中國養老基金與資本市場的關系研究

高洋

摘要發達國家的實踐表明，養老制度的變革與創新不斷推動資本市場的發展與完善，同時資本市場也為養老基金的保值增值提供了重要載體和途徑。本文在論述養老基金與資本市場的相互關系的基礎上，分析了中國養老基金在資本市場中存在的一些問題，提出了大力發展和規范資本市場，培育具有良好信譽和較強投資能力的養老基金營運公司，完善養老基金監管的建議，以實現養老基金的增值保值，促進資本市場的健康發展。

關鍵詞養老基金資本市場關系研究

養老基金和資本市場的關系較為密切，彼此是相互聯系、相互影響的。一方面，養老保險基金進入資本市場進行投資運作，可以獲得一定的投資回報，實現基金的增值；另一方面，資本市場通過養老資金的進入，能使資本得到持續、健康的擴張，有利于資本市場的穩定，能進一步擴大競爭力，提高了可持續發展性。

1 養老基金與資本市場的互動效應與約束條件

1.1 養老基金促進資本市場發展

（1）養老基金的長期儲蓄效應。養老保險基金儲蓄可以優化社會儲蓄結構，在社會總儲蓄不變的情況下，使長期儲蓄大幅增加，從而為資本市場的發展提供更多的長期資金的支持，維護資本市場的穩定，促進資本市場的健康發展。

（2）養老基金的流動性效應。養老基金是一種強制性儲蓄，在養老保險基金繳費階段不具有流動性，那么對于繳費者來說，為了彌補流動性的減少，就會出售其他非流動性資產，增加資產的流動性。當受益人領取養老保險基金后，這部分資產成為非流動資產的可能性很小，這樣一來，就促進了社會資產的流動性，從而推動資本市場的發展。

（3）養老基金的利率效應。假定金融市場由貨幣市場、準貨幣市場和股票市場共同構成。那么，養老基金作為投資者進入原先處于均衡狀態的金融市場，金融資產需求增加，均衡點發生變化，兩個市場將在更低的利率水平重新均衡，這將減少風險溢價，推動金融資產價格上揚，進而促進資本市場的發展。

1.2 資本市場促進養老基金發展

（1）資本市場的經濟增長效應。資本市場的健康發展會促使社會財富和居民總收入的增加，然后通過各種傳導機制促進實體經濟的發展，也會促進養老基金繳費積極性的增加，進而使得養老基金迅速增加。

（2）資本市場的投資收益效應。資本市場健康、協調發展，可以為養老保險基金提供更為豐富的投資渠道，增加更多的風險管理工具，可以促進投資組合的多樣化，最優投資組合，最大限度地提高投資收益，實現基金資產的升值保值。

1.3 養老基金與資本市場互動的約束條件

養老基金與資本市場互動的約束條件主要表現為：養老基金投資策略與投資管制共同決定養老基金在各種資產和投資期限的選擇，從而直接影響到流動性效應和投資收益效應的顯著性。不同的金融體系會對養老基金與資本市場的互動過程形成不同的影響，即影響養老基金資產組合的選擇，進而影響流動性效應；金融市場的發達程度會影響長期儲蓄效應的發揮；金融市場的一體化程度將決定資金在各個市場間自由、迅速地流動的程度，影響利率效應的有效發揮。

2 中國養老基金在資本市場中出現的問題

現階段中國社會經濟正在持續快速地發展，居民個人的經濟狀況得到了很大改善，我國正在建立和完善惠及全民的多層次社會養老體系，包括覆蓋全社會提供基本養老保障的公共養老基金、覆蓋部分人群提供補充養老保障的企業年金、個人自愿參加的養老儲蓄計劃。截止到2010年年底，城鎮職工基本養老保險基金累計結余1.5萬億元，企業年金約2800億元，全國社會保障基金約8000億元，形成巨額資金規模。隨著城鎮職工基本養老保險個人賬戶逐步做實、新型農村養老保險和城鎮居民養老保險全面鋪開以及企業年金逐步普及，中國養老基金積累規模將進一步迅速擴大。對于這樣一筆龐大數目的養老金，如何實現其保值增值，是一個非常值得關注的問題。現階段中國養老金在資本市場運營中的主要問題是：

2.1 投資范圍窄，保值增值任務艱巨

管理好養老保險基金，使它保值增值的任務非常艱巨。目前國內養老保險基金的投資范圍較窄，投資品種單一，不利于養老保險基金的保值增值。要創造條件，使養老金基金能夠以最有效的方式來經營其資產，要求資本市場在規模、廣度和手段的多樣性方面適合于養老基金的需要。在積累期間，資本市場和養老金基金的管理都將發生不斷的變化。

2.2 體制不完善

無論是傳統體制下實施的養老保險制度，還是當下采用的統帳結合模式的養老保險制度，都是由政府部門來管理。養老保險基金的組成還只是政府行為，缺少基金所有者的參與。在當今市場經濟下，政府的角色發生了很大的改變，由原來的實施者向監督者角色轉化。養老保險基金的投資不能全是政府說了算，而要保證養老保險基金成為資本市場中完全和獨立的市場主體，讓基金所有人參與基金的投資。

3 完善中國養老基金與資本市場關系的思考

3.1 大力發展和規范資本市場

資本市場是籌措資金的市場，在資金融通、價值發現、信息監督、公司治理以及經濟結構的調整等各方面都發揮了不可估量的作用。養老金投資是長期經濟行為，安全原則是養老保險基金投資運營的首要原則，資本市場的成熟穩定程度是養老基金穩定健康發展的必要保證。由于養老基金進入資本市場后的回報具有不確定性，因此，要首先保證養老保險基金資產的流動性不受影響，要能夠確保養老金支付時能及時變現。尤其是在經濟蕭條時期，股市的價格存在很大的不確定性，保持良好的流動性對養老保險基金資產尤為重要，要能夠隨時變現這些資產以覆蓋支出缺口。

資本市場的不穩定、不發達會嚴重影響養老金基金的發展，影響養老保險基金資產的增值保值，因此國家要高度重視資本市場的建設和規范，真正從保護投資者利益和促進資本市場健康可持續發展出發，加強資本市場的監管，提供良好的投資環境。

3.2 培育具有良好信譽和較強投資能力的養老基金營運公司

穩妥促進養老基金投資運營，培育一批有良好信譽和較強投資能力的養老基金管理機構是制約養老基金市場化投資運營的關鍵因素。

養老基金管理機構在養老基金投資運營過程中發揮著核心作用，是聯系養老基金和資本市場的橋梁。通過資產配置，養老基金管理機構可以將基金資產分配到多個資本市場和多種金融工具，并有效控制基金投資風險；通過遴選投資管理人和開展委托投資，養老基金管理機構可以利用外部力量獲得高于投資基準的超額收益。合理配置資產和遴選投資管理人是養老基金管理機構的主要任務，是決定養老基金長期收益水平的主要因素。合理資產配置要求養老基金管理機構根據各類資產的收益和風險特征制定戰略資產配置方案，實現長期投資目標；把握宏觀經濟變量與各類資產價格的內在聯系，在分析預測宏觀經濟和資本市場變化趨勢的基礎上制定戰術資產配置方案，從總體上控制基金投資風險。遴選投資管理人需要從公司治理結構、產品特點、投資策略、投資風格、投資決策機制、投資組合構建流程、交易流程、風險管理體系、研究能力、專業人才素質、激勵約束機制、歷史業績分析等多個方面評估專業機構的投資管理能力。資產配置和選擇投資管理人既是養老基金管理機構的主要職責，又是衡量養老基金管理機構投資能力的主要指標。

3.3 完善養老基金進入資本市場的監管

一是監督的模式，監管的模式按實施主體的不同可以分為集中監管模式和分散監管模式。集中監管是以中央監管為主的模式，具有全國統一協調性，有利于政策規定的貫徹落實；分散監管是以各省為主的監管，其優點在于有利于調動地方積極性，因地制宜的制訂政策措施。理論界認為由于中國適用于按市場原則進行分權化管理的法律與制度還不完備，現階段對基金的管理應該實行中央集中的體制。

二是監管的機構。針對中國的實際情況，應注重監督機構的體系建設，使其具備專業性、多層次和專業化的特點。

三是監管的內容，可分為對市場準入資格的監管和對基金日常運營的監督。應該進一步完善我國養老基金投資的法律規制，針對我國現在金融法體系不完善，社會保障立法不健全的情況，應通過法律系統培養理性的投資意識，促進資本市場的良性發展。