四度加息令利息支出激增20家高負債公司堪憂

　　當加息以一種既在預期之中，又略顯突然的方式再度來臨，你準備好了嗎？清明節(jié)央行再度上調(diào)基準利率0.25個百分點，需要注意的是，這已是央行自去年10月份以來的第四次加息，而累積加息幅度已達1%。
　　在聽到加息消息時，人們第一時間對“月供”增加的幅度更有興趣，但事實上，加息周期對各經(jīng)濟主體行為方式的改變遠不止于此。
　　站在二級市場投資者的角度，對加息環(huán)境下的上市公司進行觀察，我們發(fā)現(xiàn)一個有趣的現(xiàn)象：部分高負債的周期性行業(yè)上市公司的日子將更為難捱，它們必須在原有的基礎上承擔更多的財務費用，這無疑是雪上加霜；而新近上市并握有大筆超募資金的公司，日子會越發(fā)的好過，它們可以從銀行獲得更多的利息收入。
　　這種變化將引致投資策略上的改變：其一是由于加息影響的不均衡，投資者需要注意那些被財務費用大幅吞噬利潤的公司，業(yè)績預期上需要作出改變，并警惕因此導致業(yè)績“變臉”的公司；其二是由于緊縮政策仍將持續(xù)，上市公司通過銀行或者短期融資券等方式融資的成本增加，將會更多的考慮增發(fā)等股權融資方式。
　　我們用三個財務指標對已披露2010年年報的上市公司進行篩選，試圖發(fā)現(xiàn)那些在加息環(huán)境下有可能出現(xiàn)風險或者危機的公司，這三個指標包括兩個長期償債能力指標：資產(chǎn)負債率和已獲利息倍數(shù)；一個短期償債能力指標：流動比率。
　　
　　三大指標
　　截至本刊記者統(tǒng)計時止，剔除ST、*ST、金融類上市公司，共有1215家上市公司公布了2010年年報，剔除掉部分財務數(shù)據(jù)不全的上市公司，共得到904家上市公司樣本數(shù)據(jù)。
　　通過單一的財務指標來衡量，事實上很難完全反映企業(yè)的真實情況。例如，如果僅僅通過“資產(chǎn)負債率”的高低來判斷加息對上市公司財務狀況的影響，將會落入不同行業(yè)資產(chǎn)負債率差異的“陷阱”——資產(chǎn)負債率低的企業(yè)固然受加息影響較小，但資產(chǎn)負債率偏高的企業(yè)群體中，加息影響的程度則是千差萬別。
　　公用事業(yè)企業(yè)的資產(chǎn)負債率雖然比較高，但由于其產(chǎn)品價格通常是受到政府管制，加息環(huán)境下享受到稅收減免或者獲得補貼的可能很大，進而緩解公司的財務壓力。航空業(yè)雖然資產(chǎn)負債率多在70%以上，但其負債中很大一部分為外幣債務，受國內(nèi)加息的影響不大。而高杠桿經(jīng)營和擴張過快的房地產(chǎn)企業(yè)，以及難以獲得其它補償性收入的企業(yè)，資產(chǎn)負債率則能較好的反映加息的影響程度。
　　單純的選擇某一個指標來衡量比如流動比率或者資產(chǎn)負債率來衡量企業(yè)目前的償債能力，都難免形成短視及主觀的判斷力。為了避免此種情況的產(chǎn)生，我們選取了三個最具有代表性的指標來反應企業(yè)目前的狀況，并通過將這三個指標進行綜合評分，以尋求更貼近于真實的結論。
　　我們著重考察的指標是一個短期償債能力指標：流動比率，兩個長期償債能力指標：資產(chǎn)負債率和已獲利息倍數(shù)。
　　財務能力排名方法：
　　1、 選取2010年已經(jīng)公布了年報的非ST、*ST和非金融類上市公司。
　　2、 選定三大指標：流動比率、資產(chǎn)負債率、已獲利息保障倍數(shù)。
　　3、 根據(jù)選定的三大指標分別對選取的公司進行單項評分并進行綜合評比。
　　
　　相對排名“定乾坤”
　　在上述3大指標中，每一項都與上市公司的償債能力密切相關。這些指標分別從短期和長期來衡量企業(yè)的償債能力，雖然每一項指標都沒有固定的衡量標準，存在一定的局限性，但是綜合各家企業(yè)的財務狀況，做相對的比較之后，這些公司的償債能力便一目了然。
　　根據(jù)構建的三大指標，我們得到了904家上市公司的綜合評分。我們賦予各家公司的各個財務數(shù)據(jù)評分，反應的都是一個相對的數(shù)值，即每一家上市公司各個指標的評分以及最終的綜合評分反映的是此項財務數(shù)據(jù)在這904家上市公司中的相對位置。
　　通過對流動比率指標進行評比，“申通地鐵”以0.0385的數(shù)值排列榜首，我們賦予的分值為最高的904分。在對資產(chǎn)負債率指標進行評比后，“南京中商”以90.267%的數(shù)值排列榜首，我們賦予最高的904分。同樣的，在已獲利息倍數(shù)這一指標評比上，“綠景地產(chǎn)”以-1409.4224排列榜首，我們賦予的分值為最高的904分。以此類推，在各項指標的第二名，分值為903……，直至最后的一名給予賦值1分。
　　我們給予的賦值分數(shù)的高低對于單個的企業(yè)并沒有絕對的說明意義，結合所有的企業(yè)來看，分值反映的是一個企業(yè)相對排名，而不是絕對的排名。最終的得分越高，則表明企業(yè)的財務風險越高。
　　根據(jù)綜合評分后，我們發(fā)現(xiàn)電力企業(yè)成了“重災區(qū)”，在綜合得分榜的前20名，單電力上市公司就有六家上榜，華電國際更是以2666的綜合得分位列榜首。鋼鐵企業(yè)華菱鋼鐵、廣鋼股份和濟南鋼鐵面臨的財務壓力也很大。
　　
　　電力“重災區(qū)”鋼鐵次之
　　在采取了以上辦法進行三大指標綜合評比后，各公司都被賦予了相應的分值，加總后即可得到每家上市公司的綜合評分。在綜合評比排行榜上，我們看到，電力行業(yè)是財務風險最大，華電國際、華電能源、黔源電力、大唐發(fā)電、國電電力、華能國際六家電力企業(yè)不幸上榜，其中華電國際更是以2666的分數(shù)位居第一位。
　　以華電國際為例，公司2010年實現(xiàn)凈利潤2.08億元，同比減少了81.94%，公司指出凈利潤下滑的主要原因是因為煤價的大幅上漲導致了營業(yè)成本的上升幅度顯著高于營業(yè)收入的上升幅度。在三項指標中，公司2010年資產(chǎn)負債率達到83.12%，位列該項指標評比的第十八位；流動比率僅有0.21，位列該項指標評比的第四位。單從兩項財務指標數(shù)值來看，均遠遠超出了國際公認的安全警戒線（資產(chǎn)負債率為50%，流動比率為2），短期及長期財務風險均較大。公司的盈利能力本來就比較差，在加息的影響下，公司的貸款成本將進一步上升，盈利的增長恐怕難以覆蓋利息的增長。
　　
　　流動比率
　　流動比率是最常用的衡量短期償債能力的指標。該指標假設了全部流動資產(chǎn)都可用于償還流動負債，表明了每1元流動負債可以有多少流動資產(chǎn)作為償債的保障。我們假設，流動比率越大，上市公司的短期財務狀況越好，我們賦予的分值則越低。
　　在對流動指標進行統(tǒng)計后，電力企業(yè)仍然是我們關注的焦點。在我們統(tǒng)計的前十大短期償債能力差的公司中，有四家上市公司上榜，且指標均嚴重低于2的安全警戒線。
　　華電國際所面臨的困境也是電力行業(yè)企業(yè)所面臨的普遍困難。電力行業(yè)在2010年的前三季度的ROE僅為5%，行業(yè)的有息負債率達到了202%，遠遠超出100%的安全線。而從整個行業(yè)的盈利情況來看，加息一方面增加了整個行業(yè)的財務成本，另一方面，煤炭價格高漲而上網(wǎng)電價無法與之聯(lián)動，電力行業(yè)或?qū)⑦M入全行業(yè)虧損的窘境。
　　圖1：按流動比率得出的償債能力最差的10家公司
　　在電力行業(yè)之后，加息政策影響最大的行業(yè)是鋼鐵行業(yè)。在綜合評比的前20家上市公司中，華菱鋼鐵、廣鋼股份、濟南鋼鐵3家鋼鐵企業(yè)上榜。與電力行業(yè)類似，鋼鐵也屬于傳統(tǒng)行業(yè)，盈利性也較差，受到加息的影響可能也很大。以3家綜合評分最高的華菱鋼鐵為例，2010年，公司出現(xiàn)了上市以來的首次嚴重虧損，凈利潤為-26.43億元，而且由于技術改造原因需要投入大量資金，銀行借款很多，公司的籌資活動現(xiàn)金凈流入99.12億元，比上年增加了35.37億元，增加的大部分是銀行借款，同時資產(chǎn)負債率也達到80.61%。三項指標中，在可比公司中最糟糕的指標是已獲利息倍數(shù)指標，僅為-1.23。這反應了公司在面臨較大虧損的情況下，利息支付情況都面臨較大風險。但是需要注意的是，鋼鐵業(yè)為銀行傳統(tǒng)的優(yōu)質(zhì)客戶，在加息的情況下，也會存在貸款時享受優(yōu)惠政策的情況，所以對行業(yè)的影響需要區(qū)別對待。
　　
　　已獲利息倍數(shù)
　　圖2：按已獲利息倍數(shù)得出的償債能力最差的10家公司
　　長期債務不需要每年還本，但是每年需要付息，已獲利息倍數(shù)表明，每1元的債務利息有多少倍的盈利來作為保障，它可以反應債務的政策風險大小。利息保障倍數(shù)越大，利息支付就越有保障。如果一個企業(yè)的利息支付都存在問題，那么又如何去指望它能夠歸還本金？
　　通過對已獲利息倍數(shù)指標的統(tǒng)計，我們發(fā)現(xiàn)，綠景地產(chǎn)成為了利息償付能力最差的公司。公司2010年的已獲利息倍數(shù)為——1409.4224，公司2010年虧損4162萬元，收入下降將近了八成。綠景地產(chǎn)主營業(yè)務是從事房地產(chǎn)開發(fā)業(yè)務的，公司在年報中指出，由于地產(chǎn)政策的調(diào)控等因素，公司原有的開發(fā)模式難以為繼，欲轉型持有型物業(yè)規(guī)避行業(yè)風險，并發(fā)布了資產(chǎn)重組預案，稱如果預案順利進行，公司主營業(yè)務將轉型為酒店。
　　
　　資產(chǎn)負債率
　　從長期的角度看，企業(yè)的長期債務都是需要償還的。資產(chǎn)負債率反映了總資產(chǎn)中有多大比例是通過負債取得的，資產(chǎn)負債率越低，則企業(yè)的償債就越有保障，我們賦予的分值則越低。
　　圖3：按資產(chǎn)負債率得出的償債能力最差的10家公司
　　批發(fā)零售行業(yè)向來以“現(xiàn)金為王”著稱，在中國經(jīng)濟結構轉型時期，盈利能力在未來較長一段時間都將出現(xiàn)穩(wěn)定增長態(tài)勢，資金周轉也迅速。銀行對這類企業(yè)的貸款相對比較寬松，行業(yè)也一直是高資產(chǎn)負債率狀況。據(jù)wind數(shù)據(jù)統(tǒng)計，截至2010年第三季度，批發(fā)零售業(yè)以63%的高資產(chǎn)負債率位居第六位，僅次于航空機場、建筑工程、電力、房地產(chǎn)、家電行業(yè)。
　　在對該指標的統(tǒng)計后，我們發(fā)現(xiàn)，南京中商的資產(chǎn)負債率達到了90.27%，位列該指標榜的第一位，而觀察其其他兩項指標，流動比率為0.8417，已獲利息保障倍數(shù)為2.15。很明顯，資產(chǎn)負債比率和流動比率兩項指標拖累了公司的綜合評分，公司在904家公司中綜合評分位列第30位。短期內(nèi)，公司經(jīng)營業(yè)績比較好，盈利能力穩(wěn)定，其償付利息能力較強。但是公司的債務比例較同類企業(yè)偏高，如果央行繼續(xù)加息到4%，公司的利息支付能力面臨下降的風險也將加大，公司的盈利能力也可能會受到一定程度的影響。
　　進一步分析商業(yè)零售業(yè)，我們發(fā)現(xiàn)漢商集團的流動比率僅為0.26，位居該指標的第八位。板塊兩大公司的財務狀況均處于劣勢狀況，著實不得不令人對該行業(yè)整體可觀的盈利增長情況擔憂。