Ａ股反彈未確認大勢反轉

2003年最后一個月，A股市場終于出現了像樣子的反彈，股市擺脫了年內的低點。但到目前為止，還不能認定大市反轉，中級反彈不是大市反轉。從大勢上看，A股市場要走出2001年以來的下跌，恐怕還需要一些其它條件。明年是中國新一屆政府上任后的關鍵一年，新政策是否出臺，改革是否會有新措施，入世后開放步伐是否會按照承諾加快，對中國股市都有十分重要的影響。

上行面臨較大阻力

很明顯，上證指數在目前水平到1550點之間是一個非常重要的阻力區域，能夠沖破這一區域，可以看做是后市能否繼續向上的關鍵。實際上，中國股市從2003年以來發生了一些重要變化，即大盤股份對市場的影響力大增。幾次股市的上升和反彈，都從那些國有大型上市企業開始。

這種變化，實際上說明中國股市的投資者結構和資金來源結構正在發生變化。一般來說，投資者性質和投資資金規模決定了投資者的投資策略。大投資者和專業投資者，較為愿意投向規模大、成交大和業績穩定的上市企業，中小投資者則傾向投資中小企業。所以中國股市的變化，大概能夠說明大投資機構和專業投資者增加的趨勢。

不過這種變化也說明另外一種宏觀經濟的變化，當經濟增長加快的時候，尤其是在中國這樣的不完全競爭市場經濟中，能源、原材料、銀行等行業是立即受益者。而這些行業在中國基本上是國有大企業壟斷的，因此也在股市反映出來了。

2003年中國期貨業復蘇，成交超過了上一個高峰期的1995年。期貨市場的本意是風險控制，所以期貨成交大幅增加，實際上表示市場對價格預期的不確定，市場預期產品價格和貨幣匯率將產生變動。上次中國期貨成交高峰期的1995年，也正是中國通脹數字最高的年度，而去年以來中國原材料價格上漲，和今年下游產品漲價，可以說是期貨市場火爆的原因之一。

但在中國的投資和投機市場中，專業投資者比例仍小。結果之一，是投機資金在各個不同的市場中流竄，可能形成蹺蹺板效應，市場此起彼伏。

如果中國經濟將持續以7％到8％的幅度增長20年，人均資源消費量會以更大幅度增長，這是無法回避的問題。如果這個前提成立，那么未來原材料和能源行業必然可以維持好景。

關注可能的新經濟政策

有報道說，溫家寶表示，針對中國商業銀行的改革新措施的出臺 “不會超過半年”。我們很難預測這是一種什么樣的改革，但最近一個月內中國的金融機構大規模從海外調回資金，大概是一個跡象。

我估計，作為這個措施的一部分，明年很可能見到國有商業銀行上市，其上市規模不可避免地要對股市發生影響。有人認為這些銀行現在的條件不符合公司法和證券法對上市公司的規定，但中國是行政主導制度，法律規定未必能夠對此發生作用。比如三峽發電上市，便是例子之一。

很多人說中國股市是政策市，實際上中國經濟本身就是一個政策經濟。由于行政絕對主導的體制，和國有經濟在國民經濟中的角色，使得中國經濟對政策極為敏感。過去幾年以來，這種情況雖有好轉，但并沒有真正改變。具體來說，經濟對貨幣政策不敏感，對財政政策敏感；對市場變化不敏感，對投資體制和總量敏感，這些都是從計劃經濟體制時代遺留下來的特征。明年中國經濟政策的走向，對股市也肯定有重大影響。包括對外開放步伐是否加快，尤其是對海外金融及金融服務業的開放，積極的財政政策是否會出現調整，對私人資本投資領域放寬限制等等，都是觀察者需要注意的問題。

問題在于，這種政策上的不甚透明，增加了投資者策略選擇的困難。新一屆政府給人感覺較為實際和溫和，因此預期中國政府增加的公共投資，可能會更傾向于教育、社保等較為實際和軟性的領域。

中國不缺乏大機構投資者，而缺乏專業投資機構，兩者的區別是明顯的。前者有明顯的信息和資金優勢，后者則以專業投資手法投資。由于中國政策經濟的特色，現在中國股市中，前者往往如魚得水，后者很難發揮優勢。

作者為香港《信報》“中國股市”專欄作家