投資者關(guān)注能夠提升企業(yè)勞動(dòng)收入份額嗎

【摘要】?jī)?yōu)化收入分配格局是我國(guó)扎實(shí)推進(jìn)共同富裕的重要戰(zhàn)略舉措。本文采用2011 ～ 2022 年滬深A(yù) 股上市公司數(shù)據(jù)， 實(shí)證考察投資者關(guān)注對(duì)我國(guó)上市公司勞動(dòng)收入份額的影響。研究發(fā)現(xiàn)， 投資者關(guān)注對(duì)上市公司勞動(dòng)收入份額具有顯著的提升效應(yīng)， 主要影響機(jī)制為治理效應(yīng)、 迎合效應(yīng)與信息效應(yīng)三種渠道。異質(zhì)性分析發(fā)現(xiàn)， 投資者關(guān)注對(duì)企業(yè)勞動(dòng)收入份額的影響在勞動(dòng)密集度高、 位于壟斷程度高行業(yè)以及處于勞動(dòng)力市場(chǎng)分割程度高省份的上市公司中更為顯著。本文的研究成果可為深刻理解數(shù)字經(jīng)濟(jì)時(shí)代背景下， 投資者關(guān)注對(duì)于完善社會(huì)財(cái)富分配、 深化收入分配制度改革進(jìn)而實(shí)現(xiàn)共同富裕提供啟示。

【關(guān)鍵詞】投資者關(guān)注；勞動(dòng)收入份額；信息效應(yīng)；共同富裕

【中圖分類號(hào)】 F244.2；F275.5" " "【文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼】A" " " 【文章編號(hào)】1004-0994（2025）05-0034-6

一、 引言

黨的二十大報(bào)告指出要“努力提高居民收入在國(guó)民收入分配中的比重， 提高勞動(dòng)報(bào)酬在初次分配中的比重”。“十四五”規(guī)劃中也提出， 保障低收入勞動(dòng)者合理分享經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展成果對(duì)于高質(zhì)量發(fā)展、 全面建設(shè)社會(huì)主義現(xiàn)代化國(guó)家具有戰(zhàn)略意義。《“十四五”就業(yè)促進(jìn)規(guī)劃》中指出， “合理增加勞動(dòng)報(bào)酬， 堅(jiān)持按勞分配為主體、 多種分配方式并存， 提高勞動(dòng)報(bào)酬在初次分配中的比重”。深化收入分配制度改革作為完善社會(huì)財(cái)富分配、 促進(jìn)社會(huì)和諧的重要戰(zhàn)略舉措， 已成為增進(jìn)民生福祉、 促進(jìn)社會(huì)公平的潛在驅(qū)動(dòng)力， 是加快構(gòu)建優(yōu)化收入分配最終格局的內(nèi)在要求和關(guān)鍵因素。

收入分配更多地體現(xiàn)為區(qū)域間、 城鄉(xiāng)間與人力資源間的財(cái)富分配， 其微觀基礎(chǔ)表現(xiàn)為企業(yè)內(nèi)勞動(dòng)力所占收入份額比重。在數(shù)字經(jīng)濟(jì)發(fā)展不斷深化的背景下， 人口紅利逐步消失（楊源源等，2024）， 勞動(dòng)報(bào)酬的分配不僅關(guān)乎人力資本配置優(yōu)化， 更關(guān)乎勞動(dòng)者的就業(yè)方向。因此， 在繼續(xù)做大“蛋糕”的同時(shí)， 用心分好“蛋糕”， 鼓勵(lì)企業(yè)提高勞動(dòng)者報(bào)酬比重， 提升企業(yè)勞動(dòng)收入份額， 是深化收入分配制度改革進(jìn)而影響勞動(dòng)者就業(yè)的重要途徑。基于此， 提高企業(yè)勞動(dòng)收入份額并完善要素收入分配， 最終優(yōu)化收入分配格局， 已經(jīng)成為扎實(shí)推進(jìn)共同富裕的重要戰(zhàn)略舉措。

圍繞勞動(dòng)收入份額， 已有研究主要基于偏向型技術(shù)進(jìn)步、 制度和市場(chǎng)結(jié)構(gòu)以及企業(yè)經(jīng)營(yíng)等角度探討其影響因素。而對(duì)于企業(yè)內(nèi)部資本要素與勞動(dòng)力要素間的收入分配， 資本市場(chǎng)起著不可或缺的作用（楊膨宇等，2024）。隨著數(shù)字經(jīng)濟(jì)日益發(fā)展， 投資者“發(fā)聲”成本更低， 且具有傳染性與持續(xù)性， 由于我國(guó)個(gè)體投資者的規(guī)模占比最大， 且具有獨(dú)特的“二八結(jié)構(gòu)”， 即個(gè)體投資者占比達(dá)80%， 我國(guó)個(gè)體投資者關(guān)注在數(shù)字經(jīng)濟(jì)時(shí)代無(wú)疑具有較強(qiáng)的影響力度與較廣的輻射范圍。然而， 現(xiàn)有學(xué)者尚未基于資本市場(chǎng)中投資者關(guān)注視角考察勞動(dòng)收入份額， 也尚未形成相對(duì)明確的結(jié)論， 無(wú)法全面闡述勞動(dòng)收入份額的成因。因此， 厘清資本市場(chǎng)中投資者關(guān)注能否對(duì)企業(yè)勞動(dòng)收入份額產(chǎn)生影響， 以及二者之間存在何種影響機(jī)制， 不僅有助于充分評(píng)估資本市場(chǎng)與勞動(dòng)力市場(chǎng)之間的鏈接， 研究結(jié)論也可以為優(yōu)化要素收入分配以及進(jìn)一步推進(jìn)收入分配制度改革提供經(jīng)驗(yàn)證據(jù)。

基于上述分析， 本文以 2011 ～ 2022 年我國(guó)滬深A(yù) 股上市公司作為研究樣本， 實(shí)證考察投資者關(guān)注能否引致企業(yè)勞動(dòng)收入份額的提升效應(yīng)， 并探究其背后的深層次邏輯。研究發(fā)現(xiàn)， 投資者關(guān)注對(duì)上市公司勞動(dòng)收入份額具有顯著的提升效應(yīng)。這一結(jié)論經(jīng)過(guò)更換衡量指標(biāo)、 傾向得分匹配法等一系列穩(wěn)健性檢驗(yàn)后依然成立。機(jī)制檢驗(yàn)表明， 投資者關(guān)注通過(guò)治理效應(yīng)、 迎合效應(yīng)與信息效應(yīng)三方面渠道對(duì)企業(yè)勞動(dòng)收入份額產(chǎn)生影響。異質(zhì)性分析發(fā)現(xiàn)， 投資者關(guān)注對(duì)企業(yè)勞動(dòng)收入份額的影響在勞動(dòng)密集度高、 位于壟斷程度高行業(yè)以及處于勞動(dòng)力市場(chǎng)分割程度高省份的上市公司中更為顯著。

與已有研究相比， 本文的邊際貢獻(xiàn)主要體現(xiàn)在以下幾個(gè)方面： 區(qū)別于已有文獻(xiàn)基于資本市場(chǎng)表現(xiàn)、 策略性信息披露以及企業(yè)行為規(guī)范性等角度考察投資者關(guān)注的經(jīng)濟(jì)后果， 本文從數(shù)字經(jīng)濟(jì)時(shí)代收入分配的視角拓展了資本市場(chǎng)中機(jī)構(gòu)投資者的微觀經(jīng)濟(jì)后果相關(guān)研究， 將資本市場(chǎng)與勞動(dòng)力市場(chǎng)相互鏈接， 不僅是對(duì)資本市場(chǎng)中投資者關(guān)注領(lǐng)域文獻(xiàn)的有益補(bǔ)充， 也為深刻理解數(shù)字化背景下勞動(dòng)力收入分配提供了來(lái)自中國(guó)情境的經(jīng)驗(yàn)證據(jù)。在研究?jī)?nèi)容方面， 本文從治理效應(yīng)、 迎合效應(yīng)與信息效應(yīng)三種渠道探索資本市場(chǎng)中投資者關(guān)注如何提升企業(yè)勞動(dòng)收入份額。基于委托代理理論、 有效監(jiān)督假說(shuō)與市場(chǎng)壓力理論， 本文深入探究投資者關(guān)注對(duì)代理成本的抑制效應(yīng)、 對(duì)市場(chǎng)壓力的迎合效應(yīng)與對(duì)勞動(dòng)力議價(jià)能力的提升效應(yīng)， 剖析了資本市場(chǎng)中投資者關(guān)注與勞動(dòng)力收入分配之間的理論聯(lián)系， 研究結(jié)論為理解投資者關(guān)注如何影響企業(yè)勞動(dòng)收入份額提供了一定參考價(jià)值， 有助于深刻理解資本市場(chǎng)與勞動(dòng)力市場(chǎng)間的關(guān)系， 為我國(guó)持續(xù)推進(jìn)上市公司信息透明化、 保障資本市場(chǎng)持續(xù)穩(wěn)定發(fā)展提供參考價(jià)值。

二、 文獻(xiàn)回顧、 理論分析與假設(shè)提出

（一） 文獻(xiàn)回顧

關(guān)于勞動(dòng)收入份額影響因素的研究， 可劃分為資本要素與勞動(dòng)要素之間收入效應(yīng)與替代效應(yīng)的產(chǎn)業(yè)效應(yīng)、 生產(chǎn)要素流動(dòng)方向的結(jié)構(gòu)效應(yīng)以及工資增長(zhǎng)率與勞動(dòng)生產(chǎn)率增長(zhǎng)幅度的權(quán)衡結(jié)果三種。具體地， 已有文獻(xiàn)從偏向型技術(shù)進(jìn)步、 制度和市場(chǎng)結(jié)構(gòu)以及企業(yè)經(jīng)營(yíng)等多個(gè)視角進(jìn)行探討。

基于偏向型技術(shù)進(jìn)步視角， 其如何影響企業(yè)勞動(dòng)收入份額并未形成一致的研究結(jié)論。一方面， 鄭江淮和荊晶（2021）指出， 2011 年前中國(guó)工業(yè)行業(yè)技術(shù)進(jìn)步相對(duì)提高了資本的技術(shù)效率以及邊際產(chǎn)出， 而2011 年以后技術(shù)進(jìn)步由資本偏向轉(zhuǎn)變?yōu)閯趧?dòng)偏向， 致使中國(guó)勞動(dòng)收入份額產(chǎn)生U 型演變。另一方面， 柏培文和王亞文（2023）認(rèn)為， 我國(guó)細(xì)分行業(yè)的技術(shù)進(jìn)步偏向于資本和高技能勞動(dòng)， 且技術(shù)進(jìn)步增加了資本與高技能勞動(dòng)收入份額， 而減少了中低技能勞動(dòng)收入份額。Acemoglu和Restrepo（2022）指出， 技術(shù)進(jìn)步方向由要素稟賦結(jié)構(gòu)內(nèi)生決定， 是價(jià)格效應(yīng)與規(guī)模效應(yīng)共同作用的結(jié)果。基于制度和市場(chǎng)結(jié)構(gòu)視角， 不同學(xué)者從資本制度、 勞動(dòng)力制度與市場(chǎng)效率角度研究勞動(dòng)收入份額的影響因素。杜鵬程等（2021）發(fā)現(xiàn)， 稅收征管能夠改變資本相對(duì)成本， 顯著提升企業(yè)勞動(dòng)收入份額。此外， 施新政等（2019）指出， 資本市場(chǎng)配置效率是抑制我國(guó)上市公司勞動(dòng)收入份額的重要因素。基于企業(yè)經(jīng)營(yíng)視角， 羅明津和鐵瑛（2021）的研究表明， 企業(yè)金融化能夠?qū)崿F(xiàn)工資水平的盈利溢出效應(yīng)與對(duì)勞動(dòng)生產(chǎn)率的技術(shù)抑制效應(yīng)， 繼而提升企業(yè)勞動(dòng)收入份額。其他學(xué)者（陸雪琴和田磊，2020；馬慧等，2023；薛龍和艾世杰，2024；王希元等，2023）基于勞動(dòng)力議價(jià)能力、 信息不對(duì)稱與企業(yè)規(guī)模分化等角度研究勞動(dòng)收入份額的影響因素。

然而， 目前鮮有文獻(xiàn)確切地將資本市場(chǎng)內(nèi)部投資者關(guān)注與我國(guó)上市公司勞動(dòng)收入份額聯(lián)系起來(lái)， 因此研究存在進(jìn)一步深化的必要。本文基于治理效應(yīng)、 迎合效應(yīng)與信息效應(yīng)視角探索資本市場(chǎng)中投資者關(guān)注我中國(guó)上市公司勞動(dòng)收入份額的影響效應(yīng)， 有助于深化對(duì)勞動(dòng)收入份額驅(qū)動(dòng)因素的微觀解釋， 為理解資本市場(chǎng)與勞動(dòng)力市場(chǎng)間的相互滲透與鏈接提供新的證據(jù)。

（二） 理論分析與假設(shè)提出

在經(jīng)典的委托代理理論框架下， 上市公司內(nèi)部管理者（代理人）與投資者（委托人）之間往往存在一定程度的信息不對(duì)稱， 投資者處于信息劣勢(shì)一方， 且我國(guó)個(gè)體投資者占比較大， 產(chǎn)生的羊群效應(yīng)現(xiàn)象較普遍， 往往會(huì)在極大程度上產(chǎn)生市場(chǎng)失靈問(wèn)題。

隨著互聯(lián)網(wǎng)的發(fā)展與數(shù)字經(jīng)濟(jì)時(shí)代下信息交互方式的嬗變， 信息發(fā)布方式與交流方式產(chǎn)生根本性變革， 個(gè)體投資者參與公司治理逐漸呈現(xiàn)出多樣性、 及時(shí)性、 靈活性與開(kāi)放性， 且數(shù)字互動(dòng)平臺(tái)兼具社交媒體屬性， 其鏈?zhǔn)絺鞑ヌ匦允剐畔⒏佣嘣Ｔ谕昝朗袌?chǎng)中， 資本要素與勞動(dòng)力要素的邊際產(chǎn)出效率決定要素間收入分配， 根據(jù)二者邊際產(chǎn)出之比與邊際價(jià)格之比相等的條件， 以確定最優(yōu)要素組合。而在不完全競(jìng)爭(zhēng)市場(chǎng)中， 信息不對(duì)稱致使企業(yè)存在一定程度的融資約束， 使得企業(yè)內(nèi)部的資本要素具有有限性， 由此， 資本要素除其自身的原有邊際收益外， 額外具備一定的抵押價(jià)值， 因而打破了原有的資本要素與勞動(dòng)力要素邊際產(chǎn)出之比與邊際價(jià)格之比相等的條件， 繼而提高了企業(yè)采用資本要素的比例， 勞動(dòng)收入份額相對(duì)降低。

投資者關(guān)注在一定程度上能為企業(yè)帶來(lái)股權(quán)融資， 在降低信息不對(duì)稱的基礎(chǔ)上減緩融資約束， 從而在一定程度上削弱資本的邊際收益率， 提升勞動(dòng)收入份額。特別地， 在數(shù)字經(jīng)濟(jì)時(shí)代下， 數(shù)字互動(dòng)平臺(tái)在較大程度上能夠促進(jìn)投資者與上市公司內(nèi)部人之間的互動(dòng)， 同時(shí)亦能促進(jìn)異質(zhì)性個(gè)體投資者間的交流與信息共享， 強(qiáng)化投資者的影響力， 通過(guò)信息的鏈?zhǔn)絺鞑グl(fā)揮媒體、 分析師以及監(jiān)管機(jī)構(gòu)等多方利益相關(guān)者的監(jiān)督效能， 不僅能夠直接抑制公司內(nèi)部代理成本， 削弱上市公司管理者的機(jī)會(huì)主義動(dòng)機(jī)， 亦能促成外部投資者的群體智慧凝結(jié)， 其信息集聚效應(yīng)無(wú)疑能夠助推上市公司內(nèi)部治理水平的提升， 勞動(dòng)者的訴求更易被發(fā)現(xiàn)與滿足， 進(jìn)一步提升企業(yè)勞動(dòng)收入份額。本文將該影響機(jī)制稱為治理效應(yīng)。

基于個(gè)體投資者的有限理性， 其對(duì)上市公司的短期業(yè)績(jī)表現(xiàn)較為敏感， 考慮到我國(guó)個(gè)體投資者規(guī)模占比最大， 極易產(chǎn)生羊群效應(yīng)， 且在企業(yè)聲譽(yù)方面尤其凸顯。根據(jù)利益相關(guān)者理論， 企業(yè)聲譽(yù)具有一定程度的暈輪效應(yīng)， 而企業(yè)聲譽(yù)受損則會(huì)形成惡性循環(huán)， 致使企業(yè)陷入聲譽(yù)受損與發(fā)展受限的雙重困境。由此， 上市公司往往會(huì)出于迎合聲譽(yù)壓力而提高勞動(dòng)收入份額。進(jìn)一步地， 數(shù)字經(jīng)濟(jì)時(shí)代的信息開(kāi)放性與廣泛性致使監(jiān)管機(jī)構(gòu)與企業(yè)間信息壁壘被打破， 形成的監(jiān)管壓力促使上市公司管理者嚴(yán)格遵守法規(guī)， 提高勞動(dòng)力收入份額以提升其社會(huì)形象， 迎合市場(chǎng)監(jiān)管壓力。本文將該影響機(jī)制稱為迎合效應(yīng)。

根據(jù)市場(chǎng)供求理論， 投資者關(guān)注提高了上市公司的信息透明度， 一定程度上突破了不完全市場(chǎng)的信息壁壘， 勞動(dòng)力的供給方與需求方間信息更為透明， 工會(huì)作為勞資談判的代表， 其議價(jià)能力的增強(qiáng)可能驅(qū)使公司管理層與員工進(jìn)行更積極的工資談判， 導(dǎo)致工資水平的提升。這種提升可進(jìn)一步影響員工的勞動(dòng)收入份額， 即工資在公司總收入中所占比例提高。在這一過(guò)程中， 工會(huì)的議價(jià)能力不僅影響著公司內(nèi)部勞動(dòng)力市場(chǎng)的供需關(guān)系， 也反映了勞動(dòng)力議價(jià)能力的提升。基于上述邏輯， 投資者對(duì)工會(huì)議價(jià)能力的關(guān)注進(jìn)一步促使公司內(nèi)部勞動(dòng)力議價(jià)能力的增強(qiáng)， 進(jìn)而推動(dòng)工資水平的提高， 最終體現(xiàn)為上市公司內(nèi)部勞動(dòng)收入份額的提高。本文將該影響機(jī)制稱為信息效應(yīng)。

由此， 本文提出H： 投資者關(guān)注通過(guò)發(fā)揮治理效應(yīng)、 迎合效應(yīng)與信息效應(yīng)提升企業(yè)勞動(dòng)收入份額。

三、 研究設(shè)計(jì)

（一） 數(shù)據(jù)來(lái)源

本文選取2011 ～ 2022年我國(guó)滬深A(yù)股上市公司為研究樣本， 并對(duì)樣本進(jìn)行以下篩選和處理： 按照中國(guó)證監(jiān)會(huì)《上市公司行業(yè)分類指引》（2012年修訂）剔除金融業(yè)上市公司； 剔除ST、 ?ST類上市公司； 剔除資不抵債的上市公司； 剔除存在主要變量缺失的上市公司樣本。本文在回歸中對(duì)所有連續(xù)變量進(jìn)行了上下1%的縮尾處理以避免極端值的影響。最終共獲得3525家上市公司的39559個(gè)觀測(cè)值。在數(shù)據(jù)來(lái)源上， 本文所選上市公司的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)均來(lái)源于國(guó)泰安數(shù)據(jù)庫(kù)， 投資者數(shù)據(jù)來(lái)源于百度搜索指數(shù)。考慮到百度指數(shù)自2011年1月起才開(kāi)始提供“移動(dòng)端+PC端”的整體搜索指數(shù)， 因此將樣本研究區(qū)間定為2011 ～ 2022年。

（二） 模型設(shè)定與變量定義

1. 模型設(shè)定。為考察投資者關(guān)注對(duì)上市公司勞動(dòng)收入份額的影響效應(yīng)， 本文構(gòu)建如下回歸模型進(jìn)行識(shí)別：

LSi，t=α+βInvestori，t+∑Controlsi，t+∑Industry+

∑Year+∑Province+εi，t

其中， 被解釋變量 LSi，t表示公司 i 在 t 年的勞動(dòng)收入份額， 解釋變量 Investori，t為公司 i 第 t 年的投資者關(guān)注程度。同時(shí)， 為控制可能影響上市公司勞動(dòng)收入份額的企業(yè)與地區(qū)層面異質(zhì)性特征， 本文納入公司i 在t 年時(shí)的一組控制變量向量集合Controlsi，t， 包括公司規(guī)模（Size）、 公司年齡（Age）、 總資產(chǎn)報(bào)酬率（ROA）、 產(chǎn)權(quán)性質(zhì)（SOE）、 資產(chǎn)負(fù)債率（Leverage）、 前十大股東持股比例（TopTen）、 固定資產(chǎn)比例（Tangible）、 經(jīng)營(yíng)性凈現(xiàn)金流（Cash）、 地區(qū)GDP 增長(zhǎng)率（Gdp_Growth）和地區(qū)人均GDP（Person_Gdp）。考慮到不同年份宏觀經(jīng)濟(jì)狀況之間的差異及地區(qū)層面隨時(shí)間變動(dòng)的因素干擾， 本文進(jìn)一步控制了年份固定效應(yīng)、 行業(yè)固定效應(yīng)與省份固定效應(yīng)。εi，t為隨機(jī)擾動(dòng)項(xiàng)， 各變量定義如表1所示。

2. 指標(biāo)構(gòu)建與變量選取。

（1） 勞動(dòng)收入份額（LS）測(cè)度。本文遵循相關(guān)文獻(xiàn)的做法， 以勞動(dòng)者報(bào)酬與企業(yè)增加值的比例衡量企業(yè)勞動(dòng)收入份額。其中， 采用與支付給職工以及為職工支付的現(xiàn)金度量勞動(dòng)者報(bào)酬， 并采用支付給職工以及為職工支付的現(xiàn)金、 利潤(rùn)總額、 固定資產(chǎn)折舊與流轉(zhuǎn)稅稅額之和度量企業(yè)增加值。

（2） 投資者關(guān)注（Investor）測(cè)度。借鑒劉穎等（2020）、 Chen等（2024）的研究 ， 本文在基準(zhǔn)回歸中采用樣本上市公司的百度搜索指數(shù)衡量其投資者關(guān)注程度。根據(jù)中國(guó)互聯(lián)網(wǎng)絡(luò)信息中心（CNNIC）發(fā)布的《2019年中國(guó)網(wǎng)民搜索引擎使用情況研究報(bào)告》， 百度是我國(guó)投資者最常用的搜索引擎， 且在我國(guó)的投資者結(jié)構(gòu)中， 個(gè)體投資者規(guī)模占比最大， 在股市中具有主導(dǎo)作用。因此， 本文采用百度搜索指數(shù)作為投資者關(guān)注的代理變量具有較好的代表性， 即采用上市公司股票代碼、 公司簡(jiǎn)稱和全稱等關(guān)鍵字搜索值之和的對(duì)數(shù)度量投資者關(guān)注。

四、 實(shí)證結(jié)果分析

（一） 描述性統(tǒng)計(jì)

表2 報(bào)告了主要變量的描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果。上市公司勞動(dòng)收入份額（LS）的中位數(shù)明顯小于均值， 表明其分布存在右偏的特征。投資者關(guān)注（Investor）的均值為11.6819， 最大值和最小值分別為13.3081和9.8032， 表明投資者關(guān)注程度在樣本中存在一定幅度的波動(dòng)， 為本文進(jìn)行因果識(shí)別提供了良好的數(shù)據(jù)基礎(chǔ)。其余控制變量分布與既有文獻(xiàn)一致。

（二） 基準(zhǔn)回歸結(jié)果

為檢驗(yàn)投資者關(guān)注（Investor）對(duì)企業(yè)勞動(dòng)收入份額（LS）的影響， 本文基于模型（1）采用逐步回歸的方式進(jìn)行回歸分析， 表3 報(bào)告了基準(zhǔn)回歸結(jié)果。其中， 列（1）為僅控制年份固定效應(yīng)、 行業(yè)固定效應(yīng)與省份固定效應(yīng)的回歸結(jié)果， 核心解釋變量 Investor 的系數(shù)在 1%的水平上顯著為正， 表明投資者關(guān)注顯著提升了企業(yè)勞動(dòng)收入份額。列（2）與列（3）在列（1）的基礎(chǔ)上， 依次加入了企業(yè)層面和地區(qū)層面的控制變量。列（3）中， 變量Investor 的回歸系數(shù)為0.0337， 且在1%的水平上顯著， 驗(yàn)證了投資者關(guān)注對(duì)勞動(dòng)收入份額的提升效應(yīng)， 即資本市場(chǎng)的投資者關(guān)注對(duì)勞動(dòng)力市場(chǎng)具有溢出效應(yīng)， 初步驗(yàn)證了研究假設(shè)。

（三） 穩(wěn)健性檢驗(yàn)

1. 更換核心解釋變量衡量指標(biāo)。考慮到投資者關(guān)注的衡量方式可能對(duì)本文的估計(jì)結(jié)果產(chǎn)生影響， 為確保研究結(jié)論的穩(wěn)健性， 本文通過(guò)替換核心解釋變量的方式進(jìn)行穩(wěn)健性檢驗(yàn)。參考現(xiàn)有研究做法， 本文使用東方財(cái)富股吧中上市公司收到的投資者發(fā)帖數(shù)重新測(cè)度企業(yè)的投資者關(guān)注（InvPost）。本文手工搜集并整理樣本期間內(nèi)東方財(cái)富股吧中上市公司收到的投資者發(fā)帖數(shù)， 并將其加1 取自然對(duì)數(shù)后重新衡量投資者關(guān)注指標(biāo)。回歸結(jié)果如表4 列（1）所示， 結(jié)果表明當(dāng)重新度量投資者關(guān)注時(shí)， 其回歸系數(shù)為0.0310且在1%的水平上顯著， 支持了上述結(jié)論的穩(wěn)健性。

2. 傾向得分匹配法。本文以式（1）中所有控制變量作為協(xié)變量， 以Investor分年度分行業(yè)的中位數(shù)為標(biāo)準(zhǔn)， 將投資者關(guān)注高于中位數(shù)的上市公司設(shè)置為處理組， 將低于中位數(shù)的上市公司設(shè)置為控制組， 并逐年進(jìn)行1∶1 近鄰匹配， 匹配后處理組與控制組之間各方面特征均不存在顯著性差異。對(duì)匹配后的樣本重新進(jìn)行回歸， 結(jié)果如表4 列（2）所示， Investor的估計(jì)系數(shù)在1%的水平上顯著為正， 進(jìn)一步驗(yàn)證了回歸結(jié)果的穩(wěn)健性。

五、 進(jìn)一步分析

（一） 影響機(jī)制檢驗(yàn)

本文選取治理效應(yīng)、 迎合效應(yīng)與信息效應(yīng)三個(gè)渠道對(duì)投資者關(guān)注提升企業(yè)勞動(dòng)收入份額的影響機(jī)制進(jìn)行驗(yàn)證。參考江艇（2022）的研究， 三個(gè)渠道中介效應(yīng)的回歸結(jié)果見(jiàn)表5。由列（1）、 列（2）可知， 投資者關(guān)注抑制了企業(yè)第一類與第二類代理成本。列（3）報(bào)告了聲譽(yù)壓力中介效應(yīng)的回歸結(jié)果， 列（4）和列（5）報(bào)告了管理層面臨的監(jiān)管壓力的中介效應(yīng)回歸結(jié)果。由列（3）可知， 投資者關(guān)注能夠顯著增強(qiáng)上市公司的聲譽(yù)壓力， 即投資者關(guān)注能夠強(qiáng)化上市公司面臨的聲譽(yù)壓力， 企業(yè)出于迎合動(dòng)機(jī)， 會(huì)提升企業(yè)勞動(dòng)收入份額。列（4）和列（5）共同表明投資者關(guān)注通過(guò)信號(hào)傳遞促使監(jiān)管機(jī)構(gòu)介入， 致使其發(fā)布問(wèn)詢函的頻次與數(shù)量增加， 即投資者關(guān)注有助于提升上市公司面臨的監(jiān)管壓力。列（6）和列（7）的結(jié)果表明， 勞動(dòng)力議價(jià)能力（LaborBar）與勞動(dòng)力工資水平（Salary）的回歸系數(shù)均在1%的水平上顯著為正， 進(jìn)一步表明投資者關(guān)注能夠通過(guò)信息效應(yīng)中介渠道提升企業(yè)勞動(dòng)收入份額。

（二） 異質(zhì)性分析

1. 勞動(dòng)密集度差異。勞動(dòng)密集型公司因其勞動(dòng)力規(guī)模相對(duì)較大， 往往會(huì)對(duì)社會(huì)責(zé)任與聲譽(yù)更加敏感， 承擔(dān)的社會(huì)壓力更大。投資者關(guān)注可能促使公司關(guān)注員工權(quán)益與福利水平以維護(hù)其社會(huì)聲譽(yù)， 這會(huì)提高勞動(dòng)收入份額。在勞動(dòng)密集型公司中， 員工的穩(wěn)定性直接影響其生產(chǎn)效率， 投資者關(guān)注產(chǎn)生的監(jiān)督效應(yīng)可能會(huì)激勵(lì)公司改善其員工薪酬和福利待遇。借鑒王雅琦等（2023）的研究， 本文采用企業(yè)員工數(shù)占公司銷售收入的比重衡量勞動(dòng)密集度， 將樣本劃分為勞動(dòng)密集度高組和勞動(dòng)密集度低組兩個(gè)組別， 分析投資者關(guān)注在不同勞動(dòng)密集度組別樣本中的差異化影響， 回歸結(jié)果見(jiàn)表6列（1）和列（2）。結(jié)果表明， 在兩個(gè)組別中核心解釋變量Investor的回歸系數(shù)均顯著為正， 且勞動(dòng)密集度高組中的系數(shù)大于勞動(dòng)密集度低組， 組間差異性系數(shù)為8.06， 在1%的水平上顯著， 表明投資者關(guān)注對(duì)企業(yè)勞動(dòng)收入份額的提升效應(yīng)在勞動(dòng)密集度高的企業(yè)中更為明顯。

2. 行業(yè)壟斷程度差異。在行業(yè)中處于壟斷地位的企業(yè)通常擁有更大的市場(chǎng)份額和更強(qiáng)的議價(jià)能力。相較于競(jìng)爭(zhēng)激烈的行業(yè)， 壟斷行業(yè)更容易控制市場(chǎng)條件如定價(jià)和利潤(rùn)率。企業(yè)所處行業(yè)壟斷程度越高， 其成本轉(zhuǎn)嫁能力亦越強(qiáng)， 企業(yè)更有可能通過(guò)定價(jià)策略將成本上漲并轉(zhuǎn)嫁給消費(fèi)者。本文采用行業(yè)勒納指數(shù)定義企業(yè)所處行業(yè)壟斷程度， 按照行業(yè)勒納指數(shù)的樣本中位數(shù)， 將樣本劃分為行業(yè)壟斷程度高組和行業(yè)壟斷程度低組， 分別將這兩個(gè)子樣本做回歸， 結(jié)果見(jiàn)表6列（3）和列（4）。結(jié)果表明， 在行業(yè)壟斷程度高組中， 解釋變量的回歸系數(shù)顯著為正， 而在行業(yè)壟斷程度低組中系數(shù)并不顯著， 這表明當(dāng)行業(yè)壟斷程度較高時(shí)， 企業(yè)具有更強(qiáng)的成本轉(zhuǎn)嫁能力， 其面臨的成本承擔(dān)壓力較小， 在投資者關(guān)注較強(qiáng)時(shí)提高勞動(dòng)收入份額能夠提升其股價(jià)表現(xiàn)而免受成本壓力。

3. 勞動(dòng)力市場(chǎng)分割程度差異。勞動(dòng)力市場(chǎng)分割程度高的地區(qū)往往存在一定程度的勞動(dòng)力供需失衡， 勞動(dòng)力市場(chǎng)分割致使部分勞動(dòng)者較難獲得公平的薪酬和福利待遇。投資者關(guān)注對(duì)信息不對(duì)稱的緩解有助于減緩薪酬不平等， 因此， 處于勞動(dòng)力市場(chǎng)分割程度高地區(qū)的上市公司在獲得投資者關(guān)注時(shí)， 勞動(dòng)收入份額的提升效應(yīng)更強(qiáng)。參考劉榮增和何春（2021）的研究， 本文構(gòu)建各省份勞動(dòng)力市場(chǎng)分割指數(shù)， 并基于上市公司注冊(cè)地將勞動(dòng)力市場(chǎng)分割指數(shù)與上市公司數(shù)據(jù)進(jìn)行匹配， 得到上市公司注冊(cè)地所在省份的勞動(dòng)力市場(chǎng)分割指數(shù)。并按照樣本中位數(shù)劃分為注冊(cè)地所在省份勞動(dòng)力市場(chǎng)分割程度高組和注冊(cè)地所在省份勞動(dòng)力市場(chǎng)分割程度低組， 分別將這兩個(gè)子樣本做回歸， 結(jié)果見(jiàn)表6 列（5）和列（6）。結(jié)果表明， 對(duì)于處于勞動(dòng)力市場(chǎng)分割程度高地區(qū)的上市公司， 投資者關(guān)注對(duì)勞動(dòng)收入份額的邊際促進(jìn)作用更為明顯。

六、 結(jié)論與啟示

本文以2011 ～ 2022 年我國(guó)滬深A(yù) 股上市公司為研究對(duì)象， 基于治理效應(yīng)、 迎合效應(yīng)與信息效應(yīng)視角， 實(shí)證考察投資者關(guān)注對(duì)上市公司勞動(dòng)收入份額的影響。研究發(fā)現(xiàn)， 投資者關(guān)注能夠顯著提升上市公司勞動(dòng)收入份額， 該結(jié)論在經(jīng)過(guò)一系列穩(wěn)健性檢驗(yàn)后依然成立。機(jī)制檢驗(yàn)表明， 企業(yè)治理水平、 迎合市場(chǎng)壓力形成的短期主義及信息不對(duì)稱緩解是投資者關(guān)注作用發(fā)揮的主要渠道。異質(zhì)性分析結(jié)果表明， 投資者關(guān)注對(duì)上市公司勞動(dòng)收入份額的提升效應(yīng)在勞動(dòng)密集度高、 位于壟斷程度高行業(yè)以及處于勞動(dòng)力市場(chǎng)分割程度高省份的上市公司中更加顯著。

本文結(jié)論具有重要的政策啟示。一是精準(zhǔn)制定投資者保護(hù)法規(guī)， 激勵(lì)和引導(dǎo)企業(yè)履行社會(huì)責(zé)任。本文發(fā)現(xiàn)投資者關(guān)注有助于顯著提升我國(guó)上市公司勞動(dòng)收入份額。由此， 政府部門應(yīng)加大對(duì)證券市場(chǎng)的監(jiān)管力度， 聚焦市場(chǎng)公平、 透明、 有序運(yùn)行精準(zhǔn)發(fā)力， 建立健全的投資者保護(hù)法規(guī)， 持續(xù)優(yōu)化營(yíng)商環(huán)境， 推進(jìn)上市公司信息透明化， 搭建線上線下協(xié)同的投資者信息交流平臺(tái)， 有效降低投資風(fēng)險(xiǎn)， 關(guān)注員工權(quán)益和促進(jìn)勞動(dòng)收入份額的合理分配。二是穩(wěn)步推進(jìn)減稅補(bǔ)貼政策， 充分發(fā)揮產(chǎn)業(yè)政策的穩(wěn)就業(yè)功能。異質(zhì)性分析發(fā)現(xiàn)， 投資者關(guān)注對(duì)我國(guó)上市公司勞動(dòng)收入份額的提升效應(yīng)在勞動(dòng)密集度高的上市公司中更為顯著， 為此， 應(yīng)協(xié)調(diào)地區(qū)間勞動(dòng)力教育差異， 針對(duì)不同勞動(dòng)密集型產(chǎn)業(yè)分類施策， 打破地區(qū)間人才流動(dòng)壁壘， 加強(qiáng)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)， 引導(dǎo)企業(yè)向數(shù)智化轉(zhuǎn)型升級(jí)， 提升減稅補(bǔ)貼政策的精準(zhǔn)性和有效性， 切實(shí)減輕市場(chǎng)主體負(fù)擔(dān)， 保障勞動(dòng)力市場(chǎng)健康、 有序發(fā)展。三是因企施策， 引導(dǎo)市場(chǎng)主體效能提升。本文機(jī)制分析證實(shí)， 投資者關(guān)注通過(guò)加強(qiáng)公司治理、 迎合市場(chǎng)壓力以及提高勞動(dòng)力議價(jià)能力三種渠道對(duì)上市公司勞動(dòng)收入份額具有提升作用。由此， 政府要處理好政府引導(dǎo)規(guī)范與市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)之間的關(guān)系， 繼續(xù)優(yōu)化實(shí)施市場(chǎng)準(zhǔn)入政策， 加大市場(chǎng)不正當(dāng)競(jìng)爭(zhēng)監(jiān)管力度， 破除阻礙市場(chǎng)發(fā)展的桎梏， 注重優(yōu)化企業(yè)與勞工之間的合作關(guān)系， 積極開(kāi)發(fā)新崗位， 為企業(yè)增強(qiáng)核心競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)提供堅(jiān)實(shí)的人才支撐。

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