一攬子金融政策穩預期 銀行紅利與復蘇屬性凸顯

5月7日，國新辦舉行新聞發布會，央行、金融監管總局、證監會介紹“一攬子金融政策支持穩市場穩預期”有關情況，三部門分別推出一攬子增量金融政策措施，其中，央行從數量、價格、結構三大方向進行調控，共推出十余項措施，總體可概括為降準（普降50個基點以及汽車金融、金租公司階段降至0%）、降息（政策利率下降0.1個百分點+結構性工具、公積金貸款利率下降0.25個百分點）和擴容擴量（新設服務消費與養老再貸款5000億元+原工具增量6000億元）等。

具體而言，首先，從貨幣政策來看，在數量型工具方面，5月15日將降準50BP，釋放流動性1萬億元，同時階段性將汽車金融公司、金融租賃公司的存款準備金率從目前的5%調降為0%，支持汽車消費和設備更新投資。在價格型工具方面，5月8日下調政策利率，降息幅度10BP，預計帶動LPR同步下行10BP，同時下調結構性貨幣政策工具利率25BP，包括各類專項結構性工具利率、支農支小再貸款利率和PSL的利率。

在結構型工具方面，增加3000億元科技創新和技術改造再貸款額度、設立5000億元“服務消費與養老再貸款”、增加支農支小再貸款額度3000億元、優化兩項支持資本市場的貨幣政策工具，將證券基金保險公司互換便利和股票回購增持再貸款合計8000億元額度合并使用、創設科技創新債券風險分擔工具。

圖1 價格并非當前居民企業融資決策的決定因素（%）

其次，從金融監管政策來看，加快出臺與房地產發展新模式相適配的系列融資制度；擴大保險資金長期投資試點范圍；調降保險公司股票投資風險因子；支持小微企業、民營企業融資，精準幫扶外貿企業；修訂出臺并購貸款管理辦法；將發起設立金融資產投資公司的主體擴展至符合條件的全國性商業銀行，加大對科創企業的投資力度。

最后，從資本市場政策來看，金力支持中央匯金公司發揮好類“平準基金”作用，配合中國人民銀行健全支持資本市場貨幣政策工具長效機制，更好發揮市場各參與方的穩市功能；突出服務新質生產力發展的重要著力點，大力發展科技創新債券，優化發行注冊流程，完善增信支持；大力推動中長期資金入市。

寬松信用預期延續

2024年以來，監管層多次提及適度寬松的貨幣政策，但2025年前四個月貨幣政策保持定力降準未至，央行直至5月方調降準備金率50個基點。此次降準更具新的意義及內涵，主要體現在以下兩個方面：

第一，降準意義在于維持寬信用預期：降準增強了商業銀行資金供給能力（50個基點的降幅對應1萬億元資金），但當前信貸增速放緩癥結在需求端，銀行冗余資金多另尋他路（配置同業資產及債券）。盡管短期對信貸增長效用有限，但長期來看，降準過程伴隨著貨幣乘數的提升，即意味著從降準到寬信用的路徑仍通暢，其信號意義延續了市場對信用寬松的預期。

第二，降準內涵更具豐富性：一方面，汽車金融、金租公司此次準備金率階段性降至0%，增強了相關領域（汽車消費、設備更新投資）信貸供給能力，使得數量型工具亦具結構性含義；另一方面，降準時點體現與財政政策的協同配合，由于2025年全年政府債發行前置，故此時降準弱化了二季度政府債供給高峰時資金面的波動。

此外，盡管需求短期內尚待修復，關注數量型工具的長期效能，價格型工具兼具紓困意圖，降息幅度有限但正當其時。

圖2 商業銀行凈息差與工商銀行1年期存款利率

LPR多次調降后，各項貸款增速仍處低位，意味著對于居民企業而言，當前信貸價格并非是融資決策的決定性因素。此次政策利率（OMO）下調0.1個百分點，幅度雖有限但正當其時，主要有以下兩個原因：

一方面，部分銀行一季度重定價資產較為集中，故于一季度之后降息弱化了前期LPR調降下重定價因素對資產端收益率的影響，放緩了單季度銀行息差的降幅；另一方面，美國加征關稅影響初顯，4月制造業PMI為49%，低于榮枯線，對全年5%的GDP增速目標形成挑戰，疊加3月CPI增速仍處負區間，居民收入預期及消費需求仍待提振。此時降息不僅普降了居民和企業的融資成本，更向小微、受關稅影響顯著的企業精準傳遞了政策紓困意圖，即當前海外沖擊雖然加劇，但國內政策有托底。

結構性貨幣政策工具指導意義遠超其總量作用，相比于數量與價格型工具，結構性工具的組合拳更超預期，整體包含了降息（普降0.25個百分點）、擴容（新設5000億元服務消費與養老再貸款）與擴量（科創技改、支農支小再貸款均增3000億元）三部分內容。

截至4月末，存續的9項結構性政策工具余額約為5.9萬億元，占央行資產的13%，盡管規模有限，但其對產業轉型的指導意義遠超其數量作用。過往商業銀行信貸投向集中于房地產、融資平臺 等領域，尤其是部分區域銀行已形成路徑依賴。在結構性政策工具的引導激勵下，銀行加大了對國家重大戰略、政策導向產業的信貸投放，對公資產質量亦同步改善（原涉險房企及融資平臺敞口下降）。

開源證券分析認為，銀行或從以下五個方面受益：第一，數量型與價格型工具升級加碼，降準降息落地，銀行息差受影響總體可控。測算降準降息綜合影響銀行息差-3.56個基點至-3.38個基點，同時監管明確將通過利率自律機制引導商業銀行下調存款利率，疊加到期重定價，加速負債端成本優化，緩解銀行息差下行壓力。2025年一季度，上市銀行息差已出現邊際改善趨勢，降幅實現收窄。

第二，結構性貨幣政策工具持續完善創新，加力支持科創、消費與普惠金融，加速銀行信貸結構優化。結構性工具將進一步引導銀行信貸資源向兩重兩新和重點領域傾斜，支持擴內需、促消費和經濟結構升級，穩定資本市場。

第三，銀行補充資本有望穩步推進，助力一攬子增量政策落地。大型商業銀行資本補充工作正在加快實施，各地也正在多渠道有序補充中小金融機構資本金。考慮到應對關稅沖擊和支持“兩重兩新”的需求，中小銀行增資的必要性也在增強。1月國新辦發布會提及地方專項債也是中小銀行資本金補充的重要渠道。當前專項債使用比例和方向上有進一步提升空間，或可為區域性中小銀行補充資本提供支撐。

圖3 結構性貨幣政策工具擴容降成本

第四，科技金融關注度顯著上升，股債融資渠道拓寬，銀行信貸支持增加，未來有望從全生命周期角度多維度服務科創企業融資需求。

第五，穩定和活躍資本市場措施深化，中長期資金入市加快，銀行紅利價值凸顯。隨著中長期資金入市政策的陸續落地，長周期考核力度加大，疊加匯金增持、被動型ETF擴容等政策措施的落地，有助于優化資源配置，提升市場定價效率，銀行股或持續受益。

對息差影響中性偏積極

下調7天逆回購利率0.1個百分點，預計將帶動貸款市場報價利率LPR同步下行約0.1個百分點。下調結構性貨幣政策工具0.25個百分點，抵押補充貸款（PSL）利率降至2%，下調公積金貸款利率0.25個百分點。同時降低存款準備金率0.5個百分點。此外還設立多項再貸款工具，并對部分現有再貸款工具進行擴容，意在對沖外部因素的沖擊，進一步穩內需促進經濟高質量發展。

通過自律機制同步引導下調存款利率，對銀行凈息差影響中性偏積極。根據近兩年LPR下調與存款利率的聯動情況，預計下一步存款掛牌利率將對稱下調。假設定期存款掛牌利率下調幅度與LPR基本一致，約為0.1個百分點，活期存款掛牌利率下調約0.05個百分點。基于此，中郵證券靜態測算顯示，降準降息、再貸款工具降息和存款降息對上市銀行凈息差的影響分別為0.72個基點、-6.15個基點、0.6個基點和5.47個基點。

政策信號意義明顯，有助于銀行基本面的改善，有助于刺激信貸和股權債權資產投放：增加3000億元科技創新和技術改造再貸款額度，設立5000億元服務消費與養老再貸款；增 加支農支小再貸款額度3000億元，有望撬動約1.8萬億元增量信貸資金。人民銀行創設科技創新債券風險分擔工具，國家金融監管總局推動建立信貸支持科技創新的專項機制，修訂并購貸款管理辦法，擴大股權投資，預計將進一步降低科技創新企業融資門檻和成本，推動 商業銀行加速資金投放。

此外，國家金融監管總局近期加快出臺與房地產發展新模式適配的系列融資制度，預計后續涉房貸款資產質量邊際改善。總體來看，本次“一攬子金融政策支持穩市場穩預期”政策信號意義明顯，體現了4月中共中央政治局會議“穩就業、穩企業、穩市場、穩預期”的相關要求，有望改善企業和居民預期，銀行資產質量或迎來改善。

當前由政策端觀察銀行股的投資線索，更應關注政策長期的延續性及內涵，而并非短期凈息差等指標小幅度的變化。一方面，前期的不利因素正逐步減少，例如此次央行公布貸款增速（還原隱債置換后）超8%，即一季度化債拖累貸款增速約0.6個百分點，由于年內政府債發行前置，故后續季度化債影響將逐步減弱。

另一方面，當前中國政策以內為主同時保持定力，穩增長政策后手充足，伴隨政策效能的積累及貿易談判的推進，居民及企業端收入預期的波動有望修復，銀行風險同步改善或推動估值持續提升。與此同時，降息降準后無風險利率仍處于低位，以國有大行為代表的紅利類資產仍有性價比，疊加一攬子金融政策穩預期，銀行兼具紅利與復蘇屬性。國有大行兼具撥備釋放基礎與撥備調節的能力，盈利增長具有較高確定性，當前30%的分紅比例亦可保持穩定，故繼續看好穩定股息的紅利策略持續性。

（作者系資深投資人士。文章僅代表作者個人觀點，不代表本刊立場。）