中國企業債券市場逆勢而行

崔曉玲

今年上半年，中國企業債券發行規模同比增長約60％，其他融資則顯得增長乏力。

中國經濟增速正在放緩，企業利潤下滑，股市也在走低，但中國企業債券市場卻恰恰相反，正在蓬勃發展。

企業債券發行逆勢上漲

據英國《金融時報》近日報道，今年上半年，中國企業債券發行規模同比增長約60％。相比之下，幾乎所有其他形式的融資都顯得增長乏力。股票發行下滑，新增銀行貸款幾乎未見增長，表外貸款出現萎縮。

企業債券逆勢而行是一個重要且積極的進展。這表明，中國正逐漸向直接融資模式轉型，降低對銀行貸款的過度依賴——政府官員和分析師現在將對銀行貸款的過度依賴視為對中國經濟的主要威脅之一。

長期以來，銀行—直是中國的主要融資來源。根據瑞士信貸的數據，2011年底，未償還銀行貸款總額為國內生產總值的123％，而企業債券僅為11％。“整個金融體系一直向銀行高度傾斜。中國政府自己已意識到，很多風險集中在銀行體系內部，他們希望分散這些風險。”瑞士信貸分析師吳黛西說，“他們發現，無論從發行者還是投資者的角度來看，債券都是可以大力發展的。潛在的供應和需求規模都很巨大。”

中國一些大型國有企業，從石油巨頭中石化到中國核工業集團，一直利用投資者對債券的胃口，發行票面利率低于銀行貸款利率的債券。通常難以獲得銀行貸款的私營企業，如金風科技和長安汽車，也面臨著債券市場的強勁需求。

萬得資訊的數據顯示，今年上半年，中國非金融企業的債券發行總額為8，530億元人民幣，為有記錄以來最高，而去年同期這一數字為5，300億元人民幣。另外，企業今年通過發行債券籌集的資金約為從銀行獲得貸款總額的三分之一，而去年同期為四分之一。這表明，盡管銀行融資仍然占據主導地位，但它對中國企業資產負債表的控制正在減弱。

監管改革掃除發展障礙

企業債券蓬勃發展的主要原因在于政府監管改革，清除了一些阻礙債券市場發展的障礙。

《金融時報》的文章稱，長期以來，中國企業債券市場一直被劃分為三個獨立的領地。中央規劃機構國家發改委控制著由國有企業發行的企業債。中國證監會管理著上市公司發行且在公開交易所交易的公司債。最后，央行監管著僅在銀行間市場交易的商業票據和中期票據。每套監管機制有著不同的審批要求，其中一些確實苛刻。

但2008年，這種形勢開始改善，當時央行通過推動中期票據的發展，向中國僵化的債券市場注入了活力。它極大地簡化了發行程序，采用注冊制，而非核準制，此舉迫使投資者(而非監管者)對信用風險進行評估。發行的相對容易產生了巨大影響，過去兩年中，中期票據發行量是在交易所上市債券的近兩倍。

央行的成功進而促使另兩家監管機構仿效這一做法。證監會今年的進展尤其大，它已開始加速發行審批，將等候時間減少到一個月多一點。今年6月，證監會推出了一個新的高收益“垃圾”債券市場，采用注冊制，而非核準制，和央行一樣。

這些舉措產生了立竿見影的效果。根據湯森路透的數據，經過努力，交易所上市債券今年的發行量已與中期票據持平。二級市場交易也大幅增長，這對于中國債券市場的發展同樣至關重要。很多債券過去由銀行持有至到期，這讓它們幾乎與貸款無異。但隨著交易所交易債券的增加，更多機構和散戶投資者紛紛在自己的投資組合中加入固定收益證券。

中小企業私募債開閘破冰

在過去，雖然不少企業已經邁進債券市場，但企業債多半是中大型企業才能玩的“游戲”。即使在浙江等地有創新的中小企業集合票據產品，其中的發行企業多半是地方上最優質的企業。

如今，在新任證監會主席郭樹清的“郭氏新政”下，醞釀已久的中小企業私募債開閘破冰。2012年6月初，深交所和上交所分別首批通過了9家和10家中小企業私募債的備案申請，目前6只中小企業私募債已經亮相。

據《商界》報道，6月8日，由東吳證券承銷的2012年蘇州華東鍍膜玻璃有限公司中小企業私募債券5，000萬元的額度，僅用半天時間就被一搶而空，固定利率為9.5％。而在深交所方面，由國信證券承銷的深圳市嘉力達實業有限公司私募債，成為深交所首只完成發行的中小企業私募債券，利率為9.99％，當天亦被搶空。僅僅4天后，平安證券宣布，由其承銷的無錫高新物流、江寧水務、錢江四橋、深圳拓奇四只中小企業私募債已經全部發行完畢。

盡管首批在滬深交易所備案的16家中小企業私募債的名單中沒有溫州企業的身影，但作為緩解中小企業融資難的重要嘗試，眾多溫州的中小企業已經翹首企盼。

6月初，在溫州舉行的中小企業私募債券研討會上，溫州中小企業發展促進會與天風證券簽訂了合作協議，決定共同在溫州開展中小企業私募債券試點。“中小企業的熱情遠遠超出了我們的預期。”溫州中小企業發展促進會會長周德文說，當天原本只邀請50家中小企業參與，結果聞訊而來的企業擠滿了會場，估計入場的中小企業超過百家。

據了解，本次溫州推出的中小企業私募債主要面向非上市中小微企業。發行條件中沒有資產和盈利方面的要求，只要符合工業信息化部“中小企業劃定標準”的非房地產和金融類企業均可發行。

周德文認為，中小企業私募債的推出，無疑能拓寬溫州本地非上市企業融資渠道，緩解中小企業融資難問題。但他同時警告稱，由于中小企業私募債券的風險較大，無論是企業發債還是投資者購買時，“都必須要謹慎一些”。他說，溫州有40多萬家企業，雖然企業都需要資金，但不可能每家企業都發行私募債。成長型、品質好，且有一定效益和社會責任感的企業將成為首選。