企業高質量發展之基：財務可持續性

【摘要】企業財務可持續性決定著企業的成敗， 是企業高質量發展和可持續穩定發展的基礎， 且由資金周轉的可持續所決定。由于企業內外部不利因素的影響， 資金周轉并非完全順暢， 可能會面臨財務風險， 包括財務緊張、 財務危機和財務失敗。為了避免這些風險， 需要實現業財融合， 確保資產變現， 進行逆周期管理， 增強財務彈性， 協調外部財務關系。

【關鍵詞】財務可持續性；資金循環；資金周轉；財務風險；高質量發展

【中圖分類號】F275 " " "【文獻標識碼】A " " "【文章編號】1004-0994（2024）22-0003-8

企業實現高質量發展的根本特征就是可持續穩定發展， 一個企業如果經歷過高速增長， 最終卻歸于失敗， 就不是高質量發展的企業。企業能夠存續的根本在于具有核心競爭力， 而這種競爭力必然是不斷創新的結果。企業可持續穩定發展既以財務可持續為基礎， 也最終表現在財務可持續上。任何企業的經營都是以資金作為起點， 也是以資金作為歸屬， 資金的流入和流出貫穿于整個經營過程。只有資金流入和流出實現可持續動態平衡， 才能保障企業可持續穩定發展。

一、 財務可持續與資金周轉

財務的基本職能就是組織資金運動， 而資金運動會形成資金的循環和周轉。任何企業的設立都是以資金作為起點， 通過開展經營活動形成資金循環； 任何企業都必須通過實現資金循環的不斷反復來形成資金周轉， 從而實現可持續穩定發展（欒甫貴，2019）。資金循環過程如圖1所示：

從資金循環過程可以看出： 為了開展經營活動， 企業必須首先獲得貨幣資金， 形成貨幣資金形態； 其次以貨幣資金購買生產資料， 為生產過程提供生產手段和生產對象， 貨幣資金形態轉化為商品資金形態； 再次， 生產者運用生產手段對生產對象進行加工制造， 生產過程中所占用的這些生產資料處于生產資金形態； 然后， 生產出滿足市場需要的產品， 一方面將生產資料的價值轉移到產品中， 一方面創造出新價值， 生產資金形態轉化為新的商品資金形態； 最后， 通過市場將商品出售而收回貨幣資金， 商品資金形態又回歸到貨幣資金形態， 終點成為新的起點。終點的貨幣資金是由起點的貨幣資金帶來的， 前者的數量要大于后者的數量， 終點成為起點的目的和歸屬。終點的貨幣資金用來收回起點的貨幣資金投入， 包括補償物料轉移價值即生產成本， 新創造的價值則用來支付生產者報酬、 繳納稅費和分配利潤。不難看出， 資金循環是生產和流通的統一。企業生產的連續性要求資金循環順利經過生產過程和流通過程， 每一個過程都不能受阻， 否則， 資金循環必然受到影響， 再生產過程也將無法反復進行。

在資金循環的基礎上， 伴隨再生產過程的反復進行形成資金周轉， 資金周轉是不斷反復的資金循環。如果資金循環強調的是生產過程或者再生產過程是否能夠順利進行， 那么資金周轉是在資金循環順利進行的前提下強調資金運動的速度或者時間。資金周轉的速度必然影響資金占用的數量、 生產產品的效率和價值創造。資金從一定形態出發， 經過運動再回到這一形態經歷的時間就是資金周轉時間， 由生產時間和流通時間構成， 不同企業生產的外部環境、 性質和方式不同， 資金周轉的時間也不同。資金循環是資金周轉的基礎， 沒有資金循環， 就沒有資金周轉。資金周轉是資金循環的動態表現， 資金的不斷循環流動形成資金周轉。實際上， 資金的循環再次進行時， 也就是在G的第二次循環進行之前， P…W'-G'到G-W…P的循環就已經進行， 這種進一步的循環就是P…W'-…-W…P， 是生產資金循環； 在生產資金第二循環即P的第二循環進行之前， 第一循環即商品資金的循環就已經結束， 因此， 第一形態已經包含其他第二形態； 以此類推， 商品資金循環也具有同樣的特征。這說明資金循環伴隨著資金周轉處于周而復始的狀態， 并不是初始的貨幣資金經過循環被收回后再開始新的循環， 如圖2所示： ?

財務可持續性就是企業通過財務管理組織資金運動形成資金循環和不斷反復的資金周轉， 最終實現企業的可持續穩定發展， 表現在以下方面：

1. 財務可持續性是資金周轉的不斷反復及提速。從長期和整體視角來看， 企業財務可持續性就是指資金能夠反復不斷地周轉， 這意味著企業的每一次資金循環都能順利進行， 即企業資金循環初始投入的貨幣資金經過生產過程和流通過程最終得以收回， 并能夠產生預期的收益。實際上企業初始使用的貨幣資金是由出資者投入的， 無論是資本出資者還是負債出資者投入貨幣資金， 都要通過企業的經營活動實現投資增值。出資者不僅要收回投入的貨幣資金， 而且要獲得投資增值， 該投資增值既可以通過收益分配用于滿足出資者自身的需要， 也可以用于下一次循環。企業要在激烈的市場競爭中生存， 就必須持續不斷地發展， 因此， 企業資金的周轉是在原有資金循環的基礎上實現規模更大和質量更優的循環， 而不是簡單的循環重復。

在每一次資金循環都能順利進行的基礎上， 資金的周轉速度不斷加快， 從而用更少的資金占用取得更多的收益。一方面， 市場競爭和新技術的采用使得整個社會資金的周轉速度不斷加快； 另一方面， 為了在市場競爭中取得優勢， 企業必然會通過內部挖潛和創新提高競爭力， 從而加快資金周轉。企業要實現和加快資金周轉， 關鍵在于生產和流通兩個過程： 生產過程要創造價值， 生產出滿足市場需求且質優價廉的產品； 流通過程要實現價值， 選擇合適的營銷方式快速地將產品賣出去， 及時地收回貨幣資金。

2. 財務可持續性是業務必須創造價值。資金循環意味著一定時期企業投入的貨幣資金經過生產和流通得以收回， 這是從整體而言的。實際上， 在資金循環的過程中， 生產和流通是通過各種類型的業務實現的， 每一類業務的開展都需要投入資金， 每一類業務都應該有助于產品價值的創造和實現。所以， 每一類業務都是一個投入和產出的過程。一般而言， 投入就是為開展業務投入的各種資源， 這些資源可以抽象為貨幣資金， 貨幣資金可以購買所有資源。產出就是各類業務通過資源的使用創造和實現的價值。每項業務都應該創造和實現價值， 有的業務會直接帶來貨幣收入， 有的業務會減少成本費用從而減少貨幣投入， 有的業務還會減少資金占用從而節約使用資金。所以， 每項業務均以貨幣資金投入開始， 形成貨幣資金的流入或者減少貨幣資金的流出， 具有類似于企業資金循環過程的特征。如果每項業務帶來的貨幣資金的流入和節約大于貨幣資金的投入， 就意味著貨幣資金冗余， 財務可持續就成為必然。事實上， 企業開展的每項業務并不一定都會帶來貨幣資金的凈流入， 只要整體上企業資金循環能夠實現貨幣資金的增加， 就不會影響企業的財務可持續性， 但可能會影響不能帶來貨幣資金凈流入業務的財務可持續性。如果不能帶來貨幣資金凈流入的業務不斷增加， 最終會導致企業資金循環難以持續， 企業財務可持續性必然受到影響。因此， 企業要保持財務的可持續性，不僅要關注整個資金循環所帶來的貨幣資金凈增加， 也要盡可能避免和減少不能帶來貨幣資金凈流入的業務。

3. 財務可持續性是每一時間點上貨幣資金流入和流出的平衡。理論上， 貨幣資金的初始投入是一次性的， 貨幣資金的最終流入也是一次性的， 它們各自存在于同一時間點。實際上， 貨幣資金的流入和流出是伴隨著企業各項業務活動而發生的， 企業業務活動開展的時間受生產和流通過程的前后時序影響而有先有后， 甚至不少業務是交叉進行的。這表明貨幣資金的流入和流出存在于不同的時間點上， 而不是在同一時間點上。正是貨幣資金流入和流出的先后性和交叉性， 使得各個時點貨幣資金的流入和流出并不平衡， 有的時間點上貨幣資金流出大于流入而形成資金短缺， 有的時間點上貨幣資金流入大于流出而形成資金冗余。不同時間點上的資金短缺會造成財務緊張， 資金冗余會形成機會損失。財務可持續必然要求實現每個時間點上的資金流入和流出的可持續均衡， 而僅依靠企業自身的資金是無法實現這一目標的， 還必須借助外部融資。盡管如此， 在企業內部的確有必要盡可能通過合理有效的資金計劃安排， 實現每個時間點上資金流入和流出的相對平衡， 在此基礎上， 再考慮外部融資的必要性。所以， 財務可持續性也是在各個時間點上資金流入和流出的動態平衡。當貨幣資金出現短期冗余時， 企業有必要通過資金的合理有效運用取得機會收益， 同時也要確保這些資金能夠迅速變現， 否則會導致未來貨幣資金緊張。使用這種短期冗余貨幣資金的根本目的不僅僅是“用”， 更重要的是通過其變現為企業未來貨幣資金流入和流出的平衡帶來彈性。

4. 財務可持續性是資金流入和流出期限結構的匹配。貨幣資金流入和流出的平衡不僅體現在數量上， 也體現在期限結構上。貨幣資金流入和流出期限結構是貨幣資金流入和流出在期限上的分布， 不同的貨幣資金流入和流出期限對應著不同的風險和收益特征。貨幣資金流入和流出的期限結構主要分為長期資金和短期資金， ?長期資金是使用期限在一年以上的資金， 短期資金是使用期限在一年以內的資金。這只是一種會計上的分類， 從企業貨幣資金流入和流出的視角看， 貨幣資金流入通常會有一個時間節點， 或者對使用期限進行約定， 而貨幣資金流出或使用也需要一定的時間， 兩者之間存在一種期限上的適配。如果貨幣資金流入的時間節點先于流出的時間節點， 資金就會冗余， 反之就會短缺； 如果對貨幣資金流入后使用期限進行了約定， 而貨幣資金使用后收回的時間又晚于這一約定期限， 則資金就會短缺， 反之就會冗余。期限錯配會造成資金緊張或形成資金盈余。貨幣資金期限結構存在于企業整體層面和每項業務層面。從企業整體來看， 貨幣資金期限結構分為短期和長期兩種， 這是一種相對總括的分類， 短期內有更細的期限劃分， 長期內也可以進一步細化。實際上， 資產負債表中資產與負債及所有者權益兩方的劃分就是其體現， 表明短期貨幣資金由短期資產占用， 長期貨幣資金由長期資產占用。從每項業務來看， 貨幣資金的期限結構就是一個確定的時間結構， 一項業務投入的貨幣資金要在某一時期后才能收回， 那么投入貨幣資金的期限就要與這一期間相適應。如果投入的貨幣資金是持續不斷地收回， 那么投入貨幣資金的期限就要按照收回貨幣資金的期限分期進行。

貨幣資金流入和流出的期限結構涉及收益和風險的均衡。實際上， 為了滿足日常經營需求和應對突發事件， 企業必須持有足夠的短期貨幣資金， 以滿足流動性需要； 在保證流動性的前提下， 企業還需要合理配置中長期貨幣資金以獲得更高的收益。企業需要在流動性和收益性之間建立平衡點， 以避免資金閑置或過度投資； 也需要將貨幣資金按不同期限進行分散投資， 以降低單一期限投資帶來的風險。不能單純為了降低貨幣資金流入和流出期限結構不匹配帶來的風險， 就將流入的長期貨幣資金作為短期資金占用（也稱“長借短用”）， 否則會帶來貨幣資金成本的提高； 但可能將流入的短期貨幣資金作為長期資金占用（也稱“短借長用”）， 從而帶來資金成本的下降和風險的上升。從根本上說， 貨幣資金流入和流出期限結構的適配就是要實現收益與風險的均衡， 如果單純地強調增加收益而不考慮風險， 就有可能導致短期的資金緊張進而影響長期的財務可持續性。

5. 財務可持續性是具有一定的資金彈性。資金彈性是指企業在面臨資金需求變化時， 能夠迅速并有效地進行資金調配和應對的能力。企業之所以需要資金彈性， 是因為： 其一， 市場需求的變化會導致企業經營出現周期性波動， 從而對資金的需求量也會發生變化； 其二， 企業內部業務活動的交替進行， 在某一時間點上或者短期內使得資金的需求量發生變化； 其三， 企業也有可能存在資金錯配問題。這些都必然要求企業適應資金需求量的變化， 迅速有效地實現資金流入和流出在總量、 結構和期限上的適配。企業對貨幣資金的需求并不是一個固定的量， 使用期限也有長有短， 從客觀上決定了企業的資金需求彈性。與這種資金需求彈性相適應， 企業資金的供給也是具有彈性的。在企業籌資中， 資本籌集和長期負債籌資就是為了滿足企業長期穩定的資金需求。短期籌資則是為了適應企業資金需求的彈性變化， 當企業需要資金時可以隨時籌到資金， 當企業不需要資金時又可以隨時償還債務。最典型的形式就是短期負債， 可以做到隨借隨還， 滿足企業的臨時性資金需要， 這顯然是在資金的供需雙方間形成的一種相互匹配的資金彈性。

在此基礎上， 企業也可以在其內部形成資金彈性， 一般的做法是保有一定數額的貨幣資金， 這可以滿足企業日常經營活動的臨時性資金需要。為了使這種貨幣資金取得一定收益， 可以進行金融資產投資， 如銀行存款、 票據和各種有價證券。但如果一個企業的金融資產占比較大， 有可能導致企業脫實向虛， 不利于企業的主業做大做強， 甚至可能使企業的主業不再具有競爭優勢而收益不斷下行， 只能借助金融資產投資獲取一部分收益， 從而大大提升企業的經營風險。如果一個企業適度地保有一定的金融資產， 可以增強資金流動性或者變現能力， 從而滿足臨時性貨幣資金需要， 以防止貨幣資金短缺進而導致資金緊張。最為關鍵的是， 保有金融資產的目的不是投資， 而是增強資金彈性， 保有金融資產的數額與臨時波動的貨幣資金需要的數額應該相一致。當貨幣資金需要增加時， 就可以將這些流動性很強的金融資產迅速變現； 當不需要貨幣資金時， 又可以將這一部分貨幣資金轉換為金融資產。有了這種資金彈性， 企業就可以根據貨幣資金需要量的變動進行有效調節， 以避免某一時點或短期內的財務緊張。

總之， 企業的財務可持續首先建立在企業資金循環以及由此決定的資金周轉順暢的基礎上， 而資金周轉順暢最終由企業經營的競爭優勢決定， 從這個意義而言， 財務的可持續性最終決定于企業經營的競爭優勢。在企業資金周轉順暢的基礎上， 盡管整體上初始的貨幣資金投入經過生產和流通收獲了更多的貨幣資金， 但并不意味著企業的每項經營業務都能夠創造和實現價值， 并形成貨幣資金流入， 企業必須盡可能避免和消除不能創造和實現價值的經營業務， 否則會影響企業財務的可持續性。即使企業的所有經營業務都能創造和實現價值， 但由于每項業務貨幣資金流入和流出的時間并不相同甚至交叉， 不同時點上或短期內貨幣資金流入和流出的規模并不均衡， 也會導致貨幣資金緊張從而影響財務的可持續性， 這就需要通過貨幣資金的合理調度和安排實現資金流入和流出的平衡。即使貨幣資金在各個時點或短期內實現了資金流入和流出規模的均衡， 也有可能由于資金流入和流出期限結構不匹配甚至錯配而導致貨幣資金緊張， 企業必須通過貨幣資金的期限管理實現某一時點或短期內貨幣資金流入和流出規模的均衡。為了滿足臨時性資金需要， 企業必須形成資金彈性。可見， 財務可持續性既由企業經營業務的競爭優勢決定， 也需要通過財務管理對貨幣資金流入和流出規模與期限結構的合理匹配以及保有一定的資金彈性實現。

二、 財務可持續與財務風險

企業財務可持續是一種整體和理想的狀態， 企業在發展過程中通常都會面臨經營風險和財務風險， 所以企業的財務可持續并不是一個恒定不變的過程（黎倩，2022）。財務可持續與財務風險相伴相生： 一方面， 沒有財務風險就無所謂財務可持續， 因為無風險財務本身就是持續穩定的， 正是由于企業發展過程中存在財務風險， 才需要企業保持財務的可持續性； 另一方面， 如果企業不能保持財務的可持續性， 就意味著財務風險的存在會影響企業的發展， 甚至可能導致企業失敗。因此， 財務可持續的核心就是如何防止財務風險的負面影響。

財務風險有廣義和狹義之分。廣義的財務風險是指企業在各項財務活動中因難以預料和無法控制的因素， 導致企業在一定時期、 一定范圍內所實現的財務成果與預期經營目標發生偏差， 從而使企業蒙受經濟損失或者不能取得更多收益的可能性（董慶剛，2017）。狹義的財務風險就是籌資風險， 是指企業到期不能還本付息的可能性。廣義的財務風險強調了財務活動與經營活動的內在關系， 企業的資金運動（財務活動）是伴隨著經營活動進行的， 財務通過組織資金運動服務于經營活動以實現經營目標， 當財務所組織的資金運動不能有效地服務于經營活動時， 就可能會帶來經營目標不能實現的風險。狹義的財務風險雖然是從籌資的視角提出的， 但企業是否能夠還本付息并不由籌資本身決定， 而是由籌資后的經營活動決定。籌資的目的是經營， 經營的目的是實現經營目標， 如果經營活動不能實現經營目標， 就會產生不能還本付息的風險。如果籌資不能滿足經營活動的需要， 經營目標就難以實現。

可見， 無論是廣義還是狹義的財務風險都不僅僅與財務本身相關， 還與經營活動相關。經營活動的目標通常是以價值指標體現的， 這些價值指標就是財務指標， 經營活動實現經營目標需要滿足這些財務指標的要求。這就必須取得和占有相應的資源， 在市場經濟條件下， 企業的各種資源都可以通過貨幣反映， 或者說有了貨幣資金就可以擁有各種資源。企業價值的創造和實現是通過貨幣資金投入來購買各種資源， 將這些資源用于各種經營活動， 最終實現經營目標（主要就是價值目標）， 表現為貨幣資金的收回。在這一過程中， 價值目標有可能實現也有可能難以實現， 從而產生風險。實際上， 一般意義上的風險就是指不確定性， 這種不確定性既可能是有利結果也可能是不利結果。財務可持續實際上就是消除不利結果， 將不利結果轉化為有利結果。財務風險按照對企業財務可持續性的影響程度可以分為財務緊張、 財務危機和財務失敗三種類型。

1. 財務可持續與財務緊張。財務緊張是由于企業內外部因素的影響所出現的資金短缺或資金周轉不靈活的一種狀態。資金短缺是指企業所擁有的資金量少于維持企業正常生產經營所需要的資金量， 表現為一定時點或短期內貨幣資金流入量小于貨幣資金流出量而形成的資金缺口（謝志華和謝昊宇，2022）。財務緊張不完全理解為負面的， 表現為兩種形態： 一是發展型缺口。為了確保可持續穩定發展， 企業必須不斷地投入資金， 特別是當資金投入卓有成效時， 企業就有了進一步發展的需要， 這就需要資金的支持， 而資金的供應往往趕不上發展的速度， 從而形成資金的發展型缺口。一旦這種發展型缺口不能獲得及時足額的資金供給， 就會降低企業的發展速度， 甚至使企業失去發展的機會。避免財務緊張的關鍵就是根據企業發展的速度， 及時足額地籌措到發展所需要的資金， 否則會由于發展機會的喪失而影響經營可持續性， 從而影響財務可持續性。值得注意的是， 在企業可持續穩定發展的過程中， 也要防止增速過快、 擴張過猛甚至過度的狀態， 一旦資金供給無法滿足需要甚至資金鏈斷裂， 就可能直接造成財務危機。實現資金供給與發展機會之間的有效均衡， 就成為財務可持續的前提。二是維持型缺口。這是在企業日常經營活動過程中， 由于市場的上下波動而導致的資金缺口。這種資金缺口通常出現在市場上行的某一時點或者短期內， 會導致企業無法及時地購進原材料、 支付應付款項、 償還銀行借款， 從而導致企業臨時性縮減生產經營規模， 甚至停工、 停產， 使得企業正常經營活動難以為繼。如果是市場景氣導致的資金缺口， 必須采取各種籌資方式解決， 以維持經營活動的正常進行， 從而實現財務可持續， 這實質上是通過增加資金流入平衡資金流出。如果是市場下行導致的資金缺口， 經營活動的資金流入和流出會面臨壓力， 經營活動的資金流入會相應減少， 必須采取各種減少資金流出的措施以實現兩者的均衡， 這實質上是通過減少資金流出平衡資金流入。渡過市場下行期之后， 進入市場上行期就可以抹平市場的上下波動， 實現財務的可持續， 但如果不能實現資金流入和流出的平衡， 資金緊張就有可能轉化為財務危機， 企業也就無法正常經營和運轉。

資金周轉不靈活是指在企業經營過程中資金流動受阻， 難以順暢循環， 表現為資金的流入速度趕不上流出的速度， 資金占用時間過長， 企業無法及時回收資金以滿足其他各項經營活動的資金需要。資金周轉不靈活所導致的財務緊張一般與資金周轉效率以及與此相應的資金占用規模相關， 資金周轉速度慢、 資金占用時間長、 資金占用規模大等問題， 大都與企業的管理模式和管理效率直接相關。如果從財務的視角看， 就是如何加速貨款回收、 延緩和減少現金支付、 減少資金占用、 降低成本費用， 以及在不同時點和不同業務之間合理配置資金， 實現現金流入和流出在各個時點和不同業務之間的平衡， 關鍵就是要改善企業的內部管理特別是財務管理。

從整體和長期來看， 企業財務緊張基本上是一種常態， 有的財務緊張是因發展所需， 有的財務緊張是由市場波動所致， 也有的財務緊張是由于管理效率較低和財務安排不到位所致， 一般財務緊張不一定會導致財務危機。從某種意義上說， 財務緊張具有財務風險預警的作用， 一旦出現財務緊張的苗頭， 企業特別是財務部門就應該采取及時的應對措施， 解決某一時點或短期內現金流入和流出的暫時不均衡問題， 防止財務緊張的累積效應， 否則， 財務緊張就有可能造成財務危機。

2. 財務可持續與財務危機。財務危機是指企業由于各種內外部不利因素的影響， 不能及時償還債務、 難以維持正常經營活動、 財務狀況惡化、 較長時期出現經營虧損的一種狀態。財務風險是財務危機的成因， 財務危機是財務風險積累到一定程度的必然結果， 沒有財務風險就沒有財務危機。財務緊張作為財務風險的一種存在形式， 也有可能演化為財務危機。財務緊張既可能由有利的因素形成， 也可能由不利的因素所致， 這種風險通過企業內部管理以及財務的有效調整和合理安排就能夠緩解或消除。財務危機則不同， 如果不能得到有效解決， 可能會對企業的生存和未來發展形成嚴重威脅。

財務危機的典型表現有三種狀態： 一是技術性無力償債。這是由于企業經營戰略出現偏差， 經營計劃不周， 資源特別是資金調配不當， 資金周轉出現極大困難， 利潤下降甚至虧損， 從而不能按時償還債務， 債權人往往采取法律手段追討債務的財務困境。如果企業不能及時調整戰略偏差、 完善經營計劃、 合理配置資源， 資金周轉的困難就難以解決， 就可能導致虧損長期化趨勢， 債務追償會變得更加緊迫， 財務可持續就難以為繼。企業為了維持可持續穩定發展而進行的經營擴張一旦過度， 就可能產生這種結果。過度的擴張是一種戰略偏差， 會導致資金緊張甚至資金鏈斷裂， 以致利潤下降甚至虧損， 所以技術性無力償債所導致的財務不可持續主要源于經營困境和財務安排不當。要化解財務危機， 就要從經營和財務兩個方面著手。二是經營性無力償債。這是指企業由于經營不善或者外部環境的變化而沒有及時進行經營轉型， 全部收入不能抵償全部成本費用， 導致企業持續虧損， 無力支付到期本息的財務困境。如果投資者不能持續投入資金， 企業不能改善經營或者實現經營轉型， 企業經營就難以為繼， 可能陷入資不抵債的財務困境。經營性無力償債主要由企業經營所致， 如果企業經營的長期虧損情況得不到改善， 企業就不可能持續發展， 而要解決這一問題， 關鍵是要改善經營或者實現經營轉型， 并以此獲得投資者的持續資金投入。在這種情形下， 為了保持財務可持續， 就要利用經營的改善和轉型吸引投資者不斷地投入資金。三是整體性資不抵債。這是指企業總資產賬面凈值的數額小于或等于負債賬面價值的數額， 債權人不能收回全部債權， 資本已經全部損失， 企業陷入破產狀態的財務困境。這是企業財務危機的一種極端狀態， 這時企業已經無法通過自身的資產來償還債務， 也無法依靠自身的能力改善經營。陷入資不抵債的企業雖然沒有經過正式的破產程序宣布破產， 但整體財務狀況已經惡化， 資不抵債， 實質上已陷入財務失敗的境地。不過陷入資不抵債的企業仍然有可能通過債務重組、 資產重組甚至并購重組（新設合并）等方式實現重生， 并在此基礎上實現新的財務可持續。

可以看出， 如果財務緊張是一種相對常見的狀態， 那么財務危機就是一種少見而又不能不防的狀態。財務危機的三種狀態實際上是按照財務危機的成因和程度分類形成的， 技術性無力償債是由現實的經營問題決定的， 包含了企業資源特別是對資金的安排不當， 具有技術性特征， 其最終結果是由于虧損而不能及時償還債務。通過完善經營計劃、 合理配置資源可以緩解或避免這種財務危機。經營性無力償債是由經營不善或沒有及時轉型所致， 具有經營性特征， 其最終結果是由于持續虧損， 不僅不能還本付息甚至趨于資不抵債， 通過經營重組特別是轉型升級以及獲得相應的財務支持也可以一定程度地緩解和避免。整體性資不抵債是由于企業自身無力改善經營、 扭轉長期虧損的狀態而無望償還債務， 只有通過債務重組、 資產重組甚至并購重組實現企業重生。

3. 財務可持續與財務失敗。財務失敗是指企業資不抵債， 依靠自身的經營能力和財務重組都無法償還債務的一種財務困境。財務失敗是企業經營成果和財務狀況惡化的最終結果， 企業面臨被其他企業并購而終止（吸收合并）或者破產的境地。財務失敗是財務危機的極端狀態， 財務危機是財務失敗的先兆。當企業陷入財務危機時， 如果不能及時采取有效的經營措施和合理的財務安排進行挽救， 則財務失敗終將到來。財務失敗的基本表現是企業資金循環中斷， 資金周轉終止， 資金運動連續性和并存性不復存在， 資金完整性喪失， 初始投入循環的貨幣資金經過生產和流通兩個過程后， 部分甚至全部不能收回， 陷入資本損失和資不抵債的困境。財務失敗的根本原因是企業經營活動及其生產出的產品不能滿足市場需要， 或者在市場競爭中與其他競爭對手相比處于絕對的劣勢， 經營活動及生產出的產品難以創造和實現價值。伴隨著經營活動的進行， 虧損持續發生， 不斷蠶食投資者投入的資本和借入的負債資金， 資本無法保全， 負債難以償還， 只能終止企業經營或者被其他企業吞并。所以， 財務失敗就是企業財務可持續的終止， 任何企業都要盡可能避免這種結局的出現。財務失敗的根源在于經營和管理的失敗， 財務管理的失敗只是導致財務失敗的根源之一。

總之， 財務可持續與財務風險之間有著密不可分的關系， 正是由于財務風險的存在才使得財務可持續成為一個現實問題， 為了保持財務可持續就必須盡可能避免或消除財務風險。財務風險按照對企業財務可持續性的影響程度分為財務緊張、 財務危機和財務失敗， 這三種財務風險都與企業的經營狀況密切相關， 同時也受財務管理的影響。對財務可持續性影響程度越高的財務風險類型與經營水平的關聯度越高， 越需要通過經營的改善甚至轉型升級才能避免或消除； 反之， 則可以更多地通過財務管理的合理安排避免或消除。

三、 財務可持續的實現路徑

財務可持續要求企業始終保持資金循環以及由此形成的資金周轉能夠長期不斷地進行下去， 也要求企業在資金循環以及由此形成的資金周轉出現臨時性的間歇性梗阻時， 能夠采取各種經營和財務措施， 梳理和打通梗阻， 使得資金周轉能夠持續高效地進行下去， 從而使企業實現可持續穩定發展。實現財務可持續的基本路徑如下：

1. 實現業財融合， 確保業務活動能創造和實現價值。財務可持續性根本表現在資金循環以及反復不斷形成的資金周轉上， 每一次資金循環的實現， 最終都取決于企業的業務活動能創造和實現價值， 而業務活動要創造和實現價值就需要使用和占有財務資源即資金。資金循環就是從投入貨幣資金開始， 通過生產創造價值， 通過流通實現價值， 最終收回貨幣資金， 形成價值增值。投入貨幣資金是手段， 收回貨幣資金和實現價值增值是目的， 該目的的實現是通過生產過程和流通過程的業務即企業的業務活動達成的， 只有企業的業務活動都能創造和實現價值， 企業的資金循環以及由此形成的資金周轉才能順利實現。

在市場經濟條件下， 企業存在的底層邏輯就是要創造和實現價值， 也就是企業的業務活動必須創造和實現價值， 這是業財融合的本質。這本是無可厚非的事實， 但業財融合卻成了企業運行中的現實問題， 原因在于內部牽制下財務與業務必須分離， 而財務只是提供企業一定時期財務狀況和經營成果的價值結果信息， 而不提供業務原因信息， 業務原因信息主要分散在各業務部門（謝志華等，2020；謝志華等，2023）。價值結果信息與業務原因信息基本脫節， 企業的信息體系就無法清晰地揭示其一切業務是否都創造了價值、 怎樣創造價值、 創造了多少價值， 也就無法分析判斷企業的哪些業務沒有創造價值， 只是占用和耗費了貨幣資金投入所帶來的資源。正如前文所述， 要順利地實現資金循環以及由此形成的資金周轉， 就需要企業生產過程和流通過程的業務都創造和實現價值， 每一個不能創造和實現價值的業務都會給資金循環以及相應的資金周轉的順利進行帶來不利影響， 進而影響財務可持續性。為了避免、 減少和消除不能創造和實現價值的業務， 根本途徑就是實現業財信息一體化， 這樣既能了解企業的各項業務創造和實現價值的情況， 也能了解每一個開展業務的主體（企業內部分部和崗位）創造和實現價值的情況。通過前者所提供的信息， 就能進行相關業務是否以及怎樣創造和實現價值的決策， 從而使企業的業務都建立在價值創造和實現的基礎上， 使業務的價值創造和實現建立在最少資源占用和耗費的基礎上； 通過后者所提供的信息， 能針對企業內部各個業務主體所開展的業務對企業價值創造和實現的貢獻程度進行考核評價， 形成企業價值創造和實現的內在機制， 使得每一個業務主體都能夠將自身內在的潛能充分地發揮出來。兩者無疑會對企業的資金循環以及由此形成的資金周轉的順利進行產生重大的正面影響。要實現業財信息一體化， 關鍵是以財務的價值結果信息追溯至業務原因信息， 通過分析價值創造和實現的業務原因信息， 發現有利因素和不利因素， 對有利因素或者相應的業務投入更多的資源， 對不利因素采取避免、 減少和消除的措施。也就是說， 財務可以通過業財信息一體化的有效實現， 更好地發揮其對財務可持續性的作用。

2. 確保資產變現， 實現資金反復周轉。企業貨幣資金的投入是伴隨著經營活動的先后順序分期投入的， 貨幣資金的收回也分布在不同的時間點上； 除了貨幣資金周轉， 資金周轉也包括生產資金和商品資金的周轉， 這兩種資金的周轉伴隨經營活動的先后順序分期進行。隨著資金的周轉， 在一定期間結束的同一個時間點上， 資金并非都是以貨幣資金或者生產資金或者商品資金的形態而存在。理論上， 資金循環以及由此形成的資金周轉都是假定以貨幣資金、 生產資金或者商品資金投入開始， 并以相應的資金形態結束， 形成貨幣資金、 生產資金或者商品資金周轉。任何企業在一定時期經營結束時， 期末所形成的資產都不僅僅是貨幣資金形態， 也包括生產資金（固定資產等）和商品資金（存貨等）形態， 除了貨幣資產， 也包括其他非貨幣資產和無形資產。同時， 企業的資金循環要周而復始地進行， 一個循環結束后所收到的貨幣資金會投入下一個資金循環， 如此周而復始， 期末的資產不可能都處在貨幣資金形態， 這樣就形成了期末資產負債表中資產一方各種類型的非貨幣資產。但問題在于從資金循環以及由此形成的資金周轉而言， 只有當收到貨幣資金時才意味著投入的貨幣資金得以收回， 財務才是可持續性的。關鍵不在于期末資產是否處于貨幣資金形態， 而是期末資產中的非貨幣資產在未來能否持續不斷地變現， 這種變現的持續性決定了財務的可持續性， 所以實現財務的可持續性就要分析判斷期末資產能否在未來變現， 正是如此， 資產負債表的資產是按照變現能力由大到小進行排序的， 對資產質量的控制和評價必須聚焦在每項資產的變現能力上。

在實際經營中并非一切業務都能創造和實現價值， 但所有業務進行價值創造的結果最終都體現在資產負債表的資產上， 資產能夠在未來按照其賬面價值或者更多的價值變現， 就能說明企業的業務從整體上實現了貨幣資金的收回和價值增值。之所以說企業業務活動的結果都體現在資產上， 是因為一切負債都會轉化為資產， 一切資本也會轉化為資產， 一切沒有分配的利潤也表現為資產， 當年的利潤和收入會增加資產， 當年的成本費用會減少資產。企業的業務活動無非是籌資活動、 投資活動和經營活動， 這些活動的結果都直接與資產相關。如果在未來資產能夠變現、 負債能夠償還、 資本能夠收回， 以前未分配利潤仍然以資產的形式存在， 當年的利潤也存在于資產上并且是真實的， 那么， 資產持續不斷的變現能力就成為財務可持續的基礎。

3. 進行逆周期管理， 實現風險控制前移。實際上， 一個企業的期末資產能在未來按照賬面價值或者更多的價值變現， 是企業必須盡可能實現的目標， 但有一些資產的價值可能難以變現。市場需求的變化、 競爭對手的競爭壓力、 政策的改變以及企業內部經營管理不到位， 都可能影響企業期末資產的變現。如果企業任一經營期期末的資產無法按照賬面價值變現， 則說明企業資產價值下跌， 甚至沒有價值， 這實質上就是企業未來的潛虧。為了防止未來潛虧成為現實虧損而得不到補償， 使得企業持續經營難以為繼， 財務可持續出現困難， 就有必要未雨綢繆為未來資產的減值所形成的潛虧提取風險準備金。

企業在可持續發展的過程中通常都會面臨經營周期性波動， 經歷企業經營的高峰期和低谷期。在高峰期， 企業資產價值上升， 貨幣資金增加， 利潤上升； 在低谷期， 企業資產價值下降， 貨幣資金減少， 利潤下降甚至發生虧損。企業如果不能在財務上抹平這種周期性波動， 就可能導致企業在低谷期陷入財務失敗的困境， 難以持續經營。抹平周期性波動就是為未來資產不能變現的風險做準備。一般的做法包括： 在高峰期預期未來資產可能貶值的程度， 在當期對各種貶值資產提取減值準備； 對已經形成的虧損通過當期的利潤進行彌補， 當期的利潤也可以用于彌補未來虧損； 通過當期提取法定和任意盈余公積， 為未來彌補虧損做準備； 通過各項會計政策的合理有效使用， 盡可能地將資金更早更多地留存于企業（如加速折舊和按存置價值計提折舊）。這些都意味著企業通過逆周期管理實現未來風險的前移管控， 從而實現財務的可持續。

4. 增強財務彈性， 防止財務風險剛性影響。企業為未來風險提取準備金， 并不意味著未來風險所造成的損失都能得到補償， 在風險發生時企業應該通過財務彈性調節風險的影響。財務彈性是企業財務適應市場環境變化， 通過調整資金運動過程中風險和收益的關系， 實現風險與收益均衡的能力。當企業出現資金冗余時， 能夠迅速地進行投資， 取得投資收益； 當企業出現資金短缺時， 能夠及時地籌措資金， 防止資金鏈斷裂。財務彈性貫穿于企業的經營活動過程和投融資過程。

經營活動過程包括采購、 儲存、 生產、 銷售和售后服務。在這個過程中， 企業為了生產產品， 必然會發生各種成本費用， 也會占用各項資產。成本費用的增加就是利潤的下降和虧損的可能， 財務可持續必然受到影響， 企業需要通過控制成本費用， 形成成本費用下降的可能空間； 資產的增加就是資金的占用增加， 不僅會帶來相關成本費用的上升， 而且會直接影響企業資金的余缺， 資產占用越少， 資金冗余的可能性就越大。企業要通過加速資金周轉減少資產占用， 對經營活動的時間管理和效率管理就變得十分重要。經營過程越短， 占用資產越少； 經營效率越高， 同等產出所占用的資產就越少。這為企業財務提供了資金調節和成本費用控制的空間。

就投融資活動而言， 涉及投資彈性和籌資彈性。投資彈性包括規模彈性和結構彈性。投資的規模彈性是指企業根據市場環境和自身能力能夠擴大和縮小投資規模的可能性。擴大投資規模需要投入貨幣資金， 要求企業留有一定的貨幣資金和具有能夠從外部籌措資金的能力； 收縮投資規模需要投資所形成的資產能夠更好地變現。投資的結構彈性是指企業根據市場環境和自身能力能夠調整投資所形成資產或者項目的用途的可能性， 包括貨幣資產或者金融資產與非貨幣資產或者非金融資產相互調整的可能性， 以及投資項目改變使用方向的可能性。籌資彈性也包括規模彈性和結構彈性。籌資的規模彈性是指企業根據市場環境和自身需要擴大和縮小籌資規模的可能性， 當需要資金時企業可以從內部和外部及時地補充資金， 當資金需求減少時企業能夠迅速地將資金退出企業， 如隨借隨還的資金籌資彈性就高， 固定期償還資金的彈性就低。籌資的結構彈性是指企業能夠根據市場環境和自身需要， 對籌資種類、 籌資渠道、 籌資方式和籌資期限進行靈活調整的可能性， 如短期負債與長期負債的可轉換性、 負債與資本的可轉換性、 籌資期限的可調整性。資產與負債及所有者權益之間也會形成結構彈性， 如應收款項總額與應付款項總額之間的相互對應， 以及內部各應收應付款項之間的相互對沖等。

企業增強財務彈性， 目的就是在面臨實際風險時能夠盡可能地減少企業虧損， 避免資金缺口， 實現資金流入和流出規模與期限結構的有效匹配， 防止資金鏈斷裂。這能為財務可持續提供可調整的空間， 避免風險硬著陸可能帶來的企業財務失敗。

5. 協調外部財務關系， 實現財務風險分散共擔。任何企業經營都不是單打獨斗孤立進行的， 企業經營的過程也是與外部發生聯系、 形成各種關系并對這些關系進行協調的過程， 企業與企業之間以及與其他利益相關者之間是一種競爭與合作的關系， 通過競爭中的合作實現各方共贏（王志紅，2008）。企業要深入分析與各利益相關者之間合作的可能性、 潛力大小和方式， 合作不僅能夠共創共贏， 而且能夠有針對性地解決企業面臨的問題。當企業面臨財務風險時， 如果能夠得到外部利益相關者的支持， 就可以分散和避免財務風險， 這是企業與外部利益相關者互濟互助的結果。協調外部關系以實現財務風險分散和避免主要從經營與財務兩個方面進行：

一是經營方面， 企業通過開展經營活動與外部形成供應鏈關系（主要涉及企業與供應商和顧客的關系）和價值鏈關系。供應鏈關系是一種經營業務的競爭和協作關系， 價值鏈關系是一種價值共生和共享的財務關系。在價值鏈關系中， 當供應方的商品和服務供不應求時， 必然對企業形成財務壓力； 當供應方的商品和服務供過于求時， 則會對供應方形成財務壓力。如果雙方只從自身利益的立場出發形成財務關系， 就有可能使處在不利地位的一方形成財務風險， 即使其陷入財務緊張、 財務危機甚至財務失敗困境。長期來看， 當供應方與企業之間的供求關系存在周期性的互換規律時， 如果只顧及一方的利益， 就會變成零和博弈關系（有我無你）， 這顯然不利于雙方的財務可持續。雙方應該通過協調財務關系將其轉換成均衡關系， 一方承擔另一方的部分風險， 就可以使雙方的供應鏈和價值鏈關系長期延續下去， 雙方的財務可持續才能實現。最典型的例子就是煤炭供應企業與發電企業的財務關系， 由于煤炭的價格處于周期性波動之中， 當煤炭的價格上升時， 必然會給發電企業帶來財務壓力， 反之亦然。如果雙方不對漲價和跌價進行相應的調整， 實現雙方利益的均衡和穩定， 就有可能導致兩敗俱傷； 如果通過雙方財務關系的協調實現價格的相對均衡和穩定， 就可以降低價格周期性波動帶來的財務震蕩或者財務風險， 實現穩健經營和財務可持續。

二是財務方面， 企業對外進行籌資和投資， 就會形成投融資雙方的財務關系。企業進行籌資， 對應的外部出資人就是進行投資； 企業進行投資， 對應的外部籌資人就是進行籌資。籌資和投資是一個問題的兩個方面。企業在進行籌資時， 應與出資人建立穩定的財務協作關系。一方面， 企業希望出資人能夠以較低的資金成本、 相對較少的約束條款長期穩定地提供資金， 并能提供各種企業所需要的金融服務； 另一方面， 出資人希望企業能夠為其帶來穩定的投資報酬和其他相關利益。只有當兩者所帶來的利益能夠實現均衡時， 雙方的財務關系才能持久。如果雙方出于自身的利益處理財務關系， 就不可能持久， 從而導致雙方的財務可持續性受到影響。典型的例子就是銀行與企業之間的財務關系。企業希望銀行能夠及時足額地滿足其貸款需要， 并能獲得低利息、 少約束條款的優惠， 同時也需要銀行提供其他各類金融服務為企業帶來收益； 銀行也希望與企業保持穩定的信貸關系， 企業既能夠從本行貸款并及時還本付息， 又能夠將多余的資金存于本行， 并主要由本行向企業提供其他各類金融服務， 形成企業與銀行之間的利益互動和互補關系。當企業面臨財務壓力時， 銀行會給予持續支持； 當銀行面臨經營壓力時， 企業也會給予相應的支持。正是這種銀企間的利益互動和互補關系， 才能降低市場波動給雙方帶來的財務風險， 否則雙方都有可能陷入財務困境。企業要實現外部財務關系的有效協同， 關鍵是與外部形成長期穩定的協作關系， 這種關系的背后是以雙方的信用為基礎， 同時又以價值共生和價值共享為前提。一旦雙方的信用關系得以牢固建立， 利益均衡得以持續實現， 外部財務關系的協同就會對企業的財務可持續發揮積極作用。

四、 小結

企業為了實現高質量發展， 就必須保證自身可持續穩定發展， 而實現這一目標離不開財務可持續， 財務可持續由資金周轉的持續順暢決定。在企業的實際運作中， 由于內外部因素的影響， 資金周轉并非完全順暢從而引發財務風險， 也就是可能導致財務緊張、 財務危機和財務失敗。企業需要通過實現業財融合、 確保資產變現、 進行逆周期管理、 增強財務彈性、 協調外部財務關系等路徑， 避免這些財務風險的發生。

【 主 要 參 考 文 獻 】

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