復(fù)蘇曙光或現(xiàn) 貨幣踟躕前行

張曉剛

2010年，全球匯市會有怎樣的演繹呢?

2009年全球經(jīng)濟(jì)發(fā)展態(tài)勢波瀾不驚。金融危機(jī)肆虐之勢雖然趨于平息，但復(fù)蘇曙光并未立即浮現(xiàn)。取而代之的仍然是各國報出的一個又一個糟糕的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)，這讓我們看到，全球經(jīng)濟(jì)遭遇的創(chuàng)痕遠(yuǎn)比我們想象的深。沒有出現(xiàn)進(jìn)一步的惡化也許已經(jīng)算是一個令A(yù)fOOt的局面，這讓所有人都不約而同地把希望的目光投向了2010年。

各國貨幣踟躕前行

時下經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的曙光為全球帶了如沐春風(fēng)的感觸，但復(fù)蘇之路并非一馬平川，至少從目前情況看來，多種不確定因素依然左右著各國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的腳步和方向。這種微妙的局面下，各國貨幣的未來走勢顯得撲朔迷離。

2009年以來，各主要非美貨幣奏響了上行的主旋律，就連日元也似乎擺脫了交叉盤交易的影響而與其他非美貨幣一起高唱凱歌。但是進(jìn)入2010年，我們看到了美元的反擊，依仗部分相對樂觀的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)出爐，以及基本面相對溫和的預(yù)期，美元走出一波上漲行情，這讓我們看到歐元、日元等紛紛脫離前期高點(diǎn)，出現(xiàn)了明顯的回調(diào)，而且幅度之大，讓我們不得不重新審視之前所做出的非美貨幣即將沿上升通道一路上行的判斷。各國經(jīng)濟(jì)基本面狀況與其貨幣走勢互為風(fēng)向標(biāo)，在目前經(jīng)濟(jì)前景不甚明朗的局面下，相應(yīng)貨幣的走勢自然令人霧里看花。

目前，考慮到較為緩慢的經(jīng)濟(jì)發(fā)展態(tài)勢，美聯(lián)儲與歐洲央行均做出即將升息的暗示。雖然通脹壓力使其感到萬分棘手。但仍然有分析師大膽的表示：“直到今年下半年，升息都不是市場談資。”此外，英鎊、澳元等貨幣因近期沒有較為重要的基本面信息，因此未來一段時間內(nèi)，歐元及美元方面的消息將為這些貨幣的走勢帶來指引。所以，探究一下全球經(jīng)濟(jì)的基本面就成了我們必須要做的功課。

2010一季瘦，全球經(jīng)濟(jì)將迎來第一縷春風(fēng)

2010年一季度，全球經(jīng)濟(jì)可望持續(xù)低速復(fù)蘇，環(huán)比年率預(yù)計在2.5％左右，仍遠(yuǎn)低于金融危機(jī)前4％－5％的增速。我們的判斷依據(jù)主要有四個方面：第一，各國經(jīng)濟(jì)刺激計劃繼續(xù)推動經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，這種政策效應(yīng)還將延續(xù)到2010年上半年。第二，大宗商品價格企穩(wěn)復(fù)蘇，企業(yè)補(bǔ)充存貨對全球經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇發(fā)揮了積極作用，該正向貢獻(xiàn)將會持續(xù)。第三，政府支持措施進(jìn)一步提振了民間需求，到目前為止，諸多經(jīng)濟(jì)先導(dǎo)指標(biāo)如全球PMI指數(shù)、OECD經(jīng)濟(jì)先行指數(shù)、各國投資者與消費(fèi)者信心持續(xù)改善，預(yù)示未來3－6個月經(jīng)濟(jì)向好。第四，全球銀行業(yè)不再巨幅虧損，許多大銀行盈利能力改善；資本市場融資功能有所恢復(fù)。這對實(shí)體經(jīng)濟(jì)繼續(xù)改善提供支持。

在全球經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇力度上，表現(xiàn)出顯著的非均衡特征：新興市場優(yōu)于美國、美國優(yōu)于歐盟、歐盟優(yōu)于日本；在新興市場，亞洲優(yōu)于拉美，拉美優(yōu)于非洲，非洲優(yōu)于東歐。這主要原因在于：首先，財政與金融體系健康程度對本次經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇至為關(guān)鍵，這是新興市場(東歐除外)優(yōu)于發(fā)達(dá)市場的決定性力量；其次，人口對內(nèi)需的增長潛力和穩(wěn)定性有著顯著影響，人口規(guī)模大、人口增長率高、人口結(jié)構(gòu)年輕對本次經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇有重要正面影響。這是美國優(yōu)于其他發(fā)達(dá)市場，亞洲新興市場優(yōu)于其他新興市場的重要因素。再者，大宗商品價格上漲對資源型地區(qū)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇有較大推動作用。這是澳大利亞優(yōu)于其他發(fā)達(dá)國家，拉美和非洲優(yōu)于東歐的有利條件。

2010年一季度，隨著全球經(jīng)濟(jì)逐步走向復(fù)蘇，金融機(jī)構(gòu)盈利能力大大改善，國際資本流動將繼續(xù)穩(wěn)步回升，但跨境貸款仍難以出現(xiàn)較快增長。第一，2010年全球FDI(國際直接投資)流入量有望從2009年的低谷(不足1.2萬億美元)回升至1.4萬億美元的水平，并于2011年超過危機(jī)前水平，達(dá)到1.8萬億美元。預(yù)計這一趨勢將在今后兩年內(nèi)繼續(xù)保持下去，國際投資格局也將因此發(fā)生巨大變化。第二，跨境貸款將緩慢回升。第三，預(yù)計今后兩年，國際證券投資規(guī)模將超過跨境貸款成為國際資本流動中的最主要力量。2010年，資本流向新興市場的總體趨勢將更加明顯。應(yīng)密切關(guān)注由此引發(fā)的新興市場國家資本市場的大幅調(diào)整。

復(fù)蘇道路風(fēng)險尚存

風(fēng)險之一：主權(quán)信用危機(jī)。主權(quán)信用危機(jī)實(shí)質(zhì)上是一個國家的財政債務(wù)危機(jī)。據(jù)統(tǒng)計，目前全球政府負(fù)債已突破35萬億美元，主要經(jīng)濟(jì)體的負(fù)債率均已達(dá)到歷史高位。2009年11月迪拜政府突然宣布推遲償債后，墨西哥、希臘、葡萄牙和西班牙的主權(quán)信用評級先后被下調(diào)，美國、英國、德國和法國等發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體的主權(quán)信用也因公債規(guī)模巨大而遭到質(zhì)疑。

風(fēng)險之二，通貨膨脹壓力增大。2009年，受世界經(jīng)濟(jì)并未徹底走出衰退、消費(fèi)乏力、資本市場仍舊動蕩等因素的影響，世界范圍內(nèi)并沒有出現(xiàn)真正的通貨膨脹。但是，2010年通脹出現(xiàn)的可能性較大：

第一，大宗商品價格將會繼續(xù)維持在高位。2010年，世界各國的經(jīng)濟(jì)狀況有望進(jìn)一步好轉(zhuǎn)，特別是發(fā)展中國家很可能重新踏上高速增長之路，對原油、黃金以及其他大宗商品的需求會急劇增加。此外，隨著新的監(jiān)管措施的出臺，金融創(chuàng)新將受到嚴(yán)格審核，而且金融機(jī)構(gòu)的去杠桿化過程還會繼續(xù)，因此金融衍生產(chǎn)品的投資機(jī)會相對有限。在此背景下，市場投機(jī)力量只能進(jìn)入大宗商品市場尋找機(jī)會，從而推高價格，并可能帶來新一輪的投機(jī)泡沫。

第二，主要儲備貨幣國發(fā)鈔償債可能性大增，加劇流動性過剩。為鞏固世界經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇勢頭，各國暫時不會大規(guī)模采取退出政策，一些經(jīng)濟(jì)恢復(fù)緩慢的國家甚至還可能加碼宏觀政策以刺激經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，因此全球流動性將保持充裕。與此同時，很多國家因救市而產(chǎn)生巨額債務(wù)，由于這些國家的債務(wù)基本采用本幣計價，在發(fā)行新債、增加稅收或出售資產(chǎn)都不能解決債務(wù)危機(jī)的情況下，可能會通過印鈔的形式還債，這將進(jìn)一步加劇流動性過剩的局面。

風(fēng)險之三：美國中小銀行倒閉潮。消費(fèi)信貸和商用房貸核銷目前和未來都將處于迅速上升狀態(tài)。它們的質(zhì)量惡化滯后于其他信貸和一般經(jīng)濟(jì)周期，延續(xù)時間更長。因此，零售和商業(yè)貸款損失暴露滯后于證券資產(chǎn)，信貸壞賬清理可能取代證券資產(chǎn)清理，成為2010年一季度及全年銀行業(yè)面臨的主要壓力。歐美貸款損失的來源不盡相同，美國銀行來源于住房貸款，而英國和歐元區(qū)則來源于國外貸款。總體趨勢將是銀行業(yè)市場風(fēng)險和流動性風(fēng)險及其損失下降，而信用風(fēng)險及其損失上升。

截至2009年12月22日，F(xiàn)DIC(美國聯(lián)邦儲蓄保險公司)公布的美國年內(nèi)倒閉銀行數(shù)已經(jīng)達(dá)到140家，創(chuàng)20年來的新高。與大銀行不同，中小銀行的主要盈利方式是在資產(chǎn)負(fù)債表上持有到期類信貸資產(chǎn)，商用房貸資產(chǎn)集中度相當(dāng)高，很少采用證券化或出售來對沖風(fēng)險。當(dāng)商業(yè)地產(chǎn)市場成為新的風(fēng)險源頭，商業(yè)地產(chǎn)違約率持續(xù)上升，中小銀行成為了主要受害者。預(yù)計2010年，隨著商業(yè)貸款損失不斷擴(kuò)大、抵押貸款拖欠數(shù)量創(chuàng)紀(jì)錄及房屋抵押貸款違約激增，美國中小銀行破產(chǎn)風(fēng)潮仍將繼續(xù)，大銀行業(yè)為盡快擺脫危機(jī)而加速并購，銀行業(yè)將經(jīng)歷新一輪市場結(jié)構(gòu)的整合，銀行業(yè)的集中和壟斷程度將進(jìn)一步上升。