唐學鵬：國家型賭徒

唐學鵬

2008年對于主權財富基金（SWF）是極其慘痛的一年，據德意志銀行測算，SWF從2007年峰值的3.5萬億美元下跌至目前的3萬億左右，縮水18%，主要是因為股票組合資產價值的暴跌（縮水程度達到45%，債券價值跌幅較小）。例如韓國投資公司（SWF）年損失額為400億美元，損失率高達66.7%;口碑出色的新加坡淡馬錫損失378億美元，損失率31.4%;阿布扎比投資局損失約1830億美元，損失率約40%。而中投則因為建倉時間晚，海外投資縮水2.1%，但不同的是，中投傷及的是本金，沒有任何先期利潤可以沖抵。由于今年上半年全球股市轉暖，對于那些還保持倉位的SWF來說，浮虧將減少一些。

SWF的慘痛并沒有成為新的SWF成立的阻礙。“詮磚四國”中，中、俄已有SWF，而巴西和印度即將組建SWF，中東最活躍的15支SWF將會增資（國家劃撥），而西方一些國家（包括日本）也對設立SWF興趣濃厚，也就是說SWF將是一種不斷壯大的力量形態，它的生長速度將是異常驚人。

盡管SWF必將演變成全球資本市場舉足輕重的力量，但細致探究SWF的運作規律卻乏善可陳。SWF被很多意識形態分子認為是國家戰略的一種“經濟編隊”，對SWF的利潤考核也并不嚴格（例如中投并不受約于特別國債利息的支付），SWF在投資過程中往往要考慮官僚要求、資源戰略和地緣政治等因素，所以很多人堅持認為，SWF是“神秘、無跡可尋的黑暗大雜燴”。

采取沉悶的“不可知論”態度是錯誤的，實際上我們可以從以往的SWF總交易記錄上發現一些有趣的東西，然后結合世界經濟發展的基本面作一些簡單的推演，力求能夠提供出一些“類經驗式”的規律。

如果剔除動蕩的特殊年份2008年，從1984—2007年全球29個主要的SWF（包括2007年成立的中投）大約進行了2662次交易，亞洲7個SWF主導了2046場交易，中東15個SWF實施了532次交易，而西方世界（例如挪威）7個SW主導了84次交易。亞洲SWF的總交易金額達到1320億美元，中東總交易金額為1240億美元，而西方世界則為400億美元。這意味著亞洲SWF處于“高能量級”，但中東SWF單次交易的手筆更大。1992年亞洲SWF交易了39筆，而在2007年則達到了332筆;中東則從1992年的21筆上升到2007年的203筆，而西方世界則維持年均10筆左右的股權收購。而從投向上看，亞洲SWF將交易數的75.7%投向亞洲（其中投本國為57.4%），投向美國筆數只占8.6%。而中東SWF則熱愛“山姆大叔”的資產，投向美歐澳占比61.7%，投向亞洲的部分不到20%。而西方世界則主要投向歐美。

我們會發現，亞洲的SWF持續性地加大了在亞洲的收購，而中東也不斷擴大了亞洲的交易。最近，亞洲和中東的SWF似乎有“扎伙投資”的意向。中國、新加坡、馬來西亞、韓國、阿布扎比和科威特等地的SWF簽訂協議，互為投資伙伴。而這種“扎堆”協議很大程度上將是在亞洲聯合出擊。亞洲資產會變得更加熱門，其中亞洲的房地產和金融的交易變得愈來愈大，亞洲SWF 2033次交易中，671次有關于房地產和金融。而中東SWF也同樣熱衷于亞洲的房地產和金融，179次交易中20%是與亞洲房地產有關。西方世界SWF原本最熱衷美歐的制造業和通訊業，但最近也開始對亞洲的房地產感興趣。這是一個恐怖的開端，這意味著在美國房地產泡沫破滅之后，各國的主權財富基金試圖在亞洲吹起一個巨大的“泡泡”，但這其中主要力量是亞洲人自己。如果亞洲未來的房地產有一個崩潰式的結局的話，客觀地說，不應當用“歐美陰謀論”來增強可悲的憤怒，亞洲人自己創造了“墓碑”，因為亞洲的SWF已經做出了一個露骨的表白：亞洲各國政府當局對地產的上漲是極其鼓勵的，會用各種力量來維持房地產利益，以至于SWF迫不及待地分享“一杯羹”。

相比西方世界的SWF，亞洲和中東SWF更熱衷于高市盈率的強周期行業，更熱衷于在泡沫時期出擊大肆購買。20多年來，亞洲SWF和中東SWF的收購對象平均市盈率—直保持在26以上，而西方世界則只有不到18。最近5年來亞洲SWF更是市盈率越高，購買則越亢奮，以至于亞洲SWF是“市夢率”（過度冒險）的上癮者。這是一個諷刺的提醒，證明了亞洲人的某種“賭徒本質”——盡管他們的本金是依靠技術轉移、人口紅利和民眾血汗過分艱辛地獲取到的。

編輯 葉匡政 美編 黃靜