非正式環境規制的碳減排效應研究

關鍵詞：ESG評級;碳減排;融資約束;短視行為;綠色創新;ESG同群效應;ESG評級分歧中圖分類號：F205;F270 文獻標志碼：A 文章編號：1674-8131（2025）03-0062-17引用格式：，，.非正式環境規制的碳減排效應研究——[J].西部論壇，2025，35（3）：62-78.LI Zehao，CHEN Chuanlong，YANG Zhen.The carbon emission reduction effct of informal environmentalregulations： Quasi-natural experiment from ESG ratings[J]. West Forum，2025，35（3） ： 62-78.

一、引言

近年來，過量碳排放對生態環境的破壞受到國際社會廣泛關注。面對日益嚴峻的氣候變化問題，我國積極致力于碳減排，并提出了具體的“碳達峰”和\"碳中和”目標。企業是產生碳排放的主要微觀經濟主體，也是推動生態文明建設和綠色低碳發展的核心力量，要實現“雙碳”目標，企業的碳減排至關重要。因此，如何有效驅動企業減少碳排放成為社會各界關注的焦點。為激勵企業積極承擔碳減排等環境責任，我國政府陸續出臺了一系列環境治理政策法規。正式環境規制能夠促使企業增加綠色生產投入（胡珺 等，2023）[1]，激勵企業進行綠色技術轉換（陳曉紅等，2021）[2」，從而減少污染物和碳排放。然而，正式環境規制不僅存在局部失靈問題（劉亦文 等，2023）[3]，而且在地方環境治理實踐中還存在非完全執行（楊振等，2024）[4]以及政企合謀、尋租等問題（高志剛等，2020）[5]。當由政府規范形成的正式環境規制在環境治理中的某些領域失靈時，基于社會公眾環保意識的非正式環境規制提供了一種替代機制，能夠有效彌補正式環境規制的缺陷（Shen et al.，023）[6]。

非正式環境規制能夠對污染物排放主體施加保護環境的壓力，迫使其改變生產或消費模式，從而減少污染排放（Wang et al.，2022）[7]。一些文獻關注到了非正式環境規制在碳減排方面的積極效應。與正式環境規制通過政府強制性的政策法規迫使企業削減污染物和碳排放不同，非正式環境規制通過公眾、社會組織等第三方的參與，以軟約束和隱形壓力對企業環境行為產生影響，推動企業進行綠色低碳轉型（趙曉夢 等，2022）[8]。但是，非正式環境規制對碳排放的影響程度及方向會因區域發展環境、行業屬性及企業特征的差異而不同，并可能存在產生倒U型影響的“拐點效應”（Huang et al.，2023）[9]，甚至可能引發政府或企業的“反彈效應”，導致監管標準的降低和碳排放量的增加（Meng et al.，2019）[10]。因此，非正式環境規制對碳排放的影響存在不確定性，還有待進一步的深人研究。同時，現有文獻對非正式環境規制影響碳排放的探討集中在地區（張華 等，2020）[11]和行業（王磊等，2024）[12]層面，較少關注非正式環境規制對企業碳排放的影響。

當前，作為評估企業可持續性和社會責任的重要指標，ESG日益受到社會各界的廣泛關注（邱牧遠等，2019）[13]。ESG 評級是由專業機構從環境表現、社會責任和公司治理三個維度對企業非財務績效進行評估，其能夠通過媒體監督機制和聲譽機制等對企業行為產生約束和引導作用。企業的ESG績效已成為影響投資者投資決策的重要因素，良好的ESG表現不僅有助于提升企業社會責任形象，還能為企業環保投資創造有利條件（錢依森等，2023）[14]。ESG 評級能夠發揮信號機制的作用，可以通過向利益相關者傳達相關信息增強投資者對企業的關注（李慧云 等，2022）[15]，并激勵企業更加積極主動地進行綠色低碳轉型（王芳，2024）[16]。因此，ESG評級會通過“自下而上”的市場軟監管作用于企業的環境行為（劉柏 等，2023）[17]，可以視為一種典型的非正式環境規制。有鑒于此，本文從 ESG 評級角度探討非正式環境規制的碳減排效應，并以商道融綠的ESG評級為準自然實驗，采用滬深A股上市公司2010—2022 年的數據進行實證檢驗。

本文的邊際貢獻主要包括：第一，在理論框架的建構上，將ESG評級作為一項非正式環境規制分析其對企業碳排放的影響，拓展和深化了非正式環境規制的環境效應研究?，F有文獻對非正式環境規制的碳排放效應尚未達成一致結論，且主要基于地區和行業等宏觀層面的碳排放績效進行分析，較少考察非正式環境規制對微觀企業碳減排的影響。ESG評級本身就是針對企業的，且是一項多元主體參與的具有代表性的非正式環境規制，通過其探究非正式環境規制的微觀碳減排效應具有適宜性和重要的現實意義。第二，在研究內容上，豐富了ESG評級的環境效應研究。盡管已有個別文獻探究了ESG評級對企業碳排放的影響，認為ESG評級能夠通過提高媒體關注度、抑制管理者短視、緩解融資約束和代理問題等路徑促進企業碳減排，分析師和媒體關注會強化、ESG評級分歧會弱化ESG評級的碳減排效應，并從環境規制、機構投資者持股、污染程度、產權性質等方面考察了ESG評級影響企業碳排放的異質性（孫凡等，2024;Li et al.，2024）[18-19]，但該領域的研究還有待加強。本文進一步分析了綠色創新的中介作用、ESG同群效應的調節作用以及數字化轉型的異質性，有助于深人認識非正式環境規制促進碳減排的內在機制與優化路徑，并為通過完善ESG評級推動企業綠色發展和低碳轉型提供了啟示。

二、理論分析與研究假說

1.ESG評級對企業碳排放的影響

在非正式環境規制影響企業發展的過程中，信息交流起到關鍵作用，需要有透明的信息環境和高效的信息溝通機制才能對企業的環境行為產生有效約束。根據公司治理理論，信息披露是企業緩解與利益相關者信息不對稱并增強投資者信任的關鍵機制。企業積極履行社會責任不僅能夠分散企業風險、減緩企業外部環境壓力，還能獲取投資者和消費者的積極反饋（王曉路 等，2018）[20]，但由于信息不對稱及監督機制不完善等問題的存在，上述機制不一定能夠實現。解決此問題的關鍵在于緩解信息不對稱，利益相關者需要拓寬獲取企業信息的渠道，而企業需要披露更多有效信息。ESG評級作為企業信息披露的一種形式，能有效滿足利益相關者對企業非財務績效信息不斷增長的需求，對企業的生產經營和環境治理有著重要影響。ESG評級不僅為外部利益相關者構建了一個內容豐富的企業信息平臺，有助于投資者準確評估企業的戰略規劃及可持續發展能力，還能通過市場機制推動企業與利益相關者加強溝通和協商，共同推進企業的綠色低碳轉型，進而實現可持續發展。

一方面，基于信號傳遞理論，作為信息優勢方的有效信號，ESG評級展示了企業在環境保護、社會責任履行與公司治理方面的真實價值，能夠引導信息劣勢方做出理性決策。ESG表現優秀的企業會向市場傳遞出運營穩健的積極信號，從而吸引投資者的關注和資金支持，為企業碳減排提供必要的資源基礎（Wang et al.，2023）[21]。與此同時，良好的ESG表現能夠傳達企業在環境保護、社會責任履行和公司治理方面的努力信號，塑造積極的企業形象，獲得偏好綠色低碳產品的利益相關者支持，從而形成企業與利益相關者的良性循環。因此，參與ESG評級會促使企業主動增加ESG投資、提升ESG績效，而碳減排是改善ESG表現的重要路徑之一。另一方面，ESG評級能夠強化利益相關者的監督機制，進一步迫使企業減少碳排放。ESG評級提供的非財務信息減少了企業與利益相關者之間的信息不對稱，有效降低了利益相關者的監督成本和監管難度，使企業面臨更嚴格更全面的監督和審查。當企業的生產與運營活動可能對利益相關者的利益產生負面影響時，利益相關者將強化對企業的約束與問責。因此，在當前積極推進綠色發展、加快實現“雙碳”目標的經濟社會發展環境下，ESG評級帶來的外部監督強化會提高企業的環境責任，進而倒逼企業采取積極措施削減污染物和碳排放。

據此，本文提出假說1：企業參與ESG評級能夠減少碳排放。

2.ESG評級、融資約束與企業碳排放

融資約束是企業進行綠色低碳轉型的主要阻礙之一。由于信息不對稱的存在，債權人處于天然的信息劣勢地位，既無法在事前依據企業真實信息對違約風險進行精準評估，也難以在事中及時有效地監督企業挪用資金等違規行為。因此，在信息不對稱情況下，債權人往往會向融資方索要更高的借貸資金風險補償（陶欣欣 等，2022）[22]。ESG 評級則有效緩解了這一問題。一方面，ESG 評級向債權人全面呈現企業基本面特性信息，同時在公眾、專業分析師及媒體的監督作用下，企業盈余管理的行為得以有效遏制（陳國輝等，2018）[23]，企業信息質量顯著提高，從而有助于提高債權人評估企業實際運營狀況的準確性。另一方面，ESG評級展示了企業可持續性績效的量化信息，這些信息揭示了企業內部結構、董事會構成以及決策流程，不僅為債權人提供了評估企業長期價值與穩定性的依據，也為其提供了一種監督機制，能夠增強債權人在投資周期內監督企業資金運作的能力，有助于降低企業濫用資金的風險。因此，ESG評級通過詳盡展示企業基本面信息助力債權人精準評估企業運營狀況，能夠有效降低企業借貸的風險溢價，進而緩解企業的融資約束。融資約束得到緩解后，企業環保投資的成本及風險能夠通過外部融資進行分擔，并提高環境治理收益，這將激勵企業增加環保投資、推進污染治理，從而減少碳排放（陳詩一等，2021）[24]。此外，融資便利還使企業可以獲取更多的資金進行服務化轉型，進而通過優化生產結構減少碳排放（江三良 等，2023）[25]。

據此，本文提出假說2：企業參與ESG評級通過緩解融資約束減少碳排放。

3.ESG評級、企業短視與企業碳排放

低碳化轉型是企業發展戰略的一種轉變，管理層決策在其中起到重要作用。由于委托代理問題的存在，管理層短視主義導致的短視行為會阻礙企業的碳減排。一方面，管理者往往傾向于構建“個人帝國”，可能會為擴大自身的權力范圍和影響力而不考慮項目的環境效益，導致碳排放增加;另一方面，出于對個人聲譽和未來職業生涯的考慮，管理者會傾向于追求短期績效（趙天驕 等，2018）[26]，而碳減排項目的實施往往著眼于企業長遠利益，并可能有損企業的短期利益。ESG評級則能夠通過緩解代理問題抑制企業短視行為，進而減少企業碳排放。ESG評級顯著降低了企業管理者與外部利益相關者之間的信息不對稱，有助于隱性契約與多方監督力量的形成和強化，能夠有效遏制管理者的自利行為（Matten etal.，2020）[27]，減少企業因追求短期利潤而盲目增加碳排放的短視行為。同時，良好的 ESG表現向外界傳遞出企業積極正面的信號，不僅提高了企業聲譽，也有助于管理者的聲譽提升，這會成為一種無形的驅動力，激勵管理者積極推動企業的綠色低碳轉型。因此，ESG評級會通過短視行為暴露風險增加的約束機制和管理者聲譽提升的激勵機制，促使管理層的決策更加審慎，減少機會主義傾向和短視行為（Rezaee et al.，2019）[28]，轉而致力于推動企業的綠色低碳轉型，以實現企業長期價值的持續增長。

據此，本文提出假說3：企業參與ESG評級通過抑制短視行為減少碳排放。

4.ESG評級、綠色創新與企業碳排放

綠色創新是企業實現碳減排的主要路徑。提升能源利用效率、降低碳排放強度需要使用綠色技術（Okushima et al.，2010）[29]，綠色技術創新可以加快企業綠色低碳轉型步伐，有效促進企業碳減排（呂桁宇等，2024）[30]。適當的環境規制可以產生外部壓力，促使企業注重綠色創新（Porter et al.，1995）[31]。然而，由于綠色創新通常具有周期長、風險高、收益可預測性低等特征，在信息不對稱情況下，投資者往往難以觀察企業的綠色創新過程，這可能對綠色創新產生阻礙。ESG評級則能夠緩解企業與利益相關者之間的信息不對稱，通過強化外部激勵和監督促進企業的綠色創新。一方面，ESG 評級有助于增強利益相關者對企業長周期綠色創新行為的容忍度。企業的綠色創新活動可能會降低短期利潤，信息不對稱可能使投資者將這種情況歸咎于管理者的努力不足（Jiang et al.，2018）[32]，從而阻礙企業綠色創新。ESG評級可以幫助投資者充分了解企業的長短期業績狀況，增強其對企業綠色創新決策的信任和支持，并激勵企業進行更多的綠色創新。另一方面，ESG評級能夠幫助利益相關者更有效地監督企業的綠色創新行為。ESG評級披露了企業全面多樣的信息，可以有效緩解企業戰略披露可能存在的誤導效應，幫助利益相關者更好地掌握企業財務與經營情況，提高利益相關者對企業綠色創新投入及項目運行的監督效率，促使企業提高綠色創新及成果轉化效率（趙沁娜 等，2024）[33」，進而通過綠色創新降低碳排放。

據此，本文提出假說4：企業參與ESG評級通過促進綠色創新減少碳排放。

三、實證檢驗方法設計

1.基準模型設定

為考察 ESG評級對企業碳排放的影響，本文借鑒胡潔等（2023）[34]的研究，將商道融綠公布 ESG 評級數據這一事件視為準自然實驗，構建如下多期DID模型：

其中，被解釋變量（ （Carbon_i，t） ）“碳排放強度”為企業 χ_i 在第 χ_t 年的碳排放強度，核心解釋變量（ ESG_- DID_i，t ）“ESG評級”為企業是否受到ESG評級影響的政策變量（雙重差分項）， Controls_i，t 表示一系列控制變量， γ_i 和 λ， 分別表示企業固定效應和年份固定效應， ε_it 為殘差項。

（1）“碳排放強度”的測算。本文參考沈洪濤和黃楠（2019）[35]、蔣水全等（2024）[36]的做法，先用行業層面的碳排放數據估算企業的碳排放量，然后以碳排放量與主營業務收入之比衡量企業的碳排放強度。具體計算公式為： 庫，行業主營業務成本 （IBC） 來自《中國工業統計年鑒》，企業主營業務成本（ Eoc ）及主營業務收入（Eoi）來自CSMAR 數據庫。

（2）“ESG評級”的賦值方法。我國已有多個機構調查并發布了企業ESG報告，綜合考慮數據的權威性、準確性、歷時性及覆蓋范圍的廣泛性，本文通過將商道融綠發布企業ESG評級數據作為政策沖擊來構建雙重差分變量，若商道融綠在第 χ_t 年發布了企業 i 的評級數據，則第 χ_t 年及其之后的年份ESG_DID_i，t 取值為1，否則取值為0。

（3）控制變量的選取。參考Wang 等（2023）[37]、王雯潔等（2024）[38]的研究，從企業的基本特征、財務特征、治理結構等方面選取以下控制變量：在企業基本特征方面，采用“資產規模”（企業總資產的自然對數值）和“上市年齡”（企業上市年限加1的自然對數值）2個變量;在企業財務特征方面，采用“現金流比率\"（現金流量凈額與總資產之比）“資產結構\"（固定資產凈額與存貨凈額之和占總資產比例）、“營業收入增長率”（本期營業收入與上期營業收入之差除以上期營業收人）、“固定資產收入比”（固定資產總額與營業總收人之比）、“資產負債率”（負債總額與資產總額之比）5個變量;在治理結構方面，采用“第一大股東持股比例\"“機構投資者持股比例”“女性董事人數\"3個變量。

2.樣本選擇與數據處理

本文以滬深A股上市公司為研究樣本，樣本期間為2010年至2022年。進行如下樣本篩選：首先，為規避財務狀況異常對分析結果的干擾，剔除在樣本期間內ST、*ST的樣本;其次，剔除樣本期間新上市（IPO）及連續觀測年份不足三年的樣本，以確保數據時間序列的完整性和平穩性。ESG評級的數據來自 Wind 數據庫，企業層面的原始數據來自CSMAR數據庫。主要變量的描述性統計結果如表1所示。

表1主要變量描述性統計結果

四、實證檢驗結果分析

1.平行趨勢檢驗與基準回歸

采用雙重差分模型進行政策效應分析需要滿足平行趨勢假設，即處理組與控制組在政策干預前應具有相似的演變趨勢。本文以政策前一期為基期進行平行趨勢檢驗，并將評級事件發生5年前 （tlt;-5） 的數據納入-5年期 （t=-5） ，評級事件發生4年后（ tgt;4） 的數據納入4年期（ t=4 ），以防止多重共線性。檢驗結果如圖1所示，在ESG評級之前，估計系數均不顯著，表明在ESG 評級前處理組（參與評級的企業）與控制組（未參與評級的企業）的碳排放強度無顯著差異，滿足平行趨勢條件;在ESG評級之后，估計系數均顯著為負，表明ESG評級的政策效應顯著。

圖1平行趨勢檢驗結果

表2報告了基準模型檢驗結果。其中，（1）列未加入控制變量，（2）列在（1）列的基礎上納入企業基本特征控制變量，（3）列在（2）列的基礎上引入企業財務特征控制變量，（4）列進一步加人企業治理結構控制變量。“ESG評級”對“碳排放強度”的回歸系數均顯著為負，表明ESG評級對企業碳排放強度產生了顯著的負向影響，本文提出的假說1得到驗證，即ESG評級顯著促進了企業進行碳減排。因此，作為一種非正式環境規制，ESG評級能夠有效緩解信息不對稱，通過強化信號傳遞及利益相關者監督等促使企業減少碳排放。

表2基準回歸結果

注：***、**分別表示 1% （204號 5% ） 10% 的顯著性水平，括號中數值為回歸系數聚類到企業層面的穩健標準誤，下表同。

2.穩健性檢驗

（1）安慰劑檢驗。為了排除可能存在的偶然因素的干擾，本文借鑒Cai等（2016）[39]的做法，通過隨機生成處理組與政策實施時間進行安慰劑檢驗。具體而言，隨機抽取企業作為虛擬的處理組，其余企業作為虛擬的控制組，并限定在2015年及以后年份隨機生成政策實施時間，進行反事實DID檢驗。重復500次的估計系數及對應的 P 值分布如圖2所示，偽政策變量的估計系數呈均值為0的正態分布（ p 值大多高于0.1），且與基準回歸結果（實線值）存在顯著差異。因此，基準模型的檢驗結果并非由除 ESG評級以外的其他隨機因素導致的。

圖2安慰劑檢驗結果

（2）PSM-DID檢驗。由于參與ESG評級與未參與ESG評級的企業可能具有不同的特征，為緩解樣本選擇偏誤帶來的內生性問題，本文進行PSM-DID檢驗。以控制變量為協變量，分別采用核匹配方法和一對四近鄰匹配方法進行樣本匹配，匹配后控制組和處理組的協變量不存在顯著的系統性差異。采用匹配成功的樣本重新進行檢驗，回歸結果見表3的（1）（2）列，“ESG評級”的回歸系數均在 1% 的水平上顯著為負，表明在消除樣本選擇偏誤后，ESG評級顯著降低了企業碳排放強度的結論依然成立。

（3）控制相關政策影響。在樣本期間，智慧城市試點、低碳城市試點以及綠色金融改革創新試驗區建設等政策也可能對企業的碳排放產生顯著影響，為緩解這些政策對基準模型分析結果的干擾，本文分別構建這3項政策的雙重差分項，依次納人基準模型進行檢驗。回歸結果見表3的（3）（4）（5）列，“ESG評級”的回歸系數均在 1% 的水平上顯著為負，表明在控制了同期相關政策的影響后，基準模型的分析結論仍然成立。

（4）排除預期效應干擾。市場微觀主體通常會基于對市場行情的預期調整自身經濟行為，由此產生預期效應。在2015年首次推出ESG評級之前，商道縱橫于2014年發起成立了專注ESG評估及信息服務的商道融綠，并發布了《企業社會責任報告關鍵定量指標指引》，這可能會對企業的環境行為產生提前影響。為排除這一預期效應的干擾，本文構建 ESG評級前一年的政策變量（企業首次獲得 ESG 評級的前一年賦值為1，其余年份賦值為0），將其納入基準模型進行檢驗。回歸結果見表4的（6）列，“ESG評級”的回歸系數顯著為負，而預期效應政策變量的回歸系數不顯著，表明預期效應并不明顯，不會對基準模型產生顯著干擾。

（5）其他穩健性檢驗。一是替換被解釋變量。參考Doda等（2016）[40]的研究，用碳排放量與營業收入之比衡量企業的碳排放強度（“碳排放強度1”），以其為被解釋變量重新進行模型檢驗，回歸結果見表3的（7）列。二是改變樣本區間。考慮到新冠疫情對企業生產和財務狀況產生了較大影響，可能對模型回歸產生干擾，刪除2020—2022年的樣本后重新進行模型檢驗，回歸結果見表3的（8）列。三是控制行業固定效應。在基準模型的基礎上分別控制行業固定效應以及行業與年份的交互固定效應，檢驗結果見表3的（9）（10）列。上述穩健性檢驗結果均與基準回歸保持一致，表明本文的分析結論具有較好的穩健性。

表3穩健性檢驗結果

注：所有模型均控制了控制變量以及企業和年份固定效應，限于篇幅，控制變量和常數項估計結果略，下表同。

3.影響機制檢驗

為檢驗企業的融資約束、短視行為、綠色創新在ESG評級影響企業碳排放中的中介作用，本文借鑒江艇（2022）[41]提出的檢驗思路，構建如下機制分析模型：

其中， M_i，t 表示機制變量，其余變量定義與基準模型一致。

（1）緩解融資約束機制。參考鄧可斌和曾海艦（2014）[42]、吳秋生和黃賢環（2017）[43]、顧雷雷等（2020）[4]、黃少卿等（2022）[45」的研究，本文采用“WW指數”“SA指數”“FC指數”“信貸可得性”（新增負債與總資產之比）4個變量衡量樣本企業受到的融資約束程度。其中，“WW指數”“SA指數”\"FC 指數”為正向指標（其值越大則企業受到的融資約束越強），“信貸可得性”為負向指標（其值越大則企業受到的融資約束越弱）。檢驗結果見表4的PanelA，“ESG評級”對“WW指數”“SA指數”“FC指數”的估計系數均顯著為負，對“信貸可得性”的估計系數顯著為正，表明ESG評級有效緩解了企業融資約束。企業融資約束的緩解，不僅能夠增強自身風險承受能力，還能將環境投資成本與風險向外分散，并有利于企業增加環保投資（陳小蓓等，2021）[46]，從而提升企業的環境績效，降低碳排放。由此，本文提出的假說2得到驗證，ESG評級能夠通過緩解融資約束促進企業碳減排。

（2）抑制短視行為機制。借鑒李澤浩等（2024）[47]的研究，本文采用“短期投資資產比例”“短期投資持股比例”“日均換手率”“月均超額換手率”4個變量作為反映企業短視行為的代理變量。檢驗結果見表4的PanelB，“ESG評級”的估計系數均顯著為負，表明ESG評級顯著抑制了企業短視行為。短視行為的減少意味著企業更加關注長期價值創造，會采取更有利于可持續發展的策略，并主動承擔更多的環境保護責任，從而減少碳排放。由此，本文提出的假說3得到驗證，ESG 評級能夠抑制短視行為促進企業碳減排。

（3）促進綠色創新機制。借鑒徐佳和崔靜波（2020）[48]、肖仁橋等（2022）[49]的研究，本文采用“綠色專利申請數\"“綠色發明專利申請數”“綠色實用新型專利申請數”“綠色創新效率” ①₄ 個變量衡量企業的綠色創新水平。檢驗結果見表4的PanelC，“ESG評級”的估計系數均顯著為正，表明ESG評級能夠有效促進企業綠色創新。綠色創新可以使企業實現綠色偏向的技術進步，進而通過運用低碳技術有效降低碳排放量。由此，本文提出的假說4得到驗證，ESG評級能夠通過促進綠色創新減少企業碳排放。

表4機制檢驗結果

續表4

五、擴展研究

1.異質性分析

（1）產權性質異質性。本文將樣本劃分為“國有企業”與“非國有企業”兩組，分別進行檢驗，結果顯示（見表5的PanelA），ESG評級顯著降低了國有企業的碳排放強度，但對非國有企業碳排放強度的影響不顯著。其原因可能在于，國有企業和非國有企業在治理結構與資源獲取等方面存在顯著差異。與非國有企業相比，國有企業承擔了更多的社會責任，也更容易獲得政策和資金支持，ESG評級會促使其更加關注環境保護問題，并將更多的資源用于提升環境績效，從而產生顯著的碳減排效應。而非國有企業面臨的市場競爭和融資約束通常強于國有企業，更傾向于通過改善公司治理來提高ESG得分，導致ESG評級對其碳排放強度的影響不顯著。

（2）數字化轉型異質性。本文參考張永坤等（2021）[50]的方法，以財務報告附注披露的年末無形資產明細項中數字化轉型相關部分占無形資產總額比例來衡量企業數字化轉型程度，并根據該指標中位數將樣本劃分為“高數字化企業”與“低數字化企業\"兩組，分別進行檢驗，結果顯示（見表5的Panel B），ESG評級顯著降低了數字化程度較高企業的碳排放強度，而對數字化程度較低企業碳排放強度的影響不顯著。其原因可能在于，數字化轉型本身能夠通過數字技術來加快信息交流、改進生產流程、提高資源利用效率，從而減少碳排放。數字化程度較高的企業具備較完善的數字化管理體系，能夠更加高效、及時地對外部激勵作出響應，這一方面會強化ESG評級對其轉型升級的影響，另一方面也使得ESG 評級能夠有效改善其信息環境，進而有利于其爭取更多的資金和政策支持用于提升環境績效。相比之下，數字化程度較低的企業則可能面臨數據獲取時效差、信息披露效率低下等問題，嚴重制約了ESG評級的碳減排效應發揮。

（3）污染屬性異質性。本文參考郭玲玲和石瑋（2022）[51]的研究，根據《上市公司環保核查行業分類管理名錄》界定重污染行業，將重污染行業的樣本劃歸“重污染企業\"組、其他行業的樣本劃歸“非重污染企業\"組，分別進行檢驗，結果顯示（見表5的PanelC），ESG評級對重污染企業和非重污染企業的碳排放強度均有顯著的負向影響，但“重污染企業\"組系數的顯著性和絕對值均大于“非重污染企業\"組，表明ESG評級對碳減排的促進作用在重污染企業中更為顯著。其原因可能在于，一方面，重污染企業的碳排放強度較高，碳減排的難度和成本較高;另一方面，重污染企業更需要通過改善環境績效來獲取利益相關者的支持。近年來，政府通過出臺綠色投融資政策將更多的資金引至資源節約型和環境友好型企業，投資者和金融機構也越來越傾向于支持具有良好ESG表現的企業，尤其是環境表現良好的企業，導致重污染企業的融資進一步受到限制。為了降低融資成本，重污染企業需要以ESG評級為契機，通過降低污染物和碳排放改善環境表現，從而獲得更多資金支持。因此，在ESG評級過程中，相比非重污染企業，重污染企業通常會采取更為積極的減排行動以提高自身ESG 得分，從而產生更顯著的碳減排效應。

表5異質性分析結果

注：組間差異檢驗報告了似無相關檢驗 P 值。

2.ESG同群效應的影響

為了降低決策成本和潛在風險，微觀經濟主體往往會學習并模仿關聯主體的發展戰略和具體措施，從而產生同群效應。企業的同群效應具有廣泛性，在ESG 表現上也存在顯著的同群效應（邵鵬 等，2024;Zhao et al.，2024）[52-53]。那么，ESG 同群效應能否對企業碳排放產生影響，并對 ESG評級的碳減排效應產生作用？實際上，受市場趨勢和投資者偏好的影響，企業會采取與其他企業相似的ESG戰略。如果有企業通過減少碳排放獲得更高的ESG得分進而取得市場優勢地位，那么其他企業會競相模仿并采取相似的碳減排行為。因此，同群企業的ESG表現改善會對企業的碳減排產生積極影響。同時，同群效應能夠加強企業間的信息傳遞，降低信息不對稱程度，破除企業與其外部利益相關者之間的信息壁壘，從而有助于緩解企業的融資約束，并加強企業環境行為的外部監督，促使企業更加積極地減少碳排放。因此，同群企業的ESG表現改善會通過同群效應強化ESG評級的碳減排效應。為檢驗ESG同群效應對企業碳排放的影響及其在ESG評級影響企業碳排放中的調節作用，本文構建如下回歸模型：

其中， PEER_i，t （“同群企業ESG表現”）為企業 i 在第 χ_t 年的同群企業ESG 得分，參考李宗澤和李志斌（2023）[54]的方法，采用同省份同行業企業的ESG 得分中位數來衡量。檢驗結果見表6的Panel A，“同群企業ESG表現”和“ESG評級 × 同群企業ESG表現”對“碳排放強度”的回歸系數顯著為負，表明ESG同群效應促進了企業碳減排，并強化了ESG評級的碳減排效應。

3.ESG評級分歧的影響

由于有多個機構分別開展ESG評級工作，而不同機構的評價指標和方法存在差異，評級結果可能存在分歧。ESG評級分歧使同一企業同時具有不同的ESG信息，會產生新的信息不對稱問題，導致投資者基于誤導性信息做出錯誤決策，不利于企業的可持續發展。比如，ESG評級分歧會造成企業綠色創新泡沫，抑制企業綠色創新產出，從而削弱企業環境表現（張學慧 等，2024;Geng et al.，2024）[55-56]。因此，

ESG 評級分歧會對企業的碳減排產生不利影響。同時，ESG評級分歧還會削弱企業ESG評級帶給企業的積極影響（范云朋等，2023）[57]。這是因為ESG評級分歧反映了企業的ESG 績效具有不確定性，向外界傳達了企業規避社會責任的消極信號，有損企業形象和聲譽，并顯著提高了企業的融資成本。同時，ESG 評級分歧增加了企業與利益相關者之間的信息不對稱，不利于利益相關者對企業的環境行為進行有效監督。所以，ESG評級分歧會對ESG評級的碳減排效應產生負向調節作用。為檢驗ESG評級分歧對企業碳排放的影響及其在ESG評級影響企業碳排放中的調節作用，本文構建如下回歸模型：

其中， DIS_i，t （“ESG評級分歧”）為企業 i 在第 χ_t 年的ESG評級分歧程度，參考張云齊等（2023）[58]的方法，采用彭博、和訊、商道融綠、潤靈環球四家機構ESG評分的標準差來衡量。檢驗結果見表6的PanelB，“ESG評級分歧”和“ESG評級 ×ESG 評級分歧”的回歸系數顯著為正，表明ESG評級分歧一定程度上增加了企業碳排放，并且弱化了ESG評級的碳減排效應。

表6ESG同群效應與評級分歧的影響

六、結論與啟示

作為一項多元主體參與的非正式環境規制，ESG評級改善了企業的信息披露，會產生信號傳遞效應，強化聲譽機制和外部監督機制對企業綠色低碳轉型的推動作用，并緩解企業的融資約束、抑制企業的短視行為、促進企業的綠色創新，進而產生顯著的企業碳減排效應。本文以商道融綠開展的ESG評級為外生沖擊構造多期雙重差分模型，利用2010—2022年滬深A股上市公司的數據檢驗ESG評級對企業碳排放的影響，分析發現;ESG評級顯著降低了企業的碳排放強度，并有利于企業融資約束的降低、短視行為的減少、綠色創新績效的提升;國有企業、數字化程度較高企業參與ESG評級能夠顯著降低碳排放強度，而非國有企業、數字化程度較低企業參與ESG評級對碳排放強度的影響不顯著;相比非重污染企業，ESG評級的碳減排效應在重污染企業中更為顯著;ESG同群效應能夠促進企業碳減排，并強化 ESG評級的碳減排效應;ESG 評級分歧會提高企業碳排放強度，并弱化ESG 評級的碳減排效應。

基于上述研究結論，本文得到以下啟示：第一，企業應以ESG評級為契機，積極推進綠色低碳轉型。ESG評級能夠激發企業保護環境的內生動力，促進企業碳減排。企業應加大ESG信息披露力度，緩解與外部利益相關者之間的信息不對稱，爭取更多的綠色資源，借助外部激勵與監管加快綠色轉型和低碳發展。第二，企業應充分利用ESG評級帶來的聲譽溢價和監督強化，積極吸引外部綠色資源，著眼長遠利益，加強綠色創新，有效降低碳排放。ESG評級能夠通過緩解融資約束、抑制短視行為、促進綠色創新促進企業碳減排，因此，企業應定期發布透明和全面的ESG報告，幫助投資者通過精準評估降低借貸風險溢價，并積極踐行ESG理念，降低管理者短視傾向，加快綠色技術研發，暢通 ESG評級發揮碳減排作用的傳導機制。第三，不同類型的企業在治理模式與碳減排路徑等方面各不相同，應采取差異性措施推進自身的碳減排。非國有企業應將ESG理念納入績效考核體系，努力提高自身的ESG績效，從而吸引更多優質投資者的資金支持;數字化程度較低企業應加快數字化轉型，運用大數據、區塊鏈、云計算及AI等先進技術推動組織重構和創新業務模式，助力綠色低碳轉型;重污染企業應加大對清潔能源技術、節能技術和循環經濟技術的研發力度，提高資源利用效率，有效降低對生態環境的負面影響。第四，強化ESG同群效應并充分發揮其對企業碳減排的促進作用，減少ESG評級分歧并降低其對企業碳減排的抑制作用。一方面，應鼓勵企業間的技術合作與信息共享，促進ESG經驗的交流和學習，強化ESG同群效應，從而提升企業整體的碳減排效果。另一方面，加速推進ESG評級標準體系建設，通過建立統一的ESG 標準和透明的評級體系減少ESG 評級分歧，確保企業的ESG得分能夠真實反映其實際 ESG 績效。

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The Carbon Emission Reduction Effect of Informal Environmental Regulations ： Quasi-natural Experiment from ESG Ratings

LI Zehao1，CHEN Chuanlong2，YANG Zhen3 （1. School of Economics，Nankai University，Tianjin 300o71，China;2.Institute of National Governance andGlobal Governance，Tsinghua University，Beijing 1ooo84，China;3.Department of Economics，Party School of the Central Commitee ofC.P.C.，Beijing 100091，China）

Summary： As a key microeconomic subject in the market， enterprises play a decisive role in achieving the national“dual carbon” goals and promoting the green and low-carbon development of the economy and society. In recent years，ESG rating，as an informal environmental regulation system，through the participation of the third-party public，has a significant impact on enterprises’environmental behavior with soft constraints and hidden pressure，which is more effective in stimulating enterprises’carbon reduction eforts and can effectively promote enterprises’green and low-carbon transformation.However，existing literature mostly focuses on the economic benefits of ESG ratings，with limited research on their impact on corporate environmental performance， especially from the perspective of informal environmental regulation.

Based on data from A-share listed companies from 2010 to 2022，this paper estimates the carbon emissions of enterprises by using the carbon emisiondata at the industry level and constructs a multi-period diference-indifferences （DID）model using the event of the first publication of ESG ratings by Shangdaoronglv. The empirical results show that ESG ratings have a significant carbon emissions reduction efect，which remains robust after a series of robustness tests；Mechanism analysis indicates that ESG ratings can restrain corporate short-sightedness，ease financing constraints，and promote green innovation，thereby reducing corporate carbon emisions；Heterogeneity tests reveal that the impact of ESG ratings on carbon emisions varies significantly across firmswith diffrent ownership structures，levelsof digitalization，and environmental attributes; Moderating efect analysis shows that the peer effect ofESG ratings strengthens their carbon emissions reduction effect，while ESG rating divergence weakens this effect.

Compared with previous literature，this paper expands on the folowing three aspects：First，it enriches and deepens the research perspective on corporate carbon emissons. Unlike prior studies that examined the environmental effcts of ESG ratings from the perspective of market soft regulation，this paper explores the impact of ESG ratings on corporate carbon emissons within the framework of informal environmental regulation and corporate environmental behavior. It helps address the dual failures of the market and government in environmental protection and provides new empirical evidence for enhancing corporate responses to carbon emissions reduction through ESG ratings.Second，itverifies themediatingroleof inhibitingcorporate shortsightedness，alleviating financing constraints and promoting green innovation in the impact of ESG ratings on corporate carbon emissions，and comprehensively reveals how ESG ratings directly and indirectlyaffect corporate carbon emisions from the three dimensions：management，finance，and technology，which makes an important supplement to the mechanism of ESG ratings on corporate environmental behavior.Third，the heterogeneity of the impact of ESG rating on corporate carbon emissions is analyzed from the dimensions of different property rights，digital degree and environmental protection atributes，and the moderating ffctof ESG group effect and ESG rating divergence on the carbon emission reduction efect of ESG rating is investigated，which provides a new research perspective and ideas for the systematic and comprehensive study of the role and value of ESG rating in corporate carbon emission reduction，and provides a theoretical basis and empirical evidencefor enterprises to implement the responsibility of carbon emission reduction in ESG practice.

The research conclusion of this paper provides a new perspective for the exploration of enterprise carbon emision reduction in theory and provides empirical evidence for the construction and improvement of enterprise sustainabledevelopment system in practice，which is of great significance for enterprises toactively fulfilltheir social responsibilities and promote China’s green transformation.

Keywords：ESG ratings；carbon emission reduction； financing constraints； short-sighted behavior；green innovation；peer effects of ESG；ESG rating divergence

CLCnumber：F205;F270 Document code ： A Article ID：1674-8131（2025） 03-0062-17

（編輯：劉仁芳;朱艷）