張近東的資本論 蘇寧拒絕境外賣身

這是一個誰也輸不起的牌局，誰也不知道，決定勝負的那張底牌是什么。

沒有誰愿離開牌桌。按蘇寧董事長張近東的說法，這是沒有終點的馬拉松，有人在前面，但他并不是第一，只是階段性領先。“我們從來不說我們是老大，但是也絕對沒有說我們是老二。”每個人都想當老大，老大只有一個，而賭徒心理的基點在于：我就是那個老大。

沒有誰敢離開牌桌。“做不大規模就死”，確確實實是這個行業的命門。如果不繼續擴張，容易漸失在產業鏈上的話語權，被對手超越，最后可能淪為被收購對象。但是，“擴張—利潤下滑—再擴張”的怪圈，已經成為頭頂上的達摩克利斯劍。做不大就死，做大了也有可能死。沒有誰坐得安穩。

2006年的中國零售業亂象，讓人看得有些眼暈，先是7月，國美發飆，并購永樂，市場大震動；9月，大中電器反攻，向永樂發出終止合作的律師函；11月，國美電器發布公告，“公司主席黃光裕正協助政府機關調查”，輿論嘩然；12月，跨國家電零售巨頭百思買繼合資五星電器之后，在上海開設了其進入中國后的第一家門店。同時，由于連鎖商與家電廠商之間的利益矛盾升溫，廠商紛紛自建渠道。

在這個熱鬧的行業里，上演過價格大戰，誕生過中國首富，暴露過資本原罪，凸顯過發展瓶頸。巨頭們面前是十字路口，而“渠道霸權”建在沙灘上。

回首向來蕭瑟處，這個行業一直沒有擺脫以低價為主導的同質化競爭困境。從2003年開始，國內家電連鎖業才進入快速發展期，雖然在一、二線城市中占據了絕對優勢，但從全國來看，家電市場一年的規模在5000億元左右，而家電連鎖所占市場份額還不到30%，與歐美家電連鎖60%以上的市場份額相比，我國家電零售業的市場競爭才剛剛開始。

低水平競爭在市場發展初期難免。問題是，為什么人們一說到這個行業的擴張，就要用“瘋狂”來形容？為什么并購之后反倒被投資機構下調評級？為什么引入海外財務投資者難逃被其玩弄之嫌？為什么數據之外實業本身的發展有限？

穩健的張近東拒絕激進，但并不掩飾他的野心。對于他，人們同樣有很多問題：為什么拒絕境外財務投資者？為什么要稀釋自己的股份，把股權分給高管，而不像其他行業巨頭一樣把股權牢牢握在手里？為什么要為企業內部的團隊管理注入“血緣”？

牌局也許正在起變化。

兩杯咖啡，一個瘋狂的行業，一個陳舊的話題。這是《英才》記者與張近東對話的全部。

張近東沒有往咖啡里擱糖和奶，黑咖啡是張近東的選擇，正如他所選擇的行業。濃香與苦澀是味道的全部。

“這是一個不能投機的行業，必須是一步一步地積累，要堅持每一步踏踏實實，真的是需要時間和耐力。”投身家電零售業16年的張近東為行業如此素描。

與張近東對話，很難感受到他的激情。他的欲望、抱負和野心總是被他謹慎的話語體系所掩蓋，中庸得讓人懷疑。即便偶爾出現“驚心動魄”的表述，也總是被他緊跟其后的“但是”、“然而”所化解。“理性”是采訪中張近東說得最多的詞匯，而始終停留在他臉部的微笑，又讓人很難懷疑他的誠懇。

描寫張近東很難，熱鬧喧囂的行業氛圍鑄就了他不張揚的心態；描寫蘇寧也很難，因為它被描繪得太多。

資本血緣論

“企業的內部團隊管理也需要血緣，但這個血緣是一種價值觀和理念。”

在蘇寧內部，有兩個現象很值得關注。

其一，作為民營企業，張近東不斷稀釋自己的股份，采用規范的股權激勵方式。以蘇寧上市之初公布的數據為例，當時直接、間接持有股權的蘇寧高管共有7人，其中5人名列蘇寧十大股東之列，6人持股市值超過1億元。蘇寧電器總裁孫為民未直接持有上市公司股權，但由于其掌控上市公司第二大股東江蘇蘇寧電器有限公司18%的股權，因此間接持有306萬股。而對于蘇寧分公司高管，張近東也采取贈予股份的辦法，如蘇寧華北總監范志軍就擁有北京蘇寧25%的股份。

其二，在蘇寧高管中，沒有出現張近東的親戚和家屬。

對待血緣，張近東有自己的理解。“我們那個年代雖然沒有計劃生育，但父母也沒有給我50個兄弟姐妹，就算有，能不能對我的持續發展提供所需的人才也值得懷疑。如果用血緣這種方法，我認為是不可能的，我們惟有建立組織，建立一個制度。”

“如果我用個人的能力，可以賺一個億，可能100%是我的；但我用十個人的時候，我們可能賺到十個億，可能我只有10%，我同樣是一個億，但我們的事業變大了。”

在張近東看來，怎樣把事業和物質利益相結合，怎樣把物質和價值相結合，是企業家所面臨的重大課題。“企業的內部團隊管理也需要血緣，但這個血緣是一種價值觀和理念。”張近東說只有當企業有了共同的價值觀，企業才能不斷形成文化，創業者的個性才能逐步聚起一個團隊，然后再在這個基礎上去優化，就有了理念。

關于血緣，張近東的故事還遠不止這些，其早年與兄長張桂平一同創業，之后分家各自發展的故事在坊間流傳甚廣。

“從表象看，這是兄弟分家，實際上每個人有自己對市場或者工作的一些愛好，我們只是一種產業選擇，一種產業分工而已。”張近東強調當初的分手并不是緣于他對血緣的謹慎態度，而僅僅是一種產業選擇。“當初并沒有想那么多，想那么遠。”

值得一提的是，張桂平所投身的房地產業是當前國內最為賺錢，甚至讓人嫉妒的行業，而事實上張桂平的事業不在張近東之下。對于如此近距離的誘惑，張近東是否對薄利的家電零售業有過動搖？

“房地產行業確實有很大的利潤空間，甚至有暴利現象，我相信大家都想賺最簡單最快的錢，這是人的本性，但中國有一句話是‘行行出狀元’，今天看我們蘇寧電器，我覺得也不錯。我相信像萬科這樣的企業蘇寧最多兩年就可以超越它，但是我如果轉做房地產，我哪年能超過萬科？”

資本血統論

境外投資機構的介入，在一定程度上有將本土企業家所創造的流通平臺淪為賺錢工具的嫌疑。

在企業血緣上，張近東則把蘇寧打造成當前行業內“血統”純正的民族家電連鎖企業，據了解，蘇寧電器的前十大流通股股東大多是本土基金，屬于典型的內資企業。而國美、永樂當初為了在香港上市，曾先后有過在百慕大群島、開曼群島注冊外資企業，以紅籌的方式實現上市的經歷，另外，國美、永樂還引入了像摩根、華平這樣的境外投資者。相比之下，蘇寧選擇在國內中小企業板上市，也沒有境外的投資機構在上市前入駐。

蘇寧總裁孫為民在接受《英才》記者采訪時說，蘇寧在上市之前有非常多的境外投資者找過他們，并極力推薦蘇寧去香港上市，但在孫為民看來，去香港上市也許會給蘇寧提供很多作秀的噱頭，然而“蘇寧在資本運作上不愿意花過多的精力，我們是做實業的，我們把實業做好就對得起投資者了，也許蘇寧不夠時尚，過于傳統。”

據孫為民介紹，當初蘇寧在香港主板和國內中小企業板之間進行選擇時，之所以選擇后者，有三個理由：其一，蘇寧主要在內地市場發展，這是公司早在2001年就做出的規劃；其二，內地上市公司的社會化監督也日趨規范，這足以促使蘇寧在監督之下優化公司內部管理；其三，“狹隘的民族主義”使得蘇寧不愿意在境外上市。

為什么會拒絕資本實力強大的境外投資者？這樣的戰略取舍會使蘇寧處于什么樣的競爭態勢？畢竟，在家電連鎖行業并購頻發的背景之下，行業內已經開始傳出這樣的聲音：“家電連鎖業競爭的關鍵已經不再是經營能力，而是融資能力。產品市場的較量最終將在資本市場上決出輸贏。”

事實上，這樣的論調占據了主流。無論是自建店擴張還是并購擴張，都需要強大的資金支持，這是一條不破的真理，因此融資的作用被提到從未有過的高度。

正是在這樣的思維主導下，國美于2004年在香港上市；同年，蘇寧電器擠進了國內的中小企業版；次年底，永樂電器成功登陸香港主板。

也就是說，同為上市公司，蘇寧的資本優勢會在其對境外投資者態度問題上大打折扣，譬如，業內有評論人士認為，蘇寧對并購的保守是源于資金鏈的薄弱，其原因有兩個：第一，中小企業板的融資規模有限，且在整體融資環境上與香港主板有差距；第二，與國美以及原先的永樂相比，蘇寧沒有引入實力強大的境外財務投資者。

對此，孫為民認為，蘇寧對境外財務投資者沒有需求，“也沒有人有資格跟我們來談這個事情。我們也‘賣身’，但我們在既有的上市公司框架內稀釋我們的股份，來換得社會資本的進入。”孫為民介紹說，蘇寧在資本市場上的再融資進展順利，“2006年6月我們的再融資規模有12個億，下一次也許會更大。而且我們的市值上周末（2006年12月8日）為296億，而國美是130多億，永樂大致50來億，我們比他們多近100億。”孫為民認為以上兩個數據足以說明蘇寧的資本優勢。

另據了解，蘇寧電器在二級市場上也有境外投資者的進入，只不過進入的情況有別于摩根投資永樂，“我們不是很清楚他們的身份，但由于進入的方式不同，他們不可能影響到我們的經營管理，而不像類似于風險投資的境外投資者，他們的資本投資規劃一進入就想好了，進入時就想到了怎樣退出。”

畢竟任何事物都存在兩個方面，不難理解，蘇寧對境外財務投資者的謹慎是有著現實的考慮。張近東在與《英才》記者的對話中，不斷地重申渠道的價值以及行業的價值，再三流露出做家電零售實業的心態，強調“流通平臺”的價值。

而事實上，境外投資者的介入，在一定程度上有將本土企業家所創造的流通平臺淪為賺錢工具的嫌疑，而在這種投資機構賺錢套現的過程中，實業本身的發展并不明顯。畢竟，這群慷慨的投資者被冠以“財務投資者”的名號。

資本本性論

“資本與實業是兩個不同的專業，我們不能責怪財務投資者，這是他們的本性。”

一切正如一位分析師所描繪的那樣，家電連鎖企業奔跑的路途中，境外投資機構是一張網，它既可以網絡力量，又能夠形成阻力。對外來投資的運用之妙全仰仗于借力打力之道，而又不被其所傷。

永樂引入境外投資者的案例就是一部鮮活的商業教材。2005年1月永樂從摩根融得5000萬美元，稀釋股份27.36%。由于投資者要考慮最為劃算的退出方式，在境外投資入駐后的幾個月時間里，永樂憑借資金支持在全國布點造勢，以達到上市要求。從時間上看，永樂登陸香港主板距摩根介入僅9個月時間。2005年10月，永樂在香港主板市場以每股2.25元港幣發行，摩根成為主承銷商，在賺取股權增值的同時，獲得大筆承銷費用。

再看看入駐永樂后的境外投資者是如何賺錢的。

到了2006年，此時的摩根開始增持大量永樂股票。4月21日，永樂公布消息稱將收購大中電器，永樂股價借此攀升至4.30港元，創上市以來新高，而4月正是摩根6個月禁售期結束之際，于是摩根開始順理成章地減持和套現永樂股票。

據當時的報道稱，摩根在套現永樂股票的同時，還聯絡了一些國際投行運用資本運作技巧，造成永樂股價狂跌。從永樂發布收購大中消息開始，不到半個月的時間，永樂股價便經歷了“新高”到“新低”的起落。而此時的境外投資者卻已經將目光轉向了國美，開始增持國美股票，一場更大的收購案呼之欲出。這也難怪時至今日，仍還有人懷疑當初的永樂、大中合資是不是一場有預謀的“資本策劃”。

2006年7月26日，國美與永樂宣布合并的消息公布，國美股價與低迷的永樂股價開始攀升，摩根套現國美、永樂股票的計劃如期進行。

可以毫不夸張地說，境外投資者在短短一年半時間里的獲取遠超過10億港幣的收益，與永樂、國美的實業增長并沒有太大的關系，一些策劃出來的“利好”消息便足以促使股價飆升。但這樣的熱鬧喧囂真正帶給永樂的又是什么？

財務投資者所帶來的大量資金確實能夠滿足企業在戰術上的需求，然而我們的企業家常掛在嘴上的戰略呢？陳曉苦心經營的永樂難道在戰略上就是為國美所準備的？

“資本與實業是兩個不同的專業，我們不能責怪財務投資者，這是他們的本性。所以我們做實業的就要不斷地掂量自己，資本能滿足我們什么？”對于永樂的結局，孫為民如是說。

在采訪中，張近東也時常提到“控制能力”和“把握”，這應該是他面對并購和境外投資者時最準確的心態。

從這個層面上說，孫為民口中蘇寧“狹隘的民族主義”也正是蘇寧安全、穩健發展的有效保障，因為這種純正的資本血統也成就了蘇寧“失之東隅，得之桑榆”的故事。

2006年8月，國家開發銀行與蘇寧電器正式簽署意向性協議，向蘇寧電器提供支持規模為8億元的首期貸款啟動額度，此舉是國家開發銀行首次向民營流通業進行戰略投資。因為從資本血緣上看，蘇寧電器是惟一有能力抗御國外資本控制中國家電零售業的主力軍。

關于自己

“我一天都沒有忘記過危機”

《英才》：誰對你的影響最大？

張近東：一時沒有辦法來判斷。童年的經歷對我影響最大，因為我小時候很苦，這讓我在成年以后，希望能改變這種生活，能夠解脫或者改變貧窮命運，所以有了對工作對事業的執著追求。

《英才》：你有最喜歡的書嗎？

張近東：早期對我影響大的是《松下幸之助》，它給了我對這個領域很多樸實的啟迪，讓我增強了信心。現在看的書比較雜。

《英才》：你覺得你身上最難改變的東西是什么？

張近東：工作上的執著。實際上是人的一種意志。

《英才》：你有恐懼感嗎？

張近東：恐懼談不上，但危機感時刻都有，我一天都沒有忘記過危機。

《英才》：你最大的毛病是什么？

張近東：對任何事情太認真，太投入了。

《英才》：你最奢侈的事情是什么？

張近東：對于追求的利潤，我們都有明確要求的，但是我從來沒有想過放到我自己的口袋里。

《英才》：如果不做企業，你希望自己從事什么職業？

張近東：其實沒有去想過，最起碼一些安逸、穩定、沒有挑戰的職業我不會去做，我希望有挑戰，不斷追求。

《英才》：你會失眠嗎？

張近東：幾年前我一躺下就睡著，現在不可能，肯定要思考，我們身上的擔子太重了，壓力很大，有壓力必然會帶來失眠問題。

《英才》：你在乎外界對你的評價嗎？

張近東：很在意。我們的行業是面對千家萬戶消費者，對于社會給我們的任何評價我們非常在乎。

《英才》：有沒有總結過自己的經商原則？

張近東：合作共贏。

關于原罪

“我沒有犯原則的錯誤”

《英才》：你贊成給企業家的財富排名嗎？

張近東：不反對，但我希望有權威的衡量標準和數據。社會需要一個正確的價值觀，我們也需要榜樣。

《英才》：你怎么看待民營企業家的原罪？

張近東：我覺得大家不能極端地去看一個罪與非罪的問題，任何東西都有衡量標準。如果我張近東在發展之初，有不可饒恕的這些東西，如果國家追究我，我無怨無悔。我可以自信地講，我沒有犯原則的錯誤。

《英才》：你怎么看待企業家的野心？

張近東：我想野心跟欲望是一致的，欲望是與生俱來的東西，沒有欲望，我們可能還停留在原始階段，人就是因為吃飽了還要追求，所以才推動社會進步。有野心、欲望未必是壞事，關鍵是你的追求能不能得到社會認同，你用的是什么方式和手段。如果為了欲望、野心不擇手段，就算得到了，也是短暫的，也是孤獨的。

《英才》：你的野心是什么？

張近東：做百年企業。