三元股份“蛇吞象”收購效果尚難斷定

柯昌武

收購三鹿集團資產，短期來看，三元股份可能面臨嚴重虧損，長期來看，其業績仍有較大不確定性。

2月16日，停牌約5個月的三元股份，復牌后即以6.15元的價格宣告漲停，在隨后的兩個交易日又連拉兩個漲停板，加上停牌前的6個漲停板，其股價在二級市場上已經連拉9個漲停板。股價連續漲停，都與其并購三鹿集團有著直接的關系。

2008年9月份，受并購三鹿集團消息的影響，三元股份從9月18日至25日，連續拉出6個漲停板，并于25日晚宣布停牌。2009年2月14日，公司公告增發預案：擬以每股4.00元的價格，募集資金總額為8億-10億元。三元股份擬將募集資金全部用于競買三鹿集團部分破產財產及后續整合、運營。截至目前，三鹿集團破產財產的拍賣尚未開始，具體收購價款需根據實際競買結果最終確定。

三元股份此次擬收購的資產主要包括：三鹿集團的土地使用權、房屋建筑物、機器設備等可持續經營的有效資產；三鹿集團所持有的新鄉市林鶴乳業有限公司98.80％的投資權益；三鹿集團所持有的唐山三鹿乳業有限公司70.00％的投資權益；三鹿集團所持有的石家莊君樂寶乳業有限公司16.97％的投資權益。

三元股份此次收購的奶粉日產能150噸，年產能5萬噸以上，以嬰幼兒奶粉為主；液態奶日產能1110噸，年產能40萬噸。并且生產設備和工廠配備總體布局相對合理，技術水平國內領先，這些產能的釋放會加大公司的銷售規模。由于奶粉的需求剛性和較高毛利率水平，公司通過此次收購大規模進軍奶粉行業，可使產品結構得到優化，明顯增強公司的盈利能力。未來受益于北京市“安全奶”基地建設，公司將會得到地方政府政策的大力扶持。

但是，此次收購事件也存在以下幾大風險。首先，公開競買失敗的風險。此次競買是通過公開競買的方式進行，能否成功競買到標的資產存在不確定性。其次，規模快速擴張帶來的管理風險。即使三元股份能成功將三鹿集團收歸旗下，但三鹿集團的規模非常大，三元股份想要消化比自身大10倍的三鹿集團，各方面都需要較長時間的磨合，并且對公司的管理和營銷能力提出了極大的挑戰。再次，并購對公司產品質量控制風險的疑慮或將對品牌有所損害。因原三鹿集團的破產，是由于產品質量出現重大問題引起的，雖然公司產品在此次三聚氰胺事件中得到好評，品牌知名度大幅上升，但若收購三鹿，因消費者心中的陰影很難消除，所存對三鹿的不信任可能轉嫁到新品牌。

綜上所述，收購三鹿集團資產后，短期來看，三元股份可能面臨嚴重虧損；長期來看，其盈利能力受制于三鹿品牌的負面影響，有較大的不確定性。特別是對三鹿集團規模最大、受損最重的奶粉業務，三元股份缺乏營銷經驗，因此三元股價能否持續堅挺并不確定。對此次收購事件造成的業績釋放進度，目前并不能完全掌控和預測。

從估值上分析，三元股份的股價目前已經處于風險區，其股價在買盤堆積后市或將再創新高，但對于大部分投資者而言，不建議重新進入。目前階段，以控制風險為首要任務，只有當三元股份的收購和經營情況出現了新的進展時，投資者才可考慮是否進軍三元股份。