對(duì)全球匯率問題的幾點(diǎn)認(rèn)識(shí)

匯率問題是個(gè)老生常談而又較為敏感的話題。在布雷頓森林體系瓦解、美元與黃金脫鉤（1971）后，牙買加體系下（1976）浮動(dòng)匯率制盛行，把匯率問題推上了風(fēng)口浪尖。2024年11月6日，特朗普勝選美國(guó)總統(tǒng)后，美元超級(jí)走強(qiáng)，再次引發(fā)眾人熱議匯率問題。然而，有人對(duì)匯率的理解存在偏差甚至誤區(qū)，澄清它，有助于人們正確認(rèn)識(shí)匯率問題，有助于支持決策者的科學(xué)決策，也有助于研究促進(jìn)全球外匯市場(chǎng)健康穩(wěn)定發(fā)展和推進(jìn)國(guó)際貨幣體系朝著更加公平合理的方向發(fā)展。

了解外匯和匯率常識(shí)

談起匯率來，必先了解何為外匯及外匯交易。廣義的外匯，泛指一切以外國(guó)貨幣表示的資產(chǎn)；狹義的外匯，則指以外幣表示的、可進(jìn)行國(guó)際結(jié)算的支付手段。人們通常是在狹義意義上理解外匯的概念。把本國(guó)貨幣兌換成外國(guó)貨幣，或把外國(guó)貨幣兌換成本國(guó)貨幣，由此就產(chǎn)生了外匯交易，而以什么樣的比價(jià)進(jìn)行兌換，因此就產(chǎn)生了匯率。

匯率是一種貨幣用另一種貨幣表示的價(jià)格。匯率有兩種基本的標(biāo)價(jià)方式，即直接標(biāo)價(jià)法和間接標(biāo)價(jià)法。直接標(biāo)價(jià)法是以一定基數(shù)的外國(guó)貨幣為標(biāo)準(zhǔn)，折成若干單位的本國(guó)貨幣來表示，以中國(guó)為例，是1美元（外國(guó)貨幣）等于多少元人民幣（本國(guó)貨幣）。而間接標(biāo)價(jià)法則與直接標(biāo)價(jià)法相反，是以一定基數(shù)的本國(guó)貨幣為標(biāo)準(zhǔn)，再以中國(guó)為例，即1元人民幣等于多少美元。世界上絕大多數(shù)國(guó)家采用直接標(biāo)價(jià)法，中國(guó)也是采用直接標(biāo)價(jià)法。英國(guó)和美國(guó)采用間接標(biāo)價(jià)法，或是由于英鎊曾經(jīng)是、美元現(xiàn)在是強(qiáng)勢(shì)的主權(quán)貨幣。但美元對(duì)英鎊較為特殊，仍沿襲了過去習(xí)慣用的直接標(biāo)價(jià)法，即1英鎊等于多少美元。

匯率分為買入?yún)R率、賣出匯率和中間匯率。從銀行買賣外匯的角度，客戶從銀行買入?yún)R率和賣出匯率有差額，該差額為銀行的手續(xù)費(fèi)或利潤(rùn)，理由是銀行對(duì)此不提供免費(fèi)服務(wù)。中間匯率是買入?yún)R率和賣出匯率的平均價(jià)，媒體多使用中間匯率報(bào)道匯率消息。

匯率分為在岸匯率和離岸匯率。它們是分別對(duì)應(yīng)于在岸金融市場(chǎng)和離岸金融市場(chǎng)，反映一國(guó)貨幣在這兩個(gè)市場(chǎng)的受歡迎程度和“價(jià)格”，兩者的匯率數(shù)值一般存在差異和套利機(jī)會(huì)。按外匯買賣交割時(shí)間來劃分，分為即期匯率和遠(yuǎn)期匯率，遠(yuǎn)期匯率屬于金融衍生品業(yè)務(wù)。與匯率相關(guān)的金融衍生品，包括外匯期權(quán)、外匯期貨、貨幣互換等，中國(guó)的金融衍生品市場(chǎng)有待培育和發(fā)展。

匯率分為雙邊匯率和有效匯率。雙邊匯率反映了一種貨幣相對(duì)于另一種貨幣價(jià)值變化的情況。有效匯率是一種貨幣相對(duì)于其他多種貨幣的價(jià)值變化，是一種貨幣相對(duì)于其他多種貨幣雙邊匯率的加權(quán)平均數(shù)，又稱為匯率指數(shù)。從理論上看，有效匯率（匯率指數(shù)）可以擴(kuò)展至全球所有貨幣。此外，加權(quán)的權(quán)重因子以何種標(biāo)準(zhǔn)測(cè)度計(jì)算，即權(quán)重的多少，直接影響了匯率指數(shù)，最終導(dǎo)致高估或低估某種貨幣匯率。

匯率分為名義匯率和真實(shí)匯率。真實(shí)匯率是名義匯率用兩國(guó)價(jià)格水平調(diào)整后的匯率。本國(guó)的真實(shí)匯率等于名義匯率乘以“外國(guó)和本國(guó)價(jià)格水平之比”的調(diào)整值，即剔除了兩國(guó)國(guó)內(nèi)通貨膨脹的影響。

一國(guó)匯率升貶值有利有弊。升值是由于外匯市場(chǎng)上供求關(guān)系的變化造成某國(guó)貨幣對(duì)外價(jià)值的增加，說明市場(chǎng)認(rèn)可與追逐該貨幣；而貶值則相反。在其他條件不變的情況下，一種貨幣相對(duì)于另一種貨幣貶值，前一個(gè)國(guó)家相對(duì)后一個(gè)國(guó)家的外部競(jìng)爭(zhēng)力上升，通俗地講，前一個(gè)國(guó)家的出口產(chǎn)品價(jià)格相對(duì)低了，在國(guó)際市場(chǎng)上出口產(chǎn)品更有價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)力了，但前一個(gè)國(guó)家居民持有本國(guó)貨幣到后一個(gè)國(guó)家旅游成本就相對(duì)增加了。匯率升貶，孰是孰非，不宜輕易做出定論。

厘清匯率決定理論和形成原理

決定匯率的利率平價(jià)理論。對(duì)于外匯資產(chǎn)而言，外匯市場(chǎng)上一種貨幣的供給就相當(dāng)于對(duì)其他貨幣的需求。當(dāng)所有的可自由兌換貨幣的預(yù)期回報(bào)率相等時(shí)，外匯市場(chǎng)達(dá)到均衡，這一均衡條件稱之為利息率平價(jià)。外匯市場(chǎng)均衡時(shí)的利率稱為均衡利率。但由于存在外匯交易成本、稅收和外匯管制等限制資本流動(dòng)的因素，外匯市場(chǎng)上存在對(duì)利率平價(jià)預(yù)測(cè)的偏離。

決定匯率的購(gòu)買力平價(jià)理論。購(gòu)買力平價(jià)理論的基本思想是，人們之所以需要外國(guó)貨幣是因?yàn)樗谕鈬?guó)國(guó)內(nèi)具有對(duì)一般商品的購(gòu)買力，同樣，外國(guó)人之所以需要本國(guó)貨幣，也是因?yàn)樗诒緡?guó)具有購(gòu)買力。因此，對(duì)本國(guó)貨幣和外國(guó)貨幣的評(píng)價(jià)，主要取決于兩國(guó)貨幣購(gòu)買力的比較。購(gòu)買力平價(jià)雖有絕對(duì)和相對(duì)之分，但本質(zhì)原理相同。

影響匯率的因素多且難預(yù)測(cè)。從長(zhǎng)期因素看，一國(guó)經(jīng)常賬戶有盈余，該國(guó)貨幣有升值趨勢(shì)；一國(guó)通貨膨脹率高，該國(guó)貨幣所代表的價(jià)值量下降，貨幣隨之貶值。從短期因素看，一國(guó)的利率水平相對(duì)于他國(guó)提高，就會(huì)刺激國(guó)外資金的流入增加，本國(guó)資金流出減少，造成本國(guó)貨幣供給減少、需求增加，本國(guó)貨幣有升值預(yù)期；一國(guó)中央銀行的干預(yù)，如中央銀行在外匯市場(chǎng)上買進(jìn)或賣出外匯，或發(fā)表影響對(duì)外匯心理預(yù)期的聲明等對(duì)貨幣升值貶值有影響。盡管人們對(duì)匯率的認(rèn)知越來越成熟，誕生了商品市場(chǎng)定價(jià)法、資產(chǎn)市場(chǎng)定價(jià)法和“微觀結(jié)構(gòu)法”等，但現(xiàn)有的匯率決定的宏觀經(jīng)濟(jì)模型都難以對(duì)過去的匯率行為提供全面的解釋，也難以對(duì)未來的匯率行為做出準(zhǔn)確度高的預(yù)測(cè)。

觀察人民幣匯率不應(yīng)僅盯著美元

人民幣匯率形成機(jī)制改革是漸進(jìn)式的?，F(xiàn)階段中國(guó)實(shí)行的是以市場(chǎng)供求為基礎(chǔ)的有管理的浮動(dòng)匯率制度，人民幣匯率生成逐漸走向市場(chǎng)化。

目前人民幣匯率指數(shù)有三大指數(shù)。一是CFETS人民幣匯率指數(shù)，參考了CFETS貨幣籃子，即中國(guó)外匯交易中心（CFETS）掛牌的各人民幣對(duì)外匯交易幣種，新版（2024）CFETS貨幣籃子包含24個(gè)幣種。二是BIS貨幣籃子人民幣匯率指數(shù)，參考BIS貨幣籃子，新版（2024）BIS貨幣籃子總數(shù)為43種。三是SDR貨幣籃子人民幣匯率指數(shù)，參考SDR貨幣籃子，目前包括人民幣在內(nèi)共計(jì)有5種貨幣。以2024年11月22日為例，CFETS人民幣匯率指數(shù)為100.06，和11月1日相比，漲幅為0.29%；BIS貨幣籃子人民幣匯率指數(shù)為105.98，同比漲幅0.35%；SDR貨幣籃子人民幣匯率指數(shù)94.21，同比漲幅為0.28%，但仍低于基期值100。三大指數(shù)數(shù)值表明，人民幣近期走低，貶值有一定幅度，但仍處于穩(wěn)態(tài)。而同日的人民幣對(duì)美元中間價(jià)為1美元兌人民幣7.1942元，同比上漲1.13%，表明人民幣近期對(duì)美元的貶值有較大幅度。

觀察人民幣匯率的穩(wěn)定程度，不應(yīng)僅盯著人民幣與美元的匯率，而應(yīng)更多觀察使用貨幣籃子廣泛的人民幣匯率指數(shù)。期望更多的中國(guó)企業(yè)增強(qiáng)匯率管理意識(shí)，更多使用人民幣計(jì)價(jià)結(jié)算，以規(guī)避美元匯率風(fēng)險(xiǎn)。期望中國(guó)的金融衍生品業(yè)務(wù)適度發(fā)展，為國(guó)內(nèi)企業(yè)提供更多的匯率避險(xiǎn)工具。

作者專欄·COIUMNS2024