經濟危機下中小企業融資探索

摘要：近年來，中小企業的融資作為中小企業發展的瓶頸，一直為理論界與決策層所關注，由于中小企業本身存在的不足和缺陷以及當前我國融資服務的不完善，時至今日，這一問題并沒有得到有效的解決。金融危機形式下中小企業融資難問題愈加突顯，本文就從中小企業的作用，中小企業的融資現狀及資產證券化的融資優勢等方面論述了資產證券化是如何為中小企業融資提供了一條新途徑的。

關鍵詞：經濟危機;中小企業;融資

一、中小企業在我國經濟發展中的地位和作用

中小企業在我國一般是指銷售收入或資產總額5 億元以下的企業，按照這一標準，全國中小企業約占企業總數的98.5%，他們提供了70%以上的就業崗位，實現了50%以上的生產總值和 60%以上的銷售額，實現的利稅占全部利稅的40 %左右，這些數據充分表明中小企業在國民經濟發展中發揮著極其重要的作用。具體說來，中小企業的重要性主要體現在以下幾個方面：保持經濟活力，促進經濟增長；提供多數就業崗位，促進社會穩定。

二、融資成為中小企業發展瓶頸

1.中小企業自身的弱點

許多中小企業分布廣而分散，規模小且成立時間短，抗風險能力差，不能提供銀行貸款所需的抵押擔保條件，企業缺乏可信度，自有資金不足，貸款的風險化解和補償能力較弱，增加了銀行貸前審查、貸后檢查監督的難度。我國銀行機構貸款對象性質上的區別對待問題已經解決，但是發放貸款必須要受到法律、法規和銀行經營風險管理等一系列政策、規章制度的約束。據調查，我國中小企業50%以上的財務管理不健全，信用等級60%以上都是3B或3B以下，抗風險能力較弱，而銀行新增貸款80%集中在3A和2A類企業，多數中小企業不符合銀行貸款基本條件。

2.融資成本較高

企業的融資成本包括利息支出和與特定籌資方式有關的費用。與國有大中型企業相比，中小企業在借款時，不僅不能享受優惠利率，還要支付比國有大中型企業借款更多的浮動利息，由于銀行對中小企業的貸款多采取抵押或擔保方式，一方面使得手續十分繁雜，另一方面為尋求擔?；虻盅?，中小企業還要付出諸如擔保費，抵押資產評估等相關費用。正規融資渠道的狹窄和阻塞使許多中小企業不得不從民間高利借貸，這樣就加大了中小企業的經營負擔，使中小企業特別是中小民營企業在市場競爭中處于不利地位。

3.缺乏必要的金融服務中介機構

在美國可以看到“小企業管理局”這樣的機構，它主要的工作是為中小企業提供金融支持、管理咨詢和人員培訓，是美國中小企業特殊信貸融資機構。而我國融資市場可謂是過剩與短缺并存，一方面金融機構和投資公司有大量資金沒有投向，另一方面中小企業卻又無法獲得這部分資金。許多中小企業由于沒有足夠的自由資本進行抵押貸款，只能依賴擔保性貸款，這就更需要建立相應的服務中介機構來“平衡”雙方的供需。

4.政府對中小企業融資缺乏應有的政策扶持

許多發達國家和部分發展中國家都十分重視中小企業的發展，大多國家都建立了中小企業特殊融資機制，由政府設立金融機構，并且程度不同地依靠政府資金來扶持中小企業的發展。而我國政府在這方面的政策就較傾向于大企業，為大企業制定了一系列的優惠政策。而中小企業，在提供資金便利上，卻沒有享受太多的優惠。

5.融資渠道單一

在我國，大部分中小企業的外源性資金來源主要是銀行貸款，而在這一融資渠道中，中小企業一般又被限定在抵押或擔保貸款這一條件苛刻的狹窄通道中。自籌資金或向親戚朋友借款幾乎成了我國中小企業創業者開始他們事業起點時取得資金的惟一辦法和途徑。 融資渠道的狹窄和阻滯決定了中小企業在我國金融市場中只能占據與其地位極不相稱的市場份額，中小企業從國有商業銀行取得的貸款只占國有商業銀行貸款余額的 38% 而且隨著這幾年國家對金融機構風險控制的加強，這個比例還在下降。

三、資產證券化概述

資產證券化融資方式是一種構思巧妙、方式靈活的全新的融資方式，與股票、債券、貸款等傳統融資方式相比，具有自己鮮明的特點。

1.資產證券化是對傳統信用交易基礎的革命

它把信用保證具體落實在信用因素中最客觀的部分，完成了從整體信用基礎向資產信用基礎的轉化。資產證券化融資方式是只對產生未來收入的公司部分資產作為發行資產支持證券時的信用評估基礎，資產池本身的償付能力與權益人的資信水平比較徹底地分割了。作為一種資產收入導向型融資方式，投資者主要依據特定資產的質量、未來現金收入流的可靠性和穩定性以及交易結構的嚴謹性和有效性決定是否購買資產支撐證券，而不是權益人的資信水平。

2.資產證券化是一種結構性融資方式

資產證券化的核心是設立一個嚴謹、有效的交易結構。這一交易結構保證破產隔離的實現，把資產池的償付能力與原始權益人的資信能力分割開來，并確保融資活動能夠享受政府提供的稅收優惠，還使原始權益人能“租用金融擔保公司的信用級別” 改善資產支撐證券的發行條件。

3.資產證券化的成本及其結構

資產證券化的籌資成本和大多數融資方式類似，主要包括兩部分:資金占用費和籌資費用。資金占用費就是投資者定期從資產證券化的現金流中獲得的收益該收益水平取決于資產證券的票面利率水平。設Y1為資金占用費，F表示資產證券的面值，i為票面利率，r為溢/折價率，則資金占用費可表示為:

當平價發行時，r=100%;溢價發行時，r>100%;折舊發行時，r<100%。在上式中，i/r即為資金占用費率。

籌資費用是指在資產證券化過程中為證券發行提供服務的機構所收取的費用，主要包括信用增級費，證券評級費，承銷費和其他費用，根據傳統融資方式的籌資成本計量方式，結合資產證券化的特性，提出下列資產證券化的籌資成本計量模型，設Y2為籌資成本，q表示籌資費用率，則：

綜上所述，資產證券化的融資成本。由于資產證券化具有低風險性的特點，因此證券的發行利率較低，從而使得它的整體融資成本較低。

四、資產證券化為中小企業提供了一條融資的新渠道

1.資產證券化融資的優勢

(1)能夠降低中小企業融資成本

根據資產證券化的制度安排，SPV被設計為一個專門經營資產證券化業務的特殊機構，其組織結構相對簡單，業務范圍小，成為幾乎不會破產的特殊公司，加上破產隔離處理，投資者幾乎不會蒙受破產風險損失，融資也就無需額外的風險補償。同時，資產證券化運用成熟的交易結構和信用增級技術，改善了資產支持證券的發行條件，使其信用要求低于發行股票和債券，從而能以高于或等于面值的價格出售，進一步降低了融資成本。

(2)能夠降低中小企業的融資風險

在中小企業進行資產證券化融資過程中，由于存在真實出售和破產隔離等特有的技術，減少了投資者和發起人之間的干擾因素，降低了一般證券發行時常有的“檸檬市場折扣”，使得證券化資產與發起人的整體風險相隔離，可降低系統風險。同時，SPV可通過實施積極的資產管理實現資產增值，發起人也可通過結構設計獲得剩余索取權。這樣，資產證券化就為發起人設立了風險的上限和下限，降低了融資失敗風險。

(3)能夠提高資產流動性

企業資產證券化融資是一種“表外融資”，而非負債型融資，它只確認證券化資產的減少和相關損益和現金是否增加，不確認負債。資產證券化融資在融入所需資本的同時，一般不會增大融資方的負債比例和財務風險，只是將融資方流動性較差的資產轉變為流動性較強的資產，提高了資產的流動性和短期償債能力，從而為中小企業債務再融資提供了便利。

(4)能夠有效回避中小企業資信等級低，缺乏有效抵押擔保的問題

資產證券化融資以具體的用于證券化的部分優質資產作為融資信用基礎并實行SPV破產隔離，其資產支持證券本息的償付直接以資產池所產生的現金流量為保證，與中小企業資信等級無關，能夠較好地回避絕大多數中小企業資信等級低或根本沒有獲得資信評級而無法獲得融資的問題。同時，由于資產證券化直接以資產池預期現金流量為償付保證，無需另外的有形資產作為融資抵押擔保，解決了中小企業因沒有足夠的可用于抵押擔保的有形資產而得不到融資的問題。

2.可進行中小企業資產證券化的項目

(1)對知識產權進行資產證券化

我國目前風險投資尚不發達，傳統的信貸資金也不太放心為新技術中小企業提供支持。而這類中小企業雖然擁有高新技術產權，卻缺乏足夠資金實現知識產權的產業化。通過資產證券化，企業將知識產權的未來收益權真實出售給SPV，由SPV對知識產權未來收益進行結構重組，并運用信用增級技術處理后，就可以發行知識產權支持證券來為中小企業融資，而投資者也可以通過投資此類證券從而分享科技進步帶來的收益。

(2)對應收賬款進行資產證券化

在現今的經濟生活中，許多中小企業通過作為大企業的配套企業存在，他們與大型企業的業務往來會產生很大規模的應收賬款。這些應收賬款有大型企業信譽作擔保，壞賬率較低，具有證券化價值。

(3)對具體營運項目進行資產證券化

有的中小企業在其一項具體項目的前期已經投入營運且獲得穩定現金流的情況下，由于自身資金積累不夠，再加上融資渠道狹窄，外部融資能力不強，嚴重阻礙了其進一步的發展。在這種情況下中小企業可以通過資產證券化轉讓正常營運項目收益權給SPV，由 SPV向資本市場發行資產支持證券，獲得急需資金。這種融資手段為那些處于成長期的中小企業提供了極大的融資便利。

3.我國資產證券化的成功實踐及對中小企業融資的啟示

盡管我國進行資產證券化目前還存在制度、法律等方面的約束，但我國也己經成功進行過一些海外資產證券化方面的實踐。這些實踐主要有海南三亞地產投資、珠海高速公路證券化、中遠應收款證券化和中國國際海運集裝箱（集團）股份有限公司應收款證券化。其中，中國國際海運集裝箱（集團）股份有限公司應收款證券化是我國企業資產證券化成功的典型案例。2000年，中集集團與荷蘭銀行在深圳簽署了總金額為8000萬美元的應收賬款證券化項目協議，項目期限為3年。在3年內，凡是中集集團發生的應收賬款都可以出售給由荷蘭銀行管理的資產購買公司，由該公司在國際商業票據市場上多次公開發行商業票據，總發行金額不超過8000萬美元。此次將中集集團優質的應收賬款出售給荷蘭銀行是在國家外匯管理局的大力支持下順利完成的，出售的應收賬款均來自中集的客戶—國際知名的船運公司和租賃公司。因此，此次發行的商業票據信用度很高，應收賬款資產評級獲得了穆迪、斯坦普爾在國際短期資金市場上的最高評級。這次應收賬款的證券化不僅為中集集團的發展提供了大量低成本的資金，集團的資產負債率也由原來的57.7%下降到50.7%。

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