金融衍生工具在企業理財中的應用

郭人菡1，葉麗娟2

（1.杭州余杭供銷控股集團有限公司，浙江 杭州 311100；2.杭州嘉道商業空間設計有限公司，浙江 杭州310012）

財務管理是企業管理的核心，“滲透和貫穿于企業一切經濟活動之中”。但我國企業在財務管理上普遍存在認識誤區：一是重銷售、輕理財；二是在理財中又重籌資，輕投資和分配，在籌資中又不加選擇地認為上市是最好的辦法；三是認為理財的主要目的是改變企業的負債經營情況。

金融衍生工具的誕生及其日益廣泛的應用，沖擊著傳統財務管理乃至企業管理的理念、模式和價值選擇。金融衍生工具已經成為當今財務會計理論界和實務界研究和關注的熱點問題。那么，什么是金融衍生工具？為什么企業要利用金融衍生工具理財？金融衍生工具在企業理財過程中是如何具體運用的？企業理財中選擇金融衍生工具要注意哪些問題？本文就是針對以上問題，嘗試進行系統梳理和有效解決。

1 企業利用金融衍生工具理財的基本原理

（1）金融衍生工具的定義及其分類。金融衍生工具譯自英文規范名詞Financial Derivative Instrument。國際會計準則委員會第32號準則定義為“一項金融工具是使一個企業形成金融資產，同時使另一個企業形成金融負債或權益工具（equity instrument）的任何合約”；美國財務會計準則公告第119號定義為“一項價值由名義規定的衍生于所依據的資產或指數的業務或合約”。在我國一般解釋為“由股票、債券、利率、匯率等基本金融工具基礎上派生出來的一種新的金融合約種類”。“金融衍生品是20世紀70年代初‘布雷頓森林體系’瓦解后浮動匯率取代固定匯率、兩次石油危機、金融自由化浪潮等因素共同促進的結果，是為了規避匯率、利率及股價指數等金融價格劇烈波動風險而進行的重大產品創新。隨著金融國家化和自由化的發展，金融衍生品市場發展迅速，在國際金融市場發揮著巨大作用。”

金融衍生產品的共同特征是保證金交易，即只要支付一定比例的保證金就可進行全額交易，不需實際上的本金轉移，合約的了結一般也采用現金差價結算的方式進行，只有在滿期日以實物交割方式履約的合約才需要買方交足貸款。因此，金融衍生產品交易具有杠桿效應。保證金越低，杠桿效應越大，風險也就越大。國際上金融衍生產品種類繁多，活躍的金融創新活動接連不斷地推出新的衍生產品。金融衍生產品主要有以下幾種分類方法：根據產品形態。可以分為遠期、期貨、期權和掉期四大類；根據原生資產大致可以分為四類，即股票、利率、匯率和商品；根據交易方法，可分為場內交易和場外交易。

據統計，在金融衍生產品的持倉量中，按交易形態分類，遠期交易的持倉量最大，占整體持倉量的42%，以下依次是掉期（27%）、期貨（18%）和期權（13%）。按交易對象分類，以利率掉期、利率遠期交易等為代表的有關利率的金融衍生產品交易占市場份額最大，為62%，以下依次是貨幣衍生產品(37%）和股票、商品衍生產品（1%）。1989年到1995年的6年間，金融衍生產品市場規模擴大了5.7倍。各種交易形態和各種交易對象之間的差距并不大，整體上呈高速擴大的趨勢。

（2）企業利用金融衍生工具理財的必然性。企業利用金融衍生工具理財，從理論到實踐都有其客觀必然性：①利用金融工具理財是企業本質屬性的內在要求。1937年科斯在《經濟》雜志上發表《企業的本質》一文，討論了企業的存在，本質和邊界，提出著名的交易成本理論。交易成本理論既解釋了企業產生的根本原因，也揭示了企業最本質的屬性——追求利潤最大化。利用金融工具理財，能更好地管理資金流動性，從而有使資本增值的可能性。概括而言，金融衍生工具的理財功能集中體現在籌資管理、投資管理、結算款項管理及其他管理等。概括地說，通過金融衍生工具的運作，企業可以將未來籌資成本和投資收益的不確定性轉化為確定性，還可用以替換掉對企業不利的不確定性因素，而保留對企業有利的不確定性因素，并在這一過程中，降低企業的籌資成本，提高投資收益。所以，企業追求贏利，就必然存在利用金融工具理財的內在潛能和外在沖動。②利用金融工具理財是企業轉型升級的客觀需要。轉型升級，迫切要求企業將注意力不僅要集中在產品上，更要集中在服務上；不僅要集中在產品優勢上，更要集中在資本優勢上；不僅要集中在有形手段上，更要集中在無形手段上。在此過程中，越來越多的企業意識到理財的重要性。而各類金融工具的不斷發展，又為企業追求利潤最大化提供了更為豐富的選擇。

特別是隨著企業從勞動密集型逐步向技術、資本密集型階段過渡，“金融工具在企業理財中逐漸占據核心地位”，作為直接與資金打交道的財務管理人員，利用金融工具為企業理財，也就成為財務管理人員最重要的職責之一。但我國財務管理發展還不能適應因經濟快速發展引發的企業理財需要。為此，專門研究企業利用金融工具理財，成為社會與企業發展的強烈要求。

2 金融衍生工具在企業理財中的具體運用

近二十年來，隨著金融衍生工具市場的發展和日益成熟，金融衍生工具活躍在企業理財的各個環節，包括籌資管理、投資管理、結算款項管理等。限于篇幅，本文以企業籌資管理和投資管理為限，分別說明金融衍生工具在企業理財中的具體運用。

（1）籌資管理。金融衍生工具在企業籌資管理中的具體運用，主要針對籌資成本管理而言，常用的有遠期利率協議、利率互換、貨幣互換、期權及其組合衍生工具，此外還有用于企業反收購的認股權證和為改善企業資本結構而刺激轉換的可轉換債券等，具體表現在以下幾方面：①鎖定籌資成本。利用金融衍生工具，企業可以將籌資成本通過重新定價進行鎖定。一般而言，通過簽定遠期利率協議，企業可將單一期限的籌資利率固定下來，而當企業借入了一筆浮動利率貸款時，利用遠期利率協議還可將貸款利率在未來的每一個展期利率鎖定。②降低籌資成本。企業可以選擇利率低的幣種作為籌資的對象，然后在外匯市場上兌換成實際需要的幣種，再利用貨幣互換在合適的時間換回需要還款的幣種。當預期浮動利率能夠在一定期限內降低籌資成本時，企業可以利用固定利率換取浮動利率，通過利率互換轉換債務的利率基礎，尤其是當現有的固定利率債務不能償還或再融資時，或再融資成本很高時，利用利率互換還可以降低現有固定利率負債的高利息成本。另外，還可以通過固定利率負債或浮動利率負債之間的互換，鎖定短期債務的利率成本。③拓寬籌資渠道。企業通過金融衍生工具的交易，可以突破特定市場對信用等級差別的限制，實現籌集資金的目的，從而拓寬籌資渠道、優化資金結構。④有效抵制被收購。現代企業間的購并操作日益頻繁，收購與反收購已成為企業籌資決策中應予以考慮的重要因素，配送認股權證已經常被用作反收購的重要手段。如當一家企業有大量的認股權證未被行使時，可以減少以至免除被收購的可能，從而有效抵制被收購。⑤刺激可轉換債券向權益資本轉換，改善資本結構。由于可轉換債券實際上是對公司股票的一種買權，持有這一買權，既可避免股票價格下降的風險，又可保證得到股票價格上升的收益。然而可轉換債券的持有人一旦不行使其轉換權利，往往會使企業財務負擔加重，影響進一步籌資，以及增加現金流出的壓力。但通過可回購的可轉換債券，可以刺激可轉換債券向權益資本轉換，從而改善企業的資本結構，增加籌資的靈活性。

（2）投資管理。金融衍生工具在企業的投資管理中，主要是針對企業投資收益和投資決策方面的管理，常用的品種有期權、利率互換、遠期利率協議、利率期貨及其組合工具，具體表現在如下幾方面：①鎖定未來投資收益。當企業預期未來存款利率將要下跌時，可以通過賣出遠期利率協議鎖定未來投資收益，當企業持有一個固定利率債券時，若市場利率已經下跌到該固定利率以下，企業為了防止市場利率進一步下跌而使自己的投資收益下降，可以從事利率互換鎖定其收益。在該利率互換中，投資者支付一個固定利率（即目前市場利率）并收入一個較短期限的浮動利率，這樣以來，為投資者產生出一個浮動利率投資回報率。如果將來市場上相關期限的利率上漲，那么企業可以從事一個與原先互換交易相反的利率互換，即在第二個互換中收入固定利率（即市場利率），并支付較短期限的浮動利率。經過兩個互換交易，企業可以得到一個大于原固定利率的投資回報，通過利用金融衍生工具鎖定未來投資收益的利率風險，從而將有關利率風險降低到最低限度。②增加投資回報。當企業擁有一個浮動利率投資組合時，可以先后從事兩個相反方向的利率互換交易來增加其資產的投資回報，當企業擁有一個固定利率投資組合時，同樣可以通過從事兩個相反方向的利率互換交易來增加投資回報，企業還可以利用利率互換等金融衍生工具創造成合成收益曲線，而將固定利率投資的期限延長或縮短，最終實現投資收益最大化。企業還可以通過創造合成固定利率或浮動利率債券，從而增加或確保投資組合的回報。③修正傳統的凈現值法。財務管理理論發展至今，資本預算已形成一個較成熟的體系。凈現值法（NPV）與內含報酬率法（IRR）是企業進行長期投資決策時常用的方法。尤其是凈現值法，更加符合股東財富最大化目標假設，在實務中通常是接受（NPV>0）或拒絕（NPV

3 企業理財中選擇金融衍生工具應注意的幾個問題

（1）要充分認識利用金融衍生工具理財的風險性。追求利潤最大化是企業的本能，這種本能既能激勵企業創造更大財富，也能使企業漠視風險，變得盲目和沖動。“過度追求利潤而忽視經營風險控制是雷曼兄弟破產的直接原因”。①衍生交易是轉嫁風險而不是消除風險，金融衍生工具派生于基礎金融產品，它的風險控制機制是通過將基礎金融產品可能產生的風險轉移給愿意承擔該風險的另一方，使基礎金融產品持有人得以減小風險、控制自身風險，達到保值目的，而非徹底消除基礎金融產品風險。②金融衍生工具自身仍存在風險。作為契約性產品，金融衍生工具本身仍存在市場風險、結算風險、信用風險等一系列風險。不同的衍生工具，還有不同的風險特征，在選擇衍生工具時，必須充分考慮到衍生工具的具體風險特征。③金融衍生工具在被用作避險工具時，存在可能放大風險的副作用。金融衍生工具雖由基礎金融產品派生，但它的風險直接源于自身所代表的現金流規模和價格的不確定性，而非派生出該現金流的基礎產品的名義本金。因此，一旦市場發生意外走勢，風險無法對沖時，金融衍生工具交易的某一方很可能既無法轉移基礎產品產生的風險，又同時承擔金融衍生工具交易損失，形成風險放大效應。

（2）要充分了解利用金融衍生工具理財應該獲取的相關信息。選擇何種金融衍生工具，如何轉移風險，歸根到底是由于匯總、整理、分析各類信息后，對未來發展預期不同。本文認為,無論是對什么樣的金融衍生工具,一個非常重要的方面便是提高對利率和匯率等市場價格預測的準確性,因此，基于金融業的高風險性和金融經營中普遍存在的信息不對稱性，企業在選擇金融衍生工具交易時，應要求交易銀行或交易所充分披露可能存在的風險和有關信息，綜合了解對市場運行趨勢的正、反預測意見，從而正確預測未來各種情況的變化。“由于我國企業在國外期貨交易所沒有交易席位，因此幾乎所有出海資金都要借助別人的通道，資金數量、操作意圖、建倉方向、頭寸大小和抗風險能力等核心機密極易被交易對手捕獲。”在這方面更要做足功課。

（3）利用衍生金融工具理財要以控制風險為前提。企業選擇金融衍生工具的主要目的就是避險與獲利。企業作為金融衍生工具交易的參與者，從某種程度上說，處于缺少專業技能和“信息不對稱”不利地位，因此應充分考慮自身的避險需要和風險承受能力，始終堅持以控制風險為目的。爭取做到所有已認定的風險必須盡可能地轉移給最適合承擔該風險的另一方，擬建項目的財務費用不能處于波動狀態，須在項目開始實施時即予以確定，以便制訂財務模型，確定一個能確保項目可行性的收入架構。

（4）要善用對沖操作獲取合理收益，規避不當風險。盡可能締結對沖頭寸抵消風險,避免風險敞口頭寸的存在。比如在利用貨幣互換避險時，不僅要注意匯率變化的風險，而且要綜合考慮借助利率與匯率的互動關系來對沖風險，以便依靠利率上的收益（損失）部分對沖匯率上的損失（收益）部分，達到控制風險的目的。還可以在互換的基礎上進行期權交易來控制風險，即一旦利率或匯率達到事先確定的目標值，可以選擇履行或放棄期權交易，損失的只是期權的權利金，而避免蒙受匯率、利率雙重損失。

隨著世界經濟的進一步融合,企業的經濟活動越來越緊密的與世界經濟形勢聯系著,企業必將從各個層面感受到“零距離”的存在,包括信息的傳遞、資金的劃撥等等,與此同時,世界經濟的變數日益增多,匯率波動頻繁,利率走勢難料,股價變化莫測,為了應對經濟環境的變化,我國企業不應該回避金融衍生工具的存在，積極的態度是充分重視其理財功能，避免過度投機，正確運用金融衍生工具，這將對現代企業理財有著重大現實意義。

（5）利用金融衍生工具理財，要注重建立健全內部風險控制機制。首先，建立健全完善的內部評估和審計組織體系。包括設立獨立的內部風險評估和審計部門，并根據國家有關的法律法規、政策規定和企業選擇衍生工具情況，制定內部評估和審計的規范、標準和制度，確保理財決策的科學性。

其次，改善財務的人員和知識結構。我國企業的財務管理人員大多為傳統記賬型人員，理財意識相對淡薄，財務管理知識結構不合理，利用衍生工具理財的能力有所欠缺。企業決策層應配備復合型財務管理人員，加強對現有財務管理人員的業務培訓，不斷提高其風險管理水平。

最后，建立風險數據庫。“積累有關風險的可能來源，將企業可能面對的所有類別的風險來源注意列示出來，更有利于盡早發現導致內部控制失效的風險。”然后，根據本企業所處行業及發展階段等，確定各種風險發生的概率，按可能造成的后果進行評級，根據評級選擇合適的金融衍生工具。

4 結語

正如硬幣有兩面一樣，金融衍生工具也有自己的兩面性，是企業發展中的一把“雙刃劍”。不管你愛它或者不愛它，這個兩面性就在那里，“不增不減”而現代企業已經離不開利用衍生工具理財。因此，不管是對其利還是對其害，我們都應坦然面對，“不悲不喜”（同前），沉著冷靜，從容應對，發揮其有利的一面，遏制其有害的一面，使企業更好更快發展。

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