒng)籌考慮，具體操作策略也要仔細謀劃，否則可能適得其反，造成更大的市場震蕩。平準基金對A股市場也是一種新興工具，如何保障信息透明、健全監(jiān)管機制、強化風險防控體系也是一項考驗。

不能忘記結構性、機制性問題

《中國新聞周刊》：證監(jiān)會發(fā)布《上市公司監(jiān)管指引第10號——市值管理（征求意見稿）》，如何理解其意義？

田軒：意見稿的出臺將糾正市場對上市公司市值的錯誤認知，讓投資者認識到，僅關注短期股價，忽視公司基本面和長期發(fā)展能力，是對上市公司長期投資價值一種不合理的市場評判標準。

同時，也將進一步糾正市場對上市公司市值管理的認知誤區(qū)，即市值管理不是通過內幕交易、市場操縱來提升股價，獲取不當收益，而是加強業(yè)務結構優(yōu)化，提升經營效率和盈利能力，逐步提升上市公司質量。

《中國新聞周刊》：怎樣以此引導投資者和市場的投資理念？

田軒：要引導投資者更好地判斷公司的基本面和長期發(fā)展?jié)摿ΓM而引導市場回歸價值投資理念，需要加強對上市公司市值管理的指引。

上市公司應強化市值管理手段的運用，聚焦主業(yè)發(fā)展，進行資產結構優(yōu)化，加大業(yè)務創(chuàng)新，提升公司核心競爭力；完善公司治理機制，分別針對國企、民企建立差異化市值管理考核激勵機制，將管理層業(yè)績與市值管理情況掛鉤，激勵管理者持續(xù)性進行市值管理；完善市場機制，建設更加科學合理的估值體系，長期推動市場投資者結構轉變，穩(wěn)步提升長期投資收益，讓真正的市值管理可見效、可持續(xù)。

同時，加強信息披露要求，提高市場透明度，使投資者能夠充分了解公司的經營情況，加強投資者關系維護，通過加大分紅等方式積極回報投資者，增強投資者信心。嚴厲打擊內幕交易、操縱市場等違法違規(guī)行為，保障投資者合法權益。

《中國新聞周刊》：中央金融辦、中國證監(jiān)會聯(lián)合印發(fā)《關于推動中長期資金入市的指導意見》，提及著力完善各類中長期資金入市配套政策制度，如險資、全國社保基金等。對各類資金有怎樣的建議？

田軒：險資充當市場穩(wěn)定器的角色，需在保障資金安全的前提下，實現(xiàn)長期穩(wěn)健的回報，以保障其資金的流動性和償付能力。建議出臺稅收、投資比例等方面的優(yōu)惠政策，并加強資金流動性要求。

全國社保基金承擔國有資本保值增值作用，資金來源主要是財政撥款、國有股轉持，投資規(guī)模大，投資期限長，需圍繞國家戰(zhàn)略進行中長期投資布局，保障長期穩(wěn)定收益。建議要引導資金流向國家發(fā)展戰(zhàn)略重點方向，支持戰(zhàn)略性新興產業(yè)，并提高投資管理專業(yè)度要求。

《中國新聞周刊》：證監(jiān)會發(fā)布《關于深化上市公司并購重組市場改革的意見》（下稱“并購六條”），如何理解其意義？

田軒：“并購六條”明確了支持并購重組的重點方向，支持產業(yè)整合，加強滬深北交易所協(xié)同，提升監(jiān)管包容度，將提升并購效率，促進跨區(qū)域跨行業(yè)協(xié)同；強化市場化定價機制，促進中介機構歸位盡責，加強信息披露要求，將提升市場信息透明度，降低交易不確定性；嚴格監(jiān)管“忽悠式”重組，從嚴懲治并購重組中的違法行為，將整頓并規(guī)范并購交易，促進市場健康發(fā)展。

“明確支持跨行業(yè)并購、允許收購未盈利資產”的提出，也將提升并購監(jiān)管包容性，降低并購門檻，促進更多有潛力的企業(yè)成為并購標的，推動更多公司開啟多元化并購。政策環(huán)境的包容將激發(fā)更多融資模式，引導更多資本進入并購市場，釋放一級市場活力。

《中國新聞周刊》：并購重組在當前面臨哪些難題？

田軒：當前，市場仍處于波動之中，可能會影響并購重組的市場估值，增大并購交易的不確定性；且市場上存在買賣雙方信息不對稱問題，無形中增加了對并購標的估值及風險評估的難度。

另外，不同行業(yè)、不同地區(qū)的法律法規(guī)仍存在差異，阻礙了并購進程。市場上還存在利用并購重組進行變相借殼上市或市場炒作的行為，加大了市場監(jiān)管難度。并購交易完成后，還存在業(yè)務整合、組織結構調整、人員安置、企業(yè)文化融合等問題。

《中國新聞周刊》：資本市場有哪些根本問題猶待關注？

田軒：從中長期看，還是得“不忘初心”，不能因為一時繁榮，忘記了A股仍然存在的結構性、機制性問題。

尚未重點提及的問題，如完善上市發(fā)行定價機制、加強市場透明度、健全跨行業(yè)跨部門監(jiān)管協(xié)同機制、提升監(jiān)管有效性、完善風險預警機制、強化投資者權益保障等，還需得到進一步重視。