銀行：熊態不掩英雄本色

銀行板塊今年沒能再現昔日的輝煌，反而領跌拖累大盤。年報顯示，銀行股——這個兩市最賺錢的機器，股價卻與業績增長相背離。是機構砸盤？還是市場信心疲弱？或各有各的道理。但銀行股在經歷前期超跌之后，投資價值已經凸顯，其未來的表現仍可期待。

“賺錢機器”股價慘跌

2007年，銀行業是引領大盤上攻6000點的主力之一，可謂充分享受了宏觀經濟與資本市場的雙重盛宴。2007年，A股市場14家上市銀行實現凈利潤共計2877億元，整個銀行業凈利潤平均增長高達71.8%，比2006年的34%翻了一番多。

其中，凈利潤前三名分別是工行、建行、中行，凈利潤分別為819.9億元、691.4億元、620.2億元；凈利潤增速前三名分別是興業銀行、招商銀行、中信銀行，增速分別為126.04%、124.36%、122.49%。這樣的業績在世界范圍內也并不多見，上市銀行成為A股名副其實的賺錢機器。

然而，自2007年10月以來，銀行股的表現卻與業績相背離，2007年10月前銀行股雄霸的局面無法再現。而從今年年初開始，銀行股成為領跌大盤的主力。從去年底的最高點到今年的最低點，交通銀行、建設銀行跌幅近半，而權重股工商銀行、中國銀行跌幅也超過了40%，聯動其他權重股一起拖累大盤走低。從（表一）中可以看出，銀行業在2008年3月以后，表現遠遠比滬深300指數差。

上市銀行的輝煌業績還延續到了2008年第一季度，工商銀行、浦發銀行、招商銀行、深發展公布的增長速度亦非常好，分別為50%、180%、140%、80%。然而，與業績飄紅成對比的是，銀行股在前段時間短暫的反彈后，又再度跌入深淵。

更為諷刺的是，凈利潤增長名列前茅，估值較低且兼具奧運概念的權重股中國銀行更一度淪為兩市第一低價股。由于次貸損失等問題，中行今年開始更是一路殺跌，幾乎沒有過像樣的反彈。4月18日，中行走出了最低價4.5元。

最賺錢的機器股價卻超跌，其中有著各種因素的影響，宏觀調控的影響固然是一方面，但也不排除機構砸盤的可能，銀行股的走勢頗讓人感到詫異。

合理的估值區間

“機會是跌出來的”，這句話應用在銀行股身上不為過。經過近半年的慘跌，用銀河證券金融分析師張曦的話來說，就是“早就處于安全的估值空間了”。

民生證券張志民分析師也認為，由于市場對銀行股的一定拋售，造成部分銀行股調幅達50％以上。充分調整后，14家上市銀行2007年交出高達691億元凈利潤收入的靚麗年報，目前板塊動態市盈率僅15倍左右，處于整個市場的估值洼地，中線投資價值正在重新顯現。

從我國銀行的盈利模式來看，目前銀行股的預期盈利水平還是可以預見的，從歷史上來看，當前銀行業整體的PE水平都是是處于歷史低位的。從表二中我們可以看出，2006年到2007年，我國銀行經歷了一段高估值的歷史時期，但2007年底逐漸回落到2006年前的低市盈率水平，甚至不少個股已經回落到20倍以下的歷史低位。從歷史上看，銀行業的市盈率與業績表現高度相關，預期銀行業在2008年到2009年的盈利增長將達到45%和20%以上，動態PE估值處于歷史低位。

從橫向角度來看，我國銀行與國外銀行相比，估值優勢同樣凸顯。雖然由于金融環境的不同，我國銀行與香港或者美國等成熟市場的銀行之間不具有可比性，但我們可以選擇與印度等市場的高成長銀行之間進行比較。

從表三中我們可以看出，印度最優秀的零售銀行、HDFC銀行動態PE在30倍以上，遠遠高于我國的股份制商業銀行龍頭招商銀行。從成長性來看，因為印度有著發達的直接融資市場，社會對銀行體系的依賴程度比較低，因此，印度的國有銀行成長性也遠遠不及我國的大型國有銀行。目前，不考慮城商行，銀行股08年和09年平均動態PE只有15.0倍和11.2倍，PB只有3.1和2.4倍。

尷尬的投資現實

盡管銀行股的估值處于合理區間，業績成長也驕人，那么，為什么股價與公司價值發生如此差別大的背離呢？

“中國經濟進入減速時期，由于貸款的重新定價以及目前緊縮的信貸政策，銀行業的凈息差仍保持穩定，甚至有小幅增長，因而業績有所增長。但隨著調控的深入，經濟增長的放緩，更多的工商企業將陷入經營困境，屆時銀行業的不良貸款比率將持續上升。未來預期實在堪憂。”一位不愿意具名的券商分析師如是說。

海通證券金融行業分析師范坤祥也認為，“銀行業是一個周期性比較長的行業，2007年次貸使得投資者對銀行板塊心存疑慮，至今還沒有消除。”

不過，他們的觀點并不能代表所有。從今年基金對銀行股的持有我們就可以看出，機構在銀行股上出現了較大的分歧。

一方面，國有大型商業銀行被基金大幅減持，其中，工商銀行和建設銀行列基金減持股數最多個股的前十名。工商銀行總共被28家基金減持，減持數量達到96363.49萬股，位列基金減持數量最多個股的首位。同為國有商業銀行之一的建設銀行同樣遭到基金大幅減持，一季度，基金減持建設銀行的家數達到14家，減持股數22313.34萬股，列被減持最多個股中的第七位。

另一方面，股份制銀行卻得到基金的青睞，增持股數也位居個股前列。其中，民生銀行和興業銀行在一季度受到基金的增持最多。民生銀行共有多達37家基金增持，增持股數達到41594.27萬股，列增持個股的首位。

這廂在減持，那廂在增持。銀行股的投資價值在這場博弈中受到質疑，這對于二級市場上的投資者來說絕非是福音?！百I也不對，賣也不對，真不知道該如何操作了?！睆V州老股民林先生看著自己的招商銀行無奈的對記者說。

林先生在3月27日以30.05元買入了招商銀行，此后一路上漲，最高探到33.84元，此后又是接連下挫，到4月14日時以30.01元收盤，12個交易日后，又回到了原位，“全部是大單進出，一會砸盤，一會護盤，都是機構在搞鬼。”

再加上宏觀緊縮政策、美國次貸危機和再融資等利空消息的打擊，市場對銀行板塊的信心還沒有完全恢復過來，表現在二級市場中股價依然嚴重與業績增長背離，銀行股面臨尷尬的投資機會。

事實上，對于我國銀行業來說，宏觀經濟放緩的預期才是根本性的問題，不過從目前各項指標來看，我國經濟雖然有所放緩但增速沒有明顯的下滑，在消費升級和城市化等因素的推動下，企業的盈利情況不會明顯惡化。

對此，民生證券的厚峻分析師一語中的：“銀行股的超跌主要還是來自機構的打壓所致。銀行股業績良好，今年應該有超過41.5%的預期增長率。前期之所以股價與業績相背離，走出整體超跌的行情，主要原因在于機構的壓盤，機構壓盤必定打壓銀行和房產股，因為這兩個板塊對大盤影響很大，打壓都是為了以更低價買入，因此，銀行股的超跌只是認為的利空?，F在，市場的打壓已經進入了尾聲，5月份應該會回升。”

銀行股的機會在哪里

樊綱此前的救市言論終究在破3000點的危局下兌現。

4月20日，政府對大小非減持行為的規范文件的出臺，4月24日，將印花稅的由3%降低到1%，創造了單日大漲304點，近千股漲停的奇跡。但是次日，銀行股又全線殺跌，工商銀行跌4.7%，交通銀行、招商銀行和中信銀行跌幅超過3%，中國銀行、建設銀行等跌幅超過2%。這讓青睞銀行的投資者又懸起了心。

銀行股未來的機會在哪里呢？

“從歷史上來看，金融股大跌的時候，管理層總是先救銀行后才救我們證券的，因為銀行對國民的影響更大?！?銀河證券胡永貴分析師說。盡管受到種種不確定因素的影響，但銀行因為其在金融體系的關鍵地位而理應受到管理層的呵護。近幾年，銀行在經歷了股份制改革、集中上市、高速發展的幾個時期后，盈利能力和抗風險能力都上了一個臺階。

2007年，我國銀行新增人民幣貸款3.63萬億元，同比增長16.10%，增幅比2006年末高1.03個百分點。14家上市銀行2007年利息凈收入共計7834.76億元，其中最高的是工商銀行，利息凈收入達2244.65億元。各銀行利息凈收入增幅均超過生息資產增幅。這是推動去年銀行業業績迅猛增長的最主要因素。

同時，中間業務收入提高成為新的看點。受益于2007年火熱的資本市場，銀行業非利息收入穩步提高。證券交易、基金發行、托管、代理業務增速迅猛，多數銀行理財業務收入增長一倍以上，其中工商銀行的理財業務收入增長380.8%，遙遙領先。理財業務和投資銀行業務已經超過銀行卡業務收入，成為中間業務新的主要收入來源。

其次，資產質量也顯著改善，資本充足率繼續提高。2007年13家上市銀行(不含寧波銀行)資本充足率平均為13.52%，比2006年提高近一倍。2007年14家上市銀行不良貸款比率平均為2.1%，比2006年顯著下降。2007年13家上市銀行(不含寧波銀行)不良貸款撥備覆蓋率平均為121.99%，也比2006年顯著改善。銀行業抵御風險的能力明顯提高。針對次貸危機可能帶來的損失，銀行計提的減值準備增加。根據2007年年報，中行、工行、建行計提的減值準備已經全部覆蓋次貸浮虧。

“市場不應該對銀行股太悲觀，而應該從政府高層的言論中看到希望，有三位官員的講話要值得我們注意。一位是銀監會主席劉明康，一位是中國經濟體制改革研究會副會長樊綱，還有一位是國資委主任李榮融，這三位都是業界舉足輕重的人物?！?民生證券分析師厚峻樂觀的點評道。

“前期的非理性殺跌已經到了底部了，目前銀行股的估值出現偏差，應該說機會遠遠大于風險，QFII正在大量買入銀行股，瑞銀也給予其較好的評級，國內的基金對銀行股進行減持的做法是錯誤的。未來三至五個月內，建議對銀行股進行大波段的操作。” 厚峻還為銀行股點出了操作要點。

在經濟前景面臨短期不確定的前提下，選擇高成長且抗調控的個股無疑是不二的選擇。其中，工行、招行和興業銀行是最為分析師所看好的。

采訪中，分析師也提出了各自看好的理由：去年，作為四大銀行的龍頭，工行憑借其龐大的客戶群和營銷網點，在利息凈收入和理財業務收入穩坐第一；招行是股份制的龍頭，在中間業務收入和零售業務收入取得了巨大的發展；興業銀行卻因為良好的成長性受到基金的青睞，去年，興業銀行的不良貸款率在銀行中最低，并有逐年下降的趨勢，顯示了其良好的基本面狀況。

銀行股的操作思路

工商銀行（601398）：備戰股指期貨的戰略性投資機會

在中國經濟向好、人民幣升值的大背景下，受益最大的當屬銀行股，而工行穩居國內銀行業中的龍頭地位，獲利和抗風險能力更強。該股有望成為股指期貨的受益者。在印花稅由3%下調至1%的大動作之后，股指期貨成為市場翹首盼望的下一個利好對象。占據滬深300股指期貨2%比例的工商銀行，有望成為機構搶籌的對象。

招商銀行（600036）：質地優良的長期投資機會

招商銀行是國內股份制銀行的翹楚，是國內銀行業中高增長、高質量的典范。其規模增長超過行業平均速度，屬于高成長性質銀行，但是從增長路徑看，又屬于高質量型銀行。是銀行股中同時擁有高成長與高質量的稀缺品種。目前，公司步入良性循環和富有含金量的高增長，公司基本面的改善步入了良性循環，均衡合理的貸款分布帶來了資產質量的全面好轉，定位清晰的客戶結構和業務重點帶來盈利模式的持續優化，盈利也獲得了具有含金量的持續超預期增長，良好的基本面決定了其具備長期持有的價值。

興業銀行（601166）：高成長醞釀波段操作機會

興業銀行是兩市成長性最好、市盈率最低的銀行股之一。是高成長的代表，近幾年發展迅速，經營業績優秀；扎實推進零售銀行的轉型，零售貸款增長迅速，占比達到33%，收益貢獻能力顯著；08年是公司將推行穩健的經營策略、夯實增長基礎、加強風險管理、優化資產負債結構、各項業務有望保持穩步增長。近期該股表現明顯強于大盤，個股走勢呈震蕩走高態勢，盤中資金逢低介入跡象明顯，投資者可積極關注。