資本運作與利益相關者關系研究

吉廣林

(中國地質大學，北京 100083)

資本運作與利益相關者關系研究

吉廣林

(中國地質大學，北京 100083)

企業經營成功是資本和資本運作的勝利，上市公司資本運作是大戰略，利益相關者管理和建立和諧的利益相關者關系是上市公司資本運作、實現發展目標的關鍵。

上市公司;資本運作;利益相關者管理;擴張;重組

總結市場經濟和市場競爭，能夠得出這樣的真理。(1)市場經濟天生趨利避害，不問出身，嫌貧愛富，對資金、人才、技術和資源等具有永恒的吸引力，資源會向優勢企業集中。(2)在高度發達的市場競爭中，市場空間很快會由短缺變過剩，企業同質化、競爭和過度競爭常態化，“藍?！弊儭凹t海”，成為普遍現象。微軟等一枝獨秀，純屬另類。(3)隨著信息傳遞迅速、共享，人才和智慧越來越市場化，企業競爭已經脫離管理、成本、質量、技術等層面，升華到資本層面，資本和資本運作競爭，是企業高層次的競爭。四川偏僻山村的農民工年年要外出打工，用貢獻勞力和犧牲親情掙錢，而深圳的農民只依靠拆遷和補償就能富及幾代，坐成老板。很多勤奮努力、埋頭苦干的人百思不得其解，卻只能低垂眼臉接受現實。原因同樣是資本喜歡他們的祖地福居。(4)成功企業都打著資本的烙印;能夠進入“富人榜”的財富英雄大多有精彩的資本故事。上市公司作為資本運作的成功者，要實現快速、持續發展，需要把建立和諧的利益相關者關系作為大戰略。

1 企業經營成功是資本和資本運作的勝利

資本運作是企業的應有要義和成功路線，企業不上市仍然需要漂亮的資本運作。資本需要增值的特性和擇優機制決定了，資本一旦發現企業和企業家的價值，就會不惜努力和智慧去深入挖掘。對于優質企業和有潛質的企業家來說，不是他們找到了資本，而是長著膺眼的投資家發現了他們!盛極一時、培育眾多億萬、千萬富豪的百度、盛大、阿里巴巴等都是資本的勝利。他們在發展壯大的關鍵時時期被資本發現，資本滋養他們迅速擴張，而當年與他們同在江湖的很多IT企業，卻因獨來獨往、獨木難撐，消失于江湖。1999年2月20日，說起來是一個非常近的日子。35歲的馬云在杭州家中，向18位員工描繪著他新創公司的未來:阿里巴巴要成為一家百年老店，要進入世界前十大網站之列。那個時候沒有人相信。依靠簡單的辦公條件和50萬元的注冊資本，要向世界挑戰需要勇氣。好在他堅持不渝且癡迷熱愛以及胸懷天下的眼界，支撐起了“阿里巴巴”。而讓馬云發達的基礎是“美國高盛”給予的500萬美元風險投資。之后，軟銀集團董事長兼總裁孫正義只用6分鐘接觸，就決定給阿里巴巴投資2000萬美元。原因是“創業家要成功必須有夢想與熱情，甚至‘必須瘋狂一點’?！睂嵸|上，從這個“6分鐘”看得出來，資本比創業家更瘋狂［1］!2007年底，成立僅8年的阿里巴巴B2B網站在香港成功上市。投資者狂熱追捧，阿里巴巴成功融資17億美元，瞬間創下全球互聯網公司融資規模之最。阿里巴巴資本運作，運作出了一個全新天地。

無數理論和市場實踐及企業成長的案例，說明著一個仍然是智慧和聰明的企業能夠悟出的道理:一流的企業都有著一流的資本運作。著名的華為集團同樣是資本運作高手，他們在資本市場長袖善舞，四兩撥千金，成為中國民營企業的榜樣。2006年6月，華為以高價收購港灣網絡核心資產，引起業界驚訝和議論，標志華為老大任正非與其得力弟子李一男的恩怨競爭收關。根據報道，李一男離開華為后，發揮在華為時的優勢，與華為進行“同業競爭”，傷害了他與華為的感情，也傷害了華為的市場。華為為取得競爭主動權，專門成立“打港”辦，制定了兩條鐵律，擺明了要一決一死戰:一是堅決拼市場，讓港灣有收入無利潤，二是堅決阻止其上市成功，以免港灣網絡借資本市場之力“揚帆”遠征。最終，華為勝利，勝利的原因是港灣資本運作失敗。任正非作為勝利者與港灣網絡高層對話時姿態很高，一語雙關、語重心長而又直向要害:“太極八卦，有兩條白魚和黑魚交織在一起，正、反兩面是相輔相成的，只要你說你是白魚，一定是萬箭穿心，把你多黑一些［2］?！边@場競爭超出了簡單的客戶、市場之爭，更高于某些企業在媒體上的互相攻擊，甚至出現往對方產品中投毒等低劣手段。華為借助資本之力，利用市場和資本雙重重手，最后“逐鹿中原”，卻是“慘勝”成功。鞍鋼集團總經理張曉剛總結鞍鋼的改革發展時，體會最深的是，鞍鋼重視資本運作不夠，鞍鋼必須要努力從資本市場上賺錢。鞍鋼的認識很快成為行動，他們投資吉恩鎳業，控股澳大利亞鐵礦石上市公司，并很快實現增值，并成為鞍鋼重組攀鋼鋼釩重要的資本工具。

很多著名企業的失敗，同樣說明這樣一個道理，成也資本敗也資本。曾經轟動一時的德隆集團依靠400元起家，依靠資本運作實現裂變壯大。在頂峰時期，德隆控制了近20家金融機構和多家上市公司，涉及汽車、機電、礦業、建材、食品、旅游等多個行業，成為“金融帝國”。最后，因為戰線太長、資金鏈斷裂，因為資本市場大環境不支撐德隆集團超前的思維和資本運作，加上政策及市場等對民營企業和民營資本的先天歧視，摧毀了“輝煌”，給中國民營企業和資本市場留下了諸多懸案。國美創始人黃光裕以其傳奇的經歷締造了“國美帝國”，成為平民英雄，彰顯資本的力量。因其在資本市場上的“操縱”和“放縱”最后跌倒在資本面前。章玉貴在評價黃光裕“欲望驅逐下的首富”的困境時十分感慨:“我們不應反對甚至應該歡迎一個健康的資本市場的富人生成機制，但是‘理性、建設性’和遵守法律卻也應是每一個登臺演出者的律已之道［3］”。資本運作是企業收益最高的經營，收益大風險更大，稍有閃失，覆水難收。所謂水能載舟，也能覆舟。

2 資本市場是上市公司沖鋒發展的制高點，上市公司利用資本的推動力量能夠攀上更高峰

上市公司與資本市場是唇齒相依的關系，上市公司與資本市場和資本運作的關系概括起來是，沒有好的資本市場，企業不可能快速發展，沒有好的經濟環境和優質企業，資本市場不可能得到發展［4］。中國資本市場特別是證券市場經過多年的腥風血雨，經過很多先驅變先烈，已經變得越來越成熟和健康。公司上市進入心有多大舞臺就有多大的資本市場，是企業發展的大戰略，大戰略就要有大運作，要有通過上市成為優秀企業，成為可持續發展企業的大目標。

很多企業關于上市的目的和動力都是融資，而企業上市最大的意義是增值了和變成了“商品”。證券市場是企業發展的資金蓄水池，對好企業來說取之不竭用之不盡;同時，資本市場的創新性和開放性，有效地豐富了企業的融資渠道。據統計，2007年，中國上市公司從證券市場直接融資8432億元，相當可觀。不過，企業上市更大的作用和意義在于實現企業增值和資產的流動性。資本市場如同杠桿，能夠撬動更大的價值。上市后，企業的資產隨時可以買賣，資產由客觀存在的價值和價格，變成預期價格和價值，并通過價格表現為市值，實現溢價和自由流動，甚至企業也成為生產產品的商品。特別是股權和私募投資基金加入到企業上市中來，一些優質企業會吸引資本和投資者，上市前就能獲得資金支持，實現首次溢價，得到專業投資人的全球視野、先進的管理理念等幫助，使企業實現上市更平穩、更順利。著名的蒙牛集團正是有了摩根士丹利與鼎暉私募基金的加入，打開了他們的上市融資渠道。經過培養，他們引導蒙牛放棄在中國創業板或香港二板上市的計劃，促成了他們登陸香港主板。專業投資團隊的加入，提升了蒙牛的價值，牛根生團隊等原始股東因此得到了5000%的回報率，“蒙?！币虼顺蔀橹袊橹破窐I的一線品牌。

企業上市后的價格和價值是不斷波動的，資本市場的價格機制和嚴格的信息披露要求、外力監管等，強化了對企業的限制和激勵，促進了公司遵紀守法，按價值規律運作。市場和資本市場最有活力的是價格和價值配置資源機制，企業對資本和資源的渴望與資本對優質企業的追求，會激發企業通過增值提高價格，吸引資本和資源。同時，根據上市規則和運作需要，上市公司要規范公司治理，要透明公司管理和公布管理結果，企業在持續被監督和評價中，會約束和規范自己;而價值引導和價格推動因素，會增強企業做強做大的積極性，形成企業與資本的良性互動。正如馮侖先生的比喻，在運動場中，沒有比賽的時候，運動員與觀眾沒有區別，一旦比賽，受過專業訓練的運動員的特質就出來了，他們就是跑得快［5］。企業上市就成了“專業運動員”，就能夠在資本市場角逐中搶占先機，在市場競爭中更顯風流。值得指出的是，馮侖曾經高調行走資本市場，他定向募集總股本8個億的北京萬通是中國最早全面投資金融的機構，他能夠充分認識資本的價值和意義。萬科在中國資本市場的成功有目共睹，他們成功的重要基礎，是建立了“陽光照亮的體制”。萬科堅持做最規范的企業，把規范稱為“生命線”，規范的萬科創造了不平凡的業績［6］。在資本逐利和上市公司追逐資本的競賽中，雙方都會盡全力，加上制度約束和監督，上市公司實現成長，對資本市場和股份持有者而言，則是實現了預期增值。資本與與企業結合，誕生的永遠是“并列冠軍”!

企業上市進入資本市場除了企業增值，更是重要的財富積累模式，所有者、管理者等參與者因此會得到超額收益。企業上市是實體經濟與虛擬經濟的結合，是金融與實業的結合。新希望集團董事長劉永好現身說法:希望集團2萬人搞產業，年利潤兩億;200人搞房地產，年利潤兩億;20人搞資本(金融)運作，年利潤也有兩億!他因此感慨務實不如務虛［7］。根據相關資料，中國建材從2002年至2009年的8年間，營業額從37億元增至816億元，增長21倍;利潤從0.78億元增至39億元，增長48倍。2009年集團資產總額超過1000億元，穩居建材行業首位。中國建材能夠用不到8年時間實現驚人發展，主要成長方式是“資本運營+聯合重組”，其效應在資本市場迅速放大。中國建材2006年在香港成功上市，得到國際投資者的追捧，他們看重的中國建材很重要的一點，是“一個行業整合的故事，是一個快速成長的故事”。依靠行業整合，中國建材水泥由過去的一兩百萬噸，2008年產能達到了1.6億t，成為全國產能最大的公司。

2005年12月14日，無錫尚德在紐交所上市，上市當天收盤價超過20美元，施正榮所持股份的市場價值超過14.35億美元，成為當時的中國首富。而對高盛等外資風險投資機構來說，按公司上市首日收盤價計算，增值了近10倍［8］!新希望的發展是眾多企業昂首資本市場的縮影，無錫尚德則是很多造富神話的再現。這些耀眼的成績，激勵企業上市，推動著很多上市公司強化資本功能和資本運作。同時，企業上市成為制造“億萬富翁”的機器，很多企業因此前赴后繼，并且因此有凝聚力，而凝聚力演變成戰斗力，企業因此獲得發展的原動力。

企業上市當然是成功的資本運作;企業上市不是資本運作的終點，實際是獲得更大更好的資本運作平臺，是波瀾壯闊的資本運作的開始。持續的資本運作，會讓好的上市公司更好，會讓“壞的”上市公司經過資本運作烏雞變鳳凰，更顯資本運作的魔力和魅力?！疤K福馬”(SH，600290)等就創造了“置之死地而后生”的奇跡。在股改中“蘇福馬”實施資本運作，華儀集團以高壓電器和風電設備相關的經營性資產和負債與蘇福馬的全部資產與負債進行置換，公司的主營業務從林業機械制造、人造板生產轉變為高壓電器、風力發電設備制造領域。股改復牌當日即大漲66.03%，成為市場炙手可熱的“風電第一股”華儀電氣。ST建峰主業由鉻鹽、農藥生產經營變更為化肥及相關產品的生產銷售，香江控股(600162)實現由工程機械主業向商業地產與物流類公司轉型，粵富華(000507)成功置入功控集團100%股權等，通過主業轉型使公司業績發生了翻天覆地的變化?；浉咚?SH，600269)，通過資本運作剝離虧損或非核心資產，增厚優質資產，扔掉包袱輕裝上陣，內生性變化的上海機電(600835);在原有的基礎上重塑自身強化亮點的中色股份(000758)等，都通過重組和資產注入主業轉型換新顏，助推業績節節高［9］。

3 資本運作是上市公司智慧加藝術加膽略的大戰略，利益相關者是上市公司資本運作的“阿里巴巴”

資本運作是非常中國的概念，又被稱為資本運營、資本經營，中國資本運作的初級階段和從“炒股票”開始的啟蒙，讓很多人誤解了“資本運作”，似乎資本運作就是“投機”和不務正業。為給資本運作正名，有人不再提“資本運作”，而提投資或價值發現和企業增值。無論怎么理解和操作資本運作，資本運作都是專業性極強的學問。

教科書對資本運作的定義是明確的?！百Y本運作”是有別于生產經營的通過跨時間、跨空間的價值交換，實現企業價值增值、效益增長的一種經營方式。主要方式包括兩個方面，一是通過股權和債權的融資行為，滿足資金需要，實現資產和股權擴張。包括發行股票、債券和配股、增發新股、轉讓股權、派送紅股、轉增股本、股權回購(減少注冊資本)等。這是上市公司最基本的資本運作方式;二是對企業重組和整合，包括企業合并、托管、收購、兼并、分立以及風險投資等，對企業資產進行剝離、置換、出售、轉讓等，以實現資產規模、競爭能力、資本結構或債務結構等改善和提高，改變企業估值，實現企業增值和加速發展。無論哪種方式，資本運作的任務是把資產、資金等用金融的邏輯進行“經營”，通過快速整合資源，迅速壯大企業。

戰略是企業生存發展的生命線。企業戰略規劃是立體結構和劃分層次的。第一個層次是生存戰略，以生存為基礎以利潤為核心，主要是規劃如何賺錢的問題;第二個層次是發展戰略，以新的增長為核心，重點關注公司如何發展的問題;第三個層次是機會戰略，以客觀分析宏觀經濟形勢為核心，在整體經濟環境中獲取新的發展機會［10］。企業資本運作，特別是那些結構性調整、重組和改制的資本運作，會使企業鯉魚跳龍門，破解了企業“如何發展”的難題，是企業的發展戰略。上市公司重視資本運作，就是實現了對戰略規劃的最優選擇。

資本運作需要智慧、需要專業、需要技巧，上市公司實施資本戰略，需要深刻的思考。馬克思早在《資本論》中就揭示到，“資本的增值是通過資本的運動來實現”，資本運動是一個“循環過程”，“價值增值是循環的目的和動機”［11］。資本運作是資本的“循環過程”，從企業經營包括籌劃、謀劃、計劃、規劃、組織、治理、管理等含義的意義上說，上市公司資本運作是個復雜的“經營”過程。不過，由于資本運作是高層次的經營過程，與生產經營的“經營”相比有其特殊性。(1)公司董事會和經理層是受托管理公司，生產經營由董事會、經營層決定和組織實施;由于上市公司是“商品”，是全體股東的，資本運作需要全體股東的同意，由董事會授權經理層組織實施。(2)成也資本、敗也資本的經驗和教訓揭示，資本運作涉及戰略、指標和太多的技巧，是綱舉目張的大戰略，成者王敗者寇，有時根本不能“從頭再來”。政策和要求也決定了，上市公司資本運作需要聘請有資質的投資銀行完成，說明了資本運作的專業性，需要理論、智慧和專業知識。(3)上市公司資本運作影響資本市場和金融市場的健康發展，影響投資者的切身利益等，現階段我國還需要多重審核與批準。政府主管部門、金融機構、監管機構、合作伙伴甚至媒體，都會出于人民利益和自身利益的考慮，提出反對或支持意見，讓上市公司資本運作令行禁止，或一路綠燈高歌猛進，也可以讓你緊急剎車，胎死腹中。

上市公司資本運作的特性決定了資本運作是復雜而具體的。要面對多變的決策環境、經營環境、證券市場條件，最直接面對的是以投資者為主的利益相關者。他們與上市公司密切相關，利益相連，上市公司要資本運作，最終決策和決定權并不完全屬于自己，上市公司要打開資本運作之門，需要有“阿里巴巴”。因此，資本運作不只是上市公司的事，是眾多利益相關者共同的大事，利益相關者管理是上市公司資本運作的“阿里巴巴”。(1)公司上市是把資產及附帶的權力、利益進行“出售”，以投資者為代表的利益相關者利益要求高、權力大、欲望強，掌握著上市公司的關鍵資源，上市公司資本運作需要他們的“路條”。資本市場有自己的游戲規則，最主要原則是股票價格與公司價值掛鉤，投資者利益與股票價格掛鉤。投資者的特點是趨利性和變動性強，對利益變化極度敏感，盈利不會致函公司感謝，虧損時會更多地怪罪公司，是特殊的利益群體。同時，股份就是權力，股東大會是上市公司最高權力機構，象資本運作等重要議案還需要特別決議，需要有三分之二以上的投資者表決同意，及格的成績根本無法通過，使投資者對上市公司形成支持力或殺傷力。要讓投資者等利益相關者與公司一條心，沒有法律要求、沒有協議規定，要的是上市公司通過有效的經營回報投資者和讓投資者滿意。特別的決策體制和機制，制約和影響著上市公司，上市公司要無條件地通過管理與以投資者為代表的利益相關者合作共贏。2005年中國證券市場興起的股權分置改革，要求股改方案表決關聯股東回避、要經過三分之二流通股東的贊成。這一規定和要求顛覆了公司至上、大股東決定上市重要事項的常態，公司要看投資者的臉色。一些企業給出的“對價”不能滿足投資者的期望，加之“管理”不利，導致股改方案被否決。2005年6月，清華同方股改在3000多萬股中小投資者的“否決票門”中遭遇滑鐵盧，公司花了心思浪費了銀子還丟了面子，成為沉重的教訓，警醒了其他上市公司。(2)上市公司被監管的現實直接影響上市公司資本市場運作，上市公司必須獲得監管者的滿意和支持。上市公司要接受中國證監會、證券交易所、證券業協會、媒體監督和投資者等的監督。監管的密度大、范圍廣、力度高、專業化程度強，包括信息披露、經營結果、資本運營、高管行為、遵章守紀等。這些監管組織很多時候具有教練員和裁判員的雙重身份，有的與上市公司存在利益關系，有的直接影響上市公司利益，是上市公司特別是上市公司資本運作重要的利益相關者。面對這些監督部門，上市公司資本運作有的時候如同被考試的小學生，每道題目都要答得基本滿分，方能過關運作。(3)股票對任何可能影響公司業績和形象的信息做出價格反應，投資者對股價的反應和對公司的意見有更強的敏感性。要避免出現股價異動和因此給資本運作帶來的負面影響，需要持續和有深度的利益相關者管理。

行業政策、官方信息、高管言論、媒體報道、事件事故等信息，都會引起上市公司股票價格波動，直接影響公司和投資者利益，盡而影響上市公司資本運作。此類現象比比皆是，影響股價波動的原因五花八門。包括突然傳出的“資產重組”，如攀鋼鋼釩2007年8月10日，正是“整體上市”這樣的“資產重組”導致交易異常放量，股價突然漲停;“簽訂重大合同”，如2007年著名的杭蕭鋼構10個漲停的驚濤駭浪，就是因為公司簽訂的“天文數字”合同引起的;以及效益大增、大比例分紅等，都會引起股價劇烈波動。在這個過程中，一些特殊利益相關者的言行對上市公司資本運作至關重要，而“這種情況往往存在于媒體或者特殊利益群體中”。上市公司要做好資本運作，同樣協調好這些利益相關上市公司必須高度重視和把資本運作做為戰略，需要經營中的“資本主義”;上市公司資本運作不只是上市公司的事，涉及到每一個與上市公司有利益關系的人;每一個利益相關者都會對上市公司資本運作產生影響，上市公司要搞好資本運作，必須善待每一個利益相關者。

“公司競爭的是無形資產，即一家公司與顧客、雇員、供應商和股東之間彌足珍貴的關系［12］”，湯普森作為一名擁有15年商界領袖經驗的管理者，這樣總結利益相關者管理的作用，一是可以吸取利益相關者的意見，可以獲得他們的支持，提高工程質量;二是可以幫助你贏得更多的資源，使得你的項目獲得更多的成功機會;三是你可以確保讓他們完全明白你在做什么，了解你的工作能夠給他們帶來好處，他們可以在必要時積極支持你;四是你可以預測利益相關者的態度，使你的計劃和行動得到利益相關者的擁護［13］。上市公司資本運作的成敗因素，決定于自身素質，還決定于與利益相關者的關系，上市公司實施資本運作戰略，需要強有力的利益相關者管理。

［1］馬云.狼人·馬云［EB/OL］.http://www.mayun.org.

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［13］Rachel Thompson.Stakeholder Analysis－Winning support for your projects［EB/OL］.http://www.mindtools.com/pages/ article/newPPM_07.htm.

Study on the Relationship between Capital Operation and Stakeholder

JI Guang－lin

(China University of Geosciences，Beijing 100083，China)

The success of business operation is the victory of capital and capital operation.The capital operation of listed company is a great strategy.Stakeholder management and building a harmonious relationship between the stakeholders is the key of capital operation and to realize the development goals of listed company.

listed company;capital operation;stakeholders management;expansion;reorganization

F275

A

1009－3842(2011)06－0088－05

2011－10－11

吉廣林(1965－)，男，遼寧喀左縣人，高級經濟師，中國地質大學(北京)人文經管學院博士研究生，研究方向為管理工程與科學。E－mail:pgjgl@pzhsteel.com.cn