不同銀行業結構下的貨幣政策傳導效果研究

劉洋

（中國人民大學財政金融學院，北京100872）

不同銀行業結構下的貨幣政策傳導效果研究

劉洋

（中國人民大學財政金融學院，北京100872）

文章借鑒銀行業均衡模型和Kopeeky-VanHoose有關資本約束對銀行信貸影響的模型，通過每個微觀主體的金融反應，分析了短期內，在商業銀行不同的市場結構下，對貨幣政策的傳導效果的影響。研究發現，從貨幣政策制定者的角度來看，商業銀行競爭市場結構強于不完全競爭市場結構。在任何商業銀行市場結構下，法定存款準備金率的變動都會產生收入效應和替代效應，導致政策無效。

貨幣政策；銀行業結構；資本約束

0 引言

20世紀80年代以后貨幣政策信用觀受到關注，著名的有均衡信貸配給理論（Stiglitz和Weiss，1981），CC-MM模型（Bernanke和Blinder，1988），這些理論認為債券與貸款不可替代，貨幣政策是通過銀行信用影響投資水平和產出的。但信用渠道的局限性主要是只能影響中小企業，對大企業沒有顯著影響；另外，隨著金融創新的發展，信用渠道的作用會被減弱。

隨著產業組織理論的不斷發展，商業銀行市場結構與貨幣政策關系也越來越受到人們的重視。Bernanke和Blinder (1992)認為，由于銀行在貨幣政策的信貸渠道傳導機制中處于非常重要的地位，銀行業結構的不同會導致同樣貨幣政策的效果存在很大差異。Kashyap和Stein(1997)強調了銀行業集中度和健康度對分析貨幣政策有效性研究的重要性。他們研究發現，銀行業集中度較高的國家受信貸渠道的影響非常小。Ceechetti(1999)、Opiela(2001)也得到了相同的結論。

國內學者對我國銀行業市場結構與貨幣政策關系的研究很少，大多數只單獨研究我國銀行業市場結構，研究結果大多證明了我國銀行業處于壟斷競爭結構中。將銀行業結構與貨幣政策關聯起來研究的學者中，最具代表性的是錢雪松（2008），他通過研究發現非競爭性銀行業市場結構是我國貨幣政策效果不明顯的主要原因。

本文借鑒銀行業均衡模型和Kopeeky-VanHoose有關資本約束對銀行信貸影響的模型，通過每個微觀主體的金融反應，分析了短期內，在商業銀行不同的市場結構下，對貨幣政策的傳導效果的影響。

1 不同銀行業市場結構下的商業銀行金融行為

貨幣政策的信貸傳導，主要有四大參與者：中央銀行、廠商、商業銀行和家庭（個人）。中央銀行制定貨幣政策，設定控制目標，保持實體經濟的穩固。家庭（個人）持有現金、存款、債券和銀行貸款。廠商持有現金、存款、實物資本、貸款和有價證券。銀行持有現金儲備、債券、個人及廠商的貸款、向中央銀行及其他商業銀行的借款以及吸收的存款。本文依照大多數文獻的習慣，假設國債和公司債可以完全替換。

假設S代表債券資產，D代表銀行存款，L代表貸款，A代表現金，X代表存款準備金，F代表同業拆借，B代表再貼現，G(x)代表超額存款準備金匯報且G'>0，G''<0，rF代表同業拆借利率，rB代表再貼現率，q代表法定存款準備金率，rQ代表存款準備金付息率且rQ 0，坌i；Cij=0，i≠j，Cii>0，坌i。本文運用的數學模型，是界定在一個相對較短的時間范圍之內的。模型的設定主要關注于單個參與者對金融資產的供給與需求，模型假設實體資本與金融資本相同。

1.1 完全競爭市場下的商業銀行金融行為

假設銀行在金融市場中為純粹的價格（利率）接受者，商業銀行以投資收益最大化為目標。

根據商業銀行資產負債表要求：

這個模型是作者對Benavie和Froey的模型進行了適當擴展得到的，假設對商業銀行與其客戶來說，其銀行貸款與債券不能完全替代。將銀行貸款與債券區別開來，使得模型更加合理，畢竟公司債的發行與尋求銀行貸款所需成本的不相同的。而且，銀行貸款市場是貨幣政策的主要傳導渠道，在相應的貨幣政策下，銀行貸款市場會產生外部效應。

在完全競爭市場下，商業銀行的供給需求公式表示為：

包括偏導數的符號在內，本文中的模型與Benavie和Froyen所建立模型基本相同，唯一的不同點在于本文區分了銀行貸款與債券。當銀行貸款的回報率大于債券的回報率時，銀行會相應的增加貸款數量而減少發行債券的數量，反之亦然。D,B或者F任何一項價格增加，商業銀行都會減少相應資產項目的需求，用其他項目替代。當中央銀行上調存款準備金率，其作用于增加存款利率相同，商業銀行會相應減少其對存款增加的需求，轉而增加對其他資產的需求。

1.2 不完全競爭市場下的商業銀行金融行為

當商業銀行市場是不完全競爭市場時，每一個商業銀行都相應的面對他們的客戶，制定不同的存款計劃和貸款計劃。這時，對于商業銀行來說，存款利率和貸款利率變成了選擇變量，他們的投資組合公式為：

本文考慮了銀行資產的需求、供給和利率的制定之間的內部影響，可是考慮這種因素，需要假設交叉二階偏導數Ls等于零，即決策變量調整引起外生變量rS，rQ等發生變化，可能會出現其正負號的變化，這時，解最優化問題會導致哈德森矩陣有三項是重號的，從而使得最優化問題無解。所以最后作者根據“直接效應大于間接效應”原則，使用資產的需求、供給和利率的制定之間無內部影響這一假定，使得最優化問題可解。

利用上文介紹的假設，根據商業銀行資產負債表原則：

解決條件最優化問題，有：

事實上，如果考慮變量rS，則無法確定導數的數學符號。根據商業銀行資產負債表規則（5），我們可以很清楚的發現，當rS增加時，將會產生正的貸款供給，和負的存款需求從而適當抵消持有債券的風險。所以公式（6）暗含了這樣一個假定，rS增加所產的自有利率影響占主要地位。在這樣的假定下，銀行的投資組合會相應增加貸款利率減少超額存款準備金。相應的增加存款利率以抵消負的存款需求。

當rF和rB增加時，偏導數的符號是顯而易見的。增加的rF會使商業銀行轉而增加貼現需求和存款需求，使rD增加。高昂的同業拆借成本，使得商業銀行在其他不變的情況下減少超額準備金、貸款和持有債券；rL隨著貸款的減少而增加。根據資產負債表原則，rB增加時，銀行也會進行相類似的調整。

當rQ增加時，與rS的情況一樣，由于制定貸款供給和存款需求計劃的相互影響，會使得符號無法確定。我們依然應用上文的假設，增加rQ的鼓勵商業銀行增加存款利率吸引更多的存款，減少同業拆借利用吸收的存款增持債券、增加超額存款準備金并降低貸款利率吸引更多貸款。

當法定存款準備金率q增加時，銀行可能會產生兩種反應。資產負債表的貸方，商業銀行意識到他們的存款基金減少，這會使商業銀行增加央行貸款、再貼現和同業拆借。如果商業銀行增加他們的存款利率以平衡由于準備金率增加而導致的凈存款基金減少，在資產負債表的借方，會對貸款利率產生上漲的壓力，從而需要減少超額存款準備金和減持債券。

上文所討論的情況是法定存款準備金率q占主導地位時產生的影響。q的增加意味著在存款利率給定的情況下，銀行可用于投資的凈存款基金變小，與原來相比，使用存款基金投資的成本增加。這樣的情況可能會導致商業銀行降低他們的存款利率，在資產負債表的貸方，對貸款供給產生負效應。進而，在資產負債表的借方增加超額存款準備金和增持債券減少央行貸款。這里q增加所產生的影響與上文完全競爭市場中產生的影響幾乎相同，我們不再贅述。但是在不完全競爭市場中，正如公式（6）所描述的，由于貸款供給計劃和存款需求計劃相互影響，導致了q增加所產生的效果不能確定。與rS和rQ不同，當q增加時我們無法確定收入效應與替代效應哪個占主導地位。

2 銀行業結構影響貨幣政策有效性分析

2.1 貨幣政策在商業銀行市場結構為不完全競爭市場下的傳導效果

當銀行市場是不完全競爭市場時，我們可以得到：

其中：假設S代表國債，且短期內數額不變。SCB代表現金與銀行準備金的和，R代表銀行準備金總額且bRd=bXd+qDs

公式（7）是政府債券和公司債券在市場中的均衡調節，公式（8）和（9）是現行商業銀行存、貸款利率的均衡調節。雖然，存、貸款利率的決定是商業銀行的獨立行為，但是在不完全競爭市場中，其變化的趨勢應與外生變量的變化方向相同。如公式（10）、（11）所示，商業銀行凈同業拆借需求必須等于零，市場對未借出銀行準備金的需求處于均衡狀態。

這個聯立方程則描述了不同貨幣政策下對應的模型。央行可以調整貨幣市場利率rF作為主要的調控手段，也可以調整現金和銀行儲備SCB作為調控手段。無論中央銀行使用那種調控辦法，因為公式（8）、（9）暗含了貸款的供給與需求和存款的供給與需求是恒等的，那么根據瓦爾拉斯定理，公式（11）可以消去。

接下來，我們主要分析當貨幣政策調整時rS和rL的變化。調整政策工具的效果不明顯，那么貨幣政策對實體經濟的沖擊也就必然不明顯。如果rS和rL同時增大（或減小），說明中央銀行準備實施緊縮性（擴張性）貨幣政策作用于實體經濟。可是，假設最初的貨幣政策使得rS、rL和資本邊際產量達到均衡狀態，那么在短期內，最初的貨幣政策所產生的影響必然會抵消部分增大（或減小）rS和rL的效果。運用比較靜態分析方法，在IS-LM均衡中進行分析，似乎更容易理解。當LM發生移動時，只有IS同方向移動，rS和rL產生的貨幣政策的效果才會明顯。

但是我們要研究的是不同的商業銀行市場結構對貨幣政策傳導效果的影響，而不是不同的貨幣政策對實體經濟產生的影響。通過觀察rD、SCB或rF變化（取決與SCB還是rF作為內生變量）使rS和rL的變化，來解釋貨幣政策所產生的效果。

（1）貨幣市場利率作為操作目標

當rF作為目標變量，公式（7）到（10）共同決定rS，rL，rD和SCB。中央銀行可用的政策工具是rF，rB，rQ和q。同業拆借利率增加，需要滿足下面的條件：

在不完全競爭市場下，增加rF意味著中央銀行實施緊縮性的貨幣政策。有趣的是，這個時候，對SCB產生的影響未必是負值。原因很簡單，銀行面對增長的rS，會相應制定增加貸款供給和減少存款需求的計劃，這樣可能會對rF產生向上的壓力。因此，SCB的凈增長可能成為了維持rF增長的必要條件。

當貼現率作為調控工具時，需要滿足的條件是：

公式（13）的得出是遵循對應原理，在超額供給的債券市場和超額需求的同業拆解市場，rS和SCB的時間變化率為遞增函數，那么在相同的均衡水平下，rL和rD的時間變化率的遞增函數產生負背離。公式（13）可以得出這樣一個結論：以rF為導向增長的貼現率會減少債券的回報率。增長的rB會使銀行減少他們的貼現與再貼現，減少債券的持有，減少超額存款儲備金并增加同業拆借。另外，銀行實行的存、貸款利率在不完全競爭市場里產生的效果是正的。同業拆借的需求對rF產生了向上的壓力，只有在SCB的增長足以抵消rS初始的上升壓力時，rF才能維持不變。減小的rS對rD和rL產生不確定的效果。因此，在以rF為目標的調控政策下，增長的rB對實體經濟產生的效果并不明顯。

rQ上調滿足比較靜態分析條件：

雖然，rQ上調初期會對rS產生負效應，但是隨著銀行對債券需求的增加，刺激rD上升以抵消公司增加供給的債券和家庭減少需求的債券。總體計算，債券利率是上漲的。上漲的rS和rD一起刺激銀行貸款利率上漲以抵消由于rQ上升而產生的市場疲軟。因此，rQ上升對實體經濟產生的效果是不確定的。法定存款準備金率q對rS和rL產生的影響是不確定的；從微觀層面上，無法確定他們的效果。

（2）現金和準備金作為操作目標

當SCB作為目標變量時，公式（7）到（10）一起決定rS，rL，rD和rF。可調整的貨幣政策工具是SCB，rB，rQ和q。根據對應原理，如果假定，在超額供給的債券市場和超額需求的同業拆解市場中rS和rF的導數是遞增函數，那么，在相應的均衡水平下，rL和rD導數為遞增函數，偏差為負。

如前文所說，貨幣政策影響實體經濟是通過rS和rL實現的，那么以SCB為目標的增長，所產生的效果為：

與前人所得結論相同，增長的中央銀行貨幣發行，使rS下降，下降的rS導致商業銀行存、貸款利率下降。

在以SCB為調控目標的貨幣政策下，rB受到的影響也與前人所得結果一樣：

增加的貼現率，使得商業銀行減少對債券的持有，對rS產生上漲的壓力。商業銀行相應增加其存、貸款利率，進一步的，商業銀行通過增加中央銀行貸款和再貼現代替同業拆解，導致rF上升。

當rQ上漲，可以得出：

當SCB作為操作目標，與rF作為操作目標時一樣，在固定成本下，同業拆借無法增加，因此，rD和rS并不一定是正的。而由于法定存款準備金調整對商業銀行產生的刺激是不確定的，所以q的上漲效果也無法確定。

2.2 貨幣政策在商業銀行市場結構為完全競爭市場下的傳導效果

當商業銀行市場是完全競爭市場，即商業銀行是純粹的價格（利率）接受者時：

2.2 .1貨幣市場利率作為操作目標

我們再次應用瓦爾拉斯定理，消去公式（22），這時，當rF作為目標變量，聯立方程組解出rS，rL，rD和SCB。中央銀行可以使用的政策工具是rF，rB，rQ和q。假設在超額供給的債券市場和超額需求的存款準備金市場下，rS，rL，rD的導數是遞增函數，那么根據對應原理，在超額供給的同業拆借市場下SCB的導數也是遞增函數。

當rF上升，所產生的效果可以表示為：

公式（23）所得到的第一個結果與傳統結論不同。事實上，rF上漲所產生的最初的效果是使得商業銀行減少同業拆借并減少他們的投資總額，使rS，rL和rD上升。但是，增加的利率會在債券市場和貸款市場產生反饋效果，導致銀行向反方向重新調整投資計劃。商業銀行的兩種操作交替進行，當商業銀行擴大他們的投資計劃時，對rF產生了一種新的向上的壓力。而上漲的rS和rL同樣減少了商業銀行對貸款資產的需求，而由于中央銀行緊縮銀根，同樣對rS產生了上升的壓力。為了使rF維持在新的水平下，SCB必須增加到足以抵消最初上漲的rS。因此，rS產生的效果是不確定的。

我們發現在不完全競爭市場下，雖然上升的rF對SCB所產生的效果，同樣是不確定的，但是潛在的對rS的上升壓力不足以產生不確定的效果。對比之下，在完全競爭市場中rF對SCB的影響，在債券市場中產生的了外部效益，導致了rF對實體經濟的影響是不確定的。在完全競爭市場下，商業銀行無法改變資產的回報率以抵消貨幣政策的沖擊，所有資產收益率的改變都可以看做是外部性的，市場決定的。在不完全競爭市場，商業銀行可以通過調整存、貸款利率抵消貨幣政策的沖擊，緩和rF上漲的壓力。因此，在壟斷市場中，中央銀行很少為使以貨幣市場利率為操作目標的貨幣政策成功實施而阻止債券利率的上漲。

當貼現率上升時，

這個結果與不完全競爭市場模型下的公式（13）完全相同。雖然當中央銀行提高rB時，最初對rL和rD產生的影響時正的。但是，當家庭（個人）和廠商同時增加債券需求時，上漲的rL導致公司減少了他們的債券供給。在存款市場，最初對rD的正效應抵消了公司和家庭（個人）對存款需求的增加。增加的rB刺激銀行增加中央銀行貸款和再貼現以代替同業拆借。這些行為都給了rF上漲的壓力。這個上漲壓力需要被SCB的上漲所抵消，造成了rS的下降，而這種下降，致使rB作用在rL和rD上的效果并不明顯。

當存款準備金付息率rQ增加時，得到的結果是：

在這種情況下，商業銀行在完全競爭市場中對貸款資產的需求將導致rL降低。但是由于貸款利率的降低和存款利率的提高，使得任何對rF向下的壓力全部被抵消。這使得對債券利率的影響無法確定，在一定程度上抵消了rF降低給予實體經濟的刺激。

對比結果（25）與結果（14），具有壟斷力量的貸款市場創造了為正的可能性，但在完全競爭市場，這個函數確定為負。另外，rQ對債券利率的影響在不完全競爭市場里是正的，但在完全競爭市場中是不確定的。但無論如何，rQ對于實體經濟的影響，依然是不確定的。

2.2.2 以現金和存款準備金為操作目標

在完全競爭市場下，當SCB作為中央銀行貨幣政策的操作目標時，方程組（18）到（21）共同決定rS，rL，rD和rF。假定在超額供給的債權市場、貸款市場和存款市場，rS，rL和rD的導數為遞增函數，在超額需求的同業拆借市場，rF的導數同樣為遞增函數。再一次運用對應原理，在SCB增加的情況下，我們可以得到與不完全競爭市場相同的結論：

對實體經濟的影響同樣是無法確定的。

增加貼現率產生的影響為：

表1 結果比較

與不完全競爭市場一樣，rB增加，對實體經濟產生緊縮效應。

在完全競爭市場下，rQ和q對實體經濟產生的影響同樣是無法確定的。對于rQ來說，中央銀行不再提供足夠的儲備釘住rF，是的同業拆借市場產生了外部效應，使得對內生變量的影響產生了不確定性。雖然當q的收入效益在商業銀行存款供給行為占主導地位時，都是正的，但是由于商業銀行存款供給的替代作用，但是當中央銀行以SCB為操作目標時，q的增加所產生的效果依然是不確定的。

3 結論

第一，銀行業市場結構會影響到貨幣政策的調節類型。至少在不同的商業銀行市場結構下，面對不同的貨幣政策，銀行的反應會有所不同。第二，在不同的銀行業結構下，只有當中央銀行把利率作為操作目標時，銀行業的反應才會對實體經濟產生明顯影響。第二個結論的得出或許是最令人驚訝的。如在上節所討論的，將同業拆借利率作為政策工具，在非完全競爭市場中產生了明確的效果，而在完全競爭市場中產生了不確定的效果。造成這種結果的根本原因是，完全競爭市場時，由同業拆解市場產生的“反饋效應”造成了債券利率調整的不確定性。在銀行市場是不完全競爭市場時，銀行可以部分地抵消政策行為的效果，減少這種反饋效應出現的可能性。隨著商業銀行更接近于純粹的價格（利率）接受者，即商業銀行市場越來越接近于完全競爭市場，這些反饋效應就成為外在的力量，對同業拆借利率施加上浮或下調的壓力。試圖穩定該利率可能成為中央銀行貨幣政策失效的原因。

因此，從貨幣政策制定者的角度來看，商業銀行競爭市場結構似乎強于不完全競爭市場結構。本文所作的分析表明，無論貨幣政策是以貨幣市場利率為目標，還是以現金和儲備金為操作目標，在利率制定行為普遍的銀行系統中都會產生效果。但顯然，后者只在完全競爭市場中有效。

根據前文在貨幣政策的利率傳導渠道下，相對短期內，銀行業市場結構對實體經濟產生的效果，我們可以得到表1。

根據表1我們可以看出，如果銀行市場通過創新和放松管制變得更有競爭性，那么以儲備金為調控目標的貨幣政策則更加有可能對實體經濟產生刺激，尤其當銀行系統向更具有競爭性的趨勢演化。此外，無論在任何市場結構下，將再貼現率作為貨幣政策工具，短期內效果最明顯。當以貨幣市場利率為操作目標時，調整貼現率會促使債券市場產生反效應抵消商業銀行緊縮性的信貸市場影響。中央銀行通常為了穩定同業拆借利率而使得這一政策工具效果變得不明顯。

從效率或福利上來說，對存款準備金支付利息或是可取的。但從表1中的結果看，對存款準備金付息完全是無用的政策工具。另一個有趣的現象是，只有當市場是完全競爭市場且同業拆借利率被中央銀行穩定時，的增加才會導致較低的貸款利率和較高的存款利率。當現金和儲備金作為貨幣政策操作目標時，在完全競爭市場下，同業拆借利率的自由調整行為對商業銀行存、貸款市場產生外部效應，可以抵消可能出現的貸款和存款利率變動。

最后，無論在任何銀行行為下，還是在任何貨幣政策下，調整法定存款準備金率在短期內都幾乎是無用的政策工具。在任何商業銀行市場結構下，法定存款準備金率的變動都會產生收入效應和替代效應，導致政策無效。

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[3]范方志,蘇國強.中國中央銀行獨立性研究[J].經濟縱橫，2005,(10).

[4]Arena Macro,Reinhart Carmen M.,Vazquez Francisco.The Lending Channel in Emerging Economics:Are Foreign Banks Different?[C].IMF Working Paper，2007.

（責任編輯/浩天）

F820.4

A

1002-6487（2011）06-0141-05

劉洋（1985-），男，吉林白城人，博士研究生，研究方向：商業銀行經營管理。