現(xiàn)金為王

　　隨著二季度可能出現(xiàn)通脹的高點(diǎn)，預(yù)期下半年緊縮政策將放緩。但是在4%以上的通脹大環(huán)境下，放松信貸的期望是不現(xiàn)實(shí)的。在銀根繼續(xù)趨緊的背景下，“現(xiàn)金為王”是硬道理——誰擁有的現(xiàn)金越多，誰在惡劣經(jīng)濟(jì)環(huán)境下生存的時(shí)間就越長。換句話說，在下一輪經(jīng)濟(jì)周期來臨時(shí)，這些公司的發(fā)展將更快。
　　 基于這樣的思路，我們根據(jù)2010年全年、2011年一季度的財(cái)務(wù)表現(xiàn)，挑選出了“最不差錢上市公司”。結(jié)合其基本面、估值等情況，篩選出6家在熊市環(huán)境下最安全，同時(shí)也可能是下一輪反彈中最具潛力的個(gè)股。
　　
　　篩選標(biāo)準(zhǔn)和過程
　　“最不差錢上市公司”篩選過程：
　　第一步：剔除*ST、ST公司，剔除2010年全年、2011年一季度業(yè)績虧損的公司。剔除最近一年內(nèi)上市的公司，新股IPO公司大多因?yàn)榫揞~超募資金，雖然公司現(xiàn)金流充沛，但由于為專款專用，對業(yè)績改善的效果短期難體現(xiàn)。
　　第二步：剔除2010年全年、2011年一季報(bào)經(jīng)營性現(xiàn)金流凈額為負(fù)的公司。這一數(shù)據(jù)為負(fù)表明公司的現(xiàn)金存量越來越少，面臨的資金壓力趨勢明顯。
　　第三步：篩選2010年全年、2011年一季度經(jīng)營性現(xiàn)金流大于凈利潤的公司。這一數(shù)據(jù)表明公司的現(xiàn)金流非常充沛和穩(wěn)健。
　　第四步：篩選2010年全年、2011年一季度財(cái)務(wù)費(fèi)用占當(dāng)期凈利潤比重低于5%的公司。這一指標(biāo)表明公司基本不靠借貸過日子，更多是靠公司自有資金滾動(dòng)發(fā)展，受信貸政策的影響較小。財(cái)務(wù)費(fèi)用為負(fù)，表明公司不僅不缺錢，而且現(xiàn)金存款還為公司貢獻(xiàn)利潤。
　　第五步：剔除受緊縮調(diào)控影響較大的行業(yè)，包括地產(chǎn)、鋼鐵、鐵路、有色冶煉等；剔除一些類公用事業(yè)型公司，包括港口、高速公路、機(jī)場、航運(yùn)等。之所以剔除這些行業(yè)，是因?yàn)樵诰o縮政策的預(yù)期下，我們對這些公司基本面在下半年的表現(xiàn)并不看好，相應(yīng)的，其二級(jí)市場的表現(xiàn)我們也不樂觀。
　　 由此得到表中94家“最不差錢上市公司”，分布于造紙（4家）、醫(yī)藥和醫(yī)療器械（7家）、食品飲料（6家）、汽車及零部件（6家）、煤炭（7家）、商業(yè)零售（22家）、建筑建材（3家）、機(jī)械設(shè)備制造（6家）、化工及原材料（14家）、航空（3家）、服裝（2家）、電子及元器件（8家）、包裝印刷（2家）、家電（1家）、IT通信（3家）。
　　 由表1中可以清晰地看，“最不差錢上市公司”較集中于商業(yè)零售、醫(yī)藥、食品飲料、煤炭等行業(yè)。這與微觀觀察到的這些行業(yè)的屬性是相符的。
　　
　　選股邏輯和思路
　　自上而下的分析，我們預(yù)期紙漿價(jià)格仍會(huì)保持高位，我們不傾向于選擇紙業(yè)以及包裝印刷個(gè)股；預(yù)期下半年油價(jià)處于逐步下行過程中，煤炭價(jià)格上行趨勢難確立，不看好下半年煤炭股的表現(xiàn)；下半年投資增速將放緩，而上半年被炒作得較熱的建筑建材面臨較大的回歸壓力，而機(jī)械制造行業(yè)在宏觀經(jīng)濟(jì)增速整體下行中也難有機(jī)會(huì)；受需求下降的影響，電子信息行業(yè)今年一季度的表現(xiàn)遠(yuǎn)低于市場預(yù)期，二季度仍未看到數(shù)據(jù)好轉(zhuǎn)，下半年的預(yù)期依然不樂觀，因此，我們也不將這一行業(yè)列入考察范圍。
　　在剩余行業(yè)及個(gè)股中，根據(jù)研究機(jī)構(gòu)對他們最新業(yè)績預(yù)測和最新估值情況，以及結(jié)合最近半年來二級(jí)市場的板塊、個(gè)股走勢情況；同時(shí)，考慮在震蕩市下，防御的安全邊際是首要的策略，我們篩選出下半年最值得投資的六只個(gè)股，分別是：健康元、五糧液、華域汽車、中興商業(yè)、天虹商場、中國國航。
　　
　　健康元（600380）：回購股份構(gòu)筑支撐
　　公司利潤主要來自于三大業(yè)務(wù)板塊，參股的麗珠集團(tuán)（抗病毒藥）、焦作市健康元（7-ACA）和海濱制藥（培南類原料藥）。
　　作為頭孢制劑最重要的中間體，7-ACA價(jià)格從去年超過1000元/公斤，降至目前約600元/公斤左右。主要因素是魯抗醫(yī)藥等諸多廠商今年均擴(kuò)產(chǎn)，使得過往兩年健康元享受產(chǎn)量不足下的高利潤不再。加上今年以來國家對抗生素類藥兩次降價(jià)，不僅對7-ACA影響較大，來自麗珠集團(tuán)的股權(quán)投資收益也下降較大。受此影響，一季度公司的凈利潤下降約13%，公司股價(jià)自高位下跌約40%。
　　但是，作為新抗生素升級(jí)版的培南類原料藥正逐步成為健康元新的利潤增長點(diǎn)。培南類抗生素價(jià)格一季度達(dá)到1300元/公斤。日本地震后，培南類抗生素價(jià)格便一直穩(wěn)步上升，而且還處于供不應(yīng)求狀態(tài)。
　　雖然傳統(tǒng)兩大塊業(yè)務(wù)仍然看不到恢復(fù)到前兩年的高速增長，但市場對其業(yè)績預(yù)期已經(jīng)進(jìn)入谷底。在新產(chǎn)品培南類抗生素成為新的利潤增長點(diǎn)后，公司的成長性將再次體現(xiàn)出來。根據(jù)安信證券等4家券商對公司2011年每股收益預(yù)測的高值為0.70元，低值為0.62元，以目前9元左右的股價(jià)對應(yīng)的市盈率分別為13-16倍，這樣的估值不僅對于醫(yī)藥個(gè)股處于極低的位置，相對于整個(gè)市場平均估值水平也較低。
　　自公司今年2月宣布啟動(dòng)不超過3億元、價(jià)格不超過12元/股的回購方案后，二季度公司累計(jì)回購2650萬股，回購平均價(jià)格超過10元。這一回購數(shù)量已經(jīng)超過了年初公布的2500萬股。這也給公司的投資價(jià)值奠定了堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ)。
　　五糧液（000858）：期待改革后的爆發(fā)
　　食品飲料中，由于啤酒毛利率低，其投資價(jià)值一般，我們更看好白酒行業(yè)的表現(xiàn)。作為行業(yè)龍頭，五糧液、貴州茅臺(tái)的投資機(jī)會(huì)差不多，整個(gè)板塊的估值不高，作為非周期性品種，在緊縮政策環(huán)境下均是不錯(cuò)的投資標(biāo)的。但相比之下，我們更認(rèn)可五糧液，主要因素是看好其全面改革后的“后勁”。
　　由于管理和公司治理問題，關(guān)聯(lián)交易侵占上市公司利潤的情況已經(jīng)受到證監(jiān)會(huì)處罰。在全面清理公司管理架構(gòu)后，五糧液今年還有“兩大亮點(diǎn)”值得期待。
　　第一是公司即將實(shí)現(xiàn)領(lǐng)導(dǎo)班子新老交替，唐橋先生即將正式宣布出任集團(tuán)公司董事長。新人新氣象，在與舊體制說再見后，新的領(lǐng)導(dǎo)班子如何再度讓五糧液煥發(fā)新的活力，值得關(guān)注。
　　熟悉白酒業(yè)的投資者都清楚，五糧液由于公司治理的問題，多年來在體制上沒有洋河股份、郎酒的優(yōu)秀，營銷體系和價(jià)格策略又缺乏同為國企的瀘州老窖靈活。但這樣的劣勢，也成為我們認(rèn)可其下半年表現(xiàn)的優(yōu)勢。因?yàn)檠蠛印o州老窖幾乎已經(jīng)將體制和營銷發(fā)揮到極致，改善空間相當(dāng)有限；而五糧液新的領(lǐng)導(dǎo)班子只要把這一經(jīng)營短板補(bǔ)上，其爆發(fā)力將不可小視。
　　第二是在領(lǐng)導(dǎo)班子調(diào)整后，此前一直想要做的提價(jià)將提上議事日程，預(yù)計(jì)8月或9月是適當(dāng)時(shí)機(jī)。研究機(jī)構(gòu)普遍預(yù)計(jì)提價(jià)幅度為20%左右。同時(shí)，從微觀體驗(yàn)了解到，由于茅臺(tái)提價(jià)后，傳統(tǒng)飛天茅臺(tái)零售價(jià)已經(jīng)達(dá)到1380多元，以千元以下的五糧液替代情況較明顯，這也為公司下半年業(yè)績超預(yù)期提供了想象空間。
　　根據(jù)各大券商對五糧液的業(yè)績預(yù)期，2011年的每股收益超過1.5元不是大的問題，對應(yīng)目前30多元的股價(jià)，估值水平在23倍左右。這樣的估值水平，已經(jīng)具有相當(dāng)強(qiáng)的防御性，如果五糧液的全面改革效果顯現(xiàn)，預(yù)期業(yè)績提升迅速，其股價(jià)上升空間也不小。
　　值得一提的是，該股上半年并未隨大盤的下跌而泥沙俱下，反而走出一波震蕩上行的走勢，目前均線保持完好，上升形態(tài)較為明顯。
　　
　　華域汽車（600741）：毛利穩(wěn)定抗風(fēng)險(xiǎn)能力強(qiáng)
　　汽車行業(yè)在過去兩年中受政策補(bǔ)貼影響保持了持續(xù)的高速增長，今年的高增長已經(jīng)顯現(xiàn)疲態(tài)。因此，我們對汽車整車今年的成長性并不抱有樂觀預(yù)期。但在前幾年整車高速增長的同時(shí)，帶來的是未來幾年汽車零部件企業(yè)的機(jī)會(huì)。我們看好華域汽車在這一投資邏輯下的表現(xiàn)。
　　華域汽車是國內(nèi)汽車零配件行業(yè)龍頭，目前直接投資汽車零部件企業(yè)24家，擁有國內(nèi)最為完善的獨(dú)立供應(yīng)汽車零部件體系。主要業(yè)務(wù)覆蓋汽車內(nèi)飾、金屬成形及模具、功能件、電子電器、熱加工和新能源等。
　　
　　如果說過往兩年公司業(yè)績穩(wěn)健提升沒有什么意外的話，今年一季度，在成本大幅上漲前提下，公司毛利率不降反升，表明公司抗風(fēng)險(xiǎn)能力較強(qiáng)。近期，在對深圳地區(qū)一些汽車銷售店的走訪體驗(yàn)中，相比其他汽車品牌，上海大眾4S店的人氣明顯旺很多。由此可以看出，未來公司仍將受益于上海大眾和上海通用銷量的穩(wěn)定增長。
　　除在現(xiàn)有業(yè)務(wù)基礎(chǔ)上，公司通過與貴州航天合資成立公司，繼續(xù)積極布局新能源汽車，有助公司未來長期發(fā)展。在未來乘用車仍將保持較快增長、零部件的國際產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移和自主品牌的崛起背景下，未來幾年公司有望獲得超過20%的持續(xù)高增長。
　　在中信、中金、申萬等多家的券商研報(bào)里，對公司2011年每股收益預(yù)期基本一致，1.20元是大家比較認(rèn)可的業(yè)績，對應(yīng)目前市盈率僅為9倍，估值在行業(yè)中處于低端。
　　
　　中興商業(yè)（000715）：大跌之后的優(yōu)質(zhì)品種
　　公司是沈陽零售行業(yè)的龍頭企業(yè)。公司積極通過一體兩翼的戰(zhàn)略對外擴(kuò)張，在鞏固現(xiàn)有業(yè)務(wù)的基礎(chǔ)上，發(fā)展超市連鎖和百貨連鎖。2010年，由于5萬平方米的中興商業(yè)三期開業(yè)，三期的營業(yè)面積接近翻倍，市場對于公司業(yè)績表現(xiàn)的期望值非常高，期望業(yè)績與面積一樣的擴(kuò)張速度，股價(jià)從年初的10元多一直上沖到16元多。
　　三期在去年9月底開始營業(yè)，到今年一季度全面營業(yè)后，業(yè)績表現(xiàn)較市場預(yù)期差距較大。今年一季度，營業(yè)收入同比增長23.8%的情況下，凈利潤僅增長10.2%，這也導(dǎo)致股價(jià)逐級(jí)從16元多一直下跌，到目前的10元左右，再次跌回到去年的起步平臺(tái)。
　　不考慮中興三期下半年能否達(dá)到此前市場預(yù)期的利潤貢獻(xiàn)目標(biāo)，單就目前經(jīng)營情況，各大券商對公司2011年每股收益的預(yù)測基本在0.6元左右，對應(yīng)的平均市盈率約為16倍左右。這樣的估值無論是商業(yè)股還是與市場整體水平相比，其安全性都已經(jīng)進(jìn)入合適的投資區(qū)間。
　　目前的股價(jià)基本上已經(jīng)反映出市場較悲觀的預(yù)期。如果公司管理層在管理能力、費(fèi)用控制上多下功夫，相信下半年公司的利潤能得到較大的改善，業(yè)績超出目前市場預(yù)期的可能性較大，股價(jià)無論是業(yè)績還是估值提升的空間都較大。
　　
　　天虹商場（002419）：初具“蘇寧”雛形
　　與人人樂、步步高等業(yè)內(nèi)諸多零售企業(yè)基本上局限于當(dāng)?shù)氐膮^(qū)域擴(kuò)張不同，作為深圳地區(qū)起步的零售企業(yè)，最近幾年天虹商場的擴(kuò)張步伐逐步輻射全國。目前公司已在深圳、廈門、南昌等14個(gè)城市擁有41家天虹直營門店，營業(yè)面積達(dá)到100.5萬平方米，擁有君尚直營門店1家，3家特許經(jīng)營管理商場。2010年公司營業(yè)收入位列A股百貨類上市公司第7位，凈利潤位列第4位。
　　公司近年的門店擴(kuò)張基本上保持了“每年新開10家門店”的速度，這一速度還會(huì)持續(xù)到2012年。未來公司計(jì)劃每年保持4-6家店的擴(kuò)張速度。更難得的是，公司在運(yùn)營管理上的能力突出，在南昌地區(qū)的3家門店，第一家店扭虧為盈花了4年，第二家花了2年，第三家當(dāng)年便實(shí)現(xiàn)盈利。其新開店的盈利時(shí)間遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過同行，具有零售業(yè)的“蘇寧”的雛形。
　　與傳統(tǒng)追求“輕資產(chǎn)”擴(kuò)張方式不同，公司因?yàn)楝F(xiàn)金流較好，計(jì)劃每年購買一家門店物業(yè)。6月宣布投資3億元購買南昌聯(lián)發(fā)廣場1-4層物業(yè)（建筑面積3.8萬平米），已經(jīng)完成2011年購買自有物業(yè)目標(biāo)。這樣的策略從長遠(yuǎn)來看，將使公司的發(fā)展步伐更為穩(wěn)健。
　　券商對公司2011年每股收益預(yù)測集中在1.63－1.68元，取中值1.65元/股計(jì)算，對應(yīng)目前市盈率為12.4倍，估值在百貨零售行業(yè)處于較低水平。
　　深圳作為天虹商場的大本營，目前擁有20家門店。隨著6月底深圳五條地鐵線通車運(yùn)營，深圳全面步入地鐵網(wǎng)絡(luò)化階段。天虹商場的20家門店大多位于地鐵商圈內(nèi)，通過微觀體驗(yàn)，下半年深圳天虹門店的經(jīng)營增長速度將可能超過市場預(yù)期。
　　
　　中國國航（601111）：兩大負(fù)面風(fēng)險(xiǎn)充分釋放
　　航空業(yè)的景氣度近兩年都保持在較高水平。今年來，受到國際油價(jià)較長時(shí)間維持在100美元/桶以上，以及高鐵的沖擊，航空個(gè)股受到市場冷遇。中國國航、南方航空、東方航空股價(jià)自高位下行，幾乎被腰斬。在此悲觀預(yù)期下，包括中金、國信等在內(nèi)的多家券商對公司2011年每股收益進(jìn)行預(yù)測，大家預(yù)期較為一致，約為1元/股，以目前9元左右的股價(jià)，對應(yīng)的市盈率不足10倍。
　　我們對于影響行業(yè)表現(xiàn)的兩大負(fù)面因素在下半年會(huì)趨于樂觀。一是國際油價(jià)下降概率大。在美國拋出石油戰(zhàn)略儲(chǔ)備降油價(jià)后，隨著中東、北非局勢的穩(wěn)定，國際油價(jià)再度大幅上行的概率較小，更大的可能性是油價(jià)開始逐級(jí)下行。自7月1日起，國內(nèi)航空煤油進(jìn)口關(guān)稅將由目前的6%下調(diào)為0%，以目前油價(jià)測算，這將直接減少約450 元/噸的進(jìn)口成本。考慮到下半年油價(jià)將在90美元/桶以下的水平，下半年國內(nèi)航油出廠價(jià)較上半年將下調(diào)約700元/噸。與目前7400多元/噸航空煤油相比，這塊的成本下降將達(dá)10%。對利潤的貢獻(xiàn)下半年趨于樂觀。
　　隨著京滬高鐵的開通，國內(nèi)主要干線網(wǎng)高鐵基本完成。從目前已經(jīng)運(yùn)營情況看，高鐵上座率并沒有原來預(yù)期的那么高。這從另一個(gè)方面反襯，此前擔(dān)憂的高鐵對航空運(yùn)輸?shù)姆至饔绊懕豢浯蟆?br/>　　鑒于下半年航空業(yè)的兩大風(fēng)險(xiǎn)充分釋放，我們認(rèn)為在腰斬后的航空股開始具備投資價(jià)值。雖然各大航空股都差異不大，但我們認(rèn)為作為航空業(yè)龍頭的中國國航更具優(yōu)勢。無論從規(guī)模、盈利能力、財(cái)務(wù)穩(wěn)健等各方面，中國國航都更穩(wěn)健。
　　需要注意的是，第26屆世界大學(xué)生運(yùn)動(dòng)會(huì)8月份即將在深圳舉行，中國國航以及控股子公司深圳航空將受益最大。這也將為中國國航下半年的股價(jià)表現(xiàn)帶來一些刺激因素。