美國(guó)國(guó)債不再是金磚四國(guó)的香餑餑

顧列銘

根據(jù)美林證券的美國(guó)國(guó)債指數(shù),今年以來(lái),美國(guó)國(guó)債投資者虧損4.4%,其半年虧損幅度是該指數(shù)從1978年編制以來(lái)最高,而該指數(shù)去年的累計(jì)漲幅為14%。

其中,6月10日美國(guó)國(guó)債大幅下跌,導(dǎo)致基準(zhǔn)的10年期國(guó)債收益率達(dá)到3.99%,為去年10月以來(lái)的新高。國(guó)際荷蘭集團(tuán)駐紐約首席新興市場(chǎng)策略師大衛(wèi)·斯皮爾格表示,當(dāng)日美國(guó)國(guó)債下滑部分原因在于俄羅斯和巴西宣布將減持美國(guó)國(guó)債,這是個(gè)“突然打擊”。

事實(shí)上,美國(guó)國(guó)債而今已不再是香餑餑,尤其是對(duì)金磚四國(guó)而言。

美國(guó)國(guó)債今不如昔

2009年6月10日,俄羅斯中央銀行第一副行長(zhǎng)烏柳卡耶夫在莫斯科表示,目前俄占30%多相當(dāng)于1400億美元的外匯和黃金儲(chǔ)備是美國(guó)國(guó)債,未來(lái)這個(gè)比重可能會(huì)降低。俄計(jì)劃將持有的美國(guó)和其他國(guó)家的主權(quán)債券逐漸替換成其他金融工具。如果今年第四季度國(guó)際貨幣基金組織(IMF)發(fā)放債券,俄計(jì)劃動(dòng)用黃金和外匯儲(chǔ)備參與購(gòu)買(mǎi),出資總額不會(huì)超過(guò)100億美元。

同日,巴西財(cái)政部長(zhǎng)曼特加也稱(chēng)將動(dòng)用部分外匯儲(chǔ)備以購(gòu)買(mǎi)100億美元IMF債券。

俄羅斯、巴西此舉主要是基于美元持續(xù)貶值的走勢(shì)和美元資產(chǎn)安全的考慮,同時(shí)要爭(zhēng)取更多的國(guó)際話(huà)語(yǔ)權(quán),建立更為均衡的外匯儲(chǔ)備結(jié)構(gòu)。

除了俄羅斯和巴西之外,金磚四國(guó)中的印度也曾表示,其有購(gòu)入IMF債券的打算。

相比美元而言,IMF債券更為保值,外匯儲(chǔ)備中美元比重過(guò)大,往往在很多事情上受制于美國(guó),而IMF債券構(gòu)成多元化,將有利于新興市場(chǎng)國(guó)家擺脫這種制約。目前,金磚四國(guó)外匯儲(chǔ)備總額為2.8萬(wàn)億美元,并且持有美國(guó)國(guó)債最多。

高盛經(jīng)濟(jì)學(xué)家愛(ài)波它·柔牟斯表示,包括巴西、俄羅斯在內(nèi)的新興市場(chǎng)國(guó)家計(jì)劃把外匯儲(chǔ)備中的美元資產(chǎn)轉(zhuǎn)為IMF債券,使其外匯儲(chǔ)備多樣化,這更多是發(fā)出信號(hào),希望增強(qiáng)國(guó)際話(huà)語(yǔ)權(quán),而并非意味著它們不需要美元資產(chǎn)。

6月11日,IMF新聞發(fā)言人表示,IMF可能會(huì)在今年7月考慮出售債券的提議,這將是IMF的首要議題。這個(gè)計(jì)劃將會(huì)決定其他一些方面,包括關(guān)于如何使用債券、IMF債券是否可像美國(guó)國(guó)債一樣在各個(gè)成員國(guó)中交易等。

此外,有必要指出的是,多個(gè)國(guó)家在4月份紛紛減持美國(guó)國(guó)債。這些國(guó)家包括日本、俄羅斯、巴西等,在持有美國(guó)國(guó)債最多的前5個(gè)國(guó)家和地區(qū)中,只有英國(guó)在4月份增持了246億美元美國(guó)國(guó)債。

大幅拋債尚不現(xiàn)實(shí)

在現(xiàn)階段,不管從官方意愿還是民間分析來(lái)看,主要經(jīng)濟(jì)體都不大可能大規(guī)模拋售美元資產(chǎn),因?yàn)檫@也會(huì)影響到持有國(guó)的利益。

相反,更多人認(rèn)為,類(lèi)似購(gòu)買(mǎi)IMF債券的舉動(dòng),是為了幫助進(jìn)一步全球擺脫經(jīng)濟(jì)衰退和金融危機(jī),發(fā)揮新興經(jīng)濟(jì)體更大的國(guó)際影響力。

俄央行官員已表示,俄羅斯不會(huì)立即出售美國(guó)國(guó)債,而是會(huì)等到債券到期,再逐漸替換成其他資產(chǎn)。巴西財(cái)長(zhǎng)則強(qiáng)調(diào),雖然巴西向IMF提供貸款將以購(gòu)買(mǎi)IMF債券的形式進(jìn)行,但巴西并沒(méi)有在存心打壓美元。

高盛的分析師表示,金磚四國(guó)近期先后宣布將拿出部分外儲(chǔ)購(gòu)買(mǎi)IMF債券,未必說(shuō)明這些國(guó)家對(duì)美元資產(chǎn)需求大幅下降,而更多的應(yīng)該被視為一種信號(hào),目的可能在于展現(xiàn)這些經(jīng)濟(jì)體在國(guó)際金融體系中日益增大的話(huà)語(yǔ)權(quán)和影響力。

的確,金磚四國(guó)或許會(huì)逐步減少美國(guó)國(guó)債的持有量。但卻不可能立刻減持美國(guó)國(guó)債。原因主要有以下三點(diǎn):

一、在金磚四國(guó)中,中國(guó)是全球外匯儲(chǔ)備規(guī)模最大的國(guó)家,俄羅斯、印度和巴西分列第三、第四和第七。他們持有大量以美元計(jì)價(jià)的外匯儲(chǔ)備,如果他們出售美國(guó)國(guó)債,那么由誰(shuí)來(lái)接?

金磚四國(guó)宣布減持或出售美國(guó)國(guó)債,其他的持有者有可能跟風(fēng)將拋售,想購(gòu)買(mǎi)者也會(huì)停止購(gòu)買(mǎi)。持有較少的國(guó)家可以短時(shí)間拋出,但金磚四國(guó)很難找到合適的購(gòu)買(mǎi)者。此種拋售必然會(huì)引起美國(guó)國(guó)債大幅貶值,那么他們的美元資產(chǎn)也會(huì)大幅貶值,導(dǎo)致其外匯儲(chǔ)備急劇縮水,將得不償失。

二、如果減少持有美元債券,對(duì)美國(guó)而言,將使債券價(jià)格下降,而利率上升,利率水平上升,導(dǎo)致資本成本上升,將推遲美國(guó)的經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇,而美國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇推遲會(huì)導(dǎo)致對(duì)外國(guó)產(chǎn)品需求減少,這不是金磚四國(guó)希望見(jiàn)到的結(jié)果。因?yàn)檫@對(duì)金磚四國(guó)出口增長(zhǎng)的恢復(fù)不利,對(duì)其實(shí)體經(jīng)濟(jì)走出低谷不利。

三、大量減持美國(guó)國(guó)債,動(dòng)搖美元國(guó)際儲(chǔ)備貨幣地位的美國(guó)核心利益,會(huì)遭到美國(guó)的報(bào)復(fù)和經(jīng)濟(jì)制裁,其結(jié)果只能是雙輸。這不僅會(huì)損害和美國(guó)的關(guān)系,也會(huì)損害金磚四國(guó)的自身利益。因此,為了穩(wěn)定世界經(jīng)濟(jì),金磚四國(guó)還需要繼續(xù)持有美國(guó)國(guó)債。

那么,金磚四國(guó)什么時(shí)候可以大量減持美國(guó)國(guó)債?筆者認(rèn)為,至少得等到美國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇。

同時(shí)應(yīng)該看到,這個(gè)問(wèn)題背后的實(shí)質(zhì)就是金磚四國(guó)應(yīng)該從根本上轉(zhuǎn)變發(fā)展方式,靠擴(kuò)大國(guó)內(nèi)需求來(lái)發(fā)展經(jīng)濟(jì),如此才不會(huì)產(chǎn)生那么多的美元,也不會(huì)帶來(lái)那么多的投資難題。

美國(guó)國(guó)債風(fēng)險(xiǎn)何在

美國(guó)國(guó)債的收益率低,但流動(dòng)性高,如果把美國(guó)國(guó)債作為一級(jí)儲(chǔ)備來(lái)持有,并且規(guī)模適當(dāng)?shù)脑?huà),金磚四國(guó)就不用討論是否該減持的問(wèn)題。

當(dāng)前的問(wèn)題是他們所持有的美國(guó)國(guó)債規(guī)模龐大,在收益率較低的條件下,應(yīng)該重點(diǎn)考量其風(fēng)險(xiǎn)。

持有美國(guó)國(guó)債的風(fēng)險(xiǎn)大致有三類(lèi):償付風(fēng)險(xiǎn)、美元通貨膨脹和美元對(duì)本幣貶值。對(duì)于償付風(fēng)險(xiǎn),可以認(rèn)為其發(fā)生的幾率微乎其微,作為支付債務(wù)的工具,美元的發(fā)行權(quán)在美聯(lián)儲(chǔ),在國(guó)債還本付息額與財(cái)政收入的比例超出政府預(yù)期水平,或是國(guó)債余額與居民儲(chǔ)蓄存款余額的比例超過(guò)微觀(guān)主體財(cái)富積累的對(duì)應(yīng)承受極限時(shí),其最后的清償手段是發(fā)行美元,在此情形下,沒(méi)有理由認(rèn)為美聯(lián)儲(chǔ)會(huì)拒絕發(fā)鈔用以還款。

而對(duì)于美元的通貨膨脹風(fēng)險(xiǎn),美國(guó)財(cái)政部發(fā)行了一種根據(jù)通貨膨脹指數(shù)調(diào)整收益率的債券,這種債券能有效排除通貨膨脹的風(fēng)險(xiǎn),金磚四國(guó)可以選擇購(gòu)買(mǎi)此種債券,同時(shí)也可以和美國(guó)談判,所以通貨膨脹的風(fēng)險(xiǎn)可以控制或曰通脹的真正的風(fēng)險(xiǎn)在于美元的貶值。美國(guó)為了走出金融危機(jī),采取了弱勢(shì)美元政策,2009年3月美國(guó)向經(jīng)濟(jì)體中注入流動(dòng)性1.2萬(wàn)億美元,這就決定至少在短期內(nèi),美元不可能再走強(qiáng)。

事實(shí)上,自去年全球金融危機(jī)不斷加劇以來(lái),金磚四國(guó)一直擔(dān)憂(yōu)美元的儲(chǔ)備貨幣主導(dǎo)地位。美國(guó)通過(guò)大舉借債應(yīng)對(duì)衰退,可能降低美元地位,損害金磚四國(guó)外匯儲(chǔ)備的價(jià)值。美元波動(dòng)性是金磚四國(guó)目前最擔(dān)心的問(wèn)題。

與此同時(shí),2009年6月16日,俄羅斯總統(tǒng)助理阿爾卡季·德沃爾科維奇表示,在得到回應(yīng)的情況下,俄羅斯可能利用本國(guó)儲(chǔ)備購(gòu)買(mǎi)金磚四國(guó)和其他國(guó)家發(fā)行的有價(jià)證券。

他還說(shuō),這完全是理智的,如果俄羅斯的合作伙伴同意用他們的儲(chǔ)備來(lái)購(gòu)買(mǎi)俄羅斯金融工具的話(huà)。

為了擺脫20世紀(jì)30年代以來(lái)最嚴(yán)峻的經(jīng)濟(jì)衰退,以及應(yīng)對(duì)有史以來(lái)的財(cái)政赤字高位,美國(guó)政府大開(kāi)“印鈔機(jī)”,美元匯率呈現(xiàn)大幅下滑的勢(shì)頭。在過(guò)去3個(gè)月內(nèi),巴西貨幣對(duì)美元匯率實(shí)際升值了20%,俄羅斯盧布上揚(yáng)13%,而印度盧比上揚(yáng)10%。

但即使如此,金磚四國(guó)目前還無(wú)法脫離美國(guó)國(guó)債,因?yàn)榇送獠o(wú)更多選擇,畢竟擁有AAA評(píng)級(jí)的資產(chǎn)并不多。對(duì)于外匯儲(chǔ)備來(lái)說(shuō),最重要的一點(diǎn)就是保值,而不是增值。這就要求各國(guó)央行在進(jìn)行外儲(chǔ)結(jié)構(gòu)調(diào)整時(shí)非常謹(jǐn)慎。FIC