２００８：中國經濟面臨的風險與政策取向

經濟發展失衡的深層次原因

投資和消費失衡是主要矛盾

投資－消費失衡具有自我強化效應。高投資增長。使得資本過度替代勞動，一方面使得勞動生產率提高快于工資增長，企業利潤增加；另一方面使得就業增長下降。制約工資的增長。其綜合結果就是企業利潤高增長，居民收入低增長，消費低增長，進而導致高儲蓄率，低利率。高利潤增長率和低利率，誘導國內投資增長和外資流入，進一步推高投資增速。

投資－消費失衡又會加劇國際收支失衡。高投資會替代進口，降低進口增速。另一方面，高投資還會形成高產能，產生過度競爭，壓低產品價格，也壓低了出口成本低，在內需不足的情況下，過剩產能必然追逐出口。使出口高增長，其結果就是貿易順差增加。這又會形成出口一投資循環：投資推動出口，出口又拉動投資。這種循環是近兩年我國經濟增長的主要拉動力量。

國際收支失衡又會加劇人民幣購買力內外失衡。高投資、高出口，大量消耗國內資源，帶動上游價格上漲。推動下游價格上升；在盯住匯率制度下，國際收支順差的持續增長會造成國內貨幣供應量過快增長，產生流動性過剩，進而推動消費價格和房地產價格的上升。國際收支順差還強化了人民幣升值預期。導致熱錢流入，結果導致人民幣進一步升值。同時，信貸投放過多，也使得投資反彈壓力加大。

而經濟增長與資源環境支撐能力失衡則是投資和出口主導型增長的必然結果。投資和出口的高增長，必然導致資源、能源消耗，污染物排放的超合理增長。資源和要素價格低估是直接原因

我國的水、電、氣、成品油等生產要素價格收到政府的嚴格管制，遠低于市場均衡水平；土地和利率也受到一定管制，價格較低。同時，由于社會性管制的缺失，許多企業在環境保護、生產安全、社會保障等方面的投入很少，大多數企業的相關設施、投入未達到國家標準。這些情況導致勞動力、土地、資金、能源、環境容量等資源和要寨價格水平大大低于合理水平。使企業的投資和生產成本大大降低。據筆者自己的估算，鋼鐵、水泥、電解鋁等行業通過非法和非市場化的運作方式，比正常條件下至少節省了20％～40％的投資成本。資源和要素價格低估，一方面使投資回報率和企業盈利水平過高，誘導投資增長和外資流入，另一方面還會降低生產成本和出口價格。增加出口，并引起外貿順差增大，進而引發人民幣升值、流動性過剩，資源和環境消耗大等問題。

資源和要素價格低估還使得居民的工資收入、財產收入(主要是利息收入)和資源收入(主要是土地補償收入)低于臺理水平，使國民收入分配向資本和政府傾斜。這是投資－消費失衡的最直接原因。

向資本和政府傾斜的分配結果還使得國民儲蓄結構發生變化。最新的研究表明，從1999～2003年。在國內儲蓄結構中，居民儲蓄從48％下降到42.2％，企業儲蓄從37.1％微降到36.1％，而政府儲蓄卻從14.9％上升到21.7％，近兩年這種走勢仍在繼續。政府儲蓄的上升，不僅因為政府收入比重上升，還因為政府的公共性支出相對下降。

根據國民收入核算恒等式(忽略本國對國外的轉移支付)，凈出口=儲蓄投資缺口+政府收支缺口。如果國內儲蓄大于國內投資、政府收入大于政府支出，必然會出現貿易順差。近兩年，盡管國家采取了一系列減順差的政策，但順差依舊持續增長，根源就在于此。

政府職能錯位是根本原因

上述問題，有我國特殊發展階段、特殊人口階段的客觀因素。但根源還在于發展理念和發展方式。

追求GDP財政收入增長已經成為地方政府的第一目標，而企業在追求利潤最大化的同時。也為地方政府創造了GDP和稅收，滿足了政府的第一目標。這樣，一些地方政府就發生了職能錯位，在自身利益的驅動下，一方面打著“發展經濟”、“政府調節”的旗號，極力控制公共資源，對資源和要素價格進行經濟性管制；另一方面，在環境保護、勞工保護、安全生產等社會性管制領域執法不嚴，甚至行政不作為，使得企業投資和生產成本低估。

政府職能錯位的另一個后果就是公共產品供給不足。由于政府將資源更多地用于競爭性領域，必然導致義務教育、基本醫療、社會保障、廉租房等公共產品投資不足，使居民必須用個人消費彌補公共產品供給不足。導致居民出現大量預防性儲蓄，消費傾向下降。

2008年經濟運行的主要風險

經濟過熱的風險

2007年下半年以來，新開工項目計劃總投資增速逐月提高。從6月份的6.4％上升到10月份的26.5％。由于新開工項目計劃總投資是固定資產投資的先行指標，它的增長必將推高后續的投資增速，固定資產投資反彈的壓力加大。央行的調查也顯示。第3季度企業固定資產投資景氣指數達到10年來的最高，顯示出企業內在投資沖動仍然較強。

2007～2008年是政府的集中換屆時期。地方政府的投資沖動仍十分強烈。近兩年居民肖費能力、消費傾向都有較大提高。消費結構升級加快，這一趨勢仍將延續到2008年。奧運會的召開、對奧運經濟增長的樂觀預期等因素將進一步促進消費的增長。2008年投資和消費可能繼續高速增長。并有全面過熱的風險。

價格上漲的風險

價格上漲的風險主要來自以下幾個方面：

一是需求拉動。投資和消費增長可能繼續高速增長，資金流動性過剩仍然嚴重，供求總量關系可能失衡，增加需求拉動型通脹壓力。城市化的快速發展。農產品供需關系仍將緊張，食品價格還將在高位運行。

二是成本推動。根據“十七大”精神，2008年節能減排、遏制“兩高”行業快速增長，資源和妻素價格改革等工作將會有實質性進展，資源和要素漲價壓力可能傳導至廣大下游行業，使社會面臨持續的成本推動型通脹壓力。

三是國際因素。需求旺盛、剩余產能不足、庫存下降以及地緣政治風險因素將繼續影響全球原油市場，糧食市場供應仍將十分緊張，國際油價、糧價仍將處于高位，全球通贊膨脹水平可能普遍上升，并通過進口渠道推高國內價格水平。

四是預期因素。如果物價上漲5％以上的通脹率持續到2008年上半年。通脹預期就可能深入人心，從而導致通脹壓力和通脹預期的螺旋式上升。

五是翹尾因素。由于2007年很多月份CPI環比都是正增長，2008年的翹尾因素將會較大。初步預計，光是翹尾因素，2008年一季度的CPI漲幅就會超過3％。

上述五方面通貨膨脹壓力因素已經存在，它們的影響必然會以某種方式、程度在2008年表現出來。

股市劇烈波動的風險

支撐20昕年股市過快上漲的直接因素是資金，但基礎因素是企業利潤增長和2008年北京奧運會。也正是這兩個因素可能會導致2008年我國股市出現劇烈波動。

企業利潤增速已逐漸回落，2008年繼續高速增長的不確定很大。2007年第一季度，上市公司利潤增長率為97.6％，二季度為72.1％，三季度為46.39％，逐季回落。上市公司2008年仍將保持較高的盈利水平，但出現超預期增長的壓力很大。首先。美國、歐洲經濟出現下滑，將直接影響到很多企業的盈利增長；其次，越來越高的同期基數也會抑制上市公司業績同比增長的數值。而且，目前上市公司利潤總額的1／3來自以股票投資為主的投資收益，一旦股價下跌。將導致公司利潤縮水，引發更大規模的下跌行情。形成惡性循環，釀成災難性后果。

從國際經驗來看，日本、泰國、韓國、我國臺灣地區都經歷過資金流動性過剩導致的股市暴漲以及后來的暴跌，教訓慘痛。因此，2008年對于股市劇烈波動問題需要高度關注，嚴密防范。

國際經濟風險

除國際油價持續走高等因素外，2007年3月份開始的美國次級債危機，進一步增加了世界經濟的不確定和不穩定因素。

首先，美國經濟對世界經濟增長的拉動可能減弱。次級債危機直接沖擊了美國的房地產業，由此帶來的財富損失將壓縮其國內消費需求，進而引起美國經濟增長放慢。受其影響。歐盟、日本經濟也可能減速。

其次，隨美元貶值，其國內通貨膨脹壓力也在增加。從而可能出現已經多年沒有過的“滯脹”。是刺激經濟增長，還是穩定幣值，其宏觀經濟政策的取向尚難確定。

第三。次級債危機影響的范圍還有一定的不確定性。次級債危機可能會從信用等級較低的金融產品向信用等級較高的金融產品蔓延，使信貸危機繼續在不同的產品和不同的機構間擴散。放大金融市場的震蕩。并有可能導致全球金融市場的動蕩和實體經濟下滑。

2008年到2009年，是我國本輪投資周期所形成的產能大量釋放階段，產品供給將大量增加，如果發生因美國次級債危機引發的外需緊縮，產能過剩問題將集中爆發。中國經濟增長將會受到嚴重影響。