回歸價(jià)值型挖掘

徐凌峰　于　洋

7月20日至8月12日，漲幅前50名的股票大部分公司盈利能力較差、地域非常集中，而且50只股票的行業(yè)分布和主流的行業(yè)配置策略相背離。對績差股基于高對價(jià)預(yù)期的過度投機(jī)，生命力必然非常短暫。在股權(quán)分置改革穩(wěn)步推進(jìn)的背景下，以股票估值吸引力為基礎(chǔ)的價(jià)值型挖掘?qū)⒏鼮槌志谩?/p>

績差股過度投機(jī)生命力短

7月20日至8月12日，上證綜指上漲14．38％，漲幅排名前50名的股票，其漲幅都在40％以上。比較這50只股票可以發(fā)現(xiàn)有以下幾個(gè)特征：

大部分公司盈利能力較差。只有11只股票的市盈率在30倍以下，其他大部分公司要么是虧損公司，要么盈利能力很弱。

地域非常集中。50只股票中有28只股票屬于上海本地股。這主要緣于上海本地股中股本結(jié)構(gòu)特殊的股票居多，很多股票A股規(guī)模小，用“非流通股本／流通A股”這個(gè)指標(biāo)反映出來的數(shù)據(jù)普遍偏大，導(dǎo)致市場對上海本地股在未來股改中獲得高對價(jià)抱有較高預(yù)期。

行業(yè)分布和主流的行業(yè)配置策略相背離。大部分股票分布在機(jī)械設(shè)備儀表、小化工等行業(yè)，這些行業(yè)的景氣度較低，既不屬于需要重估的周期性行業(yè)，也不屬于防御性特征明顯的行業(yè)，和主流機(jī)構(gòu)的行業(yè)配置策略相背離。我們認(rèn)為，全流通過程是“良幣驅(qū)逐劣幣”的過程，好公司的法人股價(jià)格相對年限的價(jià)格彈性要遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于一般公司和差公司。也就是說，一般公司和差公司即使持有的時(shí)間再長，其資產(chǎn)增值的速度也會非常慢，而好公司每年的資產(chǎn)增值速度則非常快。這也就決定了好公司的股東長期持有的愿望要遠(yuǎn)比一般公司和差公司的股東強(qiáng)烈。因此，股權(quán)分置解決后，來自一般公司和差公司的原法人股的變現(xiàn)壓力要遠(yuǎn)高于好公司。差公司的流通股東即使獲得非常高的對價(jià)比例，其得到的股票也是一堆“垃圾”，過度投機(jī)的生命力將是非常短暫的。

尋找同時(shí)具備估值吸引力和高對價(jià)潛力的股票

在經(jīng)歷盲目追逐對價(jià)預(yù)期，而忽視公司基本面因素的第一階段投機(jī)性“尋寶”游戲結(jié)束后，基于安全的價(jià)值型“尋寶”游戲?qū)⒗_帷幕。在整個(gè)股權(quán)分置改革穩(wěn)步推進(jìn)的背景下，摒棄績差股，回歸到價(jià)值型挖掘才是穩(wěn)妥的投資思路。同時(shí)具備估值吸引力和高對價(jià)潛力的股票將是“尋寶”的重點(diǎn)。

根據(jù)我們提出的全流通定價(jià)模型，可以推算在既定的二級市場價(jià)格前提下，實(shí)現(xiàn)兩類股東均衡持股成本的送股比例(R，支付對價(jià)的比例)。我們按照下面的標(biāo)準(zhǔn)選擇了同時(shí)具備估值吸引力和高對價(jià)潛力的股票：市盈率在30倍以下(以2005年第1季度的數(shù)據(jù)計(jì)算)：均衡送股能力系數(shù)大于或等于1，也就是送股能力高出市場平均水平。根據(jù)這個(gè)標(biāo)準(zhǔn)，在1184家不含有B股、H股的公司中，我們選出126家公司(表1)，在假設(shè)非流通股股東只向A股股東支付對價(jià)的前提下，在114家含有B、H股的公司中，選出35家公司(表2)。

重點(diǎn)配置的行業(yè)和區(qū)域

從我們構(gòu)建的股票池中的161只股票的市值行業(yè)分布和市值地域分布來看：金融保險(xiǎn)、金屬非金屬、信息技術(shù)、交通運(yùn)輸倉儲、采掘、食品飲料、電力煤氣水將是重點(diǎn)配置的行業(yè)(圖1)，上海、北京、深圳、山東等地的上市公司將是重點(diǎn)配置的地域1生上市公司(圖2)。

作者力田泰君安證券研究所研究員