香港“點(diǎn)心債”市場(chǎng)面理性回歸

再好的點(diǎn)心，也可能會(huì)有吃膩的時(shí)候。

曾幾何時(shí)，以人民幣計(jì)價(jià)并結(jié)的“點(diǎn)心債”(即以人民幣計(jì)價(jià)并結(jié)算的債券)成為香港債券市場(chǎng)上的獨(dú)特風(fēng)景。因?yàn)槿嗣駧诺拈L(zhǎng)期升值預(yù)期，加上發(fā)行主體主要是中國(guó)政府及金融機(jī)構(gòu)，因此吸引了大量的外資入場(chǎng)。許多小型的外資機(jī)構(gòu)根本無(wú)法分一杯羹。點(diǎn)心債的稀缺給一些中國(guó)企業(yè)以低息融資創(chuàng)造了機(jī)會(huì)，過(guò)去一段時(shí)間，不少內(nèi)地企業(yè)并沒(méi)有獲得標(biāo)普等國(guó)際評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的評(píng)級(jí)，也可以大舉融資，而且提供的息率遠(yuǎn)低于境外同行。

但是進(jìn)入6月，隨著人民幣升值預(yù)期的減弱，以及中國(guó)內(nèi)地加息呼聲高漲，香港點(diǎn)心債市場(chǎng)出現(xiàn)了一絲變化。

7月上旬，在香港發(fā)行的頭兩單人民幣債券出現(xiàn)較大的息差，顯示海外投資者對(duì)于香港的“點(diǎn)心債”(即以人民幣計(jì)價(jià)并結(jié)算的債券)不再盲目追捧。而這或許是點(diǎn)心幘市場(chǎng)開(kāi)始回歸理性的開(kāi)始。

7月6日，美國(guó)卡特彼勒公司發(fā)行的兩年期人民幣債券，令市場(chǎng)驚訝的是，公司僅提供1.35％的息率，但由于其獲得標(biāo)普A類與穆迪A2類評(píng)級(jí)，因此仍然獲得市場(chǎng)熱捧，成功融資23億元——這也是跨國(guó)公司在香港融資最多的一次。

卡特彼勒“點(diǎn)心債”券的低息銷售，令投資者對(duì)過(guò)去+月出現(xiàn)的孳息率上揚(yáng)的預(yù)期出現(xiàn)了不一樣的信號(hào)。6月份，匯豐的香港“點(diǎn)心債”指數(shù)一度因?yàn)閭逆芟⒙噬蠐P(yáng)而出現(xiàn)了首次下跌。

然而，緊隨其后的中國(guó)銀泰百貨又迅速扭轉(zhuǎn)了大家的預(yù)期。這家以浙江為基礎(chǔ)的百貨集團(tuán)首次赴港融人民幣債券，一度提出4.5％～4.75％的票面息率因司，然而，不到—天時(shí)間，便將定價(jià)區(qū)間提4.65％～4.75％，這顯示境外機(jī)構(gòu)投資者并沒(méi)有像過(guò)去那樣，對(duì)于企業(yè)的出價(jià)有求必應(yīng)。相反，機(jī)構(gòu)投資者開(kāi)始要求擁有更高的風(fēng)險(xiǎn)回報(bào)。最終銀泰百貨以4.65％的息率賣(mài)出10億債券。

把銀泰與卡特彼勒放在一起，會(huì)發(fā)現(xiàn)更明顯的差異，銀泰所獲得的融資成本遠(yuǎn)高于這家跨國(guó)企業(yè)——以10億人民幣來(lái)計(jì)，銀泰每年要比卡特彼勒多付出債息3300萬(wàn)元。

從信用等級(jí)標(biāo)準(zhǔn)來(lái)看，這個(gè)結(jié)果其實(shí)無(wú)可厚非。銀泰獲得的惠譽(yù)BB級(jí)(前景穩(wěn)定)及標(biāo)普BB-級(jí)(前景穩(wěn)定)評(píng)級(jí)，要比卡特彼勒的穆迪A2級(jí)及標(biāo)普A級(jí)評(píng)級(jí)低得多，當(dāng)然投資者會(huì)要求更高的風(fēng)險(xiǎn)回報(bào)。而且相比內(nèi)地銀行提供給銀泰百貨的貸款利率，4.65％的息率足以令銀泰百貨覺(jué)得和味。即使相比它的中國(guó)同行春天百貨公司，銀泰的融資成本也已顯得相當(dāng)?shù)土笳咴诮衲?月以5 25％的高息，才融得7.5億元人民幣。

但是如果考慮到前期香港人民幣債券市場(chǎng)上那些根本沒(méi)有獲得國(guó)際機(jī)構(gòu)評(píng)級(jí)，卻也能以低息圈錢(qián)的中國(guó)企業(yè)來(lái)說(shuō)，銀泰百貨中途提息的做法則多多少少體現(xiàn)出，境外投資者對(duì)于“點(diǎn)心債”已經(jīng)沒(méi)有那么饑渴，這有可能是這個(gè)市場(chǎng)回歸理性的開(kāi)始。

“我們其實(shí)希望它提供的息率能更高一點(diǎn)。”——位參加了銀泰百貨債券推價(jià)會(huì)的香港機(jī)構(gòu)代表說(shuō)。

從這個(gè)角度來(lái)說(shuō)，銀泰提息售債的行為，對(duì)于“點(diǎn)心債”市場(chǎng)未必不是一種好現(xiàn)象。過(guò)去這個(gè)市場(chǎng)完全受強(qiáng)烈的需求所推動(dòng)，自人民幣升值預(yù)期強(qiáng)勁，以及香港與內(nèi)地的息差擴(kuò)大的情況下，一些沒(méi)有獲得國(guó)際信用機(jī)構(gòu)評(píng)級(jí)的“心債”也能順利獲得機(jī)構(gòu)的熱捧一正是這種稀缺性，造就了“點(diǎn)心債”這一名詞——因?yàn)樘嗳藫屬?gòu)，每家機(jī)構(gòu)只能分得少部分債券，就跟吃點(diǎn)心—樣。

追根溯源，“點(diǎn)心債”供不應(yīng)求的局面與香港人民幣投資產(chǎn)品稀缺而人民幣存款大量飚升不無(wú)相關(guān)。

從表面看來(lái)，香港市場(chǎng)上與人民幣相關(guān)的產(chǎn)品不少：如銀行定存、人民幣債券基金、人民幣保單、“點(diǎn)心債”以及一只人民幣房地產(chǎn)投資信托基金一一匯賢。但實(shí)際上，由于人民幣債券基金的主要投資對(duì)象也是人民幣定存和“點(diǎn)心債”，而匯賢提供的息率回報(bào)還不足5％，可能還無(wú)法抵消股價(jià)的波動(dòng)，因此個(gè)香港市場(chǎng)上的人民幣產(chǎn)品可以說(shuō)是以債券為主。

另一方面，從去年7月迄今，香港的人民幣存款量增長(zhǎng)了4倍之多，這些人民幣大部分是以定期存款形式存放于香港的銀行體系之內(nèi)(雖然也有部分人民幣保單出現(xiàn)，但其回報(bào)率根本不足以吸引香港散戶投資者)。

很顯然，在沒(méi)有其它投資工具的情況下，香港的銀行家們還沒(méi)有辦法給這部分人民幣找到比“點(diǎn)心債”券更好的投資渠道。由于銀行向客戶提供的人民幣年息不過(guò)0.5％，因此只要息率遠(yuǎn)高于這一水平的人民幣點(diǎn)心債都能吸引銀行大舉搶購(gòu)。

有業(yè)內(nèi)人士曾經(jīng)抱怨，正是銀行過(guò)度熱捧“點(diǎn)心債”，導(dǎo)致大量企業(yè)可以以低息在香港吸收人民幣資金。而過(guò)低的點(diǎn)心債息率，有可能讓那些購(gòu)買(mǎi)它們的基金表現(xiàn)欠佳，甚至在息率上揚(yáng)時(shí)，出現(xiàn)資產(chǎn)賬面值下跌的風(fēng)險(xiǎn)。

因此，如果把銀泰百貨點(diǎn)心債的發(fā)售看作是投資者開(kāi)始更加關(guān)注信用評(píng)級(jí)等風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估的話，那么有理由相信，下半年的“點(diǎn)心債”息率水平將會(huì)有所上揚(yáng)。

持這種看法的不止少數(shù)人。根據(jù)彭博社的一份業(yè)界調(diào)查，不少香港的人民幣債券基金機(jī)構(gòu)近期均加大了現(xiàn)金的持有量，以備下半年點(diǎn)心債息率出現(xiàn)上揚(yáng)時(shí)再入場(chǎng)，這種趨勢(shì)從6月以來(lái)變得尤為明顯。 但一些外國(guó)固息投資基金則對(duì)點(diǎn)心債市場(chǎng)依舊處于觀望態(tài)度。有來(lái)自澳洲和美國(guó)的投資者表示，這個(gè)市場(chǎng)上需求過(guò)盛，導(dǎo)致息率扭曲，應(yīng)該進(jìn)一步觀察。

從外部環(huán)境來(lái)看，筆者相信，央行在6月份提升存款準(zhǔn)備金率，7月初加息的措施，以及中國(guó)高居不下的通貨膨脹水平(6月份的CPI達(dá)到創(chuàng)記錄的6.4％)，都會(huì)令香港機(jī)構(gòu)投資者進(jìn)一步形成貨幣緊縮的預(yù)期。而6月以來(lái)香港離岸人民幣匯價(jià)上升趨緩甚至不斷出現(xiàn)倒退，則會(huì)進(jìn)一步加大債券息率上揚(yáng)的壓力。或許，這才是這個(gè)市場(chǎng)真正成熟的開(kāi)始。