資本市場:奈何明月照溝渠

岳彩周

盡管連鎖業(yè)正在走向成熟，但2011年，資本市場月圓人不全。與2010年形成了鮮明對(duì)比，2011年眾多連鎖業(yè)態(tài)IPO遇冷，眾多風(fēng)投也正在遠(yuǎn)離。

2011年共9家服裝類公司IPO，其中森馬服飾、九牧王、朗姿以及卡奴迪路4家闖關(guān)成功，其余珠海威絲曼、福建諾奇、山東舒朗等5家服裝企業(yè)被否。比服裝業(yè)更慘，2011年連鎖餐飲企業(yè)上市成行的不多，俏江南、凈雅、廣州酒家、小南國、金錢豹、順峰集團(tuán)等多家餐飲企業(yè)上市受阻。和餐飲企業(yè)類似，美容連鎖企業(yè)IPO也遭遇重創(chuàng)，雖有多家PE機(jī)構(gòu)入駐，唯美度、東田造型仍未實(shí)現(xiàn)上市夢想。

餐飲業(yè)步步糾結(jié)

俏江南2011年3月向證監(jiān)會(huì)遞交了A股IPO申請(qǐng)，此后一直杳無音訊；而最近這一次證監(jiān)會(huì)披露的信息顯示，2012年1月30日，俏江南的上市申請(qǐng)已被列入終止審核名單。

俏江南等餐飲企業(yè)被晾，當(dāng)時(shí)就有投行人士介紹，餐飲業(yè)目前普遍存在品牌商標(biāo)不合規(guī)、財(cái)務(wù)制度不健全、員工社保未繳納等問題，難以符合A股IPO規(guī)則。

果然，2011年下半年，中國證監(jiān)會(huì)加強(qiáng)了餐飲及連鎖企業(yè)的上市監(jiān)管，將擬上市餐飲企業(yè)的年利潤標(biāo)準(zhǔn)，由3000萬元提高至5000萬元。

“從歷年投資情況來看，2008年是中國餐飲行業(yè)投資的黃金年，俏江南、呷哺呷哺、一茶一坐等相繼在2008年獲得VC/PE資本注入。”有分析師表示。但隨后陷入了低潮，2011年上半年，中國餐飲行業(yè)僅有唐宮中國獲得蘭馨亞洲600萬美元的投資。——無論是投資筆數(shù)還是金額均降至冰點(diǎn)。

上市不成，與投資企業(yè)矛盾重重，在2007、2008年扎堆進(jìn)入餐飲行業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)投資，恐怕是最憂慮的一方了。

有急著上市的，但也有要出售自己或私有化的。金錢豹把全部股權(quán)出售給外資安佰深，小肥羊賣給百勝進(jìn)而私有化都是其中的典型案例。

隨著餐飲業(yè)的競爭日趨激烈，加上物業(yè)成本、人力成本以及食品價(jià)格的上漲，小肥羊等很多企業(yè)發(fā)展遇到了天花板，為了在發(fā)展高峰時(shí)賣個(gè)好價(jià)錢，小肥羊2011年成功委身于了百勝集團(tuán)，目前已經(jīng)完成退市。

雖然內(nèi)地上市遇阻，但香港資本市場對(duì)內(nèi)地消費(fèi)企業(yè)的興趣依然濃厚，但過去1年，由于港股低迷，除了唐宮中國、喜尚控股外，IPO成行的也不多。

服裝業(yè)帶傷沖擊

2011年服裝企業(yè)IPO遇冷，整體通過率偏低。我們發(fā)現(xiàn)，與2007年上市的本土品牌企業(yè)相比，新申請(qǐng)上市的企業(yè)大多缺乏品牌知名度，即使具有一定品牌知名度的，并且成功上市的喬丹體育也被指責(zé)存在商標(biāo)瑕疵。

但值得注意的是，盡管服裝企業(yè)IPO過會(huì)偏低，但大多數(shù)企業(yè)還是由于自身出了問題，而非資本市場大環(huán)境出了問題。

多位投行人士表示，由于政策限制，對(duì)于餐飲、美容、健身、房地產(chǎn)經(jīng)紀(jì)、酒吧、KTV、足浴等七類連鎖型企業(yè)而言，目前還不是A股上市的合適時(shí)機(jī)。但對(duì)于有品牌優(yōu)勢的醫(yī)藥、百貨零售、酒店、家電、服裝、家居、汽車服務(wù)等連鎖型企業(yè)而言，其A股IPO卻受到政策鼓勵(lì)和支持。

可見，對(duì)于確實(shí)有品牌優(yōu)勢的服裝企業(yè)，國家還是支持其上市的。

產(chǎn)能擴(kuò)大后市場能否消化，成為監(jiān)管部門否決這些擬上市企業(yè)的一大原因，因?yàn)橹袊b業(yè)高庫存現(xiàn)象2011年十分嚴(yán)重，連李寧、安踏、特步、匹克都因高庫存而業(yè)績放緩，股價(jià)大跌。

此外，服裝企業(yè)上市被否的原因還有家族企業(yè)特征過于明顯。被否的淑女屋家族持股集中，公司前四大股東發(fā)行前持股占股權(quán)比例超過90%，且四人為親屬關(guān)系。其中發(fā)行前實(shí)際控制人許和、匡子夫婦持有發(fā)行人59.73%的股份。此前證監(jiān)會(huì)已發(fā)出信號(hào)：對(duì)于家族企業(yè)，特別關(guān)注其構(gòu)成情況及監(jiān)事的獨(dú)立問題。

此外，在高庫存以及物業(yè)租賃成本高企的大背景下，服裝類公司普遍都存在毛利率下滑的問題，大多定位于中端品牌的服裝連鎖企業(yè)都面臨著品牌升級(jí)以及同質(zhì)化競爭的困境。

美容、酒店業(yè)熱度下降

繼餐飲行業(yè)后，美容行業(yè)又被擋在A股門外。一直宣稱要在2011年上市的唯美度，東田造型并未成行。

多美容企業(yè)都把材料報(bào)到證監(jiān)會(huì)，結(jié)果沒有回音。后來券商私下跟監(jiān)管層溝通的結(jié)果是，美容行業(yè)暫停上市。

它們上市受阻的原因與餐飲行業(yè)頗為類似。也是收入主要為現(xiàn)金，無法確認(rèn)收入；而且很多美容美發(fā)行業(yè)還涉及預(yù)售卡，取得大量預(yù)收款的問題。除此之外，美容美發(fā)行業(yè)被認(rèn)為沒有技術(shù)含量，難以證明持續(xù)盈利性。

過去幾年，隨著消費(fèi)類企業(yè)大熱，美容美發(fā)企業(yè)亦被多家PE機(jī)構(gòu)投資。雖然總體來說，投美容美發(fā)企業(yè)的PE機(jī)構(gòu)并不多，多集中于知名機(jī)構(gòu)。例如大名鼎鼎東田造型，便涉及信中利投資集團(tuán)公司、紅杉中國、優(yōu)勢資本、深創(chuàng)投。

隨著美容美發(fā)企業(yè)在A股上市受阻，其中的企業(yè)處于尷尬的境地。而投資的PE機(jī)構(gòu)，也暫時(shí)無法通過IPO退出。PE對(duì)美容美發(fā)類型的連鎖企業(yè)投資將更加謹(jǐn)慎。

與上述行業(yè)命運(yùn)相同，隨著物業(yè)租賃成本上漲，經(jīng)濟(jì)型酒店的擴(kuò)張遇到瓶頸，PE對(duì)其的火熱勁頭也過去了。2011年的3月，摩根士丹利開始醞釀轉(zhuǎn)讓其持有的莫泰連鎖酒店51%的股權(quán)。從嘗試上市轉(zhuǎn)向拍賣，大摩已經(jīng)一再降格，但對(duì)于大股東摩根士丹利開出的10億美元天價(jià)，沒有一個(gè)買家愿意接盤。5月末，如家酒店集團(tuán)宣布，以4.7億美元總價(jià)與上海莫泰酒店管理有限公司（下稱莫泰）達(dá)成收購協(xié)議，收購莫泰全部股份，其中3.05億美元為現(xiàn)金，其余以發(fā)行新股支付。以投入產(chǎn)出比計(jì)算，作為莫泰大股東的摩根士丹利，最后的退出僅打平了其五年的投資。

消費(fèi)升級(jí)概念受寵

與上述企業(yè)相比，很多連鎖企業(yè)依然備受資本關(guān)注。百貨零售連鎖企業(yè)去年IPO熱度不減。文峰大世界、徐家匯、三江購物、高鑫零售先后上市，而紅旗連鎖的IPO目前也在落實(shí)反饋意見中。

除此之外，隨著連鎖經(jīng)營這棵樹上的大果子逐漸被摘完，和消費(fèi)升級(jí)相關(guān)的休閑食品、有機(jī)食品、洗衣業(yè)等“邊緣”行業(yè)備受資本市場的關(guān)注。湖南絕味鴨脖獲得包括復(fù)星集團(tuán)、九鼎投資等在內(nèi)的多家機(jī)構(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)投資，投資規(guī)模共計(jì)2.6億元；好想你棗業(yè)成功上市；福奈特洗衣獲得風(fēng)投入駐。

縱觀這些年，PE已從過去的餐飲為主，發(fā)展到與民生消費(fèi)相關(guān)的娛樂、教育，甚至醫(yī)藥、體檢與健康管理、嬰兒用品等業(yè)態(tài)。2011年浙江杭州音之舞舞蹈連鎖培訓(xùn)機(jī)構(gòu)就獲得了鼎聚創(chuàng)投的青睞，而慈銘體檢目前的IPO也處在落實(shí)反饋意見中。

而2011年發(fā)生的老百姓洽購百姓緣一案，也表明了未來資本市場上的一大熱點(diǎn)——醫(yī)藥連鎖。

在醫(yī)藥領(lǐng)域，海王星辰成為國內(nèi)首家借力外資PE成功登陸美國紐交所的連鎖藥店，之后，資本對(duì)連鎖藥店的關(guān)注也逐漸頻繁，湖南老百姓大藥房、湖南豐益大藥房等更是早在2008年就與私募界展開聯(lián)姻。

據(jù)商務(wù)部的數(shù)據(jù)顯示，2011年我國醫(yī)藥市場規(guī)模將達(dá)到500億美元，銷售額過百億人民幣的醫(yī)藥企業(yè)達(dá)到數(shù)十家。隨著醫(yī)藥業(yè)迎接黃金時(shí)代，藥品零售業(yè)的發(fā)展高峰也勢在必行。