支付寶股權轉讓謎局

■文/本刊特約博客 王冉

支付寶股權轉讓謎局

■文/本刊特約博客 王冉

■http://blog.sina.com.cn/s/blog_47665bc101017rv2.html

在我眼里，這一次是一個影響了中國幾億網民的生活方式，至今仍然值得尊重和期待的企業家，犯了一個也許誠實，但卻觸碰了底線并且需要他在今天勇敢面對的錯誤。

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5月中旬，阿里巴巴大股東雅虎指責馬云擅自將集團旗下子公司支付寶的所有權轉移到馬云控股的一家公司，以幫助支付寶獲得第三方支付牌照。對于此事眾說紛紜。本文作者王冉將把一些看似關聯的問題分開討論，以厘清事實。王冉于2000年4月在北京和幾位合伙人一起創立了易凱資本有限公司。在他領導下，易凱資本已成為中國最具市場影響力和活力的民營投資銀行之一。

6月22日，阿里巴巴集團、軟銀及雅虎發布聯合聲明稱，有關支付寶股權轉移的溝通討論“取得了實質性進展”，三方暫時將不再發表任何評論。

在5月11日雅虎發布關于支付寶股權重組的聲明后，我最早僅僅是覺得蹊蹺，認為在這個過程中一定是馬云把支付寶從外資控股變成了外資通過協議控制。這種事情在有準入限制的領域已經司空見慣，所以也沒太在意，當時還以為雅虎的聲明僅僅是一種談判策略。6月3日，我在機場看到《21世紀經濟報道》的一篇比較深入的報道，這才意識到問題的嚴重。再后來，是胡舒立的文章以及胡舒立與馬云的短信交流。最終，6月14日，馬云出山，直面記者。

在實時微博閱讀了馬云的記者會報道并從他口中確認了一些基本事實之后，我才確信：在這件事上，我無法繼續支持和贊同馬云。

先讓我們簡要回顧一下整個事件的來龍去脈：

為了讓支付寶獲得支付牌照，2009年6月，阿里巴巴集團董事會口頭同意了支付寶股權轉移一事，同年7月24日的董事會紀要也明確說明了這一點。2009年6月，由馬云和另外一個自然人發起設立的浙江阿里巴巴以1.67億元的對價從Alipay E－commerce Corp.受讓支付寶70%的股權。2010年6月央行相關規定出臺，于是在2010年8月，浙江阿里巴巴又以1.65億元的對價收購了支付寶剩余30%的股權。

根據馬云的說法，這兩次關于支付寶的股權轉移都處于協議控制下。但在2011年一季度，央行發函要求支付寶做出關于“協議控制”的書面聲明?；趯ε普諏徟蝿莸呐袛?，馬云在遞交申請的前一天，在未經雅虎和軟銀的董事代表許可的情況下，單方面終止了協議控制，并于第二天把這件事通知了雅虎和軟銀等股東，隨即啟動了相關的補償談判。

要想討論清楚這件事，最重要的是要把一些看似關聯的問題徹底分開進行討論，否則討論來討論去還會是一團糨糊。

支付寶是否真的關乎國家的金融安全？

這是一個最本質的問題，也是很多其他相關問題的源頭。

作為第三方支付行業的領軍企業，支付寶擁有大量的客戶數據，這一點毋庸置疑。這些數據加起來可以勾勒出中國消費市場的很大一部分輪廓，這樣說應該也不為過。但即便如此，說這些數據關乎國家的金融安全，似有夸大之嫌。

所謂國家金融安全，涵蓋銀行安全、貨幣安全、保險市場安全、股市安全等眾多方面，指的是系統性的安全與風險。雖然企業個體構成了整體市場的一部分，但維護金融安全的實質是通過立法、監管、宏觀政策調節和市場引導來幫助一個國家的經濟體規避整體性而非個體性的市場風險。金融安全最重要的保證來自于國家的經濟實力、貨幣和外匯制度以及金融體系和預警機制的完善。

互利共生支付寶起初是淘寶網開發的一個支付平臺，后從淘寶網獨立出來，逐漸成長為第三方支付行業的“龍頭老大”，圖為淘寶網總部辦公區。

作為消費者，你買了兩包鴨脖一件T恤，她買了兩支口紅一瓶隔離霜，這些數據匯總起來或許對境內外的食品、服裝和化妝品廠商來說具有相當大的吸引力，但與國家的金融安全相距甚遠。

我當然理解，支付寶不僅僅在淘寶平臺上被使用，在很多其他電子商務的平臺上，甚至在一些行業應用市場同樣有一定的市場份額。但是，幾乎所有這些電子商務平臺和行業應用市場都是高度市場化的。支付寶由于淘寶的強大，在電子商務支付領域奠定了自己領先的地位，獲得了較大的市場份額，但它并不具備天然面向整個支付行業的壟斷優勢。在一些細分市場，它甚至連領先優勢也談不上。

在這種情況下，即便支付寶擁有再多的客戶信息和數據，這些數據加在一起，無非也僅僅是構成了國家統計局每年發布的各行業統計數字的一個子集而已。它們或許可以作為政策制定者在制定宏觀經濟政策時的一個參考依據，但本身難以構成金融安全的核心要素。

還有人說，支付寶之所以關乎國家的金融安全是因為它接入了銀行系統的網關。一個無可爭辯的事實是，中國最重要的四大商業銀行都有外資股份，各大銀行也都有與外國信用卡機構聯名發行的信用卡。如果我們的銀行系統真的是那么脆弱、神秘、不可觸碰，那么作為提供基礎金融服務的商業銀行為什么還會允許外資進入？

退一萬步說，就算支付寶真的掌握了關乎國家利益和金融安全的核心數據，那么這樣的數據似乎應該交與政府掌管，而不應讓一個由兩個自然人發起設立的公司成為它們的實際擁有者。

支付寶是否可以被外資持股、控股或協議控制？

這是一個行業準入政策的問題，顯然不應該只針對這個行業里的某一家公司。因此我們應該關心的問題是：所有從事第三方支付行業的公司，是否都可以被外資持股、控股或協議控制？

只要有準入問題，牌照就是一道硬門檻。從ICP到視頻，從游戲到影視，從醫院到零售，從擔保到支付，中國幾乎各行各業的企業都會面臨牌照的困擾。過往的無數事實告訴我們，政府部門在準入審批和牌照發放方面價值取向通常都是穩字當頭，寧可趨于保守也不會趨于激進，寧可過度攔截也不能輕易放行，寧可模棱兩可也不愿明確許可。但實際上這種有意留白、過度監管、審批為安、一切唯牌照論的價值取向已經不適應時代發展和行業變革的要求。

在這樣一個大背景下，“協議控制”—也就是業內人常說的“VIE結構”—應運而生。所謂VIE結構，是指境外注冊的上市公司、擬上市公司及其全資子公司與境內持有相關業務牌照、在某些情況下也實際運營業務的實體相分離，前者通過一系列的服務協議事實上享有后者的全部或大部分收益并可在財務上實施并表的法律和商業上的制度安排。

VIE結構不是對監管的刻意規避和繞道而行，而是鑒于法律法規要求和監管現實的一種商業利益的制度性安排。這種安排有利于過度監管環境中的中國企業利用國際資本發展和壯大自己，也有助于提升中國產業的整體競爭力。從某種意義上說，VIE結構是中國企業從自身及產業發展的實際需要出發，在保證合法合規的前提下對于政府部門在市場準入、外匯管理、IPO審批等領域的過度監管的一種市場化修正。

支付寶股權原本由阿里巴巴集團的全資子公司Ali p ay E-commerce Corp.持有，雅虎、軟銀通過對集團的持股間接持有支付寶的股份。在2009年6月和2010年8月，浙江阿里巴巴分兩次受讓了支付寶的全部股權，馬云在浙江阿里巴巴占股80%，阿里巴巴集團18位創始人之一謝世煌占股20%。起初，阿里巴巴集團通過協議控制浙江阿里巴巴，但在今年一季度，協議控制被終止。

以互聯網行業為例，每一家商業網站都需要ICP牌照。但在很長一段時間里，ICP牌照只允許內資持有。與此同時，絕大多數互聯網企業在發展初期都需要經歷投入大于產出的“燒錢”階段，而國內的A股市場和人民幣基金又不鼓勵 “燒錢”項目。在這種情況下，獲取境外風險投資幾乎是互聯網企業唯一的資本出路。為此，當年新浪的律師想出了專門用來規避牌照問題的協議控制結構，也稱“新浪結構”，以應對互聯網監管思路的滯后。在隨后的十余年時間里，協議控制對中國互聯網公司來說，幾乎和時尚女孩手中的iPhone4一樣成了標配。

可以說，如果沒有VIE結構，中國就不會出現新浪、搜狐這樣的主流互聯網媒體平臺，不會出現騰訊、百度這樣擁有數百億美元的互聯網巨頭，不會出現優酷、360、京東商城、凡客誠品等一大批后起之秀，甚至也不會出現阿里巴巴和馬云。有人說VIE是一個偉大的創舉，至少從結果上看這種說法并不為過。

回到支付寶事件。按照馬云自己的說法，整個支付寶事件的起因是拿牌需要。那么，這里面的前提假設一定是：不保持純正的內資血統，不把外資徹底清除，就一定拿不到牌照。

據《中國企業家》雜志的一條微博：“一季度央行發函要求企業聲明沒有外資直接控制或者協議控制：若有，申報；若沒有，聲明，并蓋公章。隨后，口頭通知，凡是外資控股、參股或協議控制，（牌照申請）一概不受理。”

如果這條消息屬實，那么我們只能得出一點結論：外資控股、參股或協議控制的第三方支付企業，暫時拿不到牌照。但央行并沒有明文禁止外資進入這個行業，暫時拿不到牌照既不等于需要立即關門整改，更不等于以后也拿不到。（事實上，某一個領域中的主要企業分期分批獲得牌照的情況在中國并不罕見，譬如視頻行業就是如此。）

總的來說，在支付這個領域，我還是傾向于相信監管者的智慧。我相信他們會理解為什么第三方支付行業的發展需要外資投資人，相信他們會分清財務投資人與戰略投資人的區別，也相信他們有能力在投資人獲得投資收益與獲取運營情報之間壘起一道高低適中的墻。

我同樣愿意相信監管部門會站在真正的國家利益的高度，不會讓已經生根十余年、涉及數萬億美元資產的VIE結構說打破就打破、說廢止就廢止，不會讓那么多中國企業在國際上背上背信棄義、過河拆橋、不講原則的罵名，更不會在剛剛發出27張牌照之后自己打自己一記響亮的耳光。

馬云是否有錯？錯在哪里？我曾在微博里說：我不相信稍微對馬云有一點了解的人會認為馬云有可能想用3.3億元把支付寶裝進個人的口袋，他不是這樣的人，這也從來就不是一個問題。因此，對于任何關于馬云為個人利益侵吞股東資產的指責我是堅決抵制的。

有人說，馬云這次是老謀深算，希望以此來增加自己對雅虎和孫正義的談判籌碼。我認為這也不太靠譜，因為不值。對馬云來說，自己的聲譽遠遠重過一切商業利益。

還有人說，馬云是導演了一出苦肉計，希望以此來逼央行對VIE結構做出明確的表態，之后再恢復VIE原狀，從而幫助協議控制下的支付寶獲得牌照。我認為這更不靠譜。馬云完全沒必要繞這么一個大圈子，走得這么辛苦，還付出聲譽上的代價。（后面會解釋為什么。）

因此，我愿意相信馬云在做出剪斷VIE結構的時候是真心認為自己在做一件“不完美、但正確”的事情。

然而，隨著時間的推移，我越來越堅定地認為：很不幸，馬云錯了。

馬云犯了兩個錯誤。

第一個錯誤是在剪斷VIE協議這件事上對董事會先斬后奏。關于這件事已有很多人進行了評論，這里就不多說了。我非常理解馬云當時面對其他董事有意拖延表決的憤怒與無奈，但這并不能自動讓程序缺失變得正確或者正義。

第二個錯誤是在記者見面會上為了說明自己的“正確”把中國數以百計的采用VIE結構的企業推到風口浪尖，讓本來已經被報表造假等問題和大肆做空的對沖基金搞得風雨飄搖的中國概念在國際資本市場上雪上加霜，這不是我們心目中一個行業領袖應有的風范與擔當。如果馬云不是馬云，或許我們無需對他在記者會上的言行有過多的指摘。但正因為他是馬云，我們才有理由對他抱有更高的期望。

在某種意義上說，馬云有點像那個第一個說出皇帝沒穿衣服的小孩。但是他遇到了一個稍微有點尷尬的問題，那就是自己穿著的小短褲上還繡著鄰家小芳的名字。

我們不妨設想這樣一種情形：如果當時馬云不剪斷VIE結構，也不隱瞞VIE結構，而是如實以VIE結構按照法定程序向央行提出牌照申請會怎樣？

根據前面提到的央行口頭通知的精神，最大的可能性是央行拒絕受理，但拒絕受理并不意味著支付寶會自動失去繼續運營的資格。誰都清楚，如果支付寶停運，淘寶就很有可能癱瘓，淘寶如果癱瘓對于中國數以億計的網民意味著什么，監管者同樣心知肚明。

準入資格 央行通過發放支付牌照的方式賦予第三方支付企業合法地位，而且表示申請到牌照的支付企業將被允許加入超級網銀。

事實上，我相信央行乃至更高決策機構在考慮支付寶問題的時候會非常謹慎，讓淘寶和支付寶因為沒有牌照而猝死或休眠的可能性幾乎為零。有了這樣一個前提，如果央行暫時拒絕受理，馬云完全可以通過正常的渠道直接向國務院提出申請。

最后的結果無非兩個：如果決策部門和監管部門最終明確要求支付寶由協議控制轉為純內資，這會為馬云在同雅虎和孫正義的談判中增添砝碼。反過來如果政府最終同意支付寶在外資協議控制的情況下獲得牌照，那么事實上等于默認這個行業里的所有支付企業可以在協議控制的結構下合法生存。

因此，拋開前面提到的兩個錯誤不談，馬云這次留給我們最大的遺憾其實是：作為行業領軍人物，他本來完全有機會選擇通過捍衛公司治理的原則和底線從而推動監管部門對過度監管做出某種有利于中國產業和經濟長期發展的局部修正，但實際上最后卻選擇了觸碰這樣的原則和底線同時還順帶把所有采用VIE結構的中國公司懸在了半空。

我始終認為馬云是有社會責任感的企業家，這個看法至今未變。但在支付寶這件事上，馬云的社會責任不應該僅僅停留在簡單的字面合規上，不應該是捅破本已是無奈之舉的VIE構架；他更深刻的社會責任是利用支付寶的行業地位和眾多同行們一起推動監管變革，讓趨于模糊和封閉的準入制度變得更加透明和開放，讓牌照至上的審批經濟逐步走向適度監管的市場經濟。

馬云錯了，不等于制度對了。恰恰相反，正是我們對外資（其實很多時候也包括對民營資本）帶有先天歧視的牌照制度和審批制度為馬云今次的錯誤提供了發生的場景。

馬云是人，不是神。是人就一定會犯錯誤。在我眼里，這一次是一個影響了中國幾億網民的生活方式，至今仍然值得尊重和期待的企業家，犯了一個也許誠實，但卻觸碰了底線并且需要他在今天勇敢面對的錯誤。

聯系編輯：liqiong@blogweekly.com.cn

馬云錯了，不等于制度對了。恰恰相反，正是我們對外資（其實很多時候也包括對民營資本）帶有先天歧視的牌照制度和審批制度為馬云今次的錯誤提供了發生的場景。