未來兩大主力方向

薛樹東

本周市場運行基本上在本欄預期之中，上證指數周初經歷了短暫的震蕩后頑強創出新高，成交量也出現連續放大，半年線以及2400點整數關口均被踩在腳下。本周最受關注的事件無疑是下調存款準備金率，應該說對市場產生了積極的影響。市場情緒開始高漲，但我們在樂觀情緒中同樣感受到一種隱憂，管理層所引導的價值投資和市場熱炒的思路似乎并不協調，這種隱憂并非是擔心市場趨勢會發生逆轉，而是覺得市場投資理念和市場股價結構會出現矛盾和掙扎，在這種糾結之中，市場只能先停頓下來，尋找持續性主攻方向。

2132點以來這波行情的主導力量為游資，產業資本和公募基金增持只發生在行情初段，正當行情欲向縱深發展之時，產業資本和公募基金已經反手做空，產業資本增持公告已經極為罕見了，公募基金更是連續四周降低倉位，這兩股力量對行情的壓制作用不能忽視。

首先從產業資本角度看，雖然管理層不斷出臺大股東增持的鼓勵措施，但這并不能提高大小非的增持欲望，主要的原因在于持股成本和回報預期與二級市場投資者相比，存在巨大差距。打個很簡單的比方，一只股票的價格是10塊錢，市盈率只有十倍，二級市場上應該說很有投資價值了，但大股東的成本只有一塊錢，已經獲利巨大，回報預期已經決定了二級市場所謂的投資價值，并不能降低大股東的減持欲望。因此，大小非減持注定是本輪行情的制約因素。此前市場所體現的大股東凈增持局面，更多的理解為穩定股價甚至為了套現服務。

再說公募基金，經驗證明，除了03-04年那波五朵金花行情，投資基金從來就不是市場的先導力量。基金的反應往往是后知后覺的，最明顯的體現就是06、07年大牛市，5·30后踏空的基金才開始發力，從而創下著名的6124點。這與當前基金行業的制度以及基金公司的運作體制有著很大的關系，同樣在這波行情中，投資基金仍然起到的是“拖后腿”的作用，拿一只股票來舉例，海信電器今年一月十三日發布預增公告，大幅超出預期，當日開盤即封漲停，成交回報顯示，買入大多為游資席位，基金卻大幅賣出，賣出前五位四家都是機構席位，當天的收盤價是13.49元，本周上漲已超過18元。上述案例說明，本輪最活躍的先導力量仍是游資，因為這種現象在有色、稀土、水泥等熱門板塊中也同樣出現了。

既然主導力量是游資，我們必須了解游資的特點和習性，游資機構很善于尋找市場的熱點集中火力發起攻擊，受制于資金規模，往往選擇阻力最小的方向，如果得到市場認同，甚至無懼基金等投資機構的拋壓。游資炒的是題材和邏輯，并非價值投資，所以無論股票是何質地，只要市場認同就可以炒上天，如果不認同很快會反手做空，因此，游資的股票往往會出現短期的大起大落。我們不要以為，游資主導的行情就不是大行情，游資很善于調動市場人氣，作風兇悍，所以近年來行情往往是游資做主導，比如2319行情，成飛集成、江特電機等，均是當時行情的領軍者，投資基金后知后覺，在行情的后半段才開始攻擊有色煤炭。

在本輪行情中，有不少股票出現翻倍行情，但這其中很多是績差股甚至虧損股，諸如：羅平鋅電、江南紅箭等。本周開始不少新股也得到熱炒，諸如環旭電子、吉視傳媒等，應該說這些炒作非常提振人氣，但從價值投資考量卻找不到任何理由。還比如，周末下調存款準金，理論上應該是資源、金融打先鋒，但漲得好的卻是電子信息和文化傳媒，和下調存準率基本不搭界。市場永遠是對的，只要存在，我們在主觀上并不排斥。但問題是，游資爆炒題材股、新股，和管理層引導機制投資的理念發生了“碰撞”！此前，政策面反復強調引導長期資金入市，并鮮明指出藍籌股“罕見的”投資價值。因此，之前游資機構的主打方向，和管理層的的理念差距很大，這種上漲并不是管理層所希望的。

證監會主席郭樹清本周指出，要繼續深化新股發行制度市場化改革，進一步改善市場價格結構不合理狀況，切實解決新股發行價格過高和惡炒績差股問題。與此同時，深交所也發文指出警惕概念股炒作，深交所將對各類概念炒作實施嚴密監控，對相關題材概念股實施警示性停牌等風險控制措施，對個別投資者以大筆申報、連續申報、高價申報、虛假申報或頻繁申報等手段影響股票價格或交易量的，將采取限制交易等措施實施精確打擊，對涉嫌操縱市場等違法違規的，將上報中國證監會查處。請廣大投資者務必時刻牢記風險，理性投資，合規交易，切勿盲目跟風炒作。

從上述分析中不難看出，之前的上漲并不是管理層所希望見到的“上漲”，郭主席所提到的市場價格結構不合理的狀況，不僅沒有改善，反而加劇了，這當然是市場行為，但市場行為如果與政策引導方向背離，結果不知怎樣？這至少帶來相當大的不確定性，如果新股改革、退市制度、監管措施因此變得更加嚴厲的話，以創業板為代表的高估值、低成長的題材品種，將會存在很大的不確定性，我們千萬不要指望創業板下跌，主板能夠不跌，這只是美好的愿望，主板和創業板歷來是一榮俱榮、一損俱損的關系，只是跌多少、漲多少的問題。

不難想象，主導本輪行情的游資機構的投資思路勢必開始掙扎，他們需要找到新的路徑，至少不會與管理層的引導、監管思路發生“沖突”，這確實存在一定難度，但我們依然相信中國游資的智慧！在此之前，他們所做的恐怕是收縮戰線，如果沒有找到核心的持續主攻方向，市場活力和人氣恐怕要大打折扣，市場的上行步伐也會出現停頓。可喜的是，周五市場出現新的變化，游資機構如此智慧，確實值得高興。

大盤整體上行趨勢應該還沒有結束。我們對本輪行情幾大基礎性因素的看法還是樂觀的，特別是此次下調存準率，我們認為具有轉折性意義，去年11月底是兩年多貨幣政策緊縮以來，首次下調存準率，由于當時外匯占款大幅減少，所以，市場所體會的政策寬松意味似乎并不明顯。此次則截然不同，外匯占款今年以來出現止跌回升，此時降存準很顯然有“主動放松”的意圖，加上2月CPI預計將大幅回落，跌破4%的可能性很大，這將更加鞏固貨幣寬松政策的方向，貨幣寬松政策從搖擺走向堅定，將對股市構成明顯支持。

央行貨幣政策委員會委員、清華大學經濟管理學院教授李稻葵表示，國內經濟穩字當頭、穩中有變將成為重點。2012年國內GDP將會保持在8.5%的增長，而根據年初的數據顯示，2012年CPI將維持在3%左右，2012年將是平穩過渡的一年。2012年中國股市會有很好的發展。股市問題關系到廣大投資者的利益，長期救市的政策已在管理層考慮之中，改善上市公司的治理、提升上市公司的質量、強制上市公司分紅等制度都已成為管理層思考的重點，也將成為良好發展股市的重要保障。

回顧中國過去10年的歷史，如果以季度來劃分的話，我們大概經歷了四次比較明顯的衰退周期，2001年，2004-05年，2008-09年以及2011年3季度至今（見下圖）。每輪衰退的持續時間很少超過四個季度的。如果依據這樣的規律，那么2012年的2-3季度可能就是復蘇周期的開始。

圖1：過去10年中國經濟周期

對于投資基金而言，經濟出現明顯見底信號、CPI在下滑的末期，才是基金放膽做多的階段，這個階段往往是大盤主升浪的開始，這是基金投資理念所固有的習性。而我們基本上可以預判，基金和游資可以產生“合力”的時點，第一個時點是3月下旬，因為股市往往提前反映經濟，3月下旬基本上可以看清楚一季度的情況，歐債的情況也會比較清楚了，此時可能產生游資、基金共同做多的情況。第二個時點是10月初，這是一個滯后反應的狀況，也就是說，如果對經濟過度悲觀，那很可能到3季度的數據出來后，投資基金才可能真正建立起投資信心，與游資產生合力做多的局面。因此，今年不排除有兩波行情的機會。

對于持續性主攻方向的選擇，肯定再也無法延續前期爆炒題材股的局面，在很大程度上必須要“順應”管理層的引導思路，但主攻藍籌又受制于資金和基金的拋售，所以，我們預計游資的持續性攻擊思路可能有兩個，一是價值加超跌，這其中首選地產板塊。地產股長期超跌，但價值屬性非常突出，在政策面即將發生拐點的背景下，價值修復動力很足。二是受國家大力扶持，即使炒作幅度偏大，也會受到監管部門的容忍，這其中首選文化傳媒。結合盤面看，我們發現周五市場已經出現地產、文化傳媒走強的動作，這兩個板塊后市將持續走強，并對市場構成支持。

（作者系深圳芙浪特首席策略師）