企業在不同生命周期階段的財務戰略選擇

貴陽學院 曾汝林

一、企業財務戰略概述

1、企業財務戰略的界定及特征

企業財務戰略可以定義為企業通過采用最適當的方式籌集資金并且有效管理這些所籌資金的使用，包括企業所創盈利再投資或分配決策。而最適當的方式是由企業的全局戰略和主要利益相關者的利益權衡決定的。這樣一來，我們就不能孤立地看待財務戰略問題.財務戰略作為企業全局戰略的一個子系統就具有從屬性的基本特征，它必須服從和反映企業總體戰略的要求，為企業戰略的實施提供最適宜的資金支持。如同企業的其他次級戰略一樣財務戰略只有放在公司制訂和實施的合作與競爭總戰略中才能評判其是否恰當；財務戰略作為企業全局戰略的一個獨立的子系統又具有獨立性的特征，它有著自己獨立的管理對象，獨立的工作環節和運作程序，在服務于企業總體戰略的同時還有著自己獨立的工作目標；同時，財務戰略作為企業戰略的一個子系統必然與企業其他戰略之間也存在著長期的、系統的、全面的資源與信息互換，因此，需要保持財務戰略與企業其他戰略之間的橫向的、縱向的、動態的聯系，并力圖使財務戰略支持其他子戰略,這就決定了財務戰略還具有協調性的基本特征。

2、企業財務戰略的主要內容

由于企業財務戰略被定義為通過采用最適當的方式籌集資金并且有效管理這些所籌資金的使用，包括企業所創盈利再投資或分配決策。因此企業財務戰略的主要內容就包括籌資戰略、投資戰略以及分配戰略。（1）籌資戰略。籌資是企業為了滿足投資和資金營運的需要，籌集所需資金的行為。在制訂籌資戰略過程中，一方面需要根據企業全局戰略發展的需要和投資戰略來確定各個時期企業總體的籌資規模，以保證投資戰略所需的資金；另一方面要通過選擇籌資渠道、籌資方式、籌資工具等來確定合理的籌資結構，降低籌資成本和風險，提高企業價值。也即是說在籌資戰略中，需要確定兩項內容，一是確定籌資的規模以獲得所需資金，二是確定籌資的結構以降低籌資的成本和風險。（2）投資戰略。投資是企業根據全局戰略對資金的需要投出資金的行為。企業在制訂投資戰略的過程中，不論是對外投資還是對內投資都必須考慮為確保獲取最佳投資效益。在投資戰略中同樣需要確定兩項內容，確定投資規模以增加投資收益，確定投資結構以降低投資風險。（3）分配戰略。企業通過投資和資金的營運活動賺取收益，并將其在各相關利益主體之間進行分配。企業制訂的股利戰略不僅會影響到相關利益主體的收益，而且還會影響企業在資本市場上的形象及企業股票的價格，進而會影響企業的長短期利益。因此企業應當制訂適當的、連續的股利戰略以配合企業的總體戰略的實施。

二、企業生命周期各階段的經營風險與財務風險

作為對企業的一種仿生研究，企業生命周期理論的研究開始于上個世紀50、60年代，到目前為止有二十多種不同的生命周期理論模型，大多數模型都將企業生命周期簡化地劃分為四個階段：初創期、成長期、成熟期和衰退期。近年來，越來越多的學者在戰略管理思想的指導下開始更多地關注在企業不同生命周期階段企業的子戰略及具體行為。本文擬在企業生命周期的視角下關注不同階段企業財務管理的經營風險與財務風險以及由此而作出的財務戰略選擇。企業生產經營所面臨的各種風險，可以分為經營風險和財務風險。

經營風險是指與特定經營相關的內在風險，即企業未來息稅前利潤的不確定性。影響經營風險的因素主要包括市場需求、售價、成本水平、固定成本等。若不考慮其他因素，單位固定成本卻會隨著產銷量的增加而降低，單位利潤則會隨之增加，進而使得息稅前利潤的增長率大于產銷量的增長率，反之，單位固定成本會隨著產銷量的減少而增加，單位利潤也隨之降低，進而使得息稅前利潤下降率大于產銷量的下降率。這種由于存在固定成本而導致息稅前利潤變動率大于產銷量變動率的杠桿效應，稱為經營杠桿。通常用經營杠桿系數（DOL）來衡量經營風險的大小（DOL=），只要企業存在固定成本就一定存在經營杠桿效應，并且在其他因素既定的情況下，固定成本越高，經營杠桿系數越大，企業的經營風險越大，反之，企業的經營風險就越小。由此，不難看出，控制經營風險的方法主要有二，一是增加銷售額，二是降低固定成本。

財務風險，也稱籌資風險，是指企業在經營活動過程中與籌資相關的風險。無論企業籌集的是權益資金還是債務資金，都會形成一定的財務負擔也即是固定財務費用，如利息，優先股股利，融資租賃租金等。若不考慮其他因素，由于存在固定財務費用，企業的息稅前利潤增長一倍，則每股收益的增加會大于一倍，反之，息稅前利潤減少一倍，則每股收益的減少也會大于一倍。這種由于存在固定財務費用而導致每股收益變動率大于息稅前利潤變動率的杠桿效應，稱為財務杠桿。通常用財務杠桿系數（DFL）來衡量財務風險的大小（DFL=），只要企業存在固定財務費用就一定存在財務杠桿效應，并且在其他因素既定的情況下，固定財務費用越高，財務杠桿系數越大，企業的財務風險也越大，反之，企業的財務風險就越小。同樣，控制財務風險的方法一是增加息稅前利潤，二是降低固定財務費用。

1、初創期的經營風險與財務風險

企業在生命周期初始階段面臨著較高的營銷風險，這種高營銷風險意味著這一階段企業無法靠增加銷售額來降低經營風險，同時，在這一階段企業既不能通過提高生產能力來降低約束性固定成本，也不能通過削減廣告費等來降低酌量性固定成本，進而也就無法降低企業的經營風險，所以企業的息稅前利潤較低。但由于初創期的資金來源多為權益性資金，除資產抵押外很少獲得銀行貸款，相應的固定性財務費用也較低。因此，在這一階段相對于經營風險而言企業的財務風險較低。

2、成長期的經營風險與財務風險

企業的新產品一旦成功地推上市場，銷售規模將開始快速增長，并且，隨著產量的增加，技術的完善，企業也能通過提高生產能力來降低部分約束性固定成本。但在這一階段隨著銷售規模的擴大企業也需要追加固定資產，這又將造成折舊、租金等約束性固定成本的提高，綜合而言，這一階段仍然維持較高的經營風險。然而隨著產量的增加，這一階段企業的息稅前利潤會有所增加，所能籌集到的債務資金也會有所增加，這會導致固定性財務費用升高，因此，較上一階段企業的財務風險會有所上升，但還是能夠通過增加的息稅前利潤將該風險控制在相對較低的水平上。

3、成熟期的經營風險與財務風險

企業進入成熟期以后，由于市場份額相對較高且穩定，利潤豐厚，加之在此期間企業的戰略重點往往是一方面保持現在市場份額，另一方面開始關注提高生產效率，降低成本，這就使得企業的經營風險較前兩個階段有所回落。從財務風險的角度來看，這一階段企業銷售穩定，盈余增加，現金周期縮短，對資金的需求及對債務資金的依賴不如前兩個階段迫切，固定性財務費用適當，因此，本階段企業的財務風險一般都處于適中水平。

4、衰退期的經營風險與財務風險

企業處于衰退期時，市場份額逐漸降低，產品競爭力減弱，通常會面臨供大于求的市場壓力，最終會導致企業的盈利能力下降，企業往往會通過降低變動成本及固定成本來維持運營，此時經營風險會隨之下降到一個較低的水平。隨著衰退期的向前邁進，企業的負債會逐步增加，固定性財務費用也隨之增加，與此同時企業又不能獲得足夠的銷售額來維持經營活動的現金的流量，因此，企業在衰退期面臨著較高的財務風險。

三、企業在不同生命周期階段的財務戰略選擇

在對企業不同生命周期階段的經營風險和財務風險進行綜合分析的基礎上，結合戰略管理的管理思想，本文認為企業在不同階段應作出與該階段經營風險和財務風險相適應的財務戰略選擇以服務于企業的全局戰略。

1、初創期的財務戰略選擇

（1）籌資戰略。從籌資戰略來看，企業需要確定兩項內容，一是籌資規模，二是籌資結構。在初創期為降低固定性財務費用企業不宜選擇長期負債的籌資方式應以權益資金作為主要資金來源，同時充分利用商業信用延長應付賬款周轉期等作為債務資金的來源。（2）投資戰略。在初創期由于企業資金不夠充盈，又面臨著高經營風險，對投資風險的承受能力有限，因此在此階段企業不宜選擇購買其他公司股票、債券，也不宜選擇與其他公司聯營等對外投資戰略，而應選擇將有限的資金和財物用于購置固定資產、無形資產、流動資產等對內投資戰略。（3）分配戰略。初創期企業經營風險高，有籌資需求但籌資能力較差，有投資要求但承受風險的能力不足，有經營活動但收益較低且不穩定，因此此階段企業應選擇零股利分配政策或剩余股利分配政策以減輕收益分配壓力。

2、成長期的財務戰略選擇

（1）籌資戰略。隨著新產品的成功上市，市場占有率的擴大，企業仍然面臨著較高的經營風險，對資金的需求大幅度提高，企業一方面可以積極地利用資本市場以獲得更充足的權益資金并適當利用留存收益，另一方面適度地增加負債特別是長期負債也是這一階段籌資戰略中不錯的選擇。（2）投資戰略。在成長期，企業逐漸形成盈余，因此，投資規模也可以適當擴大，從投資結構來看企業需要繼續追加對內投資并嘗試購買其他公司的股票、債券等對外投資，以此來增加企業的投資收益。（3）分配戰略。由于在成長期企業對資金的需求量巨大，投資需求也在日益增加，這就要求企業將更多的盈余留存下來以滿足生產經營的擴大和投資的需要，因此，在分配方面企業應選擇事先約定一個較低的正常股利額，并規定若企業盈利情況較好、資金較為充裕的年度再向股東發放高于正常股利的額外股利。也即是選擇一種低正常股利加額外股利的股利政策。

3、成熟期的財務戰略選擇

（1）籌資戰略。在成熟期，企業利潤豐厚且較為穩定，經營風險有所回落，財務風險適中，因此，在籌資結構的選擇上應充分利用權益資金，特別是充分利用留存收益，同時不宜加重利息負擔追加負債資金，防止將較高的財務風險帶入下一生命周期階段。（2）投資戰略。在成熟期的投資結構選擇中，企業的對內投資應維持在原有水平上，不宜大幅追加，而對外投資則可以在風險與收益分析的基礎上以多元組合的形式適當擴大以期獲得較高的投資收益為企業新產品的研發、新市場的開拓作好資金準備。（3）分配戰略。本階段也正是體現企業價值最大化，強調兼顧各利益主體的最佳階段，因此對收益的分配應選擇固定股利支付率的股利政策。企業將每年凈收益的某一固定比例作為股利分派給股東。這一股利政策既與公司盈余緊密結合，從企業支付能力的角度來看又是一種穩定的股利政策。

4、衰退期的財務戰略選擇

（1）籌資戰略。衰退期的企業由于不能獲得股東追加投資，在資金來源的選擇上應充分利用留存收益，債轉股等。同時，由于已經面臨較高的財務風險所以企業應盡量降低負債權益比以壓縮資金成本保持合理的資金結構。（2）投資戰略。進入衰退期企業應停止增加對內、對外投資，并且盡可能將原有的對內投資進行清理提高其使用效率，將原有的對外投資進行整合，增強其變現能力為延長企業的主導業務周期作好現金流量準備。（3）分配戰略。在企業銷售銳減，獲利能力下降的衰退期，為減輕企業的收益分配壓力，企業可以采用與初創期相似的股利分配政策即采用零股利分配政策或剩余股利分配政策。

[1][英]盧斯·班德，凱斯·沃德.公司財務戰略［M］.人民郵電出版社,2003

[2]胡國柳.企業財務戰略與財務控制[M].清華大學出版社,2004

[3]羅福凱.戰略財務管理[M].青島海洋大學出版社,2008