重慶文理學(xué)院 滕忠路 韓 進(jìn)

社會責(zé)任信息披露、分析師預(yù)測和權(quán)益資本成本

重慶文理學(xué)院 滕忠路 韓 進(jìn)

本文選擇2011-2014年發(fā)布社會責(zé)任報告的滬深兩市上市公司為樣本，分析了社會責(zé)任信息披露與企業(yè)權(quán)益資本成本的關(guān)系。基于信息不對稱理論，企業(yè)通過發(fā)布社會責(zé)任報告可以提高企業(yè)的信息透明度，進(jìn)而降低權(quán)益資本成本，使用分析師預(yù)測的準(zhǔn)確度表示企業(yè)信息透明度。研究表明：社會責(zé)任信息質(zhì)量與企業(yè)信息透明度為正相關(guān)關(guān)系；社會責(zé)任信息質(zhì)量與權(quán)益資本成本為負(fù)相關(guān)關(guān)系；信息透明度為社會責(zé)任信息與權(quán)益資本作用的中介變量，且社會責(zé)任信息對權(quán)益資本成本的影響在信息透明度較差的企業(yè)中表現(xiàn)更為明顯。

社會責(zé)任 分析師預(yù)測 信息質(zhì)量 權(quán)益資本成本

一、引言

信息披露一直是財務(wù)理論界的研究熱點(diǎn)。企業(yè)披露的信息是資本市場中企業(yè)與投資者進(jìn)行信息溝通的橋梁（Verrecchia，2001）。企業(yè)發(fā)布社會責(zé)任報告也是信息披露的手段之一。上市公司發(fā)布社會責(zé)任報告一方面是制度上的要求，另一方面是由于社會公眾對企業(yè)社會責(zé)任的關(guān)注度逐漸提高，社會責(zé)任信息在資本市場的作用也顯得越來越重要。權(quán)益資本成本是上市公司通過發(fā)行股票獲得資金付出的成本。基于信息不對稱理論，社會責(zé)任報告信息作為企業(yè)披露信息中的其中一類，隨著投資者對社會責(zé)任信息關(guān)注度的提高，社會責(zé)任信息的發(fā)布可以一定程度提高企業(yè)的信息透明度，降低權(quán)益資本成本。上市公司的信息披露質(zhì)量和被關(guān)注程度都是影響分析師盈余預(yù)測準(zhǔn)確度的重要因素（姜國華，2004），本文用分析師盈余預(yù)測準(zhǔn)確度表示企業(yè)的信息透明度，試圖研究社會責(zé)任信息是否可以提高企業(yè)的信息透明度，并研究在不同的信息透明度下社會責(zé)任信息與權(quán)益資本成本的關(guān)系。

二、理論分析與研究假設(shè)

基于信息不對稱視角，資本市場中的投資者對企業(yè)發(fā)布的各項(xiàng)信息進(jìn)行綜合分析做出投資決策，信息是資本市場中企業(yè)與投資者溝通的橋梁。企業(yè)內(nèi)部管理人員掌握的企業(yè)信息是最為真實(shí)可靠的，投資者所能掌握的信息都是經(jīng)過管理者篩選之后才對外公布的信息，二者掌握的信息是不對稱的。從投資者的角度來說，企業(yè)發(fā)布的社會責(zé)任信息有助于投資者增加對企業(yè)的了解，降低投資決策的信息搜集成本，增加企業(yè)的股票交易量，從而降低企業(yè)的權(quán)益資本成本，尤其是偏好社會責(zé)任信息的投資者，社會責(zé)任信息的發(fā)布對權(quán)益資本成本的降低作用更為明顯。因此，本文提出假設(shè)1和假設(shè)2：

假設(shè)1：社會責(zé)任信息披露可以提高企業(yè)信息透明度

假設(shè)2：社會責(zé)任信息披露可以降低權(quán)益資本成本

信息透明度是影響社會責(zé)任信息與權(quán)益資本成本關(guān)系的重要因素。企業(yè)信息完全透明的情況下，企業(yè)是否發(fā)布社會責(zé)任信息對投資者的投資決策幾乎沒有影響。而在企業(yè)信息不透明的情況下，社會責(zé)任信息的發(fā)布可以增加企業(yè)的信息透明度，一定程度上可以降低企業(yè)的權(quán)益資本成本。社會責(zé)任信息對權(quán)益資本成本的降低作用在信息透明度較差的企業(yè)中表現(xiàn)更為明顯。由于教育程度、年齡、工作經(jīng)歷等不同，不同投資者在管理層公布的信息中所能獲取的有效信息是不同的。近年來，資本市場中分析師隊(duì)伍逐漸擴(kuò)大，投資者越來越多的開始利用分析師的分析數(shù)據(jù)進(jìn)行投資決策。上市公司披露的信息質(zhì)量越好則分析師預(yù)測準(zhǔn)確度越高，企業(yè)的信息透明度越低，相對來說分析師預(yù)測的準(zhǔn)確度就越低（應(yīng)益華、章云軍，2014）。分析師預(yù)測的準(zhǔn)確度一定程度上可以反映公司的信息透明程度。對分析師預(yù)測準(zhǔn)確度的衡量，借鑒謝琦君、陳金龍（2015）的做法，采用分析師預(yù)測的誤差與分析師預(yù)測分歧度兩個指標(biāo)來衡量。分析師預(yù)測誤差和分歧度越大，公司信息透明度越低。因此，本文提出假設(shè)3和假設(shè)4：

假設(shè)3：在分析師預(yù)測誤差較大的企業(yè)中，社會責(zé)任信息質(zhì)量與權(quán)益資本成本的負(fù)相關(guān)關(guān)系表現(xiàn)更為明顯

假設(shè)4：在分析師預(yù)測分歧較大的企業(yè)中，社會責(zé)任信息質(zhì)量與權(quán)益資本成本的負(fù)相關(guān)關(guān)系表現(xiàn)更為明顯

三、研究設(shè)計(jì)

（一）樣本選擇與數(shù)據(jù)來源 本文選取2011-2014年發(fā)布社會責(zé)任報告的滬深兩市上市公司為樣本，剔除其中缺失數(shù)據(jù)公司以及ST、退市公司，最終得到的樣本容量為2293個。所需要的公司財務(wù)數(shù)據(jù)、分析師預(yù)測數(shù)據(jù)均來自于國泰安數(shù)據(jù)庫，社會責(zé)任指數(shù)來自于潤靈環(huán)球責(zé)任評級。使用的統(tǒng)計(jì)分析軟件為Excel和Spss17.0。

（二）變量定義

（1）權(quán)益資本成本。權(quán)益資本成本是投資者要求的最低報酬率，企業(yè)權(quán)益資本成本的度量目前沒有尚沒有一個統(tǒng)一的定論，主要有資本資產(chǎn)定價模型、PEG模型、GLS模型、GGM模型、ES模型等。本文借鑒李姝、趙穎等（2013）的做法，采用ES模型來計(jì)算權(quán)益資本成本，模型如下：

其中，P0表示第零期年末股票價格，F(xiàn)eps1表示第1期預(yù)測每股收益均值，F(xiàn)eps2表示第2期預(yù)測每股收益均值。

（2）信息透明度。借鑒謝琦君、陳金龍（2015）的做法，采用分析師預(yù)測的誤差I(lǐng)NFa與分析師預(yù)測分歧度INFb兩個指標(biāo)來衡量，二者得出的值越大表明分析師對該企業(yè)盈余預(yù)測的準(zhǔn)確度越差，企業(yè)的信息透明度越低，模型如下：t表示所有分析師預(yù)測該公司第t年每股收益的均值，EPSt為該公司第t年年末的每股收益實(shí)際值。，F(xiàn)EPSi，t表示第i個分析師在t年對該公司每股收益做出的預(yù)測值。

（3）社會責(zé)任信息質(zhì)量。采用潤靈環(huán)球責(zé)任評級發(fā)布的社會責(zé)任指數(shù)表示社會責(zé)任信息質(zhì)量，潤靈社會責(zé)任指數(shù)考慮了公司社會責(zé)任報告的完整性、技術(shù)性、及時性等多種指標(biāo)，評價結(jié)果較為合理。社會責(zé)任指數(shù)越高，表面社會責(zé)任信息披露質(zhì)量越高。本文各變量定義如表1所示。

表1 變量定義表

（三）模型構(gòu)建 借鑒李姝、趙穎等（2013），謝琦君、陳金龍（2015）的做法，本文設(shè)計(jì)的模型如下：

四、實(shí)證分析

（一）描述性統(tǒng)計(jì) 從表2中可以看出，權(quán)益資本成本（KE）的均值為0.0968，極大值為1.5302，極小值為0.0388，標(biāo)準(zhǔn)差為0.0277，可見各樣本公司的權(quán)益資本成本相差較大，權(quán)益資本成本收到多種因素的影響，社會責(zé)任信息也是其中之一。社會責(zé)任信息質(zhì)量（SD）得分均值僅為38.2949，說明我國上市公司發(fā)布的社會責(zé)任報告總體來說質(zhì)量不高，且標(biāo)準(zhǔn)差為13.2275，說明上市公司的社會責(zé)任信息質(zhì)量差距較大，這與我國的制度、投資者對社會責(zé)任信息的關(guān)注程度都有關(guān)系。INFa和INFb的極大值和極小值差距較大，說明各上市公司的信息透明度差距較大。

表2 變量描述性統(tǒng)計(jì)表

（二）相關(guān)性分析 從表3中可以看出：（1）社會責(zé)任信息與分析師盈余預(yù)測誤差（INFa）和分析師盈余預(yù)測分歧度（INFb）均為負(fù)相關(guān)關(guān)系，且社會責(zé)任信息與INFb的正相關(guān)關(guān)系在0.01的水平上通過顯著性檢驗(yàn)，社會責(zé)任信息較差的企業(yè)，分析師盈余預(yù)測分歧度較大，信息透明度相對較低，一定程度上支持了假設(shè)1；（2）權(quán)益資本成本（KE）與社會責(zé)任信息（SD）的person相關(guān)系數(shù)為-0.116，且在0.01的水平上通過了顯著性檢驗(yàn)，說明社會責(zé)任信息質(zhì)量較高的企業(yè)，相對來說具有較低的權(quán)益資本成本，一定程度上支持了假設(shè)2；（3）分析師盈余預(yù)測誤差I(lǐng)NFa和分析師盈余預(yù)測分歧度INFb與權(quán)益資本成本（KE）的person相關(guān)系數(shù)均為正相關(guān)關(guān)系，且在0.01的水平上通過檢驗(yàn)，說明分析師預(yù)測越不準(zhǔn)確的公司，權(quán)益資本成本相對較高；（4）其他變量之間的person相關(guān)關(guān)系不再詳述。

表3 變量person相關(guān)分析

（三）回歸分析

（1）社會責(zé)任與信息透明度的回歸分析。表4為社會責(zé)任信息與信息透明度的回歸分析結(jié)果，可以看出：第一，模型一中被解釋變量分析師盈余預(yù)測誤差（INFa）和社會責(zé)任信息（SD）的回歸系數(shù)為-0.059，在0.05的水平上通過顯著性檢驗(yàn)，說明企業(yè)通過披露社會責(zé)任信息可以降低分析師盈余預(yù)測誤差，分析師盈余預(yù)測誤差越小，企業(yè)的信息透明度越高，也就是說社會責(zé)任信息可以提高企業(yè)的信息透明度。模型二中被解釋變量分析師盈余預(yù)測分歧度（INFb）和社會責(zé)任信息（SD）的回歸系數(shù)為-0.156，在0.01的水平上通過顯著性檢驗(yàn)，說明企業(yè)的社會責(zé)任信息質(zhì)量越低，分析師盈余預(yù)測的分歧度越大，進(jìn)一步支持了假設(shè)1；第二，在模型一的回歸結(jié)果中，分析師盈余預(yù)測誤差與企業(yè)的凈資產(chǎn)收益率的回歸系數(shù)為-0.169，且在0.01的水平上通過顯著性檢驗(yàn)，說明企業(yè)的凈資產(chǎn)收益率較高，相對來說，分析師盈余預(yù)測誤差越小，即凈資產(chǎn)收益率較高的企業(yè)相對來說具有較高的信息透明度；第三，在模型二的回歸結(jié)果中，分析師盈余預(yù)測分歧度與企業(yè)規(guī)模的回歸系數(shù)為0.156，且在0.01的水平上通過顯著性檢驗(yàn)，說明企業(yè)規(guī)模越大，分析師盈余預(yù)測分歧度越小，即規(guī)模較大的企業(yè)相對來說信息透明度較低。

表4 社會責(zé)任與信息透明度的回歸分析

（2）社會責(zé)任信息、信息透明度與權(quán)益資本成本的回歸分析。從表5可以得出以下結(jié)論：第一，在模型三、模型四和模型五中，權(quán)益資產(chǎn)成本（KE）與社會責(zé)任信息均為負(fù)相關(guān)關(guān)系，且通過顯著性檢驗(yàn)，說明企業(yè)披露社會責(zé)任信息可以降低企業(yè)的權(quán)益資本成本，假設(shè)2通過檢驗(yàn)；第二，在模型四和模型五中，交互項(xiàng)目SD*INFa和SD*INFb的回歸系數(shù)均為負(fù)數(shù)，且均在0.01的水平上通過顯著性檢驗(yàn)，說明在分析師盈余預(yù)測誤差和分析師盈余預(yù)測分歧度較大的公司中，企業(yè)披露社會責(zé)任信息對權(quán)益資本成本的降低作用會更加明顯。在信息不對稱的條件下，投資者迫切希望獲得企業(yè)的相關(guān)信息進(jìn)行投資決策，提高決策準(zhǔn)確度，對于信息不透明企業(yè)的增發(fā)信息，投資者自然會給予更多關(guān)注，在資本市場中會激起更多的漣漪，信息作為企業(yè)和投資者的橋梁效應(yīng)在資本市場中會更加明顯。第三，權(quán)益資本成本與公司規(guī)模、市場風(fēng)險、盈利能力均為顯著的正相關(guān)關(guān)系，其他變量對權(quán)益資本成本的影響并不顯著。

表5 社會責(zé)任信息、信息透明度與權(quán)益資本成本的回歸分析

五、結(jié)論

通過上述分析，本文得出以下結(jié)論：（1）社會責(zé)任信息披露可以一定程度上提高企業(yè)的信息透明度；（2）社會責(zé)任信息質(zhì)量高低會影響企業(yè)的權(quán)益資本成本，企業(yè)的社會責(zé)任信息質(zhì)量越低，權(quán)益資本成本越高；（3）信息透明度是社會責(zé)任信息影響權(quán)益資本成本的傳導(dǎo)中介之一，社會責(zé)任信息披露通過影響企業(yè)的信息透明度，進(jìn)而影響企業(yè)的權(quán)益資本成本。社會責(zé)任信息作為企業(yè)信息的一種，隨著投資者近年來對企業(yè)社會責(zé)任關(guān)注程度的逐年提高，社會責(zé)任信息在資本市場中的作用也越來越明顯。企業(yè)披露社會責(zé)任信息可以提高企業(yè)信息透明度，進(jìn)而降低權(quán)益資本成本，說明企業(yè)的社會責(zé)任履行情況關(guān)系到企業(yè)的長期發(fā)展，企業(yè)應(yīng)積極完整的披露社會責(zé)任信息。

［1］孟曉俊、肖作平、曲佳莉：《企業(yè)社會責(zé)任信息披露與資本成本的互動關(guān)系——基于信息不對稱視角的一個分析框架》，《會計(jì)研究》2010年第9期。

［2］周小春、董平：《自愿披露社會責(zé)任報告能降低公司權(quán)益資本成本嗎？》，《財會通訊》2013年第4期。

［3］謝琦君、陳金龍：《社會責(zé)任信息、分析師盈余預(yù)測與權(quán)益資本成本》，《財會月刊》2015年第12期。

［4］程仲明、劉合華：《信息透明度、融資便利與企業(yè)投資不足》，《財會通訊》2015年第3期。

（編輯 彭文喜）