中國經濟的內外均衡沖突和匯率制度改革

摘 要：開放經濟條件下，每一個經濟體都面臨著內部失衡和外部失衡并存的可能性，貨幣政策、財政政策和外匯政策對解決內外部失衡至關重要。當前我國經濟內外部失衡的明顯特征是流動性過剩、通脹壓力趨顯和國際收支的持續雙順差，而用于調整內部均衡的貨幣政策和外匯政策之間則存在嚴重沖突。根據斯旺模型，解決我國經濟的內外部失衡問題，要求當前應實行緊縮國內支出政策和人民幣升值政策的配合，而從長期來看就是要進行人民幣匯率制度的改革。

關鍵詞：斯旺模型；內外均衡沖突；人民幣匯率制度

中圖分類號：Ｆ830.7文獻標識碼：Ａ文章編號：１００６－３５４４（２００8）０1－００05－05

一、引言

2005年以來，中國宏觀經濟內部出現了流動性過剩的明顯特征，尤其是自2007年初起通貨膨脹壓力趨顯，國際收支持續“雙順差”以及外匯儲備不斷增加則是宏觀經濟運行的典型外部特征。開放經濟條件下，每一個經濟體都面臨著內部失衡和外部失衡并存的可能性，因此解決內外部失衡的支出增減政策（貨幣政策或財政政策）和支出轉換政策（主要是匯率政策）就變得至關重要。與此同時每一個開放經濟體又面臨著“三元悖論”的約束（克魯格曼，1999）， 我國實行的是一種追求匯率穩定的匯率政策，同時對資本流動進行管制，以追求貨幣政策的獨立性。追求匯率穩定意味著在調解內外失衡過程中使用支出轉換政策將受到制約。為解決當前內外失衡，央行采取了緊縮性的貨幣政策以縮減國內支出、回收流動性，但效應并不顯著，而且在調控過程中出現了“米德沖突”（米德，1951）：一方面隨著國際收支“雙順差”的增加，在匯率穩定政策與人民幣強制結售匯制度之下， 內部流動性過剩不斷加劇；另一方面，為解決流動性過剩采取的緊縮性本幣政策，在減少了國內支出的同時也減少了進口，而且增加了人民幣升值的預期并帶來國際資本的流入，進而加劇了國際收支順差的程度。在穩定匯率這一外幣政策之下， 當前內外均衡沖突有相互加強和愈演愈烈之勢。

隨著中國開放程度的提高，以及融入經濟全球化進程的加快，如果現行的外幣政策沒有變化，只要經濟發生內外均衡沖突，本外幣政策沖突就會凸現，而且這種沖突會進一步加劇內外失衡。因此，在當前內外失衡的經濟背景下， 研究內外均衡特征及其所產生的貨幣政策和匯率政策沖突， 探索協調本外幣政策以及完善人民幣匯率制度以實現內外均衡的途徑和措施就變得至關重要。

二、“斯旺模型”及其修正

開放經濟條件下， 內外均衡是宏觀經濟政策的目標。當實際經濟運行偏離了內外均衡，當局必須運用經濟政策進行調整。米德（1951）在其《國際收支》一書中對開放經濟條件下的內外均衡問題進行了分析，提出了著名的“米德沖突”，他認為在固定匯率制度下，政府不能運用匯率政策，因此在依靠單一的支出增減政策（貨幣政策或財政政策）尋求實現內外均衡的過程中， 會出現內部均衡目標和外部均衡目標發生沖突而難以兼顧。Swan（1955）進一步研究了內外均衡沖突， 并提出了用支出增減政策和支出轉換政策解決內外均衡沖突的思想，這一思想被稱為“斯旺模型”（見圖1）。在圖1中，縱軸是本國貨幣實際匯率水平，橫軸是本國支出水平，II曲線表示國內經濟實現均衡時匯率和國內支出的組合，XX曲線表示國際收支實現均衡時匯率和國內支出的組合。

假設實現國內經濟均衡時的國民收入為Yf，則Yf是國內支出A（由消費、投資和政府購買構成）和經常項目CA之和。 如果政府追求數量為X的經常項目盈余，則當CA=X時外部經濟實現均衡。經常項目是可支配收入和實際匯率的增函數。則內部均衡和外部均衡條件可用下式分別表示：

Yf=A+CA（EP?鄢/P，Yf-T）

CA（EP?鄢/P，Yf-T）=X

（其中，Yf是國內經濟均衡產出；T是稅收水平；Yf-T是可支配收入；EP?鄢/P是實際匯率）

當本國貨幣升值即本國貨幣實際匯率EP?鄢/P下降時，CA減少，為保持國內經濟均衡Yf 不變，國內支出水平A必須上升，因此，為保持國內經濟均衡的實現， 本國匯率水平和國內支出水平之間必定是此消彼長的，因此II曲線向右下方傾斜，即具有負斜率。II上的點表示國內經濟實現了均衡， 其左邊和右邊的點分別表示國內經濟處于失業和通貨膨脹狀態。同樣，本國貨幣升值時，出口減少、進口增加以及CA下降，為實現經常項目盈余保持在X的理想水平，國內支出必須下降以減少對進口產品的需求， 所以外部均衡條件下本國貨幣匯率和國內支出存在同增同減的關系，這就表現為XX曲線具有正斜率。XX上的點表示國際收支實現均衡，XX左邊和右邊的點分別表示國際收支處于順差和逆差狀態。XX和II的交點E表示經濟處于內外均衡的理想狀態。XX和II把內外經濟狀況分為四個區間（如圖1 所示），區間1至4分別表示經濟處于通貨膨脹和逆差、通貨膨脹和順差、失業和順差以及失業和逆差的狀態。

如果區間2存在一點B，根據斯旺模型可知在該點經濟處于通貨膨脹和國際收支順差并存狀態。假如當局單獨采用緊縮國內支出的政策， 經濟向C點移動，則通貨膨脹下降，但伴隨著國內支出下降、進口減少，則順差會進一步增加，此時內部失衡問題得到解決，但是外部失衡問題進一步加劇。假如當局單獨采用本幣升值的支出轉換政策， 外國商品變得相對便宜，這會使出口下降、進口增加，經濟向D點移動，則國際收支順差下降，但進口增加伴隨的是國內支出增加，這又造成國內通貨膨脹進一步加劇，此時外部失衡問題得到解決， 但是內部失衡問題進一步加劇。在這種情形之下，解決內部失衡以惡化外部失衡為代價， 而解決外部失衡也以內部失衡加劇為代價，內外均衡沖突就產生了。因此，要同時解決內、外部失衡問題， 單獨使用支出增減或者支出轉換政策是沒有效果的， 對此斯旺提出了必須同時使用支出增減政策和支出轉換政策以解決經濟內外部失衡的建議，并就內外失衡不同狀態提出了支出增減政策和支出轉換政策搭配措施（見表1）。

雖然斯旺模型提出了對支出增減政策和支出轉換政策進行搭配以解決內外失衡的思想，但是這一模型也存在兩個理論弱點：第一，該模型沒有對支出增減政策進一步細分； 第二該模型沒有分析國際資本流動對國際收支的影響。 沿著斯旺模型的分析思路，蒙代爾（1962，1971）進一步把支出增減政策細分為財政政策和貨幣政策，從而修正了斯旺模型，并提出“指派法則”理論：每一個政策都應該用到效應最大化的方面，在固定匯率制度之下，財政政策應該用于解決內部失衡， 而貨幣政策應該用于解決外部失衡。Rajan（2004）把第三代貨幣危機模型中的資本流動等因素融入到了傳統的斯旺模型中， 從而修正了傳統斯旺模型沒有考慮資本流動的理論缺陷。

斯旺模型及其修正為內、外部失衡并存的經濟狀態指明了實施政策調整的分析框架和思路， 而且這一模型對于我國當前內外均衡沖突調整具有特別重要的指導意義。 雖然近年來國際資本通過各種方式流入我國，但是經常項目順差是可持續的，而且實現了適當的經常賬戶余額就被認為是實現了外部均衡，因此在進行資本管制的背景下，斯旺模型在當前我國是適用的。

三、我國當前經濟的內外均衡沖突

經濟內外均衡是宏觀經濟政策的目標。Salvatore（1998）認為“內部均衡就是充分就業或每年的失業率不高于2%或者3%， 并且每年的通貨膨脹率不高于2%或者3%”。作為正處于轉型階段的發展中國家，我國還面臨著經濟增長和發展問題。因此在轉型的制度背景下， 我國的內部均衡指經濟處于物價穩定狀態下的充分就業和經濟增長。 而外部均衡在經濟經歷不斷開放的過程中，其內涵雖然在不斷演變，但它通常被認為是一國具有適當的經常賬戶余額。如果經濟嚴重偏離了上述內部均衡和外部均衡目標，就認為經濟處于內、外失衡狀態。

從我國經濟內部運行來看，2005年以來宏觀經濟呈現出流動性過剩的特征。 宏觀流動性過剩主要表現在兩個方面： 一是貨幣供應過多，M2/GDP不斷增加，至2006年底M2/GDP已經達到1.69（見圖2）。二是實物商品價格水平和資產價格水平上升（見圖3），自2007年初起價格水平不斷攀升， 至8月底CPI比去年同期增長6.5%，房屋銷售價格指數比去年同期增長8.2%。

外部經濟均衡狀態主要體現在國際收支賬戶上。1994年以來我國國際收支“雙順差”持續擴大，導致外匯儲備不斷增長， 至2006年末外匯儲備達到10663億美元，居世界第一位，遠遠超過了外匯儲備的“適當”規模。國際收支的持續“雙順差”以及高額外匯儲備就成為當前外部經濟失衡的典型特征。

更進一步地說，在匯率固定的制度下，當前的外部失衡加劇了內部失衡，產生了內外均衡沖突。多年國際收支的持續“雙順差”產生了高額的外匯儲備，中央銀行必須買進外幣賣出本幣， 因此外匯儲備的增加就帶來了高額的外匯占款， 在高額外匯占款成為基礎貨幣投放的主渠道情形下（見表2），基礎貨幣不斷增加，貨幣乘數作用帶來數倍貨幣供給擴張，導致內部流動性過剩加劇。這一路徑表示為：國際收支雙順差→外匯儲備增加→外匯占款增加→基礎貨幣供給增加→貨幣供應增加。伴隨著國際收支的變化，國內宏觀流動性過剩呈現與其同方向變化的趨勢。因此國際收支“雙順差”帶來的貨幣擴張進一步加劇了國內流動性過剩，這使得本來已經日益明顯的國內失衡變得更加嚴重。

對我國當前內部經濟運行和國際收支特征分析表明，我國正處于內外失衡并存的狀態。根據斯旺模型，經濟正處于區間2的位置，即國際收支順差、流動性過剩和通貨膨脹壓力并存。 如果單獨采用支出增減政策或支出轉化政策，只會使得內外均衡沖突進一步加劇。按照斯旺模型的政策搭配原則，此時應該同時采用支出增減政策和支出轉換政策解決內外部失衡，具體說來，應該采用減少國內支出和實行本幣升值的政策搭配。 也許有人會說按照蒙代爾對斯旺模型的修正， 此時也可以采用財政政策解決內部失衡、貨幣政策解決外部失衡的政策搭配。但是當前內外失衡狀態下， 匯率穩定的政策已經嚴重制約了貨幣政策的效應，產生了本外幣政策的沖突，使得貨幣政策不足以解決當前的失衡沖突。

四、 當前內外失衡狀態下匯率穩定政策和貨幣政策沖突

中國人民銀行于2005年7月21日宣布實行以市場供求為基礎、參考一籃子貨幣進行調節、有管理的浮動匯率制度。 但貨幣當局事實上還是在努力維持匯率的穩定， 而且人民幣實行經常項目下可自由兌換和結售匯制度。如果國際收支實現了順差，則貨幣當局有義務把任何規模的外匯儲備按照匯率兌換成人民幣。因此，匯率穩定制度就限制了支出轉換政策調控經濟失衡的可能性， 在解決內外失衡時只剩下支出增減政策可以使用。

鑒于當前經濟失衡特征，中國人民銀行實行了緊縮性的貨幣政策。假如區間2 中的B點就是中國經濟當前的特定狀態， 那么僅僅采用支出減少的政策會帶來一個結果： 通貨膨脹壓力可能會下降比如到C點，但是國際收支順差會進一步加劇，在匯率穩定和人民幣結售匯制度下，流動性過剩會進一步加劇，這就使得國內失衡不能從根本上解決。因此，在當前內外失衡狀態之下， 匯率穩定政策嚴重制約了貨幣政策效應，本外幣政策之間沖突凸現，具體表現在以下方面：

第一，國際收支“雙順差”產生的貨幣擴張與緊縮性貨幣政策需求之間的沖突。國際收支持續“雙順差”是中國外部失衡的典型特征。只要國際收支順差持續存在，在匯率穩定的外幣政策要求下，順差必然會沿著上述路徑帶來基礎貨幣增加和貨幣供給的擴張。央行為解決流動性過剩，實現經濟均衡需要實行緊縮性貨幣政策， 為此央行多次提高法定存款準備金率，發行央行票據，提高存貸款利率，但是效果并不顯著。原因之一是在匯率穩定的制度前提下，國際收支順差帶來貨幣供給的擴張， 與緊縮性貨幣政策產生了矛盾。 而且這一增加基礎貨幣的途徑使得基礎貨幣內生性增強， 貨幣政策中介目標可控性變得較差。在這種情況下，即使資本流動完全被管制，國際收支經常項目的持續大規模順差也會嚴重影響到貨幣政策的獨立性和有效性。

第二，緊縮性貨幣政策加劇了人民幣升值預期與匯率穩定政策的沖突。為收回流動性，央行采取了各種緊縮性貨幣政策， 一年期貸款利率已經上升到7.29%。 而利率水平的上升提高了人民幣升值的預期，盡管我國存在嚴格的資本管制，但國際資本還是通過各種渠道，比如FDI、QFII、國際債務甚至虛報商品和服務的進出口等方式進入中國市場。 其中有相當一部分進入了中國的股票市場和房地產市場，帶來股票價格和房地產價格的飆升。 在資本追逐利潤本性的驅使之下，更多的資本進入中國，增加了對人民幣的需求，使人民幣進一步面臨著升值的壓力，匯率穩定的外幣政策受到挑戰。

第三， 實現內外均衡要求采取緊縮性貨幣政策和人民幣升值相配合的政策， 這對匯率穩定政策提出了挑戰。 我國經濟的內外失衡表現為外部持續盈余和內部流動性過剩、通貨膨脹壓力增大。根據斯旺模型，為解決盈余和通脹壓力、實現內外均衡，需要同時實行緊縮性貨幣政策和人民幣升值政策。 在沒有適當的外幣政策配合下，如果實行緊縮性貨幣政策會加劇盈余，帶來外部失衡惡化。如果不實行緊縮性貨幣政策，國內流動性過剩和通貨膨脹壓力就越發嚴重，這是“米德沖突”的再現。

隨著中國經濟開放程度的進一步提高， 只要中國經濟出現了圖1 中區間2和4的內外失衡狀態（即通脹和順差、失業和逆差并存），在現行的匯率政策之下，本幣政策與外幣政策沖突就會以各種形式出現，貨幣政策效應就會被嚴重削弱，而且沒有匯率政策配合的調控手段會進一步加劇經濟內外均衡沖突。因此，寄希望于財政政策解決內部失衡、貨幣政策解決外部失衡的政策分配理論在匯率穩定制度之下并不能解決當前中國內外失衡問題， 這就對當前匯率制度提出了改變的要求。 從現時的國際收支順差以及內部流動性過?？矗?就要求當局實行人民幣升值政策， 從長期來看就是要對當前人民幣匯率制度進行根本改革，以加強本外幣政策協調，力爭內外均衡同時實現。

五、完善人民幣匯率制度改革，實現本外幣政策協調

雖然關于人民幣升值是否能夠使國際收支實現均衡的研究結論還處于矛盾之中， 但是根據斯旺模型，如果不進行人民幣升值，緊縮性的貨幣政策將會使經濟從B點向C點移動，外部失衡更加嚴重，而且匯率政策將進一步削弱貨幣政策的效應。 要解決當前中國的內外失衡，必須進行政策搭配，實現本外幣政策協調， 即同時實行緊縮國內支出和人民幣升值政策，使經濟狀態從圖1中的B點向E點逐步靠近，達到同時實現內外經濟均衡的目標。

第一，逐步擴大人民幣匯率浮動區間，減少本外幣政策沖突，提高貨幣政策獨立性。改革人民幣匯率制度就是要改變當前近于固定的匯率制度。依據“三元悖論”，如果改革現行的匯率制度，就意味著從實行固定匯率制度和對資本流動進行管制轉向實行浮動匯率制度和資本自由流動。 但是在我國目前的經濟情況下， 還不可能一步跨越到浮動匯率制度和資本自由流動。 這就決定了我國當前的外幣政策改革要選擇一條“中間” 道路，也就是在現有的框架之下逐步“改良”外幣政策和匯率制度，使它適應中國經濟開放。正如Frankel(1999)指出，“并沒有令人信服的理論說明，為什么不可以在貨幣政策獨立性和匯率穩定兩個目標的抉擇中各放棄一半， 從而實現一半的匯率穩定和一半的貨幣政策獨立性”。因此，比較可行的中期措施是逐步擴大人民幣匯率浮動區間， 利用市場機制調節外匯供求，使匯率有序地向均衡方向調整，減弱匯率穩定要求對本幣政策效應的約束， 改變現行外幣政策下國際收支順差或者逆差與基礎貨幣供應的天然聯系，提高貨幣政策獨立性和有效性。

第二，改革外匯管理體制，從強制結售匯制逐步轉向意愿結售匯制。對經常項目實施強制結售匯，必然導致外匯儲備高速增長、 國際收支順差不斷產生貨幣擴張的壓力。在目前官方儲備大幅增長，人民幣存在升值壓力的背景下， 實現國家集中儲備外匯向“藏匯于民”轉變、以及強制結售匯制向意愿結售制轉變的時機已經成熟。一種方式是實施漸進式改革，即開立意愿外匯賬戶，放寬、逐漸淡化乃至最終取消賬戶限額。另一種方式是實行徹底改革，完全實現意愿結售匯， 即企業持有效的工商注冊登記證明自主選擇外匯賬戶開戶行，取消外匯賬戶限額。與此同時重點加強國際收支預警和跨境外匯資金監測的電子信息聯網和統計基礎網絡建設， 在貿易項下主要監管無貿易背景的結匯和付匯， 在資本項下主要監管短期投機資本的逃套匯。

第三，以國際收支平衡作為匯率政策的目標，降低外部失衡對內部失衡的負效應。 當前的匯率政策以匯率穩定而不是國際收支平衡作為目標。 但是只要發生國際收支失衡， 必然會帶來外匯儲備變化， 而外匯儲備的變化必然對匯率穩定產生威脅， 因此匯率穩定的外幣政策實際上是不可持續的。 所以要解決當前流動性過剩和國際收支“雙順差”這一內外失衡狀態下外幣政策和本幣政策之間的沖突， 實現國際收支平衡是一個關鍵措施。根據缺口模型理論， 當前的國際收支順差是與國內高儲蓄、高投資、低消費和依賴外部需求等經濟結構狀況高度相關的， 因此要采取一攬子政策改變當前的經濟結構， 實現國際收支平衡，降低外部失衡對內部失衡的干擾（項俊波，2007）。

六、結論

根據斯旺模型， 要解決當前中國經濟內外均衡沖突， 就要實行緊縮國內支出和人民幣升值政策配合。 除了緊縮性貨幣政策和進行人民幣未預期的升值以外，實行財政政策配合也至為重要。當前財政政策的配合應主要從以下方面入手： 完善出口退稅政策，提高外資利用質量，控制外貿順差的過快增長，促進外部平衡實現；為限制國際投資資本的流動，開征“托賓稅”；同時財政要盡快退出競爭性領域，將更多的財力用于公共產品和公共服務的生產和提供上，提供完善的社會保障，促進消費提高，實現消費、投資和出口共同拉動經濟增長。而從長期看，本文認為要降低內外均衡沖突以及本幣政策和外幣政策沖突，就要完善人民幣匯率制度。

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（責任編輯、校對：郄彥平）