人力資源價(jià)值評(píng)估中的實(shí)物期權(quán)方法研究

摘 要：針對(duì)傳統(tǒng)人力資源價(jià)值評(píng)估方法中存在的問題，通過討論人力資源價(jià)值的期權(quán)特征，指出人力資源價(jià)值評(píng)估應(yīng)該考慮管理靈活性帶來的期權(quán)價(jià)值。分別研究了追加投資的實(shí)物期權(quán)和放棄投資的實(shí)物期權(quán)，彌補(bǔ)了傳統(tǒng)凈現(xiàn)值法的缺陷，為人力資源價(jià)值評(píng)估提供了新的思路和方法。

關(guān)鍵詞：人力資源價(jià)值；實(shí)物期權(quán)；定價(jià)

中圖分類號(hào)：C96文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A文章編號(hào)：1672-3198（2008）10-0174-02

1 引言

當(dāng)前，人力資

源價(jià)值評(píng)估問題倍受理論界和實(shí)務(wù)界普遍重視。合理、準(zhǔn)確評(píng)估人力資源價(jià)值對(duì)于解決企業(yè)人力資源管理中存在的問題有著重要的意義。

目前，有關(guān)學(xué)者對(duì)人力資源價(jià)值評(píng)估提出多種方法，如工資報(bào)酬折現(xiàn)法、未來收益折現(xiàn)法、隨機(jī)模型等，但究其基本原理，總體上是以凈現(xiàn)值法的思想為主。凈現(xiàn)值法將企業(yè)對(duì)人力資源的投資看成是靜態(tài)和一次性的，用凈現(xiàn)值法評(píng)估人力資源價(jià)值存在重大缺陷，主要表現(xiàn)有：

（1）人力資源使用期內(nèi)的每年期望現(xiàn)金流難以準(zhǔn)確預(yù)期。人力資源不同于一般的企業(yè)資產(chǎn)，其為企業(yè)帶來的現(xiàn)金流難以同企業(yè)的會(huì)計(jì)利潤(rùn)直接掛鉤，對(duì)該現(xiàn)金流的計(jì)算不僅受其所在職位重要程度、利潤(rùn)因素、稅收政策等的影響，而且受時(shí)間因素影響的波動(dòng)較大，因此準(zhǔn)確預(yù)測(cè)是非常困難的。

（2）選擇一個(gè)合適的折現(xiàn)率也十分困難。但對(duì)凈現(xiàn)值法而言，折現(xiàn)率的選取又是至關(guān)重要的，它嚴(yán)重影響評(píng)價(jià)的準(zhǔn)確性。這兩項(xiàng)缺陷有可能導(dǎo)致評(píng)估結(jié)果的偏差，容易產(chǎn)生誤評(píng)。

（3）凈現(xiàn)值法不能反映管理的靈活性。管理靈活性使企業(yè)可以根據(jù)經(jīng)濟(jì)環(huán)境的變化進(jìn)行擇機(jī)選擇，對(duì)有利的狀態(tài)加以充分利用，對(duì)不利狀態(tài)加以規(guī)避，使企業(yè)存在爭(zhēng)取更大價(jià)值的靈活性，而這一切，凈現(xiàn)值法都無能為力。



2 期權(quán)定價(jià)理論與實(shí)物期權(quán)

2.1 期權(quán)定價(jià)理論

所謂期權(quán)，實(shí)際是一種選擇權(quán)，即以一定的當(dāng)前成本獲得在未來某一時(shí)間買進(jìn)或賣出某指定資產(chǎn)的權(quán)利(而非義務(wù))，這一權(quán)利在未來某一時(shí)間可以行使也可以放棄，從而降低當(dāng)前的直接擁有該資產(chǎn)可能造成的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)。歐式期權(quán)有兩種基本類型：看漲期權(quán)、看跌期權(quán)。

（1）看漲期權(quán)

看漲期權(quán)是賦予期權(quán)購買者在期權(quán)到期之前的任何時(shí)間按固定的價(jià)格(稱為協(xié)定價(jià)或執(zhí)行價(jià)格)購買標(biāo)的資產(chǎn)的權(quán)利，購買者必須為這項(xiàng)權(quán)利支付一定的價(jià)格。如果在到期日，標(biāo)的資產(chǎn)的價(jià)值低于執(zhí)行價(jià)格，就不執(zhí)行期權(quán)而讓它自動(dòng)到期。另一方面，如果標(biāo)的資產(chǎn)的價(jià)值高于執(zhí)行價(jià)格，就執(zhí)行期權(quán)，資產(chǎn)價(jià)值和執(zhí)行價(jià)格之間的差額成為投資的毛利潤(rùn)。投資的毛利潤(rùn)減初始支付的期權(quán)價(jià)格就等于凈利潤(rùn)。看漲期權(quán)的盈虧分布見圖1：

圖1 看漲期權(quán)示意圖

圖1說明：標(biāo)的資產(chǎn)未來價(jià)格越高，期權(quán)的價(jià)值越大。而行使價(jià)格越大，期權(quán)價(jià)值越小。期權(quán)的收益與標(biāo)的資產(chǎn)的現(xiàn)價(jià)及其價(jià)格的變化規(guī)律有關(guān)。標(biāo)的資產(chǎn)的現(xiàn)價(jià)越高，意味將來標(biāo)的資產(chǎn)的價(jià)格大于執(zhí)行價(jià)格的可能性越大，期權(quán)收益可能較高；標(biāo)的資產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)率越大，說明價(jià)格上升或下降的機(jī)會(huì)越大，由于期權(quán)收益(價(jià)值)的非對(duì)稱性，因而也增加了看漲期權(quán)的價(jià)值。F．B1ack教授和M．Scho1es教授1973年提出了看漲期權(quán)價(jià)值計(jì)算公式為：

C＝S×N(d1)-K×e-rt×N(d2)

其中：d1＝［1n(S/K)十(r十δ2 /2)t］/δt(1)

d2＝d1-δt

式中：S——股票現(xiàn)行市價(jià)，或標(biāo)的資產(chǎn)目前的價(jià)格

K——期權(quán)的執(zhí)行價(jià)格或履約價(jià)格

r——期權(quán)有效期內(nèi)的無風(fēng)險(xiǎn)利率

t——以年數(shù)計(jì)算的距離期權(quán)到期的時(shí)間

δ——連續(xù)復(fù)利的股票年報(bào)酬率的標(biāo)準(zhǔn)差，或資產(chǎn)收益波動(dòng)率

（2）看跌期權(quán)

看跌期權(quán)是賦予期權(quán)購買者在期權(quán)到期之前的任何時(shí)刻按固定價(jià)格賣出標(biāo)的資產(chǎn)的權(quán)利。購買者必須支付權(quán)利的價(jià)格。如果標(biāo)的資產(chǎn)的價(jià)格高于執(zhí)行價(jià)格，就不執(zhí)行；另一方面，如果標(biāo)的資產(chǎn)價(jià)格低于協(xié)議價(jià)，看跌期權(quán)的所有者就執(zhí)行期權(quán)，按照?qǐng)?zhí)行價(jià)格出售標(biāo)的資產(chǎn)。

2.1 實(shí)物期權(quán)

1973年，Black和Scholes在《期權(quán)定價(jià)和公司負(fù)債》一文中指出，金融期權(quán)是處理金融市場(chǎng)上交易的一類金融衍生工具，而實(shí)物期權(quán)是處理一些具有不確定投資結(jié)果的非金融資產(chǎn)的一種投資工具。

實(shí)物期權(quán)的特點(diǎn)是期權(quán)持有人可以根據(jù)各種條件的變化情況，等到最適當(dāng)?shù)臅r(shí)機(jī)才做出取舍該權(quán)利的重大決策，從而長(zhǎng)期保持增長(zhǎng)能力。其思維方式可以解釋為：期權(quán)可以使決策者在看到事情的發(fā)展趨勢(shì)之后，再制訂決策的機(jī)會(huì)。假如情況向好的方向發(fā)展，就維持做出決策，但如果向不好的方向發(fā)展，就改變決策。

2.3 人力資源價(jià)值的期權(quán)特征

對(duì)人力資源價(jià)值的估價(jià)實(shí)質(zhì)上是期權(quán)的定價(jià)問題，對(duì)人力資源價(jià)值的估計(jì)之所以可以被認(rèn)為是一種看漲期權(quán)，是因?yàn)橥顿Y人力資源相當(dāng)于持有一個(gè)看漲期權(quán)。如果該人力資源能為企業(yè)帶來高貢獻(xiàn)，企業(yè)可以對(duì)其進(jìn)行追加投資，以獲取更高的收益，反之，當(dāng)人力資源價(jià)值降低，難以勝任工作崗位時(shí)，企業(yè)有權(quán)決定放棄使用。只有當(dāng)預(yù)期人力資源價(jià)值超過投資人力資源所發(fā)生的成本時(shí)，企業(yè)才會(huì)投資該人力資源。設(shè)K為總成本的現(xiàn)值，S是人力資源價(jià)值的估計(jì)值，則當(dāng)S >K時(shí)，投資開采該人力資源的損益為S -K，當(dāng)S≤K時(shí)，投資該人力資源的損益為零。由此可以認(rèn)為，企業(yè)投資人力資源具有期權(quán)特性，與看漲期權(quán)相似。

3 人力資源價(jià)值評(píng)估的實(shí)物期權(quán)方法

期權(quán)理論指出當(dāng)期權(quán)到行使日時(shí)，標(biāo)的資產(chǎn)價(jià)值的方差和均值都不再影響買權(quán)價(jià)值，此時(shí)買權(quán)價(jià)值僅受標(biāo)的資產(chǎn)的當(dāng)前價(jià)值和期權(quán)的行使價(jià)格的影響，在行使日這一特定時(shí)點(diǎn)上，期權(quán)定價(jià)方法與凈現(xiàn)值法具有一致的價(jià)值評(píng)估結(jié)果。而當(dāng)投資決策可以追加或有權(quán)放棄時(shí)，兩種方法的計(jì)算結(jié)果會(huì)有很大不同，其中的差異正是由管理靈活性帶來的期權(quán)價(jià)值，故當(dāng)考慮具有期權(quán)特性的投資時(shí)，投資價(jià)值應(yīng)當(dāng)包括兩部分，一部分是不考慮實(shí)物期權(quán)的存在，投資項(xiàng)目的固有內(nèi)在價(jià)值，可由傳統(tǒng)凈現(xiàn)值法求得；另一部分是期權(quán)特性產(chǎn)生的相應(yīng)期權(quán)價(jià)值，即：

NPV＝NPVl十C(2)

式中：NPV—投資項(xiàng)目(人力資源)的全部?jī)r(jià)值；

NPV1—投資項(xiàng)目(人力資源)的內(nèi)在價(jià)值；

C—實(shí)物期權(quán)的價(jià)值。

現(xiàn)針對(duì)人力資源價(jià)值評(píng)估中存在的兩種主要期權(quán)(選擇權(quán))類型：追加投資的期權(quán)、放棄投資的期權(quán)來探討實(shí)物期權(quán)在人力資源價(jià)值評(píng)估的應(yīng)用。

3.1 追加投資的期權(quán)

假設(shè)追加人力資源投資所能獲得的預(yù)期現(xiàn)金流量現(xiàn)值為V，預(yù)計(jì)所需的追加投資為X。另外，假設(shè)公司有一個(gè)固定的時(shí)間期，期末必須對(duì)是否追加投資做出決策；而且很明顯，如果企業(yè)不對(duì)該人力資源進(jìn)行投資，就不可能存在追加投資的問題。那么，在固定的時(shí)間到期時(shí)，如果該時(shí)點(diǎn)上預(yù)期現(xiàn)金流量現(xiàn)值超過了追加投資的成本，則公司會(huì)選擇追加投資該人力資源。分別取標(biāo)的資產(chǎn)的價(jià)值(S)：現(xiàn)有人力資源所產(chǎn)生的現(xiàn)金流量現(xiàn)值；成交價(jià)格(K)：追加投資的現(xiàn)值；標(biāo)的資產(chǎn)方差(δ)：資產(chǎn)收益波動(dòng)率；期限(t)：追加投資期權(quán)的有效時(shí)間。將以上參數(shù)帶入看漲期權(quán)價(jià)值公式：C＝S×N(d1)一X×e-rt×N(d2)，得到看漲期權(quán)的價(jià)值，這個(gè)結(jié)果加到原有人力資源投資的凈現(xiàn)值中，得到擁有追加投資期權(quán)的人力資源價(jià)值（見圖2）。

追加投資帶來現(xiàn)金流量的現(xiàn)值

實(shí)物期權(quán)定價(jià)方法對(duì)擁有擴(kuò)大期權(quán)的人力資源價(jià)值的評(píng)估，是在原有的凈現(xiàn)值法基礎(chǔ)上，對(duì)追加期權(quán)價(jià)值的重新認(rèn)識(shí)，從而較好的補(bǔ)充修正了凈現(xiàn)值法的片面性。

3.2 放棄投資的期權(quán)

由于預(yù)測(cè)的失誤或者出現(xiàn)偶然事件（如離職、病故、難以勝任工作等），對(duì)該人力資源投資缺乏經(jīng)濟(jì)性和可行性時(shí)，能否放棄投資變得非常關(guān)鍵。假設(shè)v是繼續(xù)投資直至到期的價(jià)值，L是此時(shí)放棄投資的價(jià)值，投資的周期為n年。此時(shí)，繼續(xù)投資的價(jià)值與放棄的價(jià)值相比：如果前者較高，即v＞L，則繼續(xù)投資；反之就放棄。放棄投資的期權(quán)定價(jià)類似看跌期權(quán)，選取標(biāo)的資產(chǎn)價(jià)值(S)：現(xiàn)有人力資源所產(chǎn)生的現(xiàn)金流量現(xiàn)值；執(zhí)行價(jià)格(X)：放棄投資所獲得的價(jià)值；期限(t)：投資所需時(shí)間；股利收益(y)：1/項(xiàng)目所需的時(shí)間＝1／t。這里假設(shè)人力資源價(jià)值每年均勻的下降。將指標(biāo)代到看漲期權(quán)價(jià)值公式中的價(jià)值為：

C＝S×N(d1)-X×e-rt×N(d2)(4)

利用看漲-看跌期權(quán)平價(jià)公式得到看跌期權(quán)價(jià)值為：

P＝S×e-yt×［N(d1)-1］-X×e-rt×［N(d2)-1］

其中：d1＝［1n(S/X)+(r-y+δ2/2)t］/δt(5)

d2＝d1-δt

然后放棄投資的期權(quán)的價(jià)值必須加入到原有投資項(xiàng)目的凈現(xiàn)值中，產(chǎn)生了一個(gè)包含放棄投資期權(quán)價(jià)值的凈現(xiàn)值（見圖3）。

4 結(jié)語

由以上分析可以看出，實(shí)物期權(quán)法的引入為人力資源價(jià)值或相似的風(fēng)險(xiǎn)投資項(xiàng)目的價(jià)值評(píng)估提供了新的思考方式和方法。經(jīng)實(shí)物期權(quán)修正的凈現(xiàn)值法彌補(bǔ)了傳統(tǒng)凈現(xiàn)值法的不足，可以為資產(chǎn)價(jià)值評(píng)估理論和實(shí)踐的發(fā)展做出貢獻(xiàn)。

參考文獻(xiàn)

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