供應鏈金融與企業ESG表現

摘要：以2010—2022年A股上市公司為研究樣本，依托利益相關者和資源依賴等理論，針對供應鏈金融對ESG表現的影響及作用機理展開分析。結果表明，企業開展供應鏈金融能夠顯著提升自身的ESG表現，數字化轉型程度在其中發揮正向的調節作用，該結論經過一系列穩健性檢驗后依然成立。機制檢驗發現，供應鏈金融主要通過融資效應與關系效應助力ESG表現的提升。異質性檢驗發現，國有性質、存在銀企關系、融資約束程度高以及所處地區金融發展程度較低的企業，通過開展供應鏈金融提升自身ESG表現的效果更為顯著。研究結論對于發展供應鏈金融業務以推動企業可持續發展、打造綠色低碳供應鏈具有現實意義和實踐價值。

關鍵詞：供應鏈金融；ESG表現；數字化轉型；融資效應；關系效應

中圖分類號：F276.3 ""文獻標志碼：A ""文章編號：1672-0598（2025）0-0110-17

一、引言

ESG理念（環境、社會和公司治理）由聯合國全球契約組織于2004年提出，并逐漸被國際認可，成為企業高質量與可持續發展的重要標準。2023年12月27日，《中共中央 國務院關于全面推進美麗中國建設的意見》指出，“探索開展環境、社會和公司治理（ESG）評價”，健全美麗中國建設保障體系，使追尋可持續發展成為時代的主旋律。

隨著企業將 ESG 融入運營決策［1］，學界研究開始聚焦于企業實踐ESG理念的動因及其經濟后果。從某種程度上來說，企業實踐 ESG 是企業內外部因素共同作用的結果。從外部動因來看，環境規制，包括環保稅和碳排放等政策的強化［2］、營商環境的優化［3］均有利于企業 ESG 表現的提升；此外，社會信任水平［4］、機構投資者［5］以及供應鏈關系的變動［6］也會對企業的ESG 表現產生影響。同時，從內部動因來看，黨組織治理［7］、數字化轉型［8］和綠色技術創新［9］等企業行為皆可視為提升企業 ESG 表現的積極因素。對于ESG實踐的經濟后果，學界研究結果表明，ESG優勢有助于提升勞動力就業水平［10］、增強供應鏈韌性［11］、提高全要素生產率［12］以及降低企業的融資成本，緩解融資約束［13］。可見，良好的ESG表現可助力企業緩解資源束縛，進而提升企業價值，深入挖掘提升企業ESG表現的影響因素及其內在作用機理意義深遠。

在雙循環發展格局下，供應鏈金融在增強產業鏈韌性、緩解中小企業“融資貴，融資難”問題、促進供應鏈低碳發展方面扮演著越來越重要的角色，備受學界的關注。供應鏈金融是以核心企業信用為依托、以真實交易為基礎的融資模式，是供應鏈中兩個或多個組織（包括外部服務提供商）通過規劃、指導和控制財務與非財務資源在組織間流動以共同創造價值和驅動可持續發展的一種途徑［14］。2017年，國務院辦公廳頒布了《關于積極推進供應鏈創新與應用的指導意見》，將發展供應鏈金融上升到國家戰略層面，引導企業發展供應鏈金融業務以塑造綠色產業體系。2021年，“供應鏈金融”首次被寫入政府工作報告，代表了國家層面對供應鏈金融的認可和扶持。2022年2月，中國人民銀行等四部門聯合印發《金融標準化 “十四五”發展規劃》，單列了供應鏈金融標準化建設目標，明確進一步賦能供應鏈融資模式。供應鏈金融在企業投融資決策和企業績效等方面的經濟后果已得到學界的深入論證。一方面，供應鏈金融業務能夠緩解企業融資約束，調整和優化資本結構，降低信用違約風險，提高資金周轉率，釋放閑置資源［14］［15］；另一方面，供應鏈金融能夠調整企業投資策略，促進低碳發展［16-19］，達到穩定供應鏈關系、提高企業全要素生產率的目標［20-22］。可以說，供應鏈金融在塑造產業鏈競爭優勢、優化產業鏈資源配置等方面發揮著重要作用。那么，供應鏈金融是否影響企業的ESG行為呢？供應鏈金融是一種激勵機制［23］，對捆綁于鏈上的企業具有治理作用，該機制促使企業抑制自利行為，樹立綠色發展理念并積極參與社會責任活動，如積極進行碳減排、積極為社會創造就業機會等［24］。基于此，探究供應鏈金融對企業ESG表現的影響及作用機理具有現實意義，為思考如何提升ESG表現動因以及如何實現綠色供應鏈金融模式提供了新思路。2022年1月，國務院印發 《“十四五”數字經濟發展規劃的通知》，進一步強調供應鏈金融應依托數字經濟挖掘與培育發展模式。隨著數字化技術的發展，供應鏈金融由線下“1+N”模式轉變為線上“N+1+N”模式 ，金融機構能夠通過供應鏈金融平臺為企業提供反向保理、線上保理等業務，盤活優質企業應付賬款和信用閑置，最大程度滿足供應鏈融資需求［25］。鏈上企業也通過共同構建數字化平臺、生產設備、倉儲設施、開展股權合作等途徑實現深層次信息交流和知識共享，形成強聯結關系［26］。綜上，數字技術與供應鏈金融的融合是不容忽視的，那么，數字技術的發展能否賦能供應鏈金融對于企業ESG表現作用的再釋放呢？本文將探索供應鏈金融如何影響企業的ESG表現以及其內在作用機理。

文章的學術增量體現在以下幾點：首先，豐富了ESG表現影響因素領域的研究。已有文獻較少基于供應鏈視角對ESG影響因素展開研究，但供應鏈金融是基于供應鏈又超越供應鏈的創新工具，耦合了供應鏈的經營活動和金融活動，實現多個利益相關方的溝通與融合，對企業實現價值的影響作用不容忽視。其次，本研究補充了供應鏈金融經濟后果領域的經驗證據，厘清了供應鏈金融提升ESG表現的作用路徑。既有研究主要從經濟效益層面探索供應鏈金融業務的經濟后果，而供應鏈金融對推動企業履行社會責任、實現綠色低碳的影響尚待豐富，特別是供應鏈金融的融資效應與關系效應在提升ESG表現過程中所發揮的作用還有待揭示。最后，文章檢驗了供應鏈與數字技術融合對ESG的影響效果，打開了企業踐行ESG、實現高質量發展的新窗口。因此，從供應鏈角度探索提升ESG表現的內在機制，具有較大的理論意義和實踐意義。本研究結論可將綠色發展理念融入供應鏈金融，為更多企業與金融機構參與供應鏈金融業務并提升ESG表現，進而實現高質量發展提供決策依據。

二、理論分析與研究假設

（一） 供應鏈金融與ESG表現

利益相關者理論認為，企業是由一系列利益相關者組成的集合。與利益相關者保持良好的關系，能夠緩解信息不對稱和企業融資約束，從而有助于企業獲取支撐其發展的關鍵信息與資源［27］。供應鏈金融是依托于核心企業信用評估的金融服務模式，該模式的運用使供應鏈上的企業基于深度信用被捆綁在一起形成利益紐帶。若鏈上的企業存在違約行為，企業所承擔的集體機會成本、違約成本會遠高于單個企業。供應鏈金融充分考量了供應鏈內外各利益相關方合理的利益訴求，融資企業為了獲得更多來自銀行的信貸支持，企業的履約意愿會更強，有助于增強銀行等金融機構提供信貸服務的信心［28］，并增加其對融資企業授信的傾向，提升供應鏈整體的信貸可得性，從而擴大供應鏈上信貸資源的規模。相較于融資企業，銀行等金融機構由于信息不對稱處于信息劣勢地位，而供應鏈金融將供應鏈各方，如供應商、銀行、物流企業、服務商等納入供應鏈體系形成利益共同體，不僅能夠提高信息在整個供應鏈上的透明度和流轉速度，還能弱化資金提供方對上下游單一企業財務狀況的關注，從而降低銀行等金融機構與企業的信息不對稱程度，降低其信息搜集成本和監督成本，從而改變資金提供方在信息上的劣勢地位［29］。因此，基于利益相關者理論，供應鏈金融可彌補企業在融資過程中的信用空缺和改善信息不對稱，增加融資規模和降低融資成本，改善企業外部融資環境、優化資源配置、提高信貸資金的可獲得性與持久性。

資源依賴理論認為企業的生存和發展需要從周圍環境中汲取資源，與可利用的資源進行合作。該理論很好地解釋了供應鏈的形成原因，即企業通過建立供應鏈進行資源互補、相互汲取自身所需資源，建立穩定的業務關系，增強整個供應鏈成員的市場生存能力。供應鏈金融可以促進供應鏈體系中各成員間構建共生共存的池依存（Pooled Interdependence）關系，進而促進供應鏈上下游企業間的資源傳遞與共享，實現供應鏈的協同和一體化， 降低整體交易成本和提高整體競爭力［30］。如對于上游企業，穩定的客戶關系有助于減小其客戶轉換和維護成本、緩解“敲竹杠” 和機會主義行為; 對于下游客戶， 穩定的合作關系可以確保供應商提供保質保量的產品［31］。基于資源依賴理論，通過發展供應鏈金融， 供應鏈關系由傳統的一紙契約形成的合約關系逐漸轉化為資源依賴、信息共享、價值共創的信任關系。強化供應鏈關系的穩定性，使供應鏈整體的財務及非財務行為得以優化，便是供應鏈金融所體現的關系效應。綜上，供應鏈金融對企業ESG 表現的影響是基于有助于獲得信貸資源的融資效應和有利于穩定供應鏈關系的關系效應而實現的。

1.供應鏈金融-融資效應-ESG表現

從環境（E）維度來看，綠色技術創新是企業實現環保效益的重要路徑。由于碳減排等綠色創新技術的研發成本高、周期長、風險大，融資成本高和融資渠道受限成為企業綠色轉型的桎梏，供應鏈金融的融資效應可為鏈上企業的綠色技術創新和低碳發展提供動能［31］。立足利益相關者理論，核心企業的商業信用以及信號傳遞機制能夠有效彌合不同供應鏈參與企業之間、企業與金融機構之間的信息匹配鴻溝，緩解供應鏈利益相關者之間的信息不對稱。供應鏈金融將綠色創新、低碳節能等場景與金融業務相融合，核心企業通過建立低碳信用積累基礎設施和積分規則，并為企業出具低碳信用畫像，協助企業積累低碳金融信用，金融機構可以依托該真實交易場景縮小對企業環保行為綜合評估的信息差，并根據其信用積分和對預期風險收益的評估進行合理的資金配置［18］。企業獲得信貸支持不僅保障其綠色創新投入和社會責任的履行，同時也推進了有環保意愿的企業、金融機構、科創機構等多方利益相關者的聯合，進而支持供應鏈企業提高環境績效［32］。從社會維度（S）來看，供應鏈金融帶來的融資效應會提高企業履行環境責任、進行慈善捐贈、鄉村振興、依法納稅的意愿與能力。首先，供應鏈金融對各利益相關者行為具有實時跟蹤與監控作用，可確保企業資金快速周轉與回籠，提高信貸資金融通效率。資金使用效率的提高有助于企業擴大融資規模，降低融資成本［33］，為企業進行ESG實踐持續不斷地注入動力，使企業將ESG滲透于日常經營活動，為企業的綠色發展提供保障。其次，供應鏈上的核心企業通過發揮其資源優勢，聯合媒體和金融機構增加供應鏈上下游企業履行社會責任信息的透明度，在緩解信息不對稱的同時強化對企業社會責任履行情況的外部監督［34］，激發企業承擔社會責任的積極性以及釋放企業發展機會、發揮就業效應。從治理維度（G）來看，供應鏈金融以深度信用為紐帶，將鏈上企業捆綁為利益共同體，形成監督和約束機制［35］。從供應鏈融資企業角度來看，企業為避免自身利益受損，在選擇合作伙伴時會格外關注盈利能力、治理能力和抗風險能力，進而為供應鏈金融形成隱形的融資適用門檻和信息甄別系統［35］。與此同時，從銀行與金融機構角度來看，金融機構因鏈上企業不恰當的經營行為和治理機制導致經營風險增加而縮小融資規模和提高融資成本，金融機構為降低投資風險便會主動參與企業治理，進而倒逼管理層減少機會主義和自利行為，有效抑制了信息不對稱下企業可能發生的“道德風險”和“逆向選擇”問題，提高企業治理水平［36］。綜上可知，供應鏈金融通過發揮其融資效應提升企業ESG表現。

2.供應鏈金融-關系效應-ESG表現

從環境（E）和社會（S）維度來看，首先，供應鏈金融通過穩定供應鏈關系使供應鏈具備聯結能力。所謂聯結能力，是指核心企業與上下游合作伙伴協同行動的能力［37］。供應鏈金融依托供應鏈層面的資源以及建立的信任關系，鼓勵企業協同進行綠色投資、節能降碳以及履行社會責任，形成供應鏈層面踐行ESG的聯結能力。其次，供應鏈金融憑借社會網絡資源的共享，內外部多方主體加入供應鏈金融并建立聯系，在各主體間信息加速交換、流動和擴散，實現資源深層次共享和創新知識溢出效應，在供應鏈范圍內形成環保共識和協同創新意識，促進企業在工業流程節能減排和產品工藝變革方面實現綠色轉型［38］。最后，在供應鏈穩定關系的催化下，關系網絡所發揮的傳染效應和持續監督效應愈發顯著。因為核心企業憑借自身強大的信用保障和創新能力處于供應鏈結構中心位置，核心企業積極履行社會責任的正面效果在供應鏈范圍內得到最大程度的輻射，積極履行社會責任的行為以更快的速度傳播給與之關聯的上下游企業，帶動鏈上企業積極主動承擔社會責任［39］。從治理維度來看，供應鏈金融所形成的穩定網絡關系可以表現為正式控制與非正式控制的結合，其中正式控制是指一類通過明確的規章制度和文件治理網絡內成員行為的治理機制［40］；正式控制是供應鏈金融的基礎運行機制，正式控制使供應鏈成員按照合約采取統一的行為［41］。對于核心企業踐行ESG而言，正式控制促使ESG行動的正規化，給予供應鏈內一個明確的目標和標準，使企業踐行ESG成為一種行為規范。然而，供應鏈金融的關系效應使其逐漸趨于一種基于關系治理的非正式控制。非正式控制被定義為可以通過建立更強的信任關系影響網絡內成員行為的治理機制，其主要的治理方式是通過社會規范、信息交流、共同價值觀等，使網絡內成員建立超合約信任關系。非正式控制的實施對資源和信息的依賴程度更深，能夠緩解以契約為基礎的正式控制的僵化性，從而鼓勵上下游企業形成統一的價值觀以抑制機會主義行為的產生，促使供應鏈中的企業將提升ESG表現內化為一種實現企業價值的觀念［24］。綜上可知，供應鏈金融以契約為基礎的正式控制是穩定供應鏈關系的基礎，以資源依賴為基礎的非社會控制是對信任關系的維護和發展，兩者協同對供應鏈治理效果產生積極作用，促進可持續發展目標和ESG行為標準的實現和建立，推動整個供應鏈積極踐行ESG。

基于以上分析，可以得出：供應鏈金融通過發揮自身的融資效應以及關系效應推動供應鏈企業提升自身在環境、社會以及治理方面的表現，進而提升了企業整體的ESG表現。由此，提出以下假設：

H1： 供應鏈金融有助于提升企業ESG表現。

H1a： 供應鏈金融通過發揮融資效應提升企業ESG表現。

H1b： 供應鏈金融通過發揮關系效應提升企業ESG表現。

（二）供應鏈金融、數字化轉型程度與企業ESG表現

供應鏈金融的開展離不開數字技術的力量。數字技術促進供應鏈各主體間的協作與溝通，增強供應鏈金融的融資效應與關系效應。一方面，金融服務提供商利用物聯網、區塊鏈、大數據分析等技術搭建起金融科技平臺，將供應鏈合作伙伴（供應商、買方、金融服務提供商、物流服務提供商、技術提供商 ）進行整合［42］，徹底突破供應鏈的線性結構，大大提高了信息的穿透力及透明度［43］，使金融機構更精準更全面地掌握融資企業的財務與非財務信息；通過降低信息不對稱以控制交易風險，有效彌合借貸雙方信任缺失［44］，供應鏈金融的融資效應被進一步放大，提高了企業獲取用以開展綠色技術創新和履行社會責任資金的適配性和時效性。另一方面，供應鏈金融通過數字化技術進行資源的編排與整合，利用場景和數據優勢連接眾多核心企業和平臺型企業以及這些企業所延伸出的上下游企業，打通價值鏈各個環節產生的底層數據通道。在這個開放的平臺上，每一個參與主體都能實現資源的共享和對接，進而構建起更加穩定的供應鏈金融網絡信任關系［45］。供應鏈金融還可以通過大數據的信息刻畫、物聯網的可視化和區塊鏈等數字技術功能實現對資源的集成化管控，提高業務運作效率［46］，有效穩固供應鏈關系，推動綠色創新要素在鏈條中的循環流動以及綠色創新成果的共享。最后，供應鏈金融利用區塊鏈技術和智能合約對上下游企業的行為觸發點和因素進行規定，將ESG評價指標直接納入供應鏈監測評估體系，對企業踐行ESG情況實行自動監管、評估和反饋，從而賦能供應鏈 ESG 水平的整體提升［47］。由此，提出以下假設H2。

H2： 在供應鏈金融提升企業ESG表現中，數字化轉型發揮著正向調節作用，即數字化轉型程度越高，供應鏈金融提升企業ESG表現的效果越顯著。

三、研究設計

（一）樣本選擇

借鑒凌潤澤等［16］和Pan等［48］的研究，本文以2010—2022年中國A股上市公司為研究對象，并進行如下數據處理：第一，剔除金融、信息傳輸、軟件和信息技術服務業上市公司【信息傳輸、軟件和信息技術服務業上市公司主要為開展供應鏈金融業務的相關企業提供技術服務，并非本文研究的主體。】觀測值；第二，剔除ST、*ST上市公司觀測值；第三，剔除主要變量存在數據缺失的樣本。此外，考慮到供應鏈金融的時滯性和可能存在的反向因果關系，本文將所有解釋變量滯后一期，最終得到21 061個樣本觀測值。本文手工整理了上市公司供應鏈金融數據，企業ESG表現指標來源于華證數據，其他上市公司數據源于中國研究數據服務平臺（CNRDS）。為了避免極端值對研究結果產生影響，本文對所有連續變量進行了雙側1%水平的縮尾處理。

（二）變量定義

1.被解釋變量

本文的被解釋變量是上市公司的ESG表現（ESG）。參考方先明等［49］的研究方法，本文采用華證ESG評級作為企業ESG表現的代理變量。華證ESG評級指標包含C、CC、CCC、B、BB、BBB、A、AA、AAA共9個等級，將上市公司ESG等級從低到高分別賦值為1至9，使用年度平均數衡量企業ESG表現。華證指數自2009年開始對A股及發債主體等證券發行人進行ESG表現評估，目前已覆蓋全部A股上市公司，該指數得到業界與學界的廣泛認可。

2.解釋變量

本文的解釋變量是供應鏈金融（scf）。根據調查，僅有一部分上市公司對上下游企業開展供應鏈金融服務，已有研究也分別從不同角度對供應鏈金融發展情況進行了刻畫。本文為了在嚴格區分開展供應鏈金融企業和未開展企業基礎上探究供應鏈金融對ESG的影響，參考凌潤澤等［16］的研究，將供應鏈金融設置為虛擬變量，通過閱讀年報等方式判斷該上市公司是否開展供應鏈金融業務，若企業明確披露開展供應鏈金融服務，該變量取1，否則取0。

3.調節變量

本文的調節變量為數字化轉型程度（Dig）。參考吳非等［50］的研究，利用文本分析技術，從所選滬深A股上市企業的年報中提取并統計與大數據、區塊鏈、人工智能、云計算和數字技術等密切相關的數字化轉型關鍵詞，再把這些關鍵詞詞頻的總數加1后取對數，用以刻畫數字化轉型程度。

4.控制變量

借鑒凌潤澤等［17］、于蘇等［21］的研究，本文設置了以下控制變量：公司規模（Size）、資產負債率（Lev）、總資產收益率（ROA）、現金流比率（lCashflow）、應收賬款占比（lREC）、固定資產占比（Fixed）、成長性（Growth）、是否虧損（Loss）、獨立董事占比（Indep）、兩職合一（Dual）、第一大股東持股比例（Top1）、賬面市值比（BM）、上市年限（Listage）、管理層持股比例（Mshare））、產權性質（SOE）和大股東資金占用（Occupy），為控制行業、宏觀經濟情況以及企業自身情況等因素對企業創新水平的影響，本文還控制了行業固定效應（Industry）、年份固定效應（Year）和公司固定效應（Firm）。具體變量定義參見表1。

（三）模型構建

為了驗證假設H1，供應鏈金融與企業ESG表現之間的關系，本文構建如下模型：

ESGi，t=α0+α1×scfi，t－1+α2×Controli，t－1+∑Year+∑Industry+∑Firm+εi，t－1（1）

本文將解釋變量與控制變量滯后一期，以控制其對企業ESG表現的滯后影響和可能存在的反向因果問題。Control表示控制變量，εi，t-1表示隨機誤差項。

為了驗證供應鏈金融對ESG可能存在的影響機制， 本文借鑒江艇［51］、方先明等［49］的影響機制檢驗方法， 構建如下模型：

Mechanismsi，t=λ0+λ1×scfi，t－1+λ2×Controli，t－1+∑Year+∑Industry+∑Firm+εi，t－1（2）

其中，Mechanisms指可能存在的影響機制變量， 其余變量與模型（1）變量一致。

為了驗證假設H2，數字化轉型程度是否在供應鏈金融對企業ESG表現的影響中具有一定促進作用，本文構建如下模型：

ESGi，t=β0+β1×scfi，t－1+β2×Digi，t－1+β3×scfi，t－1×Digi，t－1+β2×Controlit－1+

∑Year+∑Industry+ ∑Firm+εi，t－1（3）

其中，Digi，t為企業數字化水平，scfi，t×Digi，t 為供應鏈金融與數字化水平的交互項，系數β3體現了數字化水平對供應鏈金融與企業ESG表現關系的調節作用。

四、實證結果與分析

（一）描述性統計

主要變量的描述性統計結果如表2所示。其中，ESG表現均值為4.117，平均來看整體樣本公司ESG評級為B級，處于中等偏低水平；方差為1.053，不同公司ESG表現差異較大。供應鏈金融scf均值為0.098，在全樣本中約有9.8%的企業開展供應鏈金融業務，比重較小。企業數字化轉型的中位數為 0.626，均值為 1.062，最大值為 5.615，最小值為 0，可見不同企業的數字化轉型程度存在一定差異。此結果和吳非等（2021）［50］報告的結果相近。 其他變量描述性統計結果與現有研究保持一致。

（二）基準回歸分析

對供應鏈金融與ESG表現之間的關系進行基準回歸檢驗，結果如表3所示。表3列（1）僅為供應鏈金融與企業ESG表現的單變量回歸結果，供應鏈金融的回歸系數為0.068，在10%水平上顯著。列（2）為在列（1）的基礎上加入控制變量以及控制年份、行業和個體固定效應的回歸結果，供應鏈金融的回歸系數為0.092，在1%水平上顯著。以上回歸結果均表明，供應鏈金融業務的開展顯著提升了企業的ESG表現，假設H1成立。

為了證明數字化轉型的正向調節作用，本文在模型（3）的基礎上進行回歸檢驗，結果如表3所示。由表3列（3）和列（4）可知，無論是否加入控制變量，交互項scf×Dig的系數均顯著為正，表明數字技術為供應鏈金融發展提供了機遇，企業借助大數據和區塊鏈等數字技術與供應鏈金融模式創新方式解決傳統金融借貸中的信息不對稱問題。同時，數字技術通過一系列使能機制和對行動者行為的規制，最終構建起數字化的供應鏈金融網絡信任關系。因此，數字技術通過對融資效應和關系效應的加持，對實現社會績效、環保績效以及治理績效具有促進作用，企業提升數字化轉型程度對供應鏈金融優化企業ESG表現具有推動作用，由此證明假設H2成立。

（三）內生性檢驗

1.Heckman檢驗

企業開展供應鏈金融業務是基于外部環境和企業戰略需求自我選擇的結果，為了克服樣本自選擇問題，本文進行Heckman檢驗，回歸結果如表4所示。第一階段以企業是否開展供應鏈金融業務為被解釋變量，同時引入同行業企業開展供應鏈金融業務的均值meanscf作為排他性變量，控制其他變量后預測逆米爾斯指數imr。第二階段將第一階段計算得到的逆米爾斯指數imr代入模型（1）中進行檢驗。結果表明，在加入逆米爾斯指數imr后，供應鏈金融的回歸系數為0.234，在1%水平上顯著；逆米爾斯指數imr的系數為-0.013，在5%水平上顯著，表明在緩解樣本自選擇問題后，供應鏈金融業務的開展依然能夠提升企業ESG表現，Heckman檢驗結果與基準回歸結果一致。

2.傾向得分匹配

為了進一步緩解樣本選擇偏差所帶來的內生性問題，本文借鑒凌潤澤等［16］的研究，采用傾向得分匹配法（PSM）進行穩健性檢驗。本文以供應鏈金融為處理變量，以全體控制變量為協變量，采用近鄰1∶3匹配得到5 625個樣本。且在匹配后，各協變量均通過平衡性檢驗，在實驗組和對照組中不存在顯著性差異。此外，采用0.02的半徑（卡尺）匹配和核匹配方法進行回歸分析，半徑匹配和核匹配的優點在于不會丟失過多樣本。回歸結果如表5所示，近鄰匹配后列（1）供應鏈金融的系數為0.105，在10%水平上顯著；列（2）半徑匹配和列（3）核匹配回歸結果顯示供應鏈金融scf的回歸系數均為0.093，在5%水平上顯著。列（1）至列（3）的回歸結果表明傾向得分匹配不依賴于特定方法，回歸結果具有穩健性，即企業開展供應鏈金融業務能顯著提升企業ESG表現，與前文研究結論一致。

（四）穩健性檢驗

1.替換被解釋變量

為確保研究結論的穩健性，對華證ESG評級進行重新賦值。具體賦值方式為將C、CC和CCC等級賦值為1，B、BB和BBB等級賦值為2，A、AA和AAA等級賦值為3，得到新被解釋變量ESG_1。將新的被解釋變量ESG_1代入模型（1）進行回歸分析，回歸結果如表6第（1）列所示，供應鏈金融系數分別為0.047，在1%水平上顯著為正，表明企業開展供應鏈金融業務有助于提升企業ESG表現。

2.替換企業數字化程度的衡量

鑒于數字化轉型程度對供應鏈金融的正向調節作用是本研究的主要論證之一，因此，為了增強該結論的穩健性，借鑒袁淳等［52］對數字化轉型程度（Dig）的衡量方式重新檢驗數字化轉型的調節作用。該度量方式通過建立一個相對完備的數字化詞典，基于機器學習對上市公司年報“管理層討論與分析”部分進行文本分析，最終從微觀層面構建一個較為全面反映中國上市企業數字化程度的指標。將該指標代入模型（3）進行回歸分析，結果如表6第（2）列所示，供應鏈金融與數字化轉型程度的交互項（scf×Dig）的系數為0.0127，在5%水平上顯著為正。

3.控制城市固定效應

盡管本文選擇了較多的控制變量，但由于一些變量不可觀測，可能存在遺漏變量問題。為了弱化遺漏變量的影響，進一步控制城市固定效應。回歸結果如表6第（2）列所示，供應鏈金融的回歸系數為0.092，在5%水平上顯著，與基準結果保持一致。

4.剔除直轄市樣本

北京、天津、上海和重慶四個直轄市在政策制度、金融支持和創新實力等方面都較一般地級市更有優勢，為剝離這種因強勢耦合產生的估計偏誤，本文剔除公司所在地為四個直轄市的樣本后重新進行回歸。回歸結果如表6第（3）列所示，供應鏈金融的回歸系數為0.087，在10%水平上顯著，與基準回歸結果保持一致。

五、機制檢驗

（一）基于融資效應的機制檢驗

供應鏈金融發揮的融資效應機制主要體現在供應鏈金融通過核心企業的隱形信用擔保和銀行等金融機構的監督機制優化信貸資源配置，為企業積極踐行ESG提供動力。融資規模增加和融資成本降低是優化信貸資源配置的兩個重要表征［21］。本文借鑒葉康濤［53］、王玨等［54］的做法，選取信貸規模（Debt_size）及信貸價格 （Debt_price）作為機制變量衡量信貸資源配置水平。其中，信貸規模用現金流量表中取得借款收到的現金與總資產之比衡量，信貸價格用財務費用率衡量，財務費用率為財務費用與營業收入之比。運用模型（2）進行回歸檢驗，其中，Mechanisms分別指信貸規模（Debt_size）及信貸價格（Debt_price）兩個機制變量，結果如表7第（1）列和第（2）所示，scf 與Debt_size 的系數在 5% 水平上顯著為正，scf與 Debt_price 的系數在1%水平上顯著為負，表明供應鏈金融業務的開展不僅能顯著增加企業的信貸規模，還能顯著降低企業的信貸價格。其中，信貸規模的增加直接緩解了企業履行社會責任的資金困境，降低債務融資可避免管理者短視行為，管理者將更多資金用于綠色創新而非償還利息［55］。因此，優化信貸資源配置是供應鏈金融影響ESG表現的重要作用機制，存在供應鏈金融-融資效應-提升ESG表現的傳導路徑，即企業開展供應鏈金融可以緩解銀企間的信息摩擦和融資約束。銀行等金融機構在對融資企業信用質量進行評估時，對企業信用不是孤立的考量，而是將其納入供應鏈網絡，憑借核心企業的優質信用基礎，向上下游企業提供“批發式”信用，從而降低銀行等金融機構面臨的信用風險，優化信貸資源配置水平。與此同時，隨著大數據風控系統、智能化線上融資系統等的引入，供應鏈金融服務更加精準，能夠幫助企業更高效盤活資金，為提升企業ESG表現獲得更多更優質的信貸資源，假設H1a得以驗證。

（二）基于關系效應的機制檢驗

為了檢驗供應鏈金融通過穩定供應鏈關系發揮出的關系效應機制，本文借鑒王雄元等［56］、高穎超等［57］的研究，選取客戶關系穩定（Stable_CUS5）、供應商關系穩定（Stable_SUP5）以及供應鏈關系穩定（Stable_CON5）三個指標表征供應鏈關系穩定程度，其中客戶關系穩定（Stable_CUS5）用上市公司披露的前五大客戶相較于上一年出現的個數 /5進行衡量；供應商關系穩定（Stable_SUP5）用上市公司披露的供應商名稱相較于上一年出現的個數 /5進行衡量；供應鏈關系穩定（Stable_CON5）是一個合成指標，用客戶關系穩定和供應商關系穩定的均值計算而得。以上三個指標數值越大，說明供應鏈關系越穩定。運用模型（2）進行回歸檢驗，其中Mechanisms指供應鏈關系穩定程度機制變量，結果如表7第（3）（4）（5）列所示，scf與三個供應鏈關系穩定程度變量的系數均顯著為正。其中，客戶關系穩定的中介效應強于供應商穩定的中介效應，表明供應鏈金融通過提升供應鏈關系的穩定程度是影響企業ESG表現的重要作用機制，存在供應鏈金融-關系效應-提升ESG表現的傳導路徑，即供應鏈金融通過資源在鏈上的依賴與共享形成更加穩定的上下游關系。穩定的供應鏈關系有助于創新協同與知識溢出以及企業形成提升ESG表現的聯結能力；穩定的供應鏈關系也是一種契約化的正式控制與價值觀非正式控制的結合，能夠增強供應鏈對ESG行為的傳染效應以及促使供應鏈將提升ESG表現內化為上下游企業的發展目標，將ESG內化為一種標準化行為。此外，穩定的供應鏈關系具有強烈的動機監督企業，參與其經營決策，提高供應鏈的整體治理水平，進而推動整個供應鏈企業自驅式改善ESG表現。至此，假設H1b得以驗證。

六、異質性檢驗

（一）產權性質

首先，在政府的支持下，國有企業能夠更好地開展供應鏈金融業務。作為綠色供應鏈的引領者，國有企業更加關注自身的社會責任表現與企業形象，履行環境保護責任、承擔社會責任、優化公司內部治理結構、治理財務舞弊等方面的主觀能動性會更加強烈［58］。其次，國有企業憑借國家信用優勢，處于供應鏈核心地位。因此，在利用供應鏈金融資源時有著天然優勢，能夠最大限度地發揮供應鏈金融的融資優勢和關系優勢賦能提升ESG表現［59］。而非國有企業往往更加關注經濟效益，不會像國有企業一般背負較大的社會責任，對綠色技術創新這類具有較強正外部性特征的行為不會給予過度的關注；同時，非國有企業由于自身稟賦劣勢與發展瓶頸，往往處于供應鏈金融體系的劣勢地位，對關注與提升ESG表現不具備完善的客觀基礎條件［47］。因此，本文認為相較于非國有企業，供應鏈金融對國有企業提升ESG表現的作用更加顯著。本文將全樣本企業分為國有企業和非國有企業，基于模型（1）進行分組回歸，結果如表8所示， 國有企業供應鏈金融scf的系數在1%的水平上顯著為正， 非國有企業供應鏈金融scf系數在5%的水平上顯著為正， 說明供應鏈金融對國有企業ESG表現的促進作用更顯著。

（二）銀企關系

銀行獲取企業相關信息的能力在很大程度上被銀企關系所制約， 良好的銀企關系有助于降低銀行獲取信息的成本，緩解銀企雙方的信息不對稱程度， 構建穩定的供應鏈網絡關系［60］。 供應鏈金融中的核心企業高管有在銀行任職的經歷， 與一般高管相比， 其在銀行積累的人脈一定程度上能增強供應鏈企業的融資能力［61］ 。若銀行與鏈上企業存在股權關聯， 則外部投資者更有可能增加對企業經營能力和融資能力的信任， 從而更有意愿加入供應鏈金融的合作網絡，拓展與穩定網絡關系［62］ 。本文認為供應鏈金融的關系效應與融資效應會因為良好的銀企關系而加強，即銀企關系越良好，供應鏈金融業務對ESG表現的促進作用越強。本文借鑒翟勝寶等［63］的做法， 統計企業高管是否曾經在銀行任職，企業是否持有銀行股份、銀行是否持有企業股份等衡量指標， 若滿足其中一項條件，則銀企關系（Bank）取1， 否則取0。將全樣本企業分為存在銀企關系組和不存在銀企關系組，基于模型（1）進行分組回歸，結果如表8列（3）和列（4）所示，供應鏈金融回歸系數分別在5%和10%的水平上顯著，表明存在銀企關系的企業開展供應鏈金融業務能更有效地利用銀行的監督與治理作用，通過促進關系效應與融資效應的發揮提升ESG表現。

（三）融資約束程度

企業融資約束一直是影響企業發展的重要問題。以往企業主要是通過銀行貸款等方式進行融資，方式較為單一，而供應鏈金融的出現能夠有效緩解企業融資約束［14］。供應鏈金融以共享核心企業信用為基礎，以真實經營活動為支撐，降低了供應鏈上下游企業、核心企業以及銀行等金融機構間的信息不對稱程度，提高融資效率、擴大融資規模、降低融資成本和違約概率，消解企業融資難題［16］［64］。特別是對于融資約束較為嚴重的企業來說，供應鏈金融緩解融資約束的作用更顯著。企業融資約束問題得到有效解決，企業才能投入更多資源改善企業ESG表現，進而提升ESG表現［65］。

本文采用KZ指數衡量融資約束程度，并根據融資約束指數分行業分年度中位數將全樣本分為融資約束水平低組和融資約束水平高組，回歸結果如表8列（5）和列（6）所示，供應鏈金融回歸系數分別在1%和5%的水平上顯著，表明相比于融資約束程度較小的企業，融資約束問題嚴重的企業開展供應鏈金融業務能夠促使企業獲得更多資源和信息，以改善企業的ESG表現。

（四）地區金融發展水平

綠色金融與數字普惠金融是中國深化金融改革的重要方向，是實現金融服務實體經濟的重要創新路徑。綠色金融、數字普惠金融為供應鏈金融的發展提供數字便利，降低信息成本、擴展服務邊界［66］；同時，供應鏈金融緊密連接著企業與供應商/客戶，搭建優質核心企業平臺，為綠色金融與數字普惠金融發展提供舞臺。綠色金融指數或數字普惠金融指數是地區金融發展水平的具象化體現，指數高的地區，其金融制度相對完善、金融模式相對成熟，供應鏈金融的發展給企業帶來的邊際效應相對較低［67］；而指數較低的地區，其金融化改革有待于進一步加強。供應鏈金融作為深化金融化改革的重要舉措之一，更有利于緩解企業融資約束，從而推動企業ESG表現的提升，帶動企業高質量發展。

本文參考郭希宇［68］等的研究，用綠色金融指數以及北京大學數字普惠金融研究中心和螞蟻金服集團共同編制的數字普惠金融指數衡量地區金融發展水平，根據分行業分年度中位數將全樣本劃分為指數高組和指數低組進行異質性分析。回歸結果如表9所示，列（1）和列（3）供應鏈金融系數分別在5%和1%的水平上顯著為正；而列（2）和列（4）系數不顯著，表明當企業位于綠色金融或數字普惠金融水平低的地區，其供應鏈金融業務的開展對企業的增量作用更顯著，即顯著提高企業ESG表現。

以上異質性檢驗結果表明，國有性質、融資約束水平高、銀企關系良好的企業開展供應鏈金融業務更能提高ESG表現；當企業位于綠色金融或數字普惠金融發展水平相對較低的地區時，供應鏈金融業務的開展對企業的邊際效應更顯著，即能夠顯著提升企業的ESG表現。以上樣本的組間系數差異均顯著，即兩個樣本組存在明顯差異，證明供應鏈金融對企業ESG表現的影響存在作用邊界。

七、研究結論及現實啟示

供應鏈金融以供應鏈上下游企業間的真實貿易活動為基礎，協調供應鏈網絡主體間的利益關系，助力塑造整個供應鏈的競爭優勢與可持續發展能力。既有研究多聚焦于供應鏈金融對產業發展的影響，而對其在ESG表現方面可能存在的溢出效應關注不足。基于此，本文研究結果表明，供應鏈金融業務的開展顯著提升了企業的ESG 表現；而數字化轉型程度在其中發揮著顯著的正向調節作用；機制檢驗發現，供應鏈金融通過融資效應和關系效應提升了企業在環境、社會和公司治理三個維度的表現，進而提升了企業整體的 ESG 表現。進一步檢驗發現，企業的異質性會影響供應鏈金融與 ESG 表現間的關系，國有性質、融資約束程度高、銀企關系良好和地處金融發展水平低區域的企業，其開展供應鏈金融業務對提高自身ESG表現的效果更為顯著。

基于以上研究結論，本文分別針對政府、企業和金融機構提出以下建議：

對政府而言：第一，政府及監管部門應重視供應鏈金融發展，不僅要建立和完善供應鏈金融相關制度，還要積極制定并出臺供應鏈金融的扶持政策，保障供應鏈金融業務程序的規范性，推動供應鏈金融顯著提升ESG表現的示范效應從國有企業延伸至民營及中小企業，緩解中小企業的融資約束難題。第二，各級政府還要深入領會供應鏈金融提升企業ESG表現的內在運行邏輯，尤其是在金融發展水平較低的地區，對充分發揮供應鏈金融在企業綠色技術創新、社會責任履行和完善公司治理等方面的溢出效應做出快速應對。第三，政府還應推動網絡基礎設施以及金融科技平臺的建設，為供應鏈金融的數字化轉型奠定堅實的基礎，切實助力企業高質量發展。

對企業而言：第一，國有企業及大型企業集團應加強與金融機構的合作，提高數字化轉型程度，完善數字化建設。可充分利用區塊鏈、大數據和人工智能等現代先進信息技術，構建數字供應鏈金融系統與平臺，完善供應鏈上下游企業在環境保護、社會責任和公司治理等維度的評價標準，構建與金融服務相耦合的供應鏈金融服務模式。第二，中小企業要積極發展供應鏈金融并貫徹綠色發展理念，積極落實環境保護、社會責任和公司治理的實踐，從而通過核心企業的信用擴散實現整個鏈上企業的價值共創。

對金融機構而言：第一，銀行等金融機構應該積極開展供應鏈金融業務，將業務觸角深入不同產業場景，針對性地推出多種類型的供應鏈金融產品，解決中小企業的融資痛點，同時還應結合數字技術優化供應鏈金融業務模式；第二，銀行等金融機構應憑借自身在金融資源、知識、技術方面的優勢，不斷完善與創新供應鏈金融業務，強化對供應鏈金融實施情況的監測與風險評估，強化供應鏈金融對企業ESG行為改善的溢出作用。

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Supply Chain Finance and Corporate ESG Performance： The Mediating Role of Financing and Relationship Effects

LEI Ruoxi1， ZHANG Xianhua1， LI Na1， ZONG Shengliang2

（1.School of Accounting， Lanzhou University of Finance and Economics， Lanzhou 730020， China;

2.School of Management， Lanzhou University， Lanzhou 730020， China）

Taking A-share listed companies from 2010 to 2022 as the research sample， based on stakeholder and resource dependence theories， this paper analyzes the impact and mechanism of supply chain finance on ESG performance. The results show that enterprises’ engagement in supply chain finance can significantly enhance their ESG performance， and the degree of digital transformation plays a positive moderating role. This conclusion remains valid after a series of robustness tests. Mechanism tests reveal that supply chain finance mainly boosts ESG performance through financing and relationship effects. Heterogeneity tests show that state-owned enterprises， those with bank-enterprise relationships， those with high financing constraints， and those in regions with low financial development levels benefit more significantly from supply chain finance in improving their ESG performance. The research conclusions have practical significance and value for developing supply chain finance business to promote sustainable development and build green and low-carbon supply chains.

supply chain finance; ESG performance; digital transformation; financing effect; relationship effect

（責任編校：朱 艷）

*收稿日期：2024-10-07

基金項目：國家社會科學基金一般項目（20BGL130）“企業參與鄉村振興的行動邏輯及調適策略研究：基于企業社會責任視角”；甘肅省人文社會科學一般項目（24ZZ02）“數字技術賦能甘肅特色農業高質量發展的路徑與對策研究”；甘肅省科技計劃軟科學專項項目（22JR4ZA043）“‘雙碳’目標下甘肅特色農產品的綠色發展路徑及對策研究”；甘肅省哲學社會科學規劃項目（2023YB036）“甘肅特色農產品供應鏈韌性評估及提升路徑研究”

作者簡介：雷若曦（1988—），女，河南周口市人；蘭州財經大學會計學院講師，主要從事成本與管理會計、ESG信息披露、智能財務研究。

張鮮華（1971—），女，吉林延吉人；蘭州財經大學會計學院教授，碩士研究生導師，主要從事會計理論與方法、會計高等教育及企業社會責任研究。

李娜（1988—），女，甘肅蘭州人；蘭州財經大學財務處副科長，主要從事成本與管理會計研究。

宗勝亮（1982—），男，山東巨野人；蘭州大學管理學院副教授，碩士研究生導師，主要從事綠色供應鏈、綠色可持續發展研究。

本文引用格式：雷若曦，張鮮華， 李娜，等.供應鏈金融與企業ESG表現——基于融資效應與關系效應的中介作用

［J］.重慶工商大學學報（社會科學版），2025，42（）：110-126.