現代貨幣理論MMT：政策啟示與中國實踐的審慎思考

摘要：過去幾年，面對新冠肺炎疫情的沖擊，美歐等國家突破傳統宏觀調控的思維限制，實施了規?？涨暗呢泿艑捤膳c財政擴張相配合的刺激政策，成為疫后經濟快速復蘇的核心推動力，同時也帶來了通脹高企的難題。這其中現代貨幣理論（MMT）被認為是這場政策實踐的理論基礎。盡管中國為應對疫情挑戰也實施了包括減稅降費、提供補貼、降息降準等寬松政策，但整體保持了謹慎和克制的態度。時至今日疫情對經濟的影響仍然存在。在這樣的背景下，探討MMT理論及其應用正當其時。文章將深入剖析MMT的核心內涵及其在全球實踐中的應用效果，并探討MMT對中國宏觀經濟政策的潛在啟示與實踐的審慎思考。

關鍵詞：宏觀調控；貨幣理論；核心內涵

中圖分類號：F812文獻標識碼：A文章編號：1005-6432（2024）32-0030-04

DOI：10.13939/j.cnki.zgsc.2024.32.007

1現代貨幣理論的核心內涵與爭論點

現代貨幣理論（ModernMoneyTheory，MMT）是后凱恩斯主義經濟學的發展，起源成型于20世紀90年代。MMT繼承并發展了諸多早期學者的理論成果，主要包括：貨幣非中性論（Moore，1988）[1]、金融不穩定與金融脆弱性假說（Minsky，1977）[2]、凱恩斯的理論（1936）[3]、貨幣國定論（GFKnapp，1905）[4]、功能財政（AbbaP.Lerner，1903—1982）[5]等。MMT主要代表人物包括：L.RandallWray[6-7]、WarrenMosler[8]、BillMitchell[9]、SteveKeen、MathewForstater[10]、StephanieKelton[11]等，其中L.RandallWray對MMT進行了最全面的闡述，被認為是MMT的主要開創者。

現代貨幣理論（MMT）的核心內涵是貨幣是現代主權國家發行的債務憑證。政府可以通過財政赤字的方式創造貨幣，并通過稅收實現貨幣回流和消滅。主權國家政府有能力通過財政支出直接向經濟體注入貨幣，政府部門的財政赤字等于非政府部門的盈余，這種盈余再循環推動經濟持續發展。

那么財政赤字是否存在約束呢？MMT主張功能財政的思想，認為政府原則上擁有無限的貨幣發行權，不需要擔心政府破產的問題，政府應優先考慮經濟穩定和公眾福利，因此財政政策的目標并非簡單地追求收支平衡，而是以維持價格穩定和充分就業為主要目標。

雖然主權貨幣國家的財政支出不受貨幣限制，財政赤字的高低并不重要，但并不意味著它沒有約束。MMT反對無限制的財政赤字，認為財政支出的核心約束在于本國實際經濟資源情況，并以通貨膨脹風險作為決策的關鍵指標。當經濟存在較大的閑置產能和高失業時，說明政府財政支出不足，需要提高赤字率，以此改善私人部門盈余與需求。當總需求增長超過經濟實際吸收能力，出現通貨膨脹風險時，需要增加稅收回籠私人部門貨幣或盈余，并不會導致持續的通脹。因此，受實際經濟資源的約束，政府債務不會無限制累積，這其中存在一個合理適當的水平，不存在政府債務不可持續的問題。

2現代貨幣理論在全球的應用實踐：以美國和日本作為案例

2.1MMT實踐之美國

2020年新冠肺炎疫情暴發，美國采取了力度空前的經濟救助措施，可以稱為MMT形神兼備版的實踐。貨幣政策方面美聯儲迅速采取以下措施：將聯邦基金利率下調至0～0.25%接近零利率區間;實施無上限的量化寬松政策，通過購買大量政府債券和其他金融資產向市場注入充裕的流動性;推出2.3萬億美元規模的信貸支持計劃，以支持受疫情影響的家庭、企業等私人部門。財政政策方面，特朗普和拜登政府先后推出合計約6萬億美元的救濟措施，以及包括《基建法案》《芯片與科學法案》《通脹削減法案》等產業補貼計劃。

一邊是聯邦政府增加債務提高財政赤字補貼企業和居民，一邊是美聯儲持續擴表購買聯邦政府國債，疫情之后美國的這套經濟組合拳幾乎完美在貫徹MMT理論。經濟危機時刻有效需求面臨坍塌時，政府通過補貼等方式增加財政支出，維持企業和居民部門的流動性充裕和凈資產盈余，以救助搖搖欲墜的經濟。而對于政府而言，財政支出的增加意味著政府債務和赤字率的上升，為了避免大規模超額準備金對市場利率的沖擊，以央行購買政府債務的方式進行。追溯更長時間內美國四部門資金流量情況（見圖1），發現美國居民部門在歷史上較

長的時間內都處于盈余狀態，只有2000年互聯網泡沫和2007年房地產泡沫兩個時期出現了私人部門赤字的狀態，之后均出現了嚴重的經濟危機。美國居民部門的這種盈余對應的是政府財政赤字，包括美國經常賬戶赤字即貿易逆差，也是來源財政赤字，而這也是美國內部需求一直超預期強勁的根本原因。

圖1美國四部門資金流量情況

數據來源：Wind、FED、CEIC移動平均處理。

美國疫后MMT的實踐結果顯而易見，經濟走出了疫情沖擊，居民企業部門需求旺盛，美股三大指數均修復了疫情跌幅并迭創新高，但也帶來了通脹水平居高不下的問題。首先美國實踐證明MMT政策在應對重大經濟危機時效果顯著，可實現經濟快速恢復。其次，MMT堅定認為在尚未實現充分就業前，政府債務攀升和流動性擴張不會引發惡性通脹。那么造成美國這輪高通脹的具體原因是什么呢？過度的經濟刺激確實有可能引發需求過剩，是否過度MMT提出的標準是是否充分就業，但這個指標在實際應用中難以界定且存在一定的滯后性。美聯儲和政府未能及時審視自然失業率的標準，忽略了就業市場恢復的不均衡性以及早期改善的跡象，從而導致了過度刺激，進而催生了通脹。另外，這輪高通脹還有一個原因就是俄烏戰爭引發的供應鏈沖擊，加劇了由于刺激過剩已經存在的通脹壓力。

2.2MMT實踐之日本

日本也經常被認為MMT政策實踐的經典案例。20世紀90年代以來，面對經濟停滯和通縮壓力，日本政府和央行采取了擴張財政和寬松貨幣相結合的政策（見圖2），1992年8月至2001年12月日本共實施了12個一攬子財政擴張方案，以補充預算的形式落地，包括公共工程、減稅、救災、醫療養老保障性項目等方向。自2001年起，日本央行實施了五輪量化寬松政策，根據收益率控制曲線（YCC）指導，大規模購買政府債券，增加貨幣供應量，長期實行零利率甚至負利率政策，以降低借貸成本，提升通脹預期和促進經濟活動。

日本經濟總體以提高財政赤字率和量化寬松貨幣政策相配合的方式運作，也具有典型的MMT政策特征，但又形似而神不同。與美國在遭遇金融危機后通過實施MMT政策走向復蘇又引發通脹不同，雖然日本累積了巨額財政赤字和國債規模，卻并未出現政府破產和通貨膨脹。

關于日本在超寬松政策環境下為什么沒有形成通脹，根據政策脈絡和經濟數據，認為可能的原因在于，一方面，日本政府并未遵循MMT政策的核心精髓，官方在推行擴張財政方面總是猶豫反復，始終沒

圖2日本地產泡沫破裂后財政與貨幣政策的調控動態

數據來源：CEIC日本財務省。

有擺脫預算平衡觀念的束縛，其間多次在經濟恢復初期出現上調消費稅、縮減赤字等財政整頓行為，這種松緊政策的來回切換無疑會打擊私人部門的信心，影響經濟的回暖勢頭；另一方面，日本的量化寬松更多利用利率控制曲線調整，將大量的流動性注入了金融系統內部，銀行將其超額貨幣存為準備金或購買高風險資產而非以信貸的方法投向實體經濟創造就業，這屬于錯誤的政策選擇。同時日本社會也具有一些獨特性，日本人口老齡化加深、社會階層固化嚴重、低欲望文化盛行，導致企業居民部門出現長期持續的降杠桿行為，這種行為帶來的需求疲弱導致超發貨幣的信用轉換受阻，對沖了政策寬松的效力，也是日本經濟增長停滯的重要原因之一。

3現代貨幣理論對中國經濟政策的啟示與審慎思考

當前中國經濟正面臨著一系列的挑戰，其中最突出的就是有效需求不足，經濟持續通縮的壓力，在這種背景下探討MMT正逢其時。有效需求不足可能會引發一連串負面反饋，首先它會導致企業部門利潤受損，擴大生產和更新設備方面的投資變得更加謹慎。其次這種謹慎的預期會抑制工資增長和就業市場繁榮，進而影響居民的收入預期，再進一步影響消費信心，更加劇了有效需求不足。這種通縮的預期很容易形成惡性循環。這種經濟困境正契合MMT思想，在充分借鑒全球經驗和中國國情的基礎上進行審慎實踐仍然是值得考量的選項。

首先，政府可以實施更加積極的財政政策，政府部門增加赤字而非引導私人部門繼續加杠桿。2024年一季度，國內政府、非金融企業、居民部門的宏觀杠桿率分別為56.7%、174%、64%。2008年金融危機后，我國居民和企業等私人部門杠桿率不斷上升。而同期美國情況正好相反，加杠桿行為主要集中在聯邦政府部門，居民部門杠桿率反而持續下降。疫情之后，我國政府為刺激消費采取了一系列政策措施，包括家電以舊換新、汽車下鄉、放松房地產限購、降低購房利率等，旨在釋放消費活力，但收效甚微。其主要原因在于，一方面疫情使得居民收入受影響較大，沒有得到有效修復；長期收入預期可能面臨更大的不確定性，也更加劇了消費意愿不足。另一方面，居民與企業部門杠桿率已經比較高，進一步提升存在較大的金融風險。這種局面下，針對私人部門加大消費支出、繼續加杠桿的相關政策無異于緣木求魚、南轅北轍。借鑒MMT理論，政府部門赤字對應私人部門盈余，通過擴大政府（國家）開支降低私人部門負債率（降杠桿），將更多的收入轉移到居民家庭部門，通過增加居民收入從而增強消費需求，是解決當前經濟困境最有效的辦法。

當市場信心不足時，貨幣政策實施效果有限，此時降低利率、放寬貸款條件，也很難激發企業和居民部門的貸款意愿，財政政策反而可以發揮更大的調控作用。一方面，政府擴大財政支出，通過補貼的方式直接為低收入家庭以及個人紓困，發放居民消費現金。政府還可以有條件的實行最終雇主就業計劃，基于社會公共項目，如公共工程、環境保護、醫療保障、社區服務等，為低收入非自然失業者提供一個基本就業機會，同時也能起到提振就業景氣度和緩和民眾預期的效果。另一方面，政府可以增發國債或專項債，針對高新科技、基礎設施、制造業設備更新、清潔能源等重點扶持產業制定財政刺激法案，推動企業創新與升級，提高核心競爭優勢。針對涉及廣大就業的中小企業，政府可以出臺更大力度的減稅降費、貸款貼息、專項補貼、降低五險一金繳納比例等措施解決其困境。

其次，我國經濟的長期發展模式應轉向以構建內需循環為主，逐步降低出口依賴。根據MMT理論，出口本質是以本國實體資源換取外國貨幣（負債），貿易順差對應著實體資源的虧損。長期以來，中國對美貿易順差，實際上是用本國的勞動力和自然資源換取美元，一方面，外匯占款（別國財政赤字提供的貨幣）影響了人民幣基礎貨幣的發行，間接鞏固了美元霸權；另一方面，實際資源的凈輸出壓縮了本國政府的財政空間。追求貿易順差以出口帶動經濟增長的模式并不能為中國帶來任何政治和經濟上的主動權，相反，這本質上是中國主動接受美國對中國實體資源的掠奪和對美元霸權的維護，這對于中國大國崛起的長期經濟目標是相悖的。當下國內有效需求不足，聽到學界很多討論都是鼓勵企業“走出去”、繼續深化對外貿易等觀點，如果我國依賴貿易順差和出口作為發展的唯一途徑，仍然繼續鼓勵出口與投資，專注于大量生產而非消費，將國內生產但不能或不愿消費的東西出口到其他市場，那么一旦國際形勢惡化或沖突加劇，這條路將會非常被動，也會面臨災難。因此，逐步構建以內需為主的經濟循環發展模式，才有望實現中國經濟的可持續發展與超越。內需的核心在于私人部門盈余是否充足，若貿易部門維持現有規模，那就取決于政府部門的支出。因此政府可以繼續多方位有約束地擴大中央財政赤字，逐步降低出口退稅、信貸支持等鼓勵措施，政策資源著重解決國內長期內需不足的情況，以實現經濟增長的主動性。

4結論

2023年以來中國面臨持續的通縮壓力，政府采取了諸多消費刺激政策但收效甚微，核心原因在于私人部門長期盈余不足導致有效需求不足。MMT理論認為這種時刻政府財政支出大有可為，中國可辯證地借鑒其理念，實施更大規模的積極財政支出，如提供補貼、發放紓困現金、減稅降費等，將政策方向由刺激居民消費轉向逐步降低私人部門杠桿率、增加居民就業與收入，進而釋放消費活力、提振經濟上。長期來看，政策資源需要平衡生產和消費，轉變以往只專注于投資生產依賴外貿的出口導向型經濟。政府應該更加重視內需消費、培育合理的消費觀念和內需市場，逐步構建以內需為主的經濟發展模式，這樣才能實現以我為主的經濟可持續發展與超越。

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［作者簡介］亓海燕（1988—），山東聊城人，南開大學碩士研究生，研究方向：宏觀經濟與產業發展。